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投资项目评估论文:风险投资项目评估论文
论文关键词:选择权金融期权实物期权
论文摘要:我们在利用传统方法对风险投资项目进行评估时,很少考虑到项目在投资和管理中的选择权问题,实际上,选择权作为一种客观存在,自古以来就无所不在。文章首先介绍了金融期权,然后对风险投资的实物期权方法进行较为深入的探讨。
一、引言
过去,我们在利用传统方法对风险投资项目进行评估时,很少考虑到项目在投资和管理中的选择权问题,实际上,选择权作为一种客观存在,自古以来就无所不在。如人们在经营过程中,会根据经营的状况选择是否继续经营,或者扩大、缩小经营,甚至是放弃经营。这种经营的灵活性使企业可以在经营中因势利导,适应形势的变化,降低经营的风险,提高经营的效益,体现出了一定的价值。而今,随着经济的进一步发展,各种新型金融工具,如股票期权、可赎回债券等的相继出现以及衍生金融市场的建立,使得人们可以方便地在市场上进行选择权交易,选择权的价值被进一步体现了出来。如果我们在评估过程中,尤其在对高科技企业这种选择权价值占企业价值绝大多数的企业评估过程中,还沿袭以前的做法,不考虑选择权的价值,必然会扭曲企业价值。
针对传统评估方法的局限,近20年来,学者们就这一问题进行了深入的研究,提出了很多解决问题的新方法和新思路,比较典型的是期权定价的方法。Ross(1978)曾撰文指出,风险项目潜在的投资机会可视为另一种期权形式——实物期权,并由此引发了对实物期权估价理论的深入探讨。近年来,随着1997年度诺贝尔经济学奖授予美国两位经济学家——MyronScholesRobertC·Merton,以表彰他们在金融领域应用数学工具,解决了金融衍生工具的定价问题,许多学者开始研究如何利用这一理论,以解决经济活动中存在的实际问题。在评估领域,比较地研究集中在对实物期权法的研究。在下面的研究中,笔者将首先介绍金融期权,从而引出对风险投资的实物期权方法的探讨。
二、金融期权
金融期权是未来一定期限内的选择权。其持有者在支付一定金额的费用(权力金)后,享有在将来某一时间某一时期内以预定价格(执行价格)购买或出售一定基础资产的权利。它有两种基本形式,看涨期权和看跌期权。看涨期权是一种持有者按约定的价格买入某种资产的权利;看跌期权则是一种持有者按照约定的价格卖出某种资产的权利,按照执行期的不同。期权又可分为欧式期权和美式期权。欧式期权的持有者只能在未来某一确定的时间买卖某种资产;美式期权的持有者则可以在未来一定时期内买卖某种资产。因而美式期权比欧式期权更加灵活。期权有三个主要特征,它们是:不可逆性、不确定性和灵活性。期权持有者付出一定的成本(不可逆性)后,面对预先不能预测的环境(不确定性),就有权力但是没有义务(灵活性)行使期权。期权是否被执行,取决于持有人,如果不执行,其较大的损失仅以付出的权力金为限。
以基础资产为股票的欧式看涨期权为例,投资者以价格P买入一份执行价格为E的该看涨期权。股票的价格用S来表示。并假设到期日的股票价格为ST,到期时间为T。则到期日时,期权持有人持有期权的价值为Max(ST-E,0)持有人的损益情况π如图1所示。
由上图我们可以看出:当ST-E>P时,投资者执行期权,可以获得盈利;当0<ST-E<P时,投资者执行期权,亏损部分初始成本;当ST-E<0时,投资者放弃期权,亏损全部初始成本。对于欧式看涨期权的卖方而言,由于买卖双方实际是零和博弈,买方盈利时卖方必然亏损,则卖方的损益状况与买方正好相反,当ST-E>P时,买方执行期权,卖方亏损;当0<ST-E<P时,买方执行期权,卖方赚取部分期权费;当ST-E<0时,买方放弃期权,卖方赚取全部期权费。卖方的损益情况可用图2表示。
三、实物期权方法
在风险投资中,由于项目的期权价值是以实物资产为基础的,因此,其有别于金融期权,被称为实物期权Luehrman(1998)认为,项目的NPV与期权价值高度相关,二者在T=0时相同,任何计算NPV的数据均包含有计算C的价值,因此不必放弃传统的现金流量贴现系统。但同时指出,传统方法遗漏了投资带来的后期决策柔性所带来的额外价值。因此,在实物期权理论下,风险投资项目的价值由两部分组成:一是项目的内在价值,它是静态的、被动的、直接的净现金流量的贴现值;二是投资带来的期权价值,是由经营柔性带来的,该期权的价值可用期权定价模型计算出来。其项目价值可以表示为:项目价值=静态的被动净现值NPV+柔性经营的期权(投资机会)价值C。
静态的被动净现值NPV的计算可采用传统的DCF法,而柔性经营的期权(投资机会)价值C则可采用二项期权定价模型或Black-Scholes模型。由于与二项期权定价模型相比,利用Black-ScholeS模型计算期权价值所需的参数较少,大大减少了计算所需的信息量。因而,在评估的实践中,多数采用的是sBlack-Schkles模型。其计算公式为:
下面我们从分析Black-Scholes模型中的变量入手,以股票看涨期权为例,结合风险投资期权的特征,在对比股票期权与风险投资期权特征的基础上,具体使用Black-Schoes模型计算风险投资项目期权价值时各参数的取值。
1.基础资产的价值(s)。股票看涨期权中基础资产的价值指的是基础股票的价格,这个价格实质上体现了此股票所有远期流量的现值估价——包括红利、资本收益等等。在风险投资中,基础资产的价值指的是风险投资项目中所能得到的全部流量的现值。
2.期权的行使价格(X)。行使价格是期权到期时的预定价格。在股票期权中,行使价格是在购买期权时约定在未来一定时间购买股票的价格。在风险投资中可以将风险项目有效期内预期的投资支出I看作期权的行使价格。由前面分析的结论:执行价格越大,期权的价值越低。因此,对于风险投资而言,对相同的项目,投入成本越高,利润空间越小,投资价值越低。
3.基础资产变动的方差(σ2)。对于股票期权来讲,基础资产变动的方差是指与股票有关的远期现金流入价值变动率的方差,而标准差的值则被称为基础资产的波动率(σ)。就风险投资而言,波动率是指与被投资项目有关的远期现金流入价值变动率的标准差,由于期权具有锁定损失的特征,不论风险多大,其损失最多就是已投入的资本,而风险越大则同时意味着获得更大收益的可能性。因而投资项目的风险越大,投资价值就越大。与传统投资不同,风险在这里成为一个十分有利的因素。因而被投资项目未来可取得的现金流量的不确定性越高,期权价值越大。
4.有效期(T)。有效期T为期权到期的时间。在风险投资中,它的等值含义是指上一轮投资距离下一阶段投资的有效时间。在这一有效期内,投资者有权对是否继续投资进行决策,并且可以根据项目经营的情况对投资时机进行合理选择。有效期的长短取决于投资协议、产品的生命周期、市场竞争等因素的综合影响。到期日越长,期权价值越高,越适宜等待相关信息推迟投资;到期日越短,期权价值越低,越宜于投资。
5.无风险利率(r)。对股票投资来说,无风险利率一般是指无风险证券(主要指政府债券)的年利率。在风险投资中,与股票期权中的含义一致,无风险利率指的是风险投资资金的时间价值。但笔者认为虽然这二者在含义上相一致,但却是有实质性差异的。这是因为风险投资市场与股票市场有很大的差异,应用投资套利理论,对于股票市场来说,市场均衡的状态是投资组合的收益为无风险利率的状态,而对于风险投资市场来说,由于风险投资高不确定性的特殊性,投资者无法使用套期理论来实现的套期保值,必须要以高回报来补偿其无法规避的风险,市场的均衡难以达到,只能达到所谓的次均衡状态,此时收益率是一个高于无风险利率的利率。也就是说,风险投资的资金时间价值要高于股票投资的资金时间价值。因此,如果按股票的无风险利率作为风险投资的资金时间价值参数,则按该模型计算出来的评估价值有失偏颇。
6.基础资产的预期红利(D)。在股票投资中,红利指定期付给股东的钱。而在风险投资中,红利则是由期权有效期内流失的价值来表示的。这可能是为暂时回避竞争或为保留期权所发生的费用,也可能是由于竞争对手已实现投资于类似的高技术风险项目,提前获取红利或占领市场而发生的损失。如同股票的红利为股票投资者创造了现金流,但却减少了股票的价值一样,对风险投资而言,现金的流失也意味着期权价值的减少。我们可以将上述分析的结论列表如表1。
由以上分析可知,实物期权法是一种全新的评估方法,它克服了传统评估方法没有考虑经营柔性价值的缺点,增加了风险投资灵活性的潜在价值,在很大程度上改变了过去决策中通常低估项目价值,丧失投资机会的状况。并且由于这种方法并非对传统评估方法的全盘否定,它结合了传统评估方法的优点,是对使用最为广泛的传统评估方法——收益法的一种重大改进,使之更加符合风险投资的实际状况。它的出现为现代评估提供了一种崭新的思路,是一种较为合理和科学的评估方法。
投资项目评估论文:企业投资与投资项目评估
1针对预测资料的统计分析方法
预测资料是在投资统计分析行为中比较常见的数据类型之一。按照参数属性的不同,可通过参数方式或者是非参数方式对此类型资料进行统计分析与检验。该类型资料的统计分析检验方法比较常见。例如t检验、F检验以及秩和检验等。其中,前面两种检验方法均适用于参数检验。其特点是:t检验依赖于将预测数据与前段期间所获取实际数据进行直观对比的方式,探究两类组合数据的变化规律,并对数据进行重新预测,缩短所预测数据与真实数据之间的偏差;而F检验则是以上述数据为对象,依赖于方差对比的方式,对预测数据进行校正,控制预测偏差。而对于后一种检验方法而言,则适用于非参数检验。其特点是以秩和作为统计量,在假设条件下进行了检验。此种检验方法由于不受资料总体分布限制的因素影响,因而具有较高的适用性优势。针对等级资料的统计分析方法等级资料是在预测资料与计数资料概念中间区域内的一种特殊资料,其观察单位无确切数值表述,但各个单位组别下的数据性质存在明显的差异性。等级资料一般通过数据构成比或率的方式加以表述。在统计分析的过程当中,通常根据数据的特点属性,总结若干等级,将数据分别纳入以上等级,以计数方式使资料量化。
2投资项目后评价方法
对于企业而言,在项目投资行为实施下,所对应获取的资料丰富且内容繁多,如何选择最为合理的统计方法,这一问题值得思考。根据工作经验来看,在选择统计方法的过程当中,需要按照如下步骤展开:及时步,需要根据投资项目后评价目的宗旨,对数据特征加以明确,判断统计资料的类型归属问题;第二步,在把握数据类型的基础之上,选择适宜的统计分析方法;第三,综合对相关专业知识的吸取,遵循统计学处理基本原则,灵活运用分析方法。例如某企业需要针对所投资建设的产能区块一次加密、二次加密以及聚合物驱投资项目展开后评价工作,根据该评价目标,可以基本确定统计分析的思路,即将大量属于定量属性的指标,以一定方法进行统计归类,研究各组别数据中的内在规律,从而获取对应的评价结论。例如,可定量的指标包括:初期产液量、初期产油量、初期含水量、泵径、泵效、载荷利用率以及扭矩利用率等。由于上述数据指标均属于计数资料,根据本文前述分析,对于定量计数资料而言,建议通过R×C表的方式进行分析。因此,可以通过建立该项目R×C表的方式,对初期产液量、较高产液量等指标进行预测分析,衡量其与实际数值之间的偏差,从而评估该项目所选取的抽油机型号是否能够满足该产能区块的实际生产需求。
3结语
投资是企业参与市场经济体制运行的重要途径之一。合理且科学的投资行为有助于企业经济效益的提升。从统计学角度上来说,做好对投资项目的统计以及评价工作,有助于为企业投资行为的规范化、科学化发展提供支持与保障。总而言之,本文从统计学分析的角度入手,对企业投资统计的主要方法进行了概述,并配合实际案例,研究了在项目投资后评价中,对于各类统计数据所采取的统计分析方法,希望能够有助于统计分析质量的提升与完善。
投资项目评估论文:谈投资项目评估模型的对比
一、层次分析法
层次分析法(AHP),是多目标评价决策方法的一种。这一方法分析的基本原理为,将复杂问题分解为若干简单要素,根据要素之间的相互关联度、隶属关系组成多层次的分析结构模型,对各要素进行判断、比较、计算,获得不同要素的权重比例,为方案的决策提供依据。与其他评价方法相比,层次分析法的优点是,对项目有影响的因素综合考虑,且做出判断不需要太多定量资料。局限性则表现为:一是应用AHP方法需要决策者对决策问题有透彻理解,熟悉掌握各影响因素,而且对影响因素之间的逻辑关系要清楚明白。风险投资做到这一点比较难。二是此方法中各因素的权重主要依靠以往投资经验决定,有失客观性的原则。决策树是把可选方案及有关随机因素有序表现出来而形成的一个树。当未来有几种不同的可能情况,且可以根据已有资料来推断各种情况出现的不同概率时,适用于决策树法(DTA)。决策者依据决策树构造出的决策过程有序图示,统观决策过程全局,并在此基础上分析、计算、比较决策过程,做出择优决策。决策树法的优点为:一是它列出了决策问题的全部可行方案,可能出现的各种状态,以及各种状态下各可行方法的期望值。二是能直观显示在时间和决策顺序的不同阶段,整个决策问题的决策过程。三是复杂的多阶段决策应用时层次清楚,阶段明显,有利于决策机构的集体研究,从而周密思考各种因素,作出正确决策。决策树法的缺点为:一很难确定主观概率,很难计算损益期望值。二是模型对单个不确定因素发生作用时能考虑,对多个不确定因素对决策方案产生影响时不能同时考虑。三是决策者个人的风险偏好对决策结果的影响没有综合考虑。
二、实物期权评价方法
1.实物期权的概念
实物期权是以期权定义的现实的选择权,与金融期权相对应。美国学者StewartMayers1977年首次提出实物期权,这一概念把金融期权理论引入实物投资领域。StewartMayers认为,一个投资项目带来的利润,是目前拥有资产的使用和未来投资机会的选择两者共同创造的,当用金融期权的评估方法来评估拥有的实物资产时,可作为实物期权。狭义上说,实物期权是金融期权理论的拓展。金融期权向实物期权的转化需要思维方式的转变,需要把金融市场的相关规则引入企业内部的其他战略决策。金融期权是一种特殊的金融衍生品和工具,实物期权则侧重说明是一种思维方式。
2.实物期权的优点
(1)期权的非线性损益期权是一种选择决策,执行或者不执行两种选择。期权的持有者拥有权利根据事物的发展变化来制定决策。面临决策时,如果事态往好的方向发展,做出投资决策,如果往不好方向发展,不决策或反向决策。其后,还仍可继续依据事态发展不断决策。这就意味着期权的损益是非线性变化的,随决策变化而变化。而形成期权与执行期权的投资额差别较大,与执行期权相比,形成期权投资较小。换言之,实物期权思维的应用,可使有限的投入获得无限大的收益,这是期权的非线性损益的表现。非线性损益特点可提供一种设计工具和设计思路,降低投资风险,增加收益。(2)实物期权的优点从非线性损益的阐述中,我们可以看出,一方面实物期权提供了一种管理不确定性的思路,未来不确定性越大,这一思维方法价值越大。二是实物期权提供了一种非线性损益的设计工具,此工具设计出各种较小投入获取较大产出的投资组合。第三,实物期权还提供了一种思路和方法来识别、创造和获取机会,找出企业独有的创造价值的机会,为怎样规避风险实现这些价值提供思路,使企业在在竞争中取得有利地位。第四,实物期权提供了一种思路与方法来分阶段投资,降低投资风险。第五,实物期权提供了一种对未来价值进行评估的思路与方法。(3)实物期权的用途在以下情况时,实物期权思维的用途就能体现出来:一是存在选择性投资决策,而此时也没有其他方法能更好的进行评价。二是足够大的不确定性,此时稳妥的做法就是等待,获取更多的信息,换言之,保留期权,避免遗憾。三是足够大的不确定性,此时需要考虑灵活性的需要。实物期权方法是仅有的能正确评价灵活性的投资方法。四是当投资项目本身的价值有倾向是由看涨期权的可能性来决定的,而非由当前现金流来决定。五是投资项目需要修正,或者中间战略需要调整。
3.实物期权对NPV法的修正
实物投资理论认为,作为一项实物资产,它的收益主要有以下两种:(1)全部暴露于风险的收益全部暴露于风险的收益,是指假如投资者不能在意外的市场状况出现时,用某一方式改变自己对某项资产的投资,以及在时间和数量不能改变资产的现金流入的投资者的收益。如果一定情况下,既能合理的估计现金流入,又能估计发生的相应时间,且同时以现金流的风险特征依据,得出现金流的折现率,就能估计这种收益。传统NPV法计算的就是这种价值。(2)被规避风险的收益假如投资者的投入、收益方式并非不能改变,则收益的风险就是能被规避的,具有这种能规避风险特征的收益不使用净现值法,因为此种收益的实现,是由投资者对收益的主动性影响,还有外源的不确定性一起决定实际收益。因此,假定投资者能理智规避风险,则此种收益无需风险的补偿。所谓实物期权理论,其核心就是指出收益,并强调此类收益的存在,从而实现对收益的评估。也就是说,即使一项资产其本身只能带来很少的现金流入甚至没有现金流入,也就是不具备及时类暴露于风险的收益的能力,还可能提供第二类风险被规避的收益的机会。只有将两者都考虑到,才能、完整的对一项资产的价值进行估计。通过以上分析我们可以知道,在评价一个投资项目时,不仅要考虑以净现值等指标表示的直接获利能力的大小,还要考虑该投资项目的灵活性价值。所以,一个投资项目的真实价值应由该项目的净现值(NPV)和项目的灵活性价值两部分构成,其中项目的灵活性价值一般用期权溢价来表示。公式表示为:ENPV=NPV+OP公式中,ENPV表示投资项目的真实价值;NPV表示投资项目的净现值;OP表示项目的期权溢价。
三、结论
综上所述,我们可以看出,风险投资评价方法有很多,但是不同的方法只能从某一个角度来说明、阐述和解决问题,如果风险投资者要想进行科学的决策与选择,就需要针对不同投资项目的产业背景等具体问题进行具体分析,并针对风险投资进行投资时所处的不同阶段,适当调整相应方法来做出判断。
投资项目评估论文:石化投资项目评估体系的建立
评价体系内容
竞争对手竞争对手的确定包括现有竞争者或可能出现的潜在竞争者。如可容易克服进入障碍、具有明显协同效应的厂商,可向前一体化的供应商,可向后一体化的用户等。根据石油化工投资项目专业技术性强、产品独特、投资较大、技术含量较高等特点,我国石油化工投资项目在竞争力分析时的竞争对手一般确定为国内外生产能力较高、技术较先进或产品差异化率较高的同类项目作为竞争对手。技术经济指标与国内外主要竞争对手进行技术经济指标对比分析包括装置投资、原料及辅助原料消耗、燃料消耗、能耗、总成本、单位产品成本、产品质量性能指标、技术水平、目标市场运输费用等。产品竞争力产品竞争力的综合分析包括自然资源的占有、工艺技术和装备、规模效益、项目地域、能物耗指标、成本、产品质量性能、新产品开发能力、商标、品牌、人力资源等方面的优劣势分析。竞争战略(1)方案的选择。根据项目实际情况选择以下适当战略:低成本优势战略、差异化优势战略、专一化优势战略和一体化优势战略等。(2)企业竞争战略。根据目标市场中所处的地位,按照市场占有率的大小,可以分为市场经验丰富者、市场挑战者、市场追随者和市场补缺者,根据每一种类型的市场占有者,选择相应的竞争战略。(3)竞争力分析战略的选择。竞争力分析的目的是为竞争战略的选择服务,通过竞争对手识别、与竞争对手技术经济指标的对标分析和对产品竞争力的综合评价,可以较好的选择适应投资项目发展的竞争战略。(4)竞争战略的博弈。通过对竞争对手的战略分析,采用博弈论的思想和观点,选择合作还是对抗,以及如何合作和对抗等。
实施方法
(1)石油化工投资项目竞争力分析一般应从竞争对手的识别入手。竞争对手包括现有竞争对手和潜在对手,通过对多个竞争对手的生产规模、产销能力、目标市场和目标产品在总体市场上的占有率等,来确定主要竞争对手。不同石油化工投资项目可以根据自己的情况确定不同的竞争对手,根据石油化工行业的特点和我国石油化工发展战略,其投资项目的竞争对手一般确定为国内外生产能力较大、产品质量较好或目标产品在市场上占有率较高的同类企业[4]。(2)采用对比分析的方法与国内外主要竞争对手进行技术经济指标比较。其中主要是对投资项目的投资情况(含吨产品投资情况)、原料、辅助材料的消耗(包括能耗)、物耗、单位生产成本、产品性能指标、工艺技术水平、产品市场价格等主要影响竞争力的技术经济指标进行对标分析,这些差距除工艺技术水平用定性的方法分析以外,其余的数据均要进行定量分析,以发现拟投资项目与竞争对手的优势和劣势,以优化项目方案,并对的项目方案选择和决策起指导作用。(3)投资项目的产品是否有竞争能力,是竞争力分析的核心内容之一。采用定量和定性相结合的办法对拟建项目产品竞争力进行综合分析,竞争力各种要素的影响最终体现在产品的差异化因素和产品价格上,而产品价格主要由投资项目产品的成本费用决定,产品差异化主要由技术装备因素和管理水平因素决定。石油化工投资项目从产品成本和差异化两个方面进行竞争力分析是对产品竞争能力综合评价的较好选择。其中低成本因素包括自然情况、工艺技术设备、规模效益、区域位置优势、能耗、物耗、成本指标因素等。而差异化因素可根据产品的质量性能、新产品开发能力、商标商誉、人才优势等进行分析和评价,进行比较分析,以确定其最终产品的市场竞争能力。(4)在石油化工投资项目竞争力分析时,还要考虑竞争对手的竞争战略。通过比较竞争对手的战略,来选择拟建项目的发展战略。根据石油化工行业投资较大、产品较多、专业化较强的特点,其主要有以下几种战略可供选择:低成本优势战略、差异化优势战略、专一化优势战略和一体化优势战略等。通过竞争力分析,可以得出影响投资项目效益的主要因素。(5)博弈论在投资项目企业战略选择中具有重要的应用价值,在石油化工行业投资时,要根据选定对手竞争力分析的结论选定竞争战略。即根据项目的优劣程度和产品的综合竞争能力,同时再根据竞争力评价的维度,来更好的选择投资项目的竞争战略。(6)在项目可行性研究阶段,对竞争力的分析要注重市场调研,获得的数据,并注重拟投资项目营销战略的选择。通过拟建项目的竞争力分析报告,选择较优的投资项目方案和相对合适的市场竞争战略。
结束语
目前石油化工行业面临着激烈的国际国内竞争,建立能够适应动态市场的投资决策管理模式,使其项目投资后具有显着的经济效益和市场竞争力,是企业的重要而紧迫的任务。投资项目可行性研究工作中的竞争力分析是一项新内容,而竞争力分析的结果将促进项目不断优化技术经济方案,为投资者提供决策参考,从而进一步提高决策质量。
投资项目评估论文:关于风险投资项目评估的实物期权法探讨
论文 关键词:选择权 金融 期权 实物期权
论文摘要:我们在利用传统方法对风险投资项目进行评估时,很少考虑到项目在投资和管理中的选择权问题,实际上,选择权作为一种客观存在,自古以来就无所不在。文章首先介绍了金融期权,然后对风险投资的实物期权方法进行较为深入的探讨。
一、引言
过去,我们在利用传统方法对风险投资项目进行评估时,很少考虑到项目在投资和管理中的选择权问题,实际上,选择权作为一种客观存在,自古以来就无所不在。如人们在经营过程中,会根据经营的状况选择是否继续经营,或者扩大、缩小经营,甚至是放弃经营。这种经营的灵活性使 企业 可以在经营中因势利导,适应形势的变化,降低经营的风险,提高经营的效益,体现出了一定的价值。而今,随着 经济 的进一步 发展 ,各种新型金融工具,如股票期权、可赎回债券等的相继出现以及衍生金融市场的建立,使得人们可以方便地在市场上进行选择权交易,选择权的价值被进一步体现了出来。如果我们在评估过程中,尤其在对高科技企业这种选择权价值占企业价值绝大多数的企业评估过程中,还沿袭以前的做法,不考虑选择权的价值,必然会扭曲企业价值。
针对传统评估方法的局限,近20年来,学者们就这一问题进行了深入的研究,提出了很多解决问题的新方法和新思路,比较典型的是期权定价的方法。ross(1978)曾撰文指出,风险项目潜在的投资机会可视为另一种期权形式——实物期权,并由此引发了对实物期权估价理论的深入探讨。近年来,随着1997年度诺贝尔经济学奖授予美国两位经济学家——myron scholes robert c·merton,以表彰他们在金融领域应用数学工具,解决了金融衍生工具的定价问题,许多学者开始研究如何利用这一理论,以解决经济活动中存在的实际问题。在评估领域,比较地研究集中在对实物期权法的研究。在下面的研究中,笔者将首先介绍金融期权,从而引出对风险投资的实物期权方法的探讨。
二、金融期权
金融期权是未来一定期限内的选择权。其持有者在支付一定金额的费用(权力金)后,享有在将来某一时间某一时期内以预定价格(执行价格)购买或出售一定基础资产的权利。它有两种基本形式,看涨期权和看跌期权。看涨期权是一种持有者按约定的价格买入某种资产的权利;看跌期权则是一种持有者按照约定的价格卖出某种资产的权利,按照执行期的不同。期权又可分为欧式期权和美式期权。欧式期权的持有者只能在未来某一确定的时间买卖某种资产;美式期权的持有者则可以在未来一定时期内买卖某种资产。因而美式期权比欧式期权更加灵活。期权有三个主要特征,它们是:不可逆性、不确定性和灵活性。期权持有者付出一定的成本(不可逆性)后,面对预先不能预测的环境(不确定性),就有权力但是没有义务(灵活性)行使期权。期权是否被执行,取决于持有人,如果不执行,其较大的损失仅以付出的权力金为限。
以基础资产为股票的欧式看涨期权为例,投资者以价格p买入一份执行价格为e的该看涨期权。股票的价格用s来表示。并假设到期日的股票价格为st,到期时间为t。则到期日时,期权持有人持有期权的价值为max(st-e,0)持有人的损益情况π如图1所示。
由上图我们可以看出:当st-e>p时,投资者执行期权,可以获得盈利;当0<st-e<p时,投资者执行期权,亏损部分初始成本;当st-e<0时,投资者放弃期权,亏损全部初始成本。对于欧式看涨期权的卖方而言,由于买卖双方实际是零和博弈,买方盈利时卖方必然亏损,则卖方的损益状况与买方正好相反,当st-e>p时,买方执行期权,卖方亏损;当0<st-e<p时,买方执行期权,卖方赚取部分期权费;当st-e<0时,买方放弃期权,卖方赚取全部期权费。卖方的损益情况可用图2表示。
三、实物期权方法
在风险投资中,由于项目的期权价值是以实物资产为基础的,因此,其有别于金融期权,被称为实物期权luehrman(1998)认为,项目的npv与期权价值高度相关,二者在t=0时相同,任何 计算 npv的数据均包含有计算c的价值,因此不必放弃传统的现金流量贴现系统。但同时指出,传统方法遗漏了投资带来的后期决策柔性所带来的额外价值。因此,在实物期权理论下,风险投资项目的价值由两部分组成:一是项目的内在价值,它是静态的、被动的、直接的净现金流量的贴现值;二是投资带来的期权价值,是由经营柔性带来的,该期权的价值可用期权定价模型计算出来。其项目价值可以表示为:项目价值=静态的被动净现值npv+柔性经营的期权(投资机会)价值c。
静态的被动净现值npv的计算可采用传统的dcf法,而柔性经营的期权(投资机会)价值c则可采用二项期权定价模型或black-scholes模型。由于与二项期权定价模型相比,利用black-scholes模型计算期权价值所需的参数较少,大大减少了计算所需的信息量。因而,在评估的实践中,多数采用的是sblack-schkles模型。其计算公式为:
下面我们从分析black-scholes模型中的变量入手,以股票看涨期权为例,结合风险投资期权的特征,在对比股票期权与风险投资期权特征的基础上,具体使用black-schoes模型计算风险投资项目期权价值时各参数的取值。
1.基础资产的价值(s)。股票看涨期权中基础资产的价值指的是基础股票的价格,这个价格实质上体现了此股票所有远期流量的现值估价——包括红利、资本收益等等。在风险投资中,基础资产的价值指的是风险投资项目中所能得到的全部流量的现值。
2.期权的行使价格(x)。行使价格是期权到期时的预定价格。在股票期权中,行使价格是在购买期权时约定在未来一定时间购买股票的价格。在风险投资中可以将风险项目有效期内预期的投资支出i看作期权的行使价格。由前面分析的结论:执行价格越大,期权的价值越低。因此,对于风险投资而言,对相同的项目,投入成本越高,利润空间越小,投资价值越低。
3.基础资产变动的方差(σ2)。对于股票期权来讲,基础资产变动的方差是指与股票有关的远期现金流入价值变动率的方差,而标准差的值则被称为基础资产的波动率(σ)。就风险投资而言,波动率是指与被投资项目有关的远期现金流入价值变动率的标准差,由于期权具有锁定损失的特征,不论风险多大,其损失最多就是已投入的资本,而风险越大则同时意味着获得更大收益的可能性。因而投资项目的风险越大,投资价值就越大。与传统投资不同,风险在这里成为一个十分有利的因素。因而被投资项目未来可取得的现金流量的不确定性越高,期权价值越大。
4.有效期(t)。有效期t为期权到期的时间。在风险投资中,它的等值含义是指上一轮投资距离下一阶段投资的有效时间。在这一有效期内,投资者有权对是否继续投资进行决策,并且可以根据项目经营的情况对投资时机进行合理选择。有效期的长短取决于投资协议、产品的生命周期、市场竞争等因素的综合影响。到期日越长,期权价值越高,越适宜等待相关信息推迟投资;到期日越短,期权价值越低,越宜于投资。
5.无风险利率(r)。对股票投资来说,无风险利率一般是指无风险证券(主要指政府债券)的年利率。在风险投资中,与股票期权中的含义一致,无风险利率指的是风险投资资金的时间价值。但笔者认为虽然这二者在含义上相一致,但却是有实质性差异的。这是因为风险投资市场与股票市场有很大的差异,应用投资套利理论,对于股票市场来说,市场均衡的状态是投资组合的收益为无风险利率的状态,而对于风险投资市场来说,由于风险投资高不确定性的特殊性,投资者无法使用套期理论来实现的套期保值,必须要以高回报来补偿其无法规避的风险,市场的均衡难以达到,只能达到所谓的次均衡状态,此时收益率是一个高于无风险利率的利率。也就是说,风险投资的资金时间价值要高于股票投资的资金时间价值。因此,如果按股票的无风险利率作为风险投资的资金时间价值参数,则按该模型 计算 出来的评估价值有失偏颇。
6.基础资产的预期红利(d)。在股票投资中,红利指定期付给股东的钱。而在风险投资中,红利则是由期权有效期内流失的价值来表示的。这可能是为暂时回避竞争或为保留期权所发生的费用,也可能是由于竞争对手已实现投资于类似的高技术风险项目,提前获取红利或占领市场而发生的损失。如同股票的红利为股票投资者创造了现金流,但却减少了股票的价值一样,对风险投资而言,现金的流失也意味着期权价值的减少。我们可以将上述分析的结论列表如表1。
由以上分析可知,实物期权法是一种全新的评估方法,它克服了传统评估方法没有考虑经营柔性价值的缺点,增加了风险投资灵活性的潜在价值,在很大程度上改变了过去决策中通常低估项目价值,丧失投资机会的状况。并且由于这种方法并非对传统评估方法的全盘否定,它结合了传统评估方法的优点,是对使用最为广泛的传统评估方法——收益法的一种重大改进,使之更加符合风险投资的实际状况。它的出现为 现代 评估提供了一种崭新的思路,是一种较为合理和 科学 的评估方法。
投资项目评估论文:国内外风险投资项目评估概况
国内外风险投资项目评估概况
目前我国风险投资刚刚起步，还处于学习阶段，发展相当不成熟，风险投资市场还未健全，风险投资评估的理论和方法还处于边实践边探索的阶段，无论是实业界，还是理论界对风险投究竟应从哪几个方面评估，采取什么方法评估，以及由什么样的人或机构来评估等还处于研究之中，没有形成可供借鉴的经验，更没有形成自己的评估体系。本文从国内外两个方面综述了目前风险投资项目评估的基本情况以供参考。
一、国际风险投资评估概况
风险投资的对象是新项目或新创企业，由于市场前景等各方面都存在大量的不确定性，因此风险投资是名副其实的一种高风险性的投资行为。要想降低风险，需在投资前较地预计风险之所在，投资后对其加以有效的管理控制。可见投资前预测风险是防范风险的关键环节。风险预测取决于有效的风险投资评估决策过程。在风险投资的发祥地美国，风险投资家和金融界的专家将这一问题的研究集中于两个方面：“风险投资家用何种标准来评估一项投资项目的投资潜力？”“风险投资家利用何种模型来对投资进行评估选优？”
在风险投资过程中，风险投资者采用一定评估指标来判定投资的收益和风险。对此许多研究机构作了大量深入细致的研究。关于投资决策评估指标选择的调查结果表明(表一)，管理层素质构成风险投资决策的指标，其次是产品市场增长和投资回报率。
美国纽约大学企业研究中心(new york universitys center for entrepreneurial studies)对100家专业风险投资公司投资评估决策所作的调查结果表明，在24个考虑因素中，因素是“企业家自身具有支撑其持续奋斗的禀赋”；其次是“企业家非常熟悉企业自身的目标市场”，第三是“企业家以往领导能力的证明”和“在5到10年内至少能获得10倍回报”。位列的是“风险企业将开发一个新的市场”和“我不会进行追加投资”。调查再次表明，管理素质、产品市场及投资回报等构成风险者进行投资评估决策的几项主要因素。表二列示了该调查揭示的前10个评估决策考虑因素。
在定性阐述评价准则的基础上，tyebjce and bruno (1984)运用问卷调查和因素分析法得出美国风险项目评价模型。数据基础是从电话调研的46位风险投资家和问卷调查的156个风险投资公司中选出的90个经审慎评估的风险投资案例。他们请风险投资家根据案例对已选好的23个准则评分，标准是4分()，3分(良好)，2分(一般)，1分(差)，此外还分别评出各个项目的总体预期收益和风险。这样得到一组数据后，经因素分析和线性拟合，得出评估基本指标，划分为五个范畴，并根据各范畴指标对预期收益和预期风险的影响，模拟出风险投资的评价模型。
因此认为对预期收益影响较大的是市场吸引力，其次是产品的独特性，而管理能力和环境威胁抵抗力对预期风险产生影响，兑现能力对两者不产生影响。
相关的研究有：macmillan， sicgel， and subbanarasimha (1985)，利用信函方式，通过格式问卷，调查风险投资家评估潜力投资时所采用的评价标准，并对各标准的重要性打分。macmillan，zcmannl，and subbanarasimha在1987年对风险投资的评估指标做了一个类似的统计调查。1988年sandberg，schwerger，and hofercf对其经济统计评价和修正。
rah（1991）t ran turpin（1993）分别分析了新加坡和日本，创业家的人格及经验均被认为是重要的评价依据，而财务因素（financial consideration）则是风险投资中最不重要的方面。
美国vanceh?fried and robcrt d?hisrichz（1994）两位教授联合做了有关调查。他们在三个地区：硅谷，波士顿和美国西北地区各选择六位著名风险投资者，采访其投资项目决策的具体过程。为了保障数据，所选取的案例是真实的和近期的。这18个案例分别是电子等行业的不同发展时期（种子期：3，成长期：7，扩张期：4，杠杆收购：1，在公司收购：2，重组：1），投资额在5万美元至600万美元之间。实证调研结果分两部分。首先得出15个“基本评估标准”，分战略思想、管理能力和收益三方面。
评估准则分别是战略思想，包括成长潜力、经营思想、竞争力、资本需求的合理性；管理能力，包括个人的正直、经历、控制风险能力、勤奋、灵活性、经济观念、管理能力、团队结构；收益，包括投资回收期、收益率、收益。其次，建立起一个决策程序模型。模型描述从寻找项目到选择出正确方案的六步流程；同时总结出风险投资家在评估过程中采取的多种评估手段示。
edward?b?roberts(1991)对两个风险投资公司进行了深入调查，atlantic capital公司和boston investors公司从事高科技行业的风险投资有十几年历史，都使用多阶段的评估选择投资项目，但是在评估准则和决策过程有自己的特点edward?b?roberts 详细介绍了两个公司评估风险项目的准则，比较它们之间的共同点和差异；同时分析20个已经过审慎评估的项目，提出创业家如何撰写商业计划书。
相关的文献还有joshua lerner (1994)提出的风险投资家如何利用联合管理来降低风险;robert?d?hisrich (1995)提出风险家的个人素质要求、能力要求，被认为对风险企业的投资价值不仅是钱，还有管理，信息等管理服务。robert polk等人设计了一个具有58个变量的指标体系，通过工业新产品的案例统计分析发现，单独进行技术风险评价对预测高科技新产品的成败十分重要。
我国台湾地区的创业投资事业一直蓬勃发展，从1993年颁布“创业投资事业管理规则”以来，至今成立了41家创业投资公司，具估计总资本额已超过200亿台币（折合人民币约50亿元）。1996年香港中文大学决策科学与企业经济系的客座交售刘常勇先生等，在创投公会的帮助下，对台湾地区创业投资事业的发展现状作了调查和统计，总结出台湾地区创业投资事业的特点，经营形态和投资策略；同时总结出创业投资决策程序和评估准则（表四）。决策程序包括如下阶段：投资方案取得阶段，投资方案筛选阶段，投资方案评估阶段，投资方案协议阶段；各阶段评估重点不同。评估准则主要归纳为商业计划书、经营机构、市场营销、产品与技术、财务计划与投资报酬等五个方面的22个重要准则。认为台湾风险投资家最关注财务和商业因素，具体评价等，风险投资家希望看到的好项目是合适的企业在合适的时候拥有合适的技术，并存在或能够创造出合适的市场，最终带来丰厚的回报。这就对投资项目的评估提出很高的要求。有经验的风险投资家认为，识别投资对象是好项目的关键，因为环境与市场的变化是不可预知的，也是无法控制的，只有经营者的强烈愿望和意志，才能克服困难和挑战，确保成功，因此投资对象应是具有创业精神和专业能力的经营团体。 同时客观的数据资料与科学的实证分析过程，也是筛选好项目必不可少的，投资公司面对每年数百件的申请案例，没有一套严谨有效的投资评估程序，难以做出最适当的投资决策；针对越来越专业化的高科技项目，只有事先充分的信息搜集和审慎的研究评估，才能预测可能出现的风险，事先防范，将投资风险度降低。
二、我国风险投资评估的现状分析
风险投资在我国目前引起了广泛的重视，如吉林工业大学经管学院，清华大学经管学院已开展了有关的课题研究，许多专家就如何发展我国的风险投资开展了热烈的讨论，主要涉及的内容有：
风险投资概念及特征分析；
国外风险投资的成功经验和模式；
风险投资的运行模式和机制；
我国风险投资发展的障碍及存在的问题；
风险投资公司的运作；
风险投资的资本市场；
风险投资的法律环境；
风险投资的创业投资体系等。
还有学者对我国风险投资项目的评估指标及投资风险进行了有益的探索，东南大学经管学院的尹淑娅还对美国santa clarn 大学的tyebjee and bruno(1984)两位教授提出的评估模型结合我国实际情况作了修改，并用权重和概率相结合的方法对模型的评估标准做出了量化，对我国风险投资评估的量化作了有效的探索，但是修改的数学模型中还存在一些问题，如决定预期收益的预期风险的权重系数如何确定，以及当预期收益和预期风险的数值计算出来后，应该如何确定一定的数值范围，在这个范围内，投资决策的结果将是否投资该风险项目等，从而影响模型的实用性和使用范围。总之，我国学者对风险投资评估的研究还处于一种初步的探索阶段，总体来说有助于了解在我国的现实条件下的风险投资运营特点，但目前的研究对微观层面的问题涉及不多，主要集中在风险投资的“为什么”而不是“怎么做”。国内的风险投资在实践中还处于起步中，目前的主力是政府主导的风险投资公司，存在的问题在项目选择评估中比较侧重于项目的技术先进性，忽视了其市场前景和产业发展性，缺乏“通才”式的风险投资专业人才。大多数投资公司基本上是站在促进科学成果转化的角度来评估项目，进行项目的投资，对风险投资项目评估缺乏深入的量化研究。与国外风险评估相比还存在较大的差距：
(一)学科研究滞后，风险投资评估学理论体系尚待建立。
目前，我国还没有一门系统的风险投资评估科学理论，在实践中，大多数投资公司往往采用一般项目投资评估的理论和方法，远远不能适应风险投资的需要。由于缺乏系统的科学理论基础，使得对评估中某些概念和内涵的理解不一致，对一些评估方法混淆不清，运用有误。目前，风险投资评估理论研究的滞后已严重制约了风险投资的发展，风险投资实践的发展呼吁着风险投资理论的指导。
(二)我国在进行风险投资项目评估时，着重于项目自身要素的评估，而对被投资企业素质(尤其是创业者)的评估注重不够。
目前，我国在进行项目评估中，着眼点大多仅仅盯在项目本身的预期经济效益上，进行市场调查，查阅的有关资料，都是为了证明项目所采用的技术是否先进、适用，以及产品需求如何，销售量可能多大，目前及以后年度的销售价格怎样等，从而测算出项目预期经济效益有多大，以之作十分重要的项目取舍标准。
我国是一个发展中国家，也是一种短缺型经济，一个重要特征是供给方面的经济性短缺。从供给短缺的现状出发，几乎大多数投资项目都是需要的。通过项目评估往往表明它们都是具有一定经济效益的。但是，仅从项目自身要素出发，以单纯的效益标准来衡量投资是否可行，其条件并不十分充分。项目预期效益好，仅能说明项目是可行的，其投资就不一定可行。因为，投资最终总是要落实到一定区域的某个特定行业的企业。当投资项目估价不或被投资企业的素质低下，没有足够的能力实现其预期的经济效益时，经济效益标准也就失去了存在的前提和基础。因此，其结论的性自然也是值得怀疑的。
(三)缺乏对风险投资项目的投资环境进行评估。
投资环境为投资者提供与投资活动有关的各种条件，它影响着投资者的投资活动。优越的投资环境是投资顺利进行和发展的保障，有利于项目经济效益的实现，恶劣的投资环境会阻碍投资活动的顺利进行，影响项目的经济效益。
(四)缺乏专业的风险投资评估机构和中介组织。
目前，我国有3,000多家评估机构，大多数挂靠在政府部门或会计事务所等，缺乏行业眼光和专业经验，加上评估方法单一，评估手段落后，使得对风险投资项目或企业的价值估计误差太大，评估结果可信度较差。
从上述分析可知，探讨建立适合中国特色的风险投资评估理论体系对确保我国风险投资项目决策的成功就显得十分重要。它可以帮助投资者从行业专业的角度出发，从投资环境、被投资企业素质、风险投资项目的技术、市场、风险、经济效益、风险企业和项目的价值等方面进行综合评估，从而对投资者正确分析投资环境、自身企业和相关目标企业的价值和发展前景，作出投资决策(包括购并企业)等有关资本运营的重大战略决策具有十分重要的意义。
投资项目评估论文:企业投资与投资项目评估
1针对预测资料的统计分析方法
预测资料是在投资统计分析行为中比较常见的数据类型之一。按照参数属性的不同，可通过参数方式或者是非参数方式对此类型资料进行统计分析与检验。该类型资料的统计分析检验方法比较常见。例如t检验、F检验以及秩和检验等。其中，前面两种检验方法均适用于参数检验。其特点是：t检验依赖于将预测数据与前段期间所获取实际数据进行直观对比的方式，探究两类组合数据的变化规律，并对数据进行重新预测，缩短所预测数据与真实数据之间的偏差；而F检验则是以上述数据为对象，依赖于方差对比的方式，对预测数据进行校正，控制预测偏差。而对于后一种检验方法而言，则适用于非参数检验。其特点是以秩和作为统计量，在假设条件下进行了检验。此种检验方法由于不受资料总体分布限制的因素影响，因而具有较高的适用性优势。针对等级资料的统计分析方法等级资料是在预测资料与计数资料概念中间区域内的一种特殊资料，其观察单位无确切数值表述，但各个单位组别下的数据性质存在明显的差异性。等级资料一般通过数据构成比或率的方式加以表述。在统计分析的过程当中，通常根据数据的特点属性，总结若干等级，将数据分别纳入以上等级，以计数方式使资料量化。
2投资项目后评价方法
对于企业而言，在项目投资行为实施下，所对应获取的资料丰富且内容繁多，如何选择最为合理的统计方法，这一问题值得思考。根据工作经验来看，在选择统计方法的过程当中，需要按照如下步骤展开：及时步，需要根据投资项目后评价目的宗旨，对数据特征加以明确，判断统计资料的类型归属问题；第二步，在把握数据类型的基础之上，选择适宜的统计分析方法；第三，综合对相关专业知识的吸取，遵循统计学处理基本原则，灵活运用分析方法。例如某企业需要针对所投资建设的产能区块一次加密、二次加密以及聚合物驱投资项目展开后评价工作，根据该评价目标，可以基本确定统计分析的思路，即将大量属于定量属性的指标，以一定方法进行统计归类，研究各组别数据中的内在规律，从而获取对应的评价结论。例如，可定量的指标包括：初期产液量、初期产油量、初期含水量、泵径、泵效、载荷利用率以及扭矩利用率等。由于上述数据指标均属于计数资料，根据本文前述分析，对于定量计数资料而言，建议通过R×C表的方式进行分析。因此，可以通过建立该项目R×C表的方式，对初期产液量、较高产液量等指标进行预测分析，衡量其与实际数值之间的偏差，从而评估该项目所选取的抽油机型号是否能够满足该产能区块的实际生产需求。
3结语
投资是企业参与市场经济体制运行的重要途径之一。合理且科学的投资行为有助于企业经济效益的提升。从统计学角度上来说，做好对投资项目的统计以及评价工作，有助于为企业投资行为的规范化、科学化发展提供支持与保障。总而言之，本文从统计学分析的角度入手，对企业投资统计的主要方法进行了概述，并配合实际案例，研究了在项目投资后评价中，对于各类统计数据所采取的统计分析方法，希望能够有助于统计分析质量的提升与完善。
作者：李继 单位：大庆油田第二采油厂计划规划部
投资项目评估论文:谈投资项目评估模型的对比
一、层次分析法
层次分析法（AHP），是多目标评价决策方法的一种。这一方法分析的基本原理为，将复杂问题分解为若干简单要素，根据要素之间的相互关联度、隶属关系组成多层次的分析结构模型，对各要素进行判断、比较、计算，获得不同要素的权重比例，为方案的决策提供依据。与其他评价方法相比，层次分析法的优点是，对项目有影响的因素综合考虑，且做出判断不需要太多定量资料。局限性则表现为：一是应用AHP方法需要决策者对决策问题有透彻理解，熟悉掌握各影响因素，而且对影响因素之间的逻辑关系要清楚明白。风险投资做到这一点比较难。二是此方法中各因素的权重主要依靠以往投资经验决定，有失客观性的原则。决策树是把可选方案及有关随机因素有序表现出来而形成的一个树。当未来有几种不同的可能情况，且可以根据已有资料来推断各种情况出现的不同概率时，适用于决策树法（DTA）。决策者依据决策树构造出的决策过程有序图示，统观决策过程全局，并在此基础上分析、计算、比较决策过程，做出择优决策。决策树法的优点为：一是它列出了决策问题的全部可行方案，可能出现的各种状态，以及各种状态下各可行方法的期望值。二是能直观显示在时间和决策顺序的不同阶段，整个决策问题的决策过程。三是复杂的多阶段决策应用时层次清楚，阶段明显，有利于决策机构的集体研究，从而周密思考各种因素，作出正确决策。决策树法的缺点为：一很难确定主观概率，很难计算损益期望值。二是模型对单个不确定因素发生作用时能考虑，对多个不确定因素对决策方案产生影响时不能同时考虑。三是决策者个人的风险偏好对决策结果的影响没有综合考虑。
二、实物期权评价方法
1．实物期权的概念
实物期权是以期权定义的现实的选择权，与金融期权相对应。美国学者StewartMayers1977年首次提出实物期权，这一概念把金融期权理论引入实物投资领域。StewartMayers认为，一个投资项目带来的利润，是目前拥有资产的使用和未来投资机会的选择两者共同创造的，当用金融期权的评估方法来评估拥有的实物资产时，可作为实物期权。狭义上说，实物期权是金融期权理论的拓展。金融期权向实物期权的转化需要思维方式的转变，需要把金融市场的相关规则引入企业内部的其他战略决策。金融期权是一种特殊的金融衍生品和工具，实物期权则侧重说明是一种思维方式。
2.实物期权的优点
（1）期权的非线性损益期权是一种选择决策，执行或者不执行两种选择。期权的持有者拥有权利根据事物的发展变化来制定决策。面临决策时，如果事态往好的方向发展，做出投资决策，如果往不好方向发展，不决策或反向决策。其后，还仍可继续依据事态发展不断决策。这就意味着期权的损益是非线性变化的，随决策变化而变化。而形成期权与执行期权的投资额差别较大，与执行期权相比，形成期权投资较小。换言之，实物期权思维的应用，可使有限的投入获得无限大的收益，这是期权的非线性损益的表现。非线性损益特点可提供一种设计工具和设计思路，降低投资风险，增加收益。（2）实物期权的优点从非线性损益的阐述中，我们可以看出，一方面实物期权提供了一种管理不确定性的思路，未来不确定性越大，这一思维方法价值越大。二是实物期权提供了一种非线性损益的设计工具，此工具设计出各种较小投入获取较大产出的投资组合。第三，实物期权还提供了一种思路和方法来识别、创造和获取机会，找出企业独有的创造价值的机会，为怎样规避风险实现这些价值提供思路，使企业在在竞争中取得有利地位。第四，实物期权提供了一种思路与方法来分阶段投资，降低投资风险。第五，实物期权提供了一种对未来价值进行评估的思路与方法。（3）实物期权的用途在以下情况时，实物期权思维的用途就能体现出来：一是存在选择性投资决策，而此时也没有其他方法能更好的进行评价。二是足够大的不确定性，此时稳妥的做法就是等待，获取更多的信息，换言之，保留期权，避免遗憾。三是足够大的不确定性，此时需要考虑灵活性的需要。实物期权方法是仅有的能正确评价灵活性的投资方法。四是当投资项目本身的价值有倾向是由看涨期权的可能性来决定的，而非由当前现金流来决定。五是投资项目需要修正，或者中间战略需要调整。
3.实物期权对NPV法的修正
实物投资理论认为，作为一项实物资产，它的收益主要有以下两种：（1）全部暴露于风险的收益全部暴露于风险的收益，是指假如投资者不能在意外的市场状况出现时，用某一方式改变自己对某项资产的投资，以及在时间和数量不能改变资产的现金流入的投资者的收益。如果一定情况下，既能合理的估计现金流入，又能估计发生的相应时间，且同时以现金流的风险特征依据，得出现金流的折现率，就能估计这种收益。传统NPV法计算的就是这种价值。（2）被规避风险的收益假如投资者的投入、收益方式并非不能改变，则收益的风险就是能被规避的，具有这种能规避风险特征的收益不使用净现值法，因为此种收益的实现，是由投资者对收益的主动性影响，还有外源的不确定性一起决定实际收益。因此，假定投资者能理智规避风险，则此种收益无需风险的补偿。所谓实物期权理论，其核心就是指出收益，并强调此类收益的存在，从而实现对收益的评估。也就是说，即使一项资产其本身只能带来很少的现金流入甚至没有现金流入，也就是不具备及时类暴露于风险的收益的能力，还可能提供第二类风险被规避的收益的机会。只有将两者都考虑到，才能、完整的对一项资产的价值进行估计。通过以上分析我们可以知道，在评价一个投资项目时，不仅要考虑以净现值等指标表示的直接获利能力的大小，还要考虑该投资项目的灵活性价值。所以，一个投资项目的真实价值应由该项目的净现值（NPV）和项目的灵活性价值两部分构成，其中项目的灵活性价值一般用期权溢价来表示。公式表示为：ENPV=NPV+OP公式中，ENPV表示投资项目的真实价值；NPV表示投资项目的净现值；OP表示项目的期权溢价。
三、结论
综上所述，我们可以看出，风险投资评价方法有很多，但是不同的方法只能从某一个角度来说明、阐述和解决问题，如果风险投资者要想进行科学的决策与选择，就需要针对不同投资项目的产业背景等具体问题进行具体分析，并针对风险投资进行投资时所处的不同阶段，适当调整相应方法来做出判断。
作者：胡效洋 郭思亮
投资项目评估论文:石化投资项目评估体系的建立
评价体系内容
竞争对手竞争对手的确定包括现有竞争者或可能出现的潜在竞争者。如可容易克服进入障碍、具有明显协同效应的厂商，可向前一体化的供应商，可向后一体化的用户等。根据石油化工投资项目专业技术性强、产品独特、投资较大、技术含量较高等特点，我国石油化工投资项目在竞争力分析时的竞争对手一般确定为国内外生产能力较高、技术较先进或产品差异化率较高的同类项目作为竞争对手。技术经济指标与国内外主要竞争对手进行技术经济指标对比分析包括装置投资、原料及辅助原料消耗、燃料消耗、能耗、总成本、单位产品成本、产品质量性能指标、技术水平、目标市场运输费用等。产品竞争力产品竞争力的综合分析包括自然资源的占有、工艺技术和装备、规模效益、项目地域、能物耗指标、成本、产品质量性能、新产品开发能力、商标、品牌、人力资源等方面的优劣势分析。竞争战略（1）方案的选择。根据项目实际情况选择以下适当战略：低成本优势战略、差异化优势战略、专一化优势战略和一体化优势战略等。（2）企业竞争战略。根据目标市场中所处的地位，按照市场占有率的大小，可以分为市场经验丰富者、市场挑战者、市场追随者和市场补缺者，根据每一种类型的市场占有者，选择相应的竞争战略。（3）竞争力分析战略的选择。竞争力分析的目的是为竞争战略的选择服务，通过竞争对手识别、与竞争对手技术经济指标的对标分析和对产品竞争力的综合评价，可以较好的选择适应投资项目发展的竞争战略。（4）竞争战略的博弈。通过对竞争对手的战略分析，采用博弈论的思想和观点，选择合作还是对抗，以及如何合作和对抗等。
实施方法
（1）石油化工投资项目竞争力分析一般应从竞争对手的识别入手。竞争对手包括现有竞争对手和潜在对手，通过对多个竞争对手的生产规模、产销能力、目标市场和目标产品在总体市场上的占有率等，来确定主要竞争对手。不同石油化工投资项目可以根据自己的情况确定不同的竞争对手，根据石油化工行业的特点和我国石油化工发展战略，其投资项目的竞争对手一般确定为国内外生产能力较大、产品质量较好或目标产品在市场上占有率较高的同类企业［4］。（2）采用对比分析的方法与国内外主要竞争对手进行技术经济指标比较。其中主要是对投资项目的投资情况（含吨产品投资情况）、原料、辅助材料的消耗（包括能耗）、物耗、单位生产成本、产品性能指标、工艺技术水平、产品市场价格等主要影响竞争力的技术经济指标进行对标分析，这些差距除工艺技术水平用定性的方法分析以外，其余的数据均要进行定量分析，以发现拟投资项目与竞争对手的优势和劣势，以优化项目方案，并对的项目方案选择和决策起指导作用。（3）投资项目的产品是否有竞争能力，是竞争力分析的核心内容之一。采用定量和定性相结合的办法对拟建项目产品竞争力进行综合分析，竞争力各种要素的影响最终体现在产品的差异化因素和产品价格上，而产品价格主要由投资项目产品的成本费用决定，产品差异化主要由技术装备因素和管理水平因素决定。石油化工投资项目从产品成本和差异化两个方面进行竞争力分析是对产品竞争能力综合评价的较好选择。其中低成本因素包括自然情况、工艺技术设备、规模效益、区域位置优势、能耗、物耗、成本指标因素等。而差异化因素可根据产品的质量性能、新产品开发能力、商标商誉、人才优势等进行分析和评价，进行比较分析，以确定其最终产品的市场竞争能力。（4）在石油化工投资项目竞争力分析时，还要考虑竞争对手的竞争战略。通过比较竞争对手的战略，来选择拟建项目的发展战略。根据石油化工行业投资较大、产品较多、专业化较强的特点，其主要有以下几种战略可供选择：低成本优势战略、差异化优势战略、专一化优势战略和一体化优势战略等。通过竞争力分析，可以得出影响投资项目效益的主要因素。（5）博弈论在投资项目企业战略选择中具有重要的应用价值，在石油化工行业投资时，要根据选定对手竞争力分析的结论选定竞争战略。即根据项目的优劣程度和产品的综合竞争能力，同时再根据竞争力评价的维度，来更好的选择投资项目的竞争战略。（6）在项目可行性研究阶段，对竞争力的分析要注重市场调研，获得的数据，并注重拟投资项目营销战略的选择。通过拟建项目的竞争力分析报告，选择较优的投资项目方案和相对合适的市场竞争战略。
结束语
目前石油化工行业面临着激烈的国际国内竞争，建立能够适应动态市场的投资决策管理模式，使其项目投资后具有显著的经济效益和市场竞争力，是企业的重要而紧迫的任务。投资项目可行性研究工作中的竞争力分析是一项新内容，而竞争力分析的结果将促进项目不断优化技术经济方案，为投资者提供决策参考，从而进一步提高决策质量。
作者：徐杨 单位：大庆石化公司工程造价部
投资项目评估论文:投资项目评估问题的应对
在我国逐步建立和完善市场经济体制过程中,资金短缺和资源有限已经成为经济发展的主要障碍,在这种情况下,尽可能将有限的资源投入到社会经济效益和高度优先的建设项目中,努力提高投资效益就显得尤为重要。
1投资项目评估的重要性
项目决策是项目投资建设的重要内容和关键环节,决策是否科学,对于减少项目实施过程中的损失,缩短建设工期,提高投资效益关系密切,是决定投资效果好坏的关键因素之一。而项目评估是潜在投资者投资决策的基本依据,其结果也是项目融资机构贷款的依据,一旦项目评估结论对可行性研究报告予以肯定,投资决策形成,项目评估即宣告投资前期准备工作的结束,项目将进入实施阶段。只有选准选好项目,并进行高质量的评估,才能保障项目决策的正确性。项目评估是在可行性研究基础上,重点评价拟建项目是否符合国家的有关政策、法令、国家宏观经济要求、国民经济长远规划、行业规划、产业政策、国土与环保要求;布局是否合理,在技术与工艺上是否可行;经济效益与社会效益是否良好,最终对项目取舍进行决策的工作。
2目前投资项目评估存在的问题及原因分析随着我国投资体制改革的不断深化,投资主体对项目评估的质量提出了更高的要求,投资项目评估工作中存在的问题就更加突出了。主要表现在以下几个方面。
2.1从投资主体来看很多投资人特别是自有资金者不重视项目评估,他们考虑更多的是自身的经济利益,未考虑国家对投资方向、社会效益、城市规划、可持续发展等的综合要求。其次,缺乏投资的法律责任制和经济责任制,对评估者、决策者约束力不强,使项目评估工作的作用受到限制,失去其真实的目的。此外,一些投资项目尤其是政府参与投资的项目,投资人受到的行政干预较大。
2.2从评估从业人员来看我国从事项目评估工作的评估人员大体分为两类:一类是理工科出身的工程技术人员,另一类是文科出身的经济工作者。前者缺乏经济管理知识,只能根据既定的评估方法与经济参数照猫画虎,使评估变成了程序化的数学操练;后者缺乏工程项目专业知识,对项目的技术细节不了解,不能根据项目实际情况,具体地分析项目技术上的可行性和优缺点。
2.3从评估方法来看目前我国大部分的投资项目评估使用的方法比较落后,当前科技发展日新月异,新技术、新产品、新产业不断涌现,同时全球经济一体化的进程加快。显然,传统的项目评估方法既不能与我国当前的经济发展相适应,也不能很好地与国际上通行作法接轨。
2.4从评估的具体操作来看目前在这方面存在的问题也比较多,主要如下。
(1)市场预测不全、不准。研究产品在市场的前景是拟建项目的基础性工作。但目前我国处于深化改革,进一步完善社会主义市场经济的阶段,供需市场还不完善,市场经济环境很不稳定,同时国内经济运行的信息渠道不是十分发达和畅通。
(2)评估数据不准、不全,信息非共享。评估数据是进行技术经济评价的前提条件。实际评估中应用的一些定额已经过时,不能体现当前的劳动生产率水平和物价水平,一些类似工程的信息很难获取,导致很多重复性工作。
(3)技术评估易受忽视,很少深入进行。技术评估是投资项目评估的重要环节,在当今强调效益的市场中,只重视市场、财务和经济效益分析,忽视技术和设计分析,以为只要有市场,就会有经济效益,忽视产品、项目本身的技术质量。
(4)片面重视财务评估,忽视国民经济、社会效益和可持续发展等方面的评估。诚然财务评估是项目评估的关键,但国民经济、社会效益和可持续发展问题也非常重要。
(5)对项目的不确定性分析不够,不确定性分析包括盈亏平衡点分析、敏感性分析和概率分析等,它也是比较重要的一步,可以较早的预测项目风险。但目前咨询部门编制的项目建议书、可行性研究报告和专家的评估都只重视投资分析和几个经济指标,如净现值、内部受益率和投资回收期等等,致使项目实施后出现很多问题。
3改进投资项目评估工作的对策
以上所提到的项目评估中出现的诸多问题导致的结果都是相同的,就是使项目评估的性大大降低,不能给决策者提供的信息,往往导致决策者做出错误的判断。这些问题如果不能得到很好的解决,将使我国的投资项目的效益大打折扣,带来较坏的影响,因此,对这些问题的解决迫在眉睫。
3.1深化投资体制改革,理顺投资主体关系减小政府对投资项目的政策性指令,政府主要起监督管理作用,加强投资项目的立法工作,明确投资者的责任,实行项目责任终身制,出了问题严惩不贷。这样投资者为了减少投资风险,提高投资效益,必然会重视评估工作,对其提出较高的要求。
3.2努力提高从业人员的知识水平,改善他们的知识结构,培养复合型的评估人才加强对从业人员的培训,在大专院校设置相关专业课程,进行统一的执业资格考试;进一步开放评估咨询行业市场,使评估企业接受市场的检验,优胜劣汰,适者生存。
3.3不断更新评估方法,跟上发展的潮流加强项目评估工作的国际交流,引入适合当前经济发展的并能很好地与国际惯例接轨的评估方法,应简化评估程序,突出评估工作的重点。
3.4重视实际评估工作中每一环节,提高评估工作的性(1)做好市场预测工作,深入地进行市场调查,对投入品与产出品都要调查,注意价格取值。(2)加强投资项目评估信息网络的建设,建立网上数据库,保障各类数据经常更新,报道行业政策、信贷政策、市场主要行业和主要产品的市场信息近期动态和典型项目评估情况等信息。(3)对技术评估工作提高重视程度,建立行业专家库,同时好要求可行性研究报告中提供多套技术方案,这样便于进行多方案比较,从中择优。(4)注意经济效益的同时注意保障社会效益,充分考虑对环境的影响,在评估工作中认真分析环境因素以适应可持续发展的需要。(5)做好不确定性分析,预测项目可能遇到的风险,提前做好风险防范措施,有备无患。
4结语
随着我国投资体制改革的不断深化,加强投资项目管理,提高投资效益越来越受到我国的高度重视。而投资项目评估作为投资管理的重要环节及投资决策的重要手段,必将发挥越来越大的作用。
投资项目评估论文:煤炭勘查投资项目评估模板分析
0引言
煤炭是我国的主要能源资源，煤炭资源勘查投资是煤炭资源开发的重要前提。随着国民经济的持续增长，煤炭消费显著增加，煤炭资源勘查投资也快速升温。由于煤炭资源勘查具有投资大、周期长、多阶段和不确定性影响因素众多等特性，如何规避风险和科学评估项目价值是煤炭资源勘查投资中所面临的关键问题。传统净现值法建立在“参数固定、投资可逆、刚性决策”之基础上，无法考虑不信息下煤炭资源勘查投资过程中灵活性或柔性，从而导致其评估结果不能反映煤炭资源勘查投资项目的真正价值。实物期权是把金融市场的规则引入企业战略投资决策的一种思维方式，运用这种思维方式可以使决策者根据投资项目的发展情况适时地进行决策调整，提高管理的灵活性，获取投资项目的较大价值。目前，实物期权理论已较广泛地运用于矿产资源投资评估之中。文献［1－13］运用期权定价理论对矿产资源开发领域的投资决策和评估方法进行了研究。而在矿产资源勘查领域，文献［14］对石油勘查问题进行了实物期权分析，指出了石油勘查中学习型期权的价值。文献［15］考虑了赋存条件和产品价格的不确定性对矿产资源勘探项目价值的影响，认为矿产资源赋存状况是建立在已有信息的基础之上，并运用贝叶斯条件概率的方法对矿产资源的赋存状况进行了估算，以此建立了实物期权评估模型。文献［16］认为终止期权和停启期权是油气勘探开发项目中存在的两种典型期权，并建立了基于二叉树理论的复合实物期权模型，其模型只考虑了价格不确定的影响，忽视了勘探过程中资源赋存条件具有不确定性的特点。文献［17］利用实物期权定价理论分析了黄金矿产勘查各阶段所蕴含的各种实物期权，并利用二叉树期权定价公式计算了勘查阶段含有扩张期权的项目价值，结果表明不确定性增加了黄金勘查项目的价值。文献［18］建立了价格和地质技术不确定条件下的自然资源勘查投资实物期权模型，并通过一个铜矿勘查工程应用表明，勘查工程总价值归因于勘查管理者在运作和勘查方面的各种选择权(或期权)。从已有研究可以看出，目前实物期权理论在矿产资源投资中的应用多集中于开发领域，对矿产资源勘查特别是煤炭资源勘查领域的研究较为少见。同时，现有对勘查阶段的投资评价研究多以最终探明资源储量价值作为标的资产，进而以勘探—开发一体化的形式进行投资价值评估。事实上，在现实情况下，矿产资源勘查投资项目多是以转让勘查成果为目的，其标的资产为勘查成果，并不等同于资源储量。鉴于此，文中在已有研究之基础上，分析煤炭资源勘查项目特征及主要的不确定性影响因素，利用实物期权方法建立煤炭资源勘查投资项目价值评估模型，以期为煤炭资源勘查投资的合理决策提供支持。
1风险因素和期权特性
煤炭资源勘查是指在煤田预测或地质调查的基础上对所定区域的煤炭储量、煤质特征、地质构造等资源赋存状况进行由浅及深、由粗略到详细的探查过程，其目的是明确后续煤炭开发项目有无价值和有多大价值。煤炭资源勘查项目的投资回报来自于向后续投资者转让勘查成果所带来的收益，因此项目价值大小主要由勘查成果的价值所决定。影响转让成果价值的风险主要由市场风险和非市场风险所构成。市场风险是指勘查成果转让时，由市场不确定性所引起的风险，市场不确定性通常由煤炭价格的不确定性所导致。煤炭价格高会带动煤炭开采业的发展，市场对煤炭资源勘查成果的需求就会增加，在勘查供应一定情况下，勘查成果的转让价格就会提高，进而勘查项目的价值也会提高，反之则勘查成果的转让价格会降低，给项目投资带来损失。非市场风险主要是资源赋存条件风险。煤炭资源勘查通常是在以往经验和现有信息的基础上进行的投资过程，由于地质构造的复杂性和资源储量的不确定性，往往使得勘查结果与预期假设有一定偏差，从而影响了项目的投资价值。煤炭资源勘查可分为“预查、普查、详查和勘探(精查)”四个阶段，具有显著的阶段性。在勘查的每一阶段，工作目标各不相同，而每一阶段的结束也以阶段勘查报告的完成为标志。阶段结束后，投资者需依照勘查成果的市场价格对项目价值进行评估，进而决定是否进行下一阶段的投资。由于勘查成果转让价格和项目价值主要受上述主要不确定性因素的影响，投资者可依据这些不确定性因素的不同情况做出多种投资选择或者说存在多种期权(如图1):在市场状况好的情况下，如果资源赋存条件也好，继续勘查后获得的转让收益也多，投资者可选择继续投资;如果资源赋存条件一般，继续勘探后转让收益没有显著增加，投资者可选择放弃后续投资转让该阶段勘查成果。在资源赋存条件好的情况下，如果市场状况也理想，继续勘探后转让收益增加显著，投资者可进行后续投资;如果市场状况一般或不景气，投资者可选择延迟投资，待市场状况好转后进行后续投资。这些依据不同情况进而做出相应的投资选择(不是义务)，增加了投资者的决策灵活性，同时由于这种决策灵活性的存在，增加了项目的价值。
2评估模型
转让市场的状况和资源赋存条件是煤炭勘查投资过程中的主要风险因素。转让市场风险主要来自于煤炭价格的不确定性，因此可以用煤炭价格的几何布朗运动形式加以描述，如式(1)所示。资源赋存条件变动规律的研究并不多见，文中根据文献［18］将其设为一无漂移率的几何布朗运动，如式(2)所示。dP=aPPdt+σPPdZP，(1)dG=σGGdZG．(2)其中P，G分别代表煤炭价格和资源赋存条件;dZP，dZG为维纳过程增量;dZP=εPt槡t，dZG=εGt槡t;，εGt，εPt为均值为0，标准差为1的正态分布随机变量;aP为漂移参数;σP，σG为方差参数。设R为转让勘查成果所得收益，则R=(P，G)，为计算简便，依据文献［18］，文中在此设R=PG，则dR=aRdt+σPRdZP+σGRdZG．(3)根据文献［19］的论述，用Fi(Ri)代表各勘查阶段项目的投资期权价值，用Vi(Ri)代表各勘查阶段项目价值。则各勘查阶段项目期权价值和项目价值可表示为0．5σ2RiR2iF″i(Ri)+(r－δ)RiF''''(Ri)－rFi(Ri)=0，(4)0．5σ2RiR2iV″i(Ri)+(r－δ)RiV''''(Ri)+［Ri－Σij=1Cj］=0．(5)其中aR=aP为转让收益的漂移参数;r为无风险利率;δ为便利收益;Ci为各阶段的投资成本，转让收益波动率σRi=σ2P+σ2G槡i，σGi为各勘查阶段的资源赋存条件波动率，在煤炭资源勘查过程中，资源赋存条件随投资的增加而逐渐明晰，因此各阶段资源赋存条件波动率可用全阶段波动率与已投资比例进行计算，即σGi=σG(Σ4j=1Cj－Σij=1Cj)/Σ4j=1Cj．(6)设τi为勘查各阶段的时间周期，则勘查各阶段项目期权价值和项目价值可表示为Fi(Ri)=Ai1Rβiti，(7)Vi(Ri)=Ki1Rβi1i，Ri＜Σij=1Cj，Bi1Rβi2i+Riδ(1－e－δΣij=1τj)－(1－e－δΣij=1τj)rΣij=1Cj，Ri＞Σij=1Cj{．(8)其中Ai1，Kit和Bi2为待定系数，βi1和βi2由下式求得βi1=12－r－δσ2Ri+r－δσ2Ri－()122+2rσ2R槡i，βi1＞1，(9)βi2=12－r－δσ2Ri－r－δσ2Ri－()122+2rσ2R槡i，βi2＜0．(10)则根据价值匹配和平滑连接条件F''''(R*i)=V''''(R*i)，F(R*i)=V(R*i){－I．(11)Ai1，Ki1，Bi2解的形式分别如下Ai1=(1－βi2)R*(1－βi1)(1－e－δΣij=1)δ(βi1－βi2)－βi2R*－βi1(βi1－βi2)(1－e－rΣij=1τj)rΣij=1Cj()+I，(12)Ki1=(Σij=1Cj)1－βi1βi1－βi2βi2r(1－e－rΣij=1τj)－βi2－1δ(1－e－δΣij=1τj[)]，(13)Bi2=(Σij=1Cj)1－βi2βi1－βi2βi1r(1－e－rΣij=1τj)－βi1－1δ(1－e－δΣij=1τj[)]．(14)其中R*可由式(15)计算得到。(βi1－βi2)Bi2(R*)βi2+(βi1－1)R*(1－e－δΣij=1τj)δ－βi1(1－e－rΣij=1τj)rΣij=1Cj[+I]=0．(15)
3实证研究
3．1煤炭资源勘查项目基本数据及参数设定
西北某矿业公司获得陕北侏罗纪煤田某矿区井田的勘查权后，需对下一步的投资决策进行分析。矿区井田待查面积约90km2，在地质调查和以往经验的基础上，公司对煤炭资源赋存情况和各阶段勘查费用及周期有了初步的估算。对于煤炭价格年波动率，文中根据2001～2010年秦皇岛煤炭价格现货数据，通过计算得到煤炭价格年波动率为12%．对于全阶段煤炭资源赋存条件波动率，经初步计算，设定15%．无风险利率r根据2011年国债利率，设定为3．9%，通过以往经验及文献检索，项目便利收益δ设定为0．02．该勘查项目基本数据及相关参数设定见表1．
3．2结果估算
将项目各参数带入模型计算后，可得到该煤炭资源源勘查项目在各个阶段的成果转让临界价格和项目临界价值(见表2)。可以看出，在勘查持续进行的情况下，成果转让临界价格和项目临界价值均呈现逐渐增加的趋势，项目临界价值增加幅度尤为显著。这表明，随着勘查的逐步深入，受不确定性因素的影响，项目投资机会成本也显著增加。在不确定性因素影响下，只有当各勘查阶段的成果转让价格和项目价值大于临界转让价格和价值时，投资才是可行的。作为煤炭资源勘查项目投资者，可根据煤田预测和地质调查的情况，将类似地质环境的勘查成果转让价格与文中计算的各阶段临界转让价格相比较，进而进行投资决策。
3．3敏感性分析由估算结果可以看出，不确定性影响因素的存在增加了煤炭资源勘查投资项目的转让成果价格和项目价值，但其对转让成果价格和项目价值具有多大影响，还需做进一步的敏感性分析。考虑
煤炭价格波动率σP，资源赋存条件波动率σG，无风险利率r和便利收益σ在±1%小范围变化，计算得出它们的变化对成果转让临界价格和项目临界价值的影响，如表3所示。由表3可知，煤炭价格波动率σP，资源赋存条件波动率σG，无风险利率r的变化对成果转让临界价格和项目临界价值具有正向作用，而便利收益δ的变化则具有负向作用。在这些影响因素中，与煤炭价格波动率σP和资源赋存条件波动率σG相比，无风险利率r和便利收益δ的变化对成果转让临界价格和项目临界价值的影响更为显著。无风险利率r影响显著反映了煤炭资源勘查项目投资大、周期长的特点。便利收益δ主要取决于资源丰度，其对估算结果影响显著则表明对于煤炭资源勘查这类矿产资源投资而言，资源丰度对项目价值具有至关重要的作用。由便利收益δ变化对估算结果的影响可以看出，其减少1%比增加1%的影响更加突出，这也从另一角度反映了资源丰度对项目价值的作用。资源赋存波动率σG对估算结果的影响逐渐减小，表明随着勘查的深入，资源赋存状况逐渐明晰，在其它条件不变情况下，资源勘查项目的价值也就趋于相对确定。
4结论
煤炭是我国的主要能源资源，近年来随着煤炭消费的快速增长，煤炭资源勘查投资项目也逐渐升温。怎样科学、合理的评价煤炭资源勘查投资项目价值具有重要意义。文中采用实物期权的方法，建立了煤炭资源勘查投资项目评估模型，并通过实证研究对模型进行了运用。研究结果表明1)煤炭资源勘查项目投资大、周期长，利率是项目评价中不可忽视的因素。较高的利率增加了煤炭资源勘查的成果转让临界价格和项目临界价值，提高了煤炭资源勘查项目的投资门槛。通过敏感性分析可知，利率的变化对投资评估结果具有较为显著地影响。2)煤炭资源勘查投资作为矿产资源投资项目，便利收益是影响项目价值的重要因素。敏感性分析可知，其变化对评估结果具有负向影响。较高的便利收益降低了项目的成果转让临界价格和项目临界价值，增加了煤炭资源勘查投资项目的吸引力。3)与利率和便利收益相比，煤炭价格波动率对评估结果影响较小，这是由于煤炭资源勘查投资项目受资源丰度影响显著所导致。而资源赋存波动率对估算结果的影响逐渐减小表明，在其它条件不变情况下，随着勘查程度提高，煤炭资源勘查投资的项目价值趋于确定。
投资项目评估论文:境外投资项目评估模式创优
【摘要】与商业性金融不同，以政策性金融为支点的出口信用机构既要考虑境外投资项目的财务效益，又要考虑项目宏观经济效益、社会效益，而有些项目又不可能二者兼得，对这些项目的评估关键是寻求二者的平衡点。本文以政策性金融的视角，在提出现行境外投资项目评估问题的基础上，引入项目融资的理念和方法，从项目、发起人、宏观经济等不同层面评估项目收益；并提出了与政策性金融相适应的现金流测算思路，以优化境外投资项目的评估。
【关键词】境外投资项目；评估模式；政策性金融
一、现行评估模式存在的主要问题
1、评估原则和评估方式的缺陷
从基本方法和模式看，政策性金融境外投资项目评估选用的是传统评估模式，即评估重心放在发起人自身经营、财务状况及还款能力，而对所投资的具体项目的认识和控制，则处于次要位置。如果投资项目失败，则贷款本息依然可以由发起人偿还，金融机构不会直接受到影响。从政策性金融的功能定位看，传统评估模式的原则和分析方法无法适应和满足政策性金融境外投资项目的需要。
（1）传统评估模式过分重视投资人财务指标而对项目本身的重视程度不够。首先，政策性金融与商业金融的根本区别在于不以赢利为目的，而要执行政府产业政策。然而，政策性金融支持的境外投资项目贷款、担保等业务的价格低于商业性业务30%以上，如果以商业行为推向市场，就会导致资源的浪费，也无法发挥政策性金融的作用。其次，把偿债能力集中在财务报表的分析上面，本身存在很多缺陷：比如，财务报表是静态的，仅反映企业的过去和现在，不能体现将来；再比如，由于财务杠杆的作用或市场扩张的需要，资产负债率的多少、现金流的正负，不一定能说明长期偿债能力的强弱。
（2）传统评估方法是从项目微观角度考虑而忽略了其他层面。首先，从项目角度看，应具有较满意的赢利能力和充分现金流，以确保按时还本付息，并达到境外投资经济效益和社会效益较大化的客观效果。其次，从发起人角度看，应在评估项目本身财务效益的基础上，考察因项目建设、经营而给发起人带来的所有财务效益。第三，应从社会和国家整体利益角度评价项目的宏观效益。对此类项目，应主要从宏观的机会成本角度进行评估，以取得政策性金融支持的作用和效果。
（3）传统的评估模式适合于国内的建设项目评估而不利于境外投资项目评估。传统的评估模式适合于国内的建设项目评估，但对于与国际经营关系密切的外汇管制、税收影响、涉外法律等问题却无法解决，而这些问题恰恰是国际经营项目的主要风险所在。据统计，目前我国的境外投资中，盈利项目占1/3左右，在2/3的未赢利项目中，因未充分把握当地法律、政策、国际惯例而造成项目终止、暂停、亏损占38%以上，因税收变化、汇率浮动导致亏损者占20%。因此境外投资项目评估必须重视与国际经营相关的风险评估。
2、评估程序和指标的缺陷
（1）对清算价值的估算不够重视。部分项目的经营战略指出了经营一定时期后转让，但没有对具体的转让方法（如当地政府收购）、转让的价格条款给予分析和数据测算。
（2）对NPV的测算和折算率的选取缺乏依据。净现值测算被认为是行之有效的项目评估测算指标之一。而目前对NPV的测算、内部折算率的选取都存在不够重视现象，部分项目甚至没有NPV测算。
首先，缺乏折算率选取标准，评估人员一般照搬了发起人评估报告中的折算率。但发起人是从纯商业角度、从自身的资源条件计算资金成本、选取折算率的，这与政策性金融的角色不同；而部分发起人为了片面追求投资扩张甚至会人为夸大或缩小折算率。
其次，折算率没有考虑项目所在国市场平均收益及风险溢价。首先，国外经营与国内经营，市场相关系数必有降低，甚至为负值。根据CAPM模型，对项目收益率的要求也应有相应降低，折算率需要调低。其次，对香港、日本、德国等市场化程度高的地区和国家，与墨西哥、泰国等国家相比，也应该用不同的项目折算率标准。
（3）风险评价的系统化和定量化尚待提高。目前许多境外投资项目的评估中，都没有对境外投资影响较大的汇率、税收、投资所在国外汇管制等因素的定量分析。而从操作角度看，以上指标的定量分析是可行的且是必须的，因为这些因素超出一定的变化幅度，对项目的可行性起到决定性作用。
二、评估理念和方法优化
1、从项目角度看
境外投资项目只有满足以自身现金流和资产申请和归还贷款的能力时，才具备投资的价值。因此，境外投资项目应该、也必须与项目融资的基本条件相吻合。对于财务指标不能满足投资价值的项目，通过项目融资的评估方式，可以划清发起人与政策性金融的经济责任和分工，继而明确对项目公司、发起人的利益补贴，再辅之以发起人角度、宏观效益角度、外交角度的评估和评价，有效地筛选政策性金融支持的境外投资项目。
2、从政策性金融角度看
首先，应该作为政府的委托人，肩负起对境外投资项目评估、筛选，提高境外投资整体效益的责任。实行项目融资后，要求金融机构必须从项目的立项开始参与其中，严密跟踪并反复论证，对发起人和经营者的经济实力和经营能力进行评估，并且经常对具体的融资结构进行创新。从客观上保障政策性金融能够从项目评估阶段开始提高境外投资项目的质量和效益。
3、从发起人角度看
一是项目融资克服了“表内融资”的状况，使得会计报表不至于因境外投资出现负债比例过高的局面；同时，因受行业周期或市场原因而国内经营暂时不景气的企业，当遇到境外的品质项目而申请境外投资贷款时，不再被会计报表而“一棍子打死”。二是可以获得超过自身财务状况的融资，同时项目较高的负债可以享受利息税盾。三是政策性金融机构的多方位介入可以充当项目顾问的角色，而风险的分配使发起人不至于因项目的失败而破产。
综上，可以得出结论：在理论上，境外投资项目具备项目融资的适用条件，项目融资方法有利于提高我国境外投资项目的效益，从整体上促进我国境外投资的发展。
三、评估模式的优化
1、有效划分风险
如上所述，传统的评估模式下，发起人必须对境外投资项目的所有风险负责。政策性金融机构虽然不以赢利为目的，但仍以收回贷款本息或释放担保责任为最终目标。而引入项目融资理念后，政策性金融机构对境外投资项目分担风险并为其中的系统风险买单。对境外投资项目来说，发起人应该对项目的商业风险和自身的信用风险负责，对超出预测的政治风险和不可预见风险，除了投保境外投资险之外，应由政策性金融承担。
2、有选择地应用不同的评估模式
总体上看，境外投资只能实行有条件的以项目融资理念和方法为基础的评估。即政策性金融在评估境外投资项目时，应根据具体情况选择具体的评估模式：一是地应用以项目融资理念和方法为基础的评估；二是有条件地以项目融资理念和方法为基础的评估，即对不具备“特许权经营”和“政府保障”项目，则在实行项目融资的同时，对发起人追索权、风险分配因项目而调整；对现金流不足以覆盖贷款本息的资源、高科技引进项目，则在严格按照项目融资方式进行微观财务评估的同时，对宏观效益和微观效益对比分析、对系统性风险进行量化评估和责任明确，在加入宏观效益、剔除系统性风险损失的基础上进行财务可行性评估；第三，部分规模小、操作不够规范的依然使用传统的评估模式。
3、不断改进评估指标
引入项目融资的理念与方法后，必须围绕项目启动，综合分析和评价项目的整体效益，并对有关指标进行调整，从而于项目现金流中予以测算，主要包括以下几个指标。
（1）政策性补亏。在采用项目融资模式的基础上，对能源、稀缺资源类境外投资项目，由于国家经济战略需要，项目本身无法自负盈亏的，依然以项目融资的方式进行评估、管理、风险划分；对短期或局部看现金流不理想的项目，可以相应延长贷款期限，或划分以项目资金、发起人机会成本收入的还款比例及期限。对国家战略项目、能源资源类项目，其政策性亏损部分由政策性金融机构予以弥补，然后在弥补的基础上，运用项目融资方法对项目进行财务评估。
（2）项目寿命期预测。对一个不准备中途转让的项目而言，项目的寿命期会影响现金流，虽然随寿命期长度的增加，它对现金流的影响逐渐减弱，直至忽略不计。对意义上的项目融资，在“特许权经营”背景下，其项目经营期就可视为寿命期；而现阶段的境外投资项目，项目公司和发起人并非能够决定寿命期，因为政治事件可能迫使一些项目的清算比计划要提前。因此，对项目既要设定合适的寿命期，又要做好提前结束寿命期的风险预测。
（3）清算价值（税后残值）估价。相比于国内投资，境外投资项目的税后残值对项目现金流的影响要大很多，这是因为：项目寿命期难以控制和预期；残值受当地技术、社会环境、金融市场的影响非常明显。残值估计有3种方法：
一是当残值不确定时，需要考虑残值的各种可能结果，在此基础上重新评估项目的净现值，必要时估算残值的盈亏平衡点。二是对上市公司，转让价值可以根据红利贴现模型计算，由公式：V0=D1/（1K）D2/（1K）2…DH/（1K）HPH/（1K）H（式中，V0为已知，D1…DH由损益预测表得到，K可以根据投资所在国市场平均收益率确定）计算得出。三是房产、设备、无形资产等残值应根据市场、技术等具体情况进行预测。房产价格受当地房地产行情、地理位置、政府经济开发政策等因素影响，而设备和无形资产制约于行业技术变化。新晨
（4）机会成本计算。境外投资项目涉及的机会成本包括以下几点：一是发起人因投资项目带来的出口。包括项目建设设备和生产期原材料出口，由于收益归发起人，而如果以项目作为评估对象，就不应纳入项目现金流。二是项目给发起人带来的经营成本节约。主要指发起人利用投资项目的销售网络、地区双边税收减免、打破垄断阻力等条件，带来成本节约。三是技术转让及研发收入。发起人收购或投资建造研发中心，利用当地先进的技术进行新产品开发，或为回避因投资收益汇入国内的税收，从而在当地建立研发机构。这些收益及支出应根据归属，计入发起人或项目收支。
综上所述，政策性金融机构境外投资项目的评估应在引入项目融资的理念与方法的基础上不断探索优化，以提高评估的性。
投资项目评估论文:地方国债投资项目评估
论文摘要：国债项目绩效评估投资效益
论文摘要摘要：近年来，地方国债投资对扩大内需、调整产业结构、促进区域经济协调发展，发挥着至关重要的功能。加强地方国债投资绩效评估，对合理监督地方国债投资具有实践意义。本文对地方国债投资项目的绩效评估进行了分析，以期对提高地方国债项目的投资效益有所帮助。
从1998年下半年起，我国开始实施了以国债投资为核心的积极财政政策，打破了以往对银行信用的过度依靠机制。国债投资成为拉动经济增长的主力军，每年拉动GDP增长近2个百分点。国债中有相当一部分转贷给地方政府进行基础设施建设、技术改造和生态保护等项目。以河北省为例，自1998年到2005年7年间，就有国债投资项目2776个，总投资1412亿元，其乘数效应辐射到各行业，成效显著。地方国债投资成为我国长期建设国债投资项目中的重要组成部分，对扩大内需、调整产业结构、促进区域经济协调发展，发挥着至关重要的功能。因此，对地方国债投资项目绩效评估的分析探究有重要意义。
地方国债投资项目绩效评估的理论依据
绩效评估是运用数理统计、运筹学原理和特定指标体系，对照统一的标准，按照一定的程序，采用特定的方法，通过定量定性的对比分析，对项目一定经营期间的经营效益和经营者业绩做出客观、公正和的综合评价。起初，绩效评估在企业内部广泛运用。后来，随着新公共管理运动的兴起，政府部门开始把绩效评估作为评价工作的工具。
新公共管理理论，是指在公共管理方面借鉴商业管理的理论方法和技术，引入市场竞争机制，来提高公共管理水平和公共服务质量，其实质是在公共责任和顾客至上理念的指导下，政府部分职能和公共服务输出市场化，以及政府责任机制的改变和再造。从20世纪90年代开始，美国、英国、加拿大等西方国家已经基本建立了较为完善的绩效评估制度和体系。1993年美国第103届国会颁布了《政府绩效和结果法案》，英国政府也于1997年颁布了《支出综合审查》。国债绩效评估的核心是按照公共财政管理要求，运用一定的指标体系和评价标准，采取科学、规范的考评方法，对公共投资资金的效益情况进行科学，客观公正的评价，综合判定公共投资资金的投入方向、运营状况和资金使用效益，为合理分配资金，优化财政支出提供依据。其实质是运用科学的指标体系和合理的评价标准，对公共投资资金的使用绩效进行客观、公正的评价和判定，并将结果作为预算分配的重要依据，以提高资金使用的规范性、平安性和有效性，对提高专项资金管理效率、使用效益和公共服务水平都具有积极的功能。
地方国债投资项目绩效评估的迫切性
地方国债资金是重要的财政资金，地方国债项目是地方政府主导实施的经济发展举措，是一项强有力的经济手段。因此，加强地方国债投资绩效评估，合理监督地方国债投资是具有实践意义的。从各地国债资金运行和管理来看，普遍存在着挪用资金、资金无效闲置和违反有关财务规定运用资金的现象。这些现象严重影响了各地国债投资的效益，更为严重的是，目前各地方国债项目“四制”管理，流于形式。
由于“四制”管理制度是考核项目建设单位的指标之一，所以建设单位都比较“重视”，但形式重于内容的新问题较普遍，如摘要：不按资质要求设立监理岗位、虚设监理日志、违反监理程序等违反“项目监理制”新问题；无合同或合同和口头约定相结合约定项目建设内容、合同内容缺项或内容表达不规范等违反“合同制”新问题不招标或“化整为零”规避招标，或通过限定招标范围、招标程序等方式搞虚假招标等违反“项目招投标制”；无项目法人或虚设项目法人，不履行法人责任、义务等违反“项目法人制”新问题。
然而，目前我国的国债投资项目绩效评估尚处于探索阶段，实践的力度和效果很不平衡，还缺乏全国统一的做法和标准。存在的主要新问题是摘要：缺乏法律依据；绩效评估指标不健全，评估结论难以反映项目资金的使用效益；缺乏评估指标的标准值；绩效评估具有单向性特征，各地普遍只重视政府部门对国债项目的评估和控制，而忽视了政府部门的自我评估，更缺乏社会对政府部门的评估和控制。
地方国债投资项目绩效评估建议
建立地方国债投资项目绩效评估体系，分别对地方国债投资项目在实施前进行投入／产出定量猜测，实施过程中进行动态跟踪和实施后的效益定量评价，对于提高地方国债投资项目的管理水平，实现既定目标来说是很有必要的。为了更好的实现我国地方国债投资项目的绩效评估，提高地方国债投资项目的投资效益，本文提出如下建议摘要：
（一）分层次综合评估
地方国债投资项目的关键要素有三个，即时间、成本、质量。因此，首先要从整体上衡量地方国债投资项目的成败，项目是否按照计划进度执行和完成，项目实际投入和预算的偏离程度，项目在质量上是否满足了管理的需求。在此基础上，进—步深入、细化评估指标。在项目质量方面，如对地方经济的整体目标实现的贡献度，项目功能的先进性和实用性，地方产业部门因该项目产生的经济效益，对社会居住条件的影响等。
（二）分阶段动态评估
地方国债投资项目的绩效评估不仅仅是对项目实施效果的评价，而且对项目实施过程起导航功能，并通过前后对比分析，积累和总结经验，促进地方经济发展水平的不断提高和项目的规范管理，实际上是通过绩效评估来促进绩效优化，较大程度地降低风险。
项目前期绩效评价是在布置项目投资预算前，采用科学的方法对项目在社会、经济、财务、生态环境等方面的效益进行系统的分析、评估，判定项目是否值得投资，效益、效果如何，存在哪些风险等。项目建设期绩效评价是对建设期项目工程及财务管理等方面所进行的评估，主要包括摘要：建设管理制度执行情况、工程进度及质量、各项合同执行情况、投资概算预算执行情况、财务管理及会计核算、建设资金到位和使用管理情况、建设工期及施工管理水平、对环境的影响等。项目竣工运营期绩效评价是对项目建成投产(或交付使用)的建设项目实际取得的经济社会效益及环境影响进行综合评估、评价。主要从是否达到了预期目标或达到目标的程度、成本效益分析评价、对社会经济实际影响、项目可持续性等方面对项目进行评价。
（三）建立地方国债投资项目绩效评估标准
评价地方国债项目投资绩效是质的标准和量的标准的有机统一，但根据具体内容的不同各有侧重。评价标准主要有三方面摘要：数量标准，包括投入和产出比率、效益比率和能力比率；行为标准，即依据一定的法规、制度、程序、指标等实现的程度，判定投资效能的高低；功能标准，投资功能的实现程度，直接关系到社会的进步、经济的繁荣和国家的强大。
（四）规范地方国债投资项目绩效评估内容
可将地方国债投资项目绩效评估的内容规范为四个大的方面摘要：地方国债项目的投资业绩，主要表现为国债投资为社会经济活动提供服务的数量和质量；地方国债项目的投资管理效率，它反映的是地方国债投资项目在建设过程中的效益；地方国债项目的投资效能，它是指地方国债投资所产生的“产品”和向公众提供的服务的水平；地方国债项目的成本，即地方国债投资管理行为所占用和耗用的资源及其程度。
（五）注重地方国债投资项目的持续性
一般而言，国债投资项目具有建设周期长、效果体现不明显等特征，因此，其绩效往往需要经过较长的一段时间才能表现出来。如治理生态失衡和环境污染的项目，很难在短期内见到可以用数字描述的效益。因此，在进行地方国债投资项目的绩效评价时往往只能对当期业务活动的直接绩效进行评价，难以对投资项目后期的绩效进行评价，从而不利于评价地方国债投资项目的效果。为避免这种情况的发生，在绩效评价过程中需要进行追踪评价，以对投资项目的滞后性效益进行评估。
投资项目评估论文:《投资项目评估》课程教学改革探讨
摘要：《投资项目评估》是一门理论性、实践性和应用性都很强的课程，因此，针对目前《投资项目评估》教学中存在的教学内容安排不合理、教学方法单一和教师实践经验缺乏，提出了合理安排课程内容、灵活应用各种教学方法、提高教师的实践和科研能力等解决办法。
关键词：投资项目评估；教学改革；教学方法
投资项目评估是实现投资决策科学化、民主化、规范化的重要工具。投资项目评估学是经济学的重要分支学科，它作为一种投资决策技术，是工程经济学的重要组成内容，是银行等金融机构在为本单位挑选合格的贷款项目时所采用的方法的依据。该课程是高等学校工程管理和经济管理类专业的一门重要的专业基础课程之一，集专业知识与社会实践于一体，可以帮助学生掌握相关的实业投资分析技术，为企业培养具有投资评价能力和从事项目决策的人才。近年来，在《投资项目评估》课堂教学中，存在着学生上课时精神不集中、出席率低和看其他书等现象，因此，必须改革传统的教学模式、教学手段，引导和激发学生的学习兴趣，提高学生学习的积极性。
一、《投资项目评估》课程的内容与特点
《投资项目评估》课程主要讲解投资决策的基本理论，具体包括投资项目评估学的研究对象，投资项目评估的产生和发展，投资项目评估与可行性研究，贷款项目周期与项目评估，投资项目的概况和项目建设必要性评估，市场分析与生产规模分析，建设和生产条件评估、技术评估，项目寿命期和投资估算，总成本费用、销售收入与税金及附加、利润总额的估算，财务效益评估概述及指标，货币时间价值，国民经济评估概述及指标，项目的费用与效益，国家参数与调整，社会效益概述及基本方法，不确定性分析，项目方案必选的方法与应用范围，项目的总评估和后评估。
《投资项目评估》是一门实用性和操作性很强的科学，在重视理论教学的基础上还必须重视对学生实践能力的培养。针对课程涵盖的内容多、涉及的知识面广、实践性强等特点，要重视对投资项目评估理论知识的教学。在课堂教学上，应精心设计教学思维模式，引导学生跟随教师理念，精讲与简述相结合，每堂课都做到重点突出、难点分解，提高学生的听课效率，对当堂课的主要内容悉数掌握；要加强对投资项目评估的操作性教学，在教学实践中，应培养学生的思维能力和独立解决问题的能力，灵活地运用理论知识来解决实际问题。
二、《投资项目评估》课程教学中存在的问题
课堂教学是当前高等教育的主要手段，教师给学生讲授较多的、较为系统的知识。但这种方法不能充分发挥学生的积极性，少量的实践教学也不能使学生对投资项目评估的相关知识熟练掌握，主要表现在如下方面。
（一）教学内容安排不合理
按照经济管理类专业教学计划的安排，要求在一学期32学时之内讲完《投资项目评估》课程的全部内容，教师要满足教学内容的要求，完成教学任务，只能采取按部就班式的理论知识教学法，结果是只能流于知识性的介绍和理论性的概括，难以激发学生的学习热情；以教师为主体的填鸭式教学，不但使学生感觉枯燥无味，还束缚了学生的思维，不利于学生主动性和创造性的发挥。《投资项目评估》课程是一门实践性很强的学科，对投资项目的财务效益评估、国民经济效益评估和社会效益评估具有非常重要的实际意义，必须将理论与实践联系起来。在实际讲授中，由于时间有限，先讲理论，再联系实际，学生对理论学习的知识还没来得及消化，就立刻进入实际应用环节，有些难以把握；在讲授实际应用时，教师仍进行系统讲解，方法过于复杂，影响了学生对实际应用的理解。
（二）课程教学方法单一
《投资项目评估》课程的教学方法主要是传统的以课堂为中心的封闭式教学，只局限于固定的教学模式。教师把讲授知识作为教学的主要目标，每堂课都是先复习上一节课内容，再讲授本节课内容，实施满堂讲。在教授课程的过程中，只注重老师的“教”，而没有重视学生的“学”，学生只是被动地接受知识。殊不知教学相长，教师在教授课本知识的同时，应更注重讲授学习方法，培养学生自学的能力，独立地分析问题和解决问题的能力。课堂上老师与学生缺乏交流，学生只是一味地记课堂笔记，而没有进行个人思考；在考试命题中，注重死记硬背，学生只要将学过的内容背诵下来就能得到高分，忽视学生创造能力的培养，学生的主体作用得不到发挥；在实践教学中，还是主要依靠教师讲授，没有让学生亲身体验和实际操作，而由教师代劳，不利于增强学生对理论知识的理解和锻炼动手能力，结果只能是事倍功半。
（三）教师实践经验缺乏
《投资项目评估》课程对教师教学水平要求很高，并且要具有系统的专业知识，要根据社会经济形势的变化和科学技术的发展、投资政策的变化，对教学内容及时进行调整，从现有教师所掌握的知识水平看，还不能满足知识迅速更新换代的要求。原因在于大部分教师缺乏实践经验，在讲授《投资项目评估》课程之前，没有经过相关的培训，也没有参与投资项目评价的实战经验。还有一部分教师是从学校到学校，从学校毕业后就直接从事《投资项目评估》的教学工作，只是从理论上进行讲授，不清楚投资项目评价的实际情况，无法让学生有直观的感性认识，在实际教学中只能照本宣科，教学内容空洞乏味，无法达到教学要求。由于缺乏在企业或金融机构的实际工作经验，使教师的实践能力先天不足，指导学生实习进行动手能力训练时的效果欠佳。
三、《投资项目评估》课程教学改革的办法
针对上述《投资项目评估》课程教学中存在的问题，在今后的教学过程中，应以学生为主体，鼓励学生主动思考，发现问题；以教师为主导，提倡循循善诱，重在引导。从而使师生双方主动介入其中，使学生能熟悉投资项目评估的基本理论和知识，掌握投资项目评估的基本方法和操作技术。
（一）合理安排教学内容
《投资项目评估》课程的应用性非常强，从该课程所学到的知识和方法技能对学生今后的学习、生活和工作有着较大的影响和帮助。在教材内容的选择上，应体现时效性要求，不断地更新教学内容。《投资项目评估》课程的实际操作性强，其中的项目建设背景分析、项目必要性分析、项目建设地点的选择、技术的论证和经济分析都与社会实践密切相关，应结合国内外教材体系和投资项目的实际为学生教学增添新的内容，激发学生学习的兴趣。在实际的教学过程中，应根据培养目标和本课程在整个课程体系中的位置，并针对所教学生的实际情况，采用合适的教学模式，如采用通俗直白的语言、图文并茂的课件和人人动手的操作等方式，使学生参与到教学过程中来。《投资项目评估》课程是一门综合性很强的课程，需要综合运用多门课程的知识，如在进行项目财务评价时就要用到财务会计学、投资学的一些原理和指标，因此，还应考虑不同专业学生对课程的要求，安排教学内容和前后课程。《投资项目评估》课程的内容具有较强的系统性，内容相互联系、相互作用，如项目市场分析是生产规模确定的基础，技术评估是经济分析的前提，项目基础财务数据的估算是财务效益、国民经济效益和社会效益评价的基础，所以，要在几个章节的内容都介绍完之后，再进行归纳总结才可以得出的认识。
（二）灵活运用各种教学方法
基于培养学生创新能力的原则，在《投资项目评估》的课堂教学中，教师应运用灵活多样的教学方法，突出启发性，以激发学生学习的兴趣，使抽象的理论变得生动而易于理解。采用案例教学法，将案例教学融入理论讲解当中，根据教学内容和目的选择真实客观的案例以激发学生的兴趣，选择有针对性的案例深化学生对所学知识的理解。教师应在具体授课前精心准备，引导学生参与、分析和讨论，提高学生的分析能力，让他们学会解决实际问题的办法。采用情景模拟教学法，教师提供一些投资项目的具体案例，通过现场情景模拟的方式，让学生观看课堂演示或独立操作，训练学生实际操作的能力，使之形象地理解案例的真实信息，达到项目演练过程与理论知识介绍同步进行，合理组织教学内容。采用讨论式教学法，学生在教师的引导下，围绕问题进行讨论，展开思维活动，开阔思路，例如，对于“投资项目寿命期估算”一节，介绍完自然寿命期、技术寿命期和经济寿命期的概念之后，可以让学生展开讨论，应选择哪一个作为项目的寿命期，可以让学生展开分组讨论，各抒己见，培养他们独立思考和独立活动的能力。
（三）提高教师的实践和科研能力
《投资项目评估》课程本身具有很强的实践性，教师要有丰富的理论知识，因此，在授课前学校应有计划地安排教授该课程的教师参加职业技能培训，提高自身的素质。扩展教师的知识面，让教师深入到投资项目评估的实际工作中，参与相关投资项目的评价，身临其境地进行操作实验，深入到项目运作的生产、经营和管理及时线，整理实务资料，增强对投资项目的感性认识，用实践经验收获、丰富理论知识，提高教学水平和业务水平。教师应积极参与评估实务和科学研究，了解有关投资项目评估实际活动的发展和变化，探索先进的科学成果和近期的研究动态，对理论知识进行必要的修正和更新，使教师的教学和科研水平不断提高。还可以通过激励机制，充分调动教师的积极性，开展科研成果奖励，使教师全身心地投入到教学和科研工作中。加强对教师的计算机知识培训，利用专用性强的软件，如EXCEL、SPASS、SAS等进行财务效益评估，通过实际模拟运算让学生亲身体验项目评估的实质。引进国内外人才，鼓励年轻教师出国研修，到企业或金融机构从事投资项目评价工作，提高教师的自身业务素质和实践能力。
投资项目评估论文:高新技术风险投资项目评估
提要风险投资是一种长期的权益投资，它把资金投向蕴藏着较大风险的高新技术开发领域，以期成功后获取高资本收益。它的风险性使得建立一套完整、可行的评估理论体系十分必要。本文在界定风险投资系统的基础上，对风险投资项目评估分类进行系统阐述，以助于评估理论体系的建立。
一、风险投资的系统界定
（一）风险投资的定义。风险投资译为“Venture Capital”，有人又把它译为“风险资本”、“创业资本”。20世纪八十年代中期“Venture Capital”刚传入我国大陆地区时，也被译为“创业投资”、“创业资本”，一些政策性文件也使用这种说法，1985年《中共中央、国务院关于科学技术体制改革的决定》即指出：“对于变化迅速、风险较大的高技术开发工作，可以设立创业投资给予支持”。进入九十年代后“Venture Capital”又译为“风险投资”，但此处“风险”的意义有些变化。它不是一般意义上的风险，Venture不仅指人们从事其他活动时伴随的不可避免的不确定性，还指一种主动地承担风险的行为。本文中的风险投资等同于创业投资。风险投资源于西方，因此西方国家就风险投资的定义更具代表性。
美国风险投资协会把风险投资定义为：由一群职业金融家投入到新兴的、迅速发展的，有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。而联合国经济合作和发展组织（OECD）认为，凡以高科技与知识为基础，生产和经营技术密集型产品的投资，都可视为风险投资。目前，美国学术界一般把风险投资定义为：由未来风险投资组织对那些急需权益性资本用来产品开发或发展的高增长、高风险、一般为高科技公司所进行的投资活动。
国内一些学者根据国内的情况对风险投资进行了不同的定义：（1）风险投资是指面临技术上、市场上高风险，但具有增长潜力的高技术企业的投资；（2）风险投资是以科学技术为基础，研究开发、生产经营技术密集型产品并使之产业化的投资；（3）凡是以高技术与知识为基础，生产经营技术密集型的高新技术产品或服务的投资均可视为风险投资。就风险投资的定义来说，它应包括主体、客体、目的三部分。
本文认为，风险投资有广义和狭义之分。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资而不论资金的来源、资金分配方式和资金使用如何。狭义的风险投资则指以风险投资公司为主体的风险投资主体为获得未来不确定的高收益，对具有高风险、高增长特征的高科技项目进行的权益性资本投资活动。在该狭义的定义中，风险投资限定了投资对象为高科技项目，包括高科技项目的R&D、商业化、产业化。
（二）风险投资体系。风险投资的顺利进行需要一整套完整的、健全的体系来加以保障。在风险投资体系中。大体有以下四种类型的主体参与运行。而且，从目前的情况看，影响我国风险投资发展的主要障碍因素也涵盖在这四个主体之中。
1、风险项目或风险企业。风险项目或风险企业是风险投资的客体，没有好的项目或风险企业，风险投资就成为无源之水、无本之木。目前，我国每年申请的专利数以万计，但真正能达到国际水准、具有国际市场竞争力的项目微乎其微。正如太平洋风险投资基金副总裁林栋梁先生在“风险投资与产业投资研讨会”上题为“中国风险投资运作”上所讲的那样，他们不缺资金，而是缺乏好的项目，缺乏具有国际水平的项目投资。
2、初始投资主体。我国风险投资的初级阶段，投资主体主要是各级政府和外资。各级政府通过财政拨款组建风险投资公司。随着我国风险投资的不断发展，外资以及私人资本也逐渐壮大起来。尤其是外资的引入不仅给我们带来了所需的资金，而且带来了成熟的风险投资运作方式和先进的管理经验，但外国投资方由于各国投资法律限制或我国目前风险投资体系不完善也不可能大举进入。这些因素造成了我国投资主体单一、资金来源渠道少的现实问题。
3、机构和其他中介服务机构。这是当前我国风险投资体系中最关键也是最薄弱的部分，作为体系核心的风险投资机构直接承担风险、分享收益。目前大部分由各级部门和准政府机构组建的风险投资机构，其组织结构、运行模式未以市场体制为基础，没有适宜的金融工具来沟通风险企业和投资者，很难适应风险投资机制的需要。实践证明，以政府为主体的风险投资机构在市场经济条件下运行是低效率的。中介服务机构包括投资咨询公司、管理公司或证券公司、投资银行等金融性机构，他们提供关于技术、市场、资金等方面的信息咨询、上市包装等金融性服务，以及资信评估和担保服务等。现有的中介机构已具有部分功能（如咨询和包销），但由于其服务对象（风险企业或项目）的特殊性决定了服务功能的合理发挥需要一套关于风险企业或项目评估的完整的理论支持。
4、各级政府及其（准政府机构）。政府在风险投资机制中的作用除了资金投入之外（政府资金投入是体系启动阶段的重要推动力），更重要的是，制定相应的政策法规以扶持、规范和监控风险投资的发展和运行。目前，我国虽然对风险投资明确表示支持，但既缺乏有效的激励措施和明确的发展计划，又缺乏规范的管理方法，甚至有些政策限制了风险投资的发展。例如，现有股市政策、产权交易法规都不利于风险投资的顺利撤出。当然，限制我国风险投资发展的还有其他一些因素：风险投资人才的缺乏、传统人文环境的约束等。因此，我国风险投资事业的繁荣还需待以时日。
（三）风险投资的运行机制。风险投资的运行机制比较规范，一般包括筹资、投资和撤资三个阶段。美国哈佛大学商学院的Lerner和Gomper提出了“风险投资循环模型”，这个模型把风险投资过程划分为三个阶段，每个大的阶段又分为几个小的步骤。
及时阶段，筹资阶段。基金筹集是风险投资的起点。在这一阶段，风险投资家凭借自己的声誉和能力努力争取养老基金、银行、保险公司、个人等潜在投资者的投资，并通过与投资者谈判签订合伙条约，组建风险投资公司。在这里是以风险投资合伙公司作为风险投资企业的典型类型来探讨风险投资过程的。签订合伙契约是这一阶段的关键步骤之一。合伙契约规定所筹集到的资金的投资范围，并保障风险资本家按照投资者的较大利益行事。
第二阶段，投资阶段。在这一阶段要把风险资本投入到一个选定的公司组合中去。该过程具体可分为以下几个步骤：及时，选定投资对象；第二，规划投资时间，即决定在投资对象业务发展到哪一个时期注入资金；第三，估计股权价格，即对投资对象的每股股权的价格进行评估；第四，选择投资方法，即决定是否需要其他风险投资公司的支持；第五，达成投资协议，即通过与投资对象谈判，在利润分割、绩效衡量、董事会席位分配等问题上取得一致，然后按协议注入资金；第六，参与风险管理，即风险投资家通过在风险企业董事会中拥有的席位和投票权，参与风险企业的管理决策，并提供专家建议。
第三阶段，退出阶段。在这一阶段，风险投资家通过风险企业股票“首次公开发售”（IPO）或转让、兼并、清算的方式收回投资。至此，整个风险投资过程结束。风险投资收回投资后又会开始下一个投资过程。风险投资是一个连续不断的循环过程，其中每一阶段、每一步骤都相互影响，共同决定风险投资能否获得长期的成功。
二、高新技术风险投资项目评估的概念分类
（一）风险投资项目评估的概念。项目评估是对投资项目建设的必要性、可行性及其成本、效益的评审与估计。这个定义包含了对一切投资包括证券投资、产业投资（包括风险投资、基建投资、企业重组投资）项目评估的一般定义。而风险投资的项目由于其高投入、高风险、高收益的“三高”特征，其评估的含义明显不同于一般的项目评估的含义。风险投资项目评估是风险主体对高新技术项目实施可行性、经济性、技术性、不确定性进行的考核，以期望在一定风险水平基础上使效益较大化。它是做出风险投资决策的前提和基础，风险投资决策只有建立在科学、务实的评估基础上才能做出科学的决策。
（二）风险投资项目评估的分类。风险投资项目评估根据不同的标准可分为不同的评估类型。不同的评估类型在评估原则、评估内容、评估重点，甚至评估方法上都有所不同。
1、根据评估主体的不同可分为企业风险投资项目评估、金融机构风险投资项目评估、政府风险投资项目评估。这三类主体在风险投资项目评估中评估重点、评估原则有所不同。企业在风险投资时往往追求的是投资收益或项目对企业战略核心竞争力的提升，因此企业在分析评估风险投资项目时往往注重项目的财务效益评价和战略价值评价；金融机构可分为银行和非银行金融机构，银行在对项目评估过程中更注重项目实施的安全性，因此评估的重点在于项目的风险性分析；非银行金融机构在做风险投资项目决策时，更注重风险与收益的权衡；而政府在对高新技术项目评估时，不仅关心项目的财务收益，更注重项目投资建成后对国民经济产生的效果，它追求效益的社会较大化。
2、根据风险投资项目数量的不同可分为单个项目评估、单个项目决策；系列项目评估、单个项目决策；多项目评估、项目组合投资决策。在这三类项目评估过程，评估方法各不相同。及时类单个项目评估、单个项目决策，评估方法最简单。而第三类则评估方法非常复杂，不但要用一些单个项目评估的方法，还需要使用投资组合等理论方法。
3、根据评估内容和范围可分为技术评估、财务评估、市场评估、管理评估、社会评估以及期权评估。技术评估主要评估技术上的先进性、有效性、实用性、适应性、性等，财务评估主要评估项目的费用、成本和收益，考察项目的活力能力以及财务上的可能性；市场评估主要考察市场进入难度、市场竞争、市场需求状况，以确定该项目的市场前景；管理评估重点是对风险企业家素质和管理队伍的评估，风险投资界传奇人物多里奥特曾说过：“可以考虑对一位有二流想法的企业家投资，但不能考虑对一位有想法的二流企业家投资。”可见管理评估的重要性；社会评估是从社会公平分配、福利、就业、伦理道德以及国家法规制度方面考察项目实施后可能带来的效益和损失，有时也把环境评估作为社会评估的一部分内容；期权评估是对以上评估的不足而提出的，一般的评估虽然考虑了时间和风险的报酬，但却忽略了项目投资过程中弹性及期权的存在，因此需要期权评估对其进行补充修改。
4、根据风险投资项目所处的不同阶段可分为种子期项目评估、创建期企业投资评估、成长期企业投资评估、扩张期企业投资评估、成熟期企业投资评估。处于不同阶段的项目（企业）在投资目标、投资风险、回报率以及企业的基本状况等方面有其明显不同的特征。因此，它们评估的内容、评估的方法也不尽相同。
5、根据评估时间与投资实施时间的关系，高新技术风险投资项目评估可分为事前评估、事中评估和事后评估。事前评估是指项目实施之前的预评估，其目的是确定该项目技术、经济等是否可行；事中评估是指项目实施中，由于外部环境出现重大变化（比如市场变化或竞争性技术出现）需要重新对项目进行评价，以决定该项目是否继续进行下去；事后评估则指项目实施后，为了总结经验教训，评价该方案是否达到预期效果，检查项目方案及其实施计划是否考虑周到，预期的风险程度是否反映该方案在实施中、实施后的状态等。
投资项目评估论文:叙利亚投资项目评估有关问题研究
摘要：叙利亚正在处于经济发展时期，资金短缺问题十分突出。改革投资项目决策机制，增强投资项目评估工作的科学性，对于充分用好有限资金，促进经济发展有重要意义。文章就叙利亚投资项目评估的发展现状及存在问题进行了系统分析，提出相应政策措施。
关键词：投资项目评估；决策体制
投资项目，是指通过增加人力、物力、财力和科技的投入，改善生产条件，增加生产手段，提高综合性生产能力，在预定的时间和空间范围内达到预期效益的一种扩大再生产经济行为。投资项目评估，是指利用系统原理、规模经济理论、投资优化原理、风险不确定性原理等对投资项目进行评价，使资金投入产生较大产出的活动。从微观上看，投资项目评估对项目成败起着关键性作用，影响经济主体对经济资源的合理分配；从宏观来看，投资项目评估影响着全社会资源的配置，最终影响一国经济增长的速度和质量。在市场经济条件下，投资项目评估具有重要的意义。
一、叙利亚国家的背景
1946年4月17日，叙利亚摆脱法国殖民主义统治获得独立后，在发展国民经济模式上，选择了与西方经济模式不同的民族社会主义模式。1963年3月8日革命后，叙利亚走上了阿拉伯民族社会主义发展道路，将所有工矿企业进行了国有化改造，没收私有财产，将其变为国有财产，致使民族工业规模萎缩，私人资本与人才外流。到1968年，叙利亚经济处于危险边缘，政府号召公民和侨民投资经济，但未收到预期效果，私人资本继续外流，生产力持续下降。1970年11月，为克服国民经济的消极和失衡现象，走上多元化经济发展道路，叙利亚开展了拯救国家和振兴经济的改革运动，采取了以国企为主导的发展集体、合资、私人企业的经济复苏战略。1973年，通过《宪法》废除国有化经济体系，发展与保护私有经济，平稳地过渡到多元化的经济体系。所以《宪法》公布后，外流的私人资本和民族资本才开始回流，经济生活中的公有、私有两种经济模式开始并行。
自20世纪70年代以来，叙利亚一直在探索适合本国社会特点的多元化经济发展模式。在此过程中叙利亚不断吸取发达国家和发展中国家经济发展的成功经验，逐步完善经济法规，实施符合国情的多元化经济政策，从而促进了国民经济的持续发展，20世纪90年代以高于5%的速度发展，成为中东少有的经济高速发展国家。2007年，叙利亚经济发展速度有所增加，据叙利亚政府估计，国内生产总值增长率仍达6%左右。
从1991年10号《鼓励外商投资法》颁布至2002年底，计划建设的工业项目431个，其中已实施的项目55个，投资由35.22亿叙利亚镑（约计0.77亿美元）增加到61.87亿叙利亚镑（约计1.35亿美元），已注册的行业达694种，企业数86281个，其中以工程项目居多，占61%；其次为化工业，占14.5%；再次纺织业，占13.2%；然后食品业，占11%，这些项目的地域分布不匀，其中大马士革省、大马士革农村省及阿勒颇省就占去了75%。
二、叙利亚投资项目评估的状况
叙利亚的投资项目评估始于国际组织的援建项目。根据联合国要求，援建项目必须遵照国际组织特定的评估标准和程序，因此它不属于叙利亚自己的投资项目评估。但它给叙利亚投资项目评估的初建提供了基础。“二・五”期间，叙利亚对所上的一大批工业项目开始了成本效果分析。并于1968年7月2日成立国家计委。20世纪70年代末叙利亚又引进了西方的可行性研究方法。1978年国家计委又颁发了《叙利亚-约旦投资项目评估的共同指导》。综观可以描述的叙利亚目前投资项目评估的发展情况，具有以下几个特点：起步较晚；政府的控制；无独立的评估体制，投资项目评估体制不健全。
三、关于叙利亚投资项目评估中存在的问题
（一）投资项目评估技术问题
1、投资项目评估中，缺乏对经营者素质的评估。对于技术项目而言，其成败的关键在项目的经营者。经营者的低素质，将使项目最终失败。目前，叙利亚在进行项目评估中，常常只盯在项目本身的预期经济效益上。项目预期效益好，仅能说明项目是可行的，而其投资就不一定可行。因为投资最终总是要落实到一定区域的某个特定行业的企业。当被投资企业的素质低下，没有足够的能力实现其预期的经济效益时，经济效益标准也就失去了存在的前提和基础。
2、对引进项目缺少投资环境评估，导致地方政府在“政绩意识”的驱动下，缺乏对项目的投资环境进行评估，盲目引进，导致项目“只开花不结果”。投资环境制约着投资者的投资活动。优越的投资环境是投资顺利进行和发展的保障，有利于项目经济效益的实现；而恶劣的投资环境会阻碍投资活动的顺利进行，影响项目的经济效益。投资环境包括硬环境和软环境，其中软环境恶化对项目的成败影响更大。
3、缺乏专业的投资评估机构和中介组织。叙利亚目前虽拥有十几家评估机构，但大多数挂靠在政府部门或会计事务所等，缺乏行业眼光和专业经验，加上评估方法单一，评估手段落后，使得对投资项目或企业的价值估计误差太大，评估结果可信度较差。
（二）投资项目决策体制问题
在投资项目的决策上，叙利亚采用的是中央集中统一的决策体制，这种决策机制呈现以下两个矛盾：
1、决策的经济性要求与决策的非经济性考虑的矛盾。决策者非经济考虑主要体现在两个方面：一是中央决策时往往受到政治因素的制约和政府部门之间的相互掣肘。二是地方政府决策时的业绩追求。地方政府面对上级要完成或超额完成对地方下达的经济总量、发展速度上的指标，以期获得升迁的机会；面对地方经济，要解决诸如就业压力和人民生活水平提高的压力及财政收入增加的压力。地方政府的这些目标与任务都与经济规模有关，而与经济效益不太密切，致使地方决策时的非经济性考虑。
2、决策权限与决策风险不对称的矛盾。由于决策主体与投资主体不统一，投资决策权限被分割于投资较高委员会、企业行政主管和企业之间。投资决策的风险约束制度严重缺位。在叙利亚，投资较高委员会是投资项目的主要决策者，而投资项目的风险一般不由他们承担。因此，在投资评估中，投资较高委员会的随意性较大，有时候甚至不按规程办事。
四、原因剖析
造成目前叙利亚投资项目评估诸多问题的直接原因有两个：一是叙利亚投资项目评估工作起步较晚；二是叙利亚投资项目评估体制改革的进程缓慢。其根本原因在于叙利亚投资项目评估体制变迁具有路径依赖性。
制度经济学者诺斯认为，一种制度的变迁具有其路径依赖性。在诺斯看来，制度变迁的路径依赖有两种极端形式，即诺斯路径依赖Ⅰ和路径依赖Ⅱ，在这两种之间还有许多中间情形。诺斯路径依赖Ⅰ实际上是一种制度演进的良性循环。路径依赖Ⅱ实际上是一种制度演进的恶性循环。因此路径依赖对制度变迁有极强的制约作用。造成路径依赖的原因有：报酬递增；不市场；交易费用；利益因素。其中利益因素又是最重要的因素。一种制度形成以后，会形成在现存体制中的既得利益集团，他们对现存路径有着强烈的要求，他们力求巩固现有制度，阻碍选择新的路径，哪怕新的体制较之现存体制更有效率。
对于叙利亚目前的投资项目评估体制而言，其较大的受益者之一应该是地方政府及下属职能部门。地方政府为了达到自身的目的，往往诱使政府决策的非经济性考虑。因为这些目标都与经济规模有关，而与经济效益不太密切。在短期内，政府对这些目标的实现，应该说有很大一部分是“受惠”于现有投资项目评估体制。虽然从长远来看，地方政府的这些非经济性的决策对地方是不利的，但作为地方政府的领导，频繁的换岗。从博弈论的角度来说，这就属于一次性博弈，而不是重复博弈，难免“投机行为”的产生。
既然地方政府是现有投资项目评估体制的即期较大受益者之一，就具有维持现有体制的一面。而根据现有体制改革的制度安排，又将地方政府作为最主要的改革执行者，其效果是可想而知的。因此，在对当期政府本身的政绩利益有负面影响时，政府对现行体制改革就会拖延，从而使投资项目评估工作改进迟缓。
五、对策和建议
（一）完善投资项目评估技术体系
1、构造的投资项目评估体系。叙利亚要从投资环境、被投资企业素质、投资项目的技术、市场、风险、经济效益、风险企业和项目的价值等方面对投资项目进行综合评估，尤其要将生态效益纳入评估模型，以便投资者正确分析投资环境、自身企业和相关目标企业的价值和发展前景，做出正确投资决策。
2、构造开放的投资项目评估体系，与国际接轨。在开放经济条件下，尤其是叙利亚大量引进外资的情况，投资项目评估理应按照国际标准进行引进、消化发达国家的先进评估技术，构建适合社会主义市场经济的投资项目评估体系。
（二）强加投资决策体制改革
1、政府投资运行机制的规范。要建立科学的政府决策机制，要真正废黜“首长项目”。而当务之急是要理顺政府各职能部门之间关系。政府投资从资金的投入、建设、项目建成后的经营直到投资的回收是一个连贯的统一的资金运用过程，但政府内部的部门分工相互割裂，从而形成多元分散的管理状况。管投资的管建设和经营效益，不管资金的回收；管规划和生产经营的没有投资决策权；管回收的对投资决策和生产经营状况不过问。所以要实现政府投资主体人格化，强化对政府投资行为的约束机制。政府投资要通过确立和组建政府投资主体的形式，由政府投资主体作为政府投资的代表。
2、确立国有企业的投资主体地位。应当要加快产权制度改革，使其投资行为真正做到市场化。真正实现国有企业自主投资，国有企业遵循市场经济法则自主融资，政府对国有企业投资领域的调节应主要依靠经济杠杆而不是行政手段，国有企业的产权转让与资产重组，应以市场为纽带，政府只能引导，而不能用行政命令。
（三）建立独立于地方政府的投融资监督机构
地方政府是现有体制的即期较大受益者之一，具有维持现有体制的惯性。而根据现有体制改革的制度安排，地方政府是最主要的改革执行者。加之政府在投资过程中，往往出于自身政绩的考虑，大量安排短期项目进行政治“寻租”，极大地浪费了财政资金和社会资源。所以在进行投资改革时必须高度重视对地方政府的监管。这一方面需要中央加大对地方政府的监督力度，另一方面要争取在地方建立一个独立于地方政府的投融资监督机构，对整个投资活动进行监督和管理。还可以建立一些投资绩效评估的中介机构，地方政府也应增强重大投资决策的透明度，引入社会监督机制。
（四）加快建立项目评估中介服务机构
要建立完善的投资项目评估体系，必须要有完善的中介服务机构。要努力健全中介服务体系，调动全社会的力量来创办各类中介服务机构，包括投资策划、项目论证、信息咨询、人才培训、管理诊断、财务、资产评估、法律咨询等等。同时要按照社会主义市场经济体制的要求，完善中介机构的运行机制，建立“客观、独立、公正”的职业标准和监督机制，促使其规范运作，独立承担中介服务中的法律责任。
（作者单位：中国农业大学经济管理学院。其中，麦吉迪为博士生，易卜拉欣为博士生，杨秋林为教授）
投资项目评估论文:境外投资项目评估模式的优化
【摘要】与商业性金融不同，以政策性金融为支点的出口信用机构既要考虑境外投资项目的财务效益，又要考虑项目宏观经济效益、社会效益，而有些项目又不可能二者兼得，对这些项目的评估关键是寻求二者的平衡点。本文以政策性金融的视角，在提出现行境外投资项目评估问题的基础上，引入项目融资的理念和方法，从项目、发起人、宏观经济等不同层面评估项目收益；并提出了与政策性金融相适应的现金流测算思路，以优化境外投资项目的评估。
【关键词】境外投资项目 评估模式 政策性金融
一、现行评估模式存在的主要问题
1、评估原则和评估方式的缺陷
从基本方法和模式看，政策性金融境外投资项目评估选用的是传统评估模式，即评估重心放在发起人自身经营、财务状况及还款能力，而对所投资的具体项目的认识和控制，则处于次要位置。如果投资项目失败，则贷款本息依然可以由发起人偿还，金融机构不会直接受到影响。从政策性金融的功能定位看，传统评估模式的原则和分析方法无法适应和满足政策性金融境外投资项目的需要。
（1）传统评估模式过分重视投资人财务指标而对项目本身的重视程度不够。首先，政策性金融与商业金融的根本区别在于不以赢利为目的，而要执行政府产业政策。然而，政策性金融支持的境外投资项目贷款、担保等业务的价格低于商业性业务30%以上，如果以商业行为推向市场，就会导致资源的浪费，也无法发挥政策性金融的作用。其次，把偿债能力集中在财务报表的分析上面，本身存在很多缺陷：比如，财务报表是静态的，仅反映企业的过去和现在，不能体现将来；再比如，由于财务杠杆的作用或市场扩张的需要，资产负债率的多少、现金流的正负，不一定能说明长期偿债能力的强弱。
（2）传统评估方法是从项目微观角度考虑而忽略了其他层面。首先，从项目角度看，应具有较满意的赢利能力和充分现金流，以确保按时还本付息，并达到境外投资经济效益和社会效益较大化的客观效果。其次，从发起人角度看，应在评估项目本身财务效益的基础上，考察因项目建设、经营而给发起人带来的所有财务效益。第三，应从社会和国家整体利益角度评价项目的宏观效益。对此类项目，应主要从宏观的机会成本角度进行评估，以取得政策性金融支持的作用和效果。
（3）传统的评估模式适合于国内的建设项目评估而不利于境外投资项目评估。传统的评估模式适合于国内的建设项目评估，但对于与国际经营关系密切的外汇管制、税收影响、涉外法律等问题却无法解决，而这些问题恰恰是国际经营项目的主要风险所在。据统计，目前我国的境外投资中，盈利项目占1/3左右，在2/3的未赢利项目中，因未充分把握当地法律、政策、国际惯例而造成项目终止、暂停、亏损占38%以上，因税收变化、汇率浮动导致亏损者占20%。因此境外投资项目评估必须重视与国际经营相关的风险评估。
2、评估程序和指标的缺陷
（1）对清算价值的估算不够重视。部分项目的经营战略指出了经营一定时期后转让，但没有对具体的转让方法（如当地政府收购）、转让的价格条款给予分析和数据测算。
（2）对NPV的测算和折算率的选取缺乏依据。净现值测算被认为是行之有效的项目评估测算指标之一。而目前对NPV的测算、内部折算率的选取都存在不够重视现象，部分项目甚至没有NPV测算。
首先，缺乏折算率选取标准，评估人员一般照搬了发起人评估报告中的折算率。但发起人是从纯商业角度、从自身的资源条件计算资金成本、选取折算率的，这与政策性金融的角色不同；而部分发起人为了片面追求投资扩张甚至会人为夸大或缩小折算率。
其次，折算率没有考虑项目所在国市场平均收益及风险溢价。首先，国外经营与国内经营，市场相关系数必有降低，甚至为负值。根据CAPM模型，对项目收益率的要求也应有相应降低，折算率需要调低。其次，对香港、日本、德国等市场化程度高的地区和国家，与墨西哥、泰国等国家相比，也应该用不同的项目折算率标准。
（3）风险评价的系统化和定量化尚待提高。目前许多境外投资项目的评估中，都没有对境外投资影响较大的汇率、税收、投资所在国外汇管制等因素的定量分析。而从操作角度看，以上指标的定量分析是可行的且是必须的，因为这些因素超出一定的变化幅度，对项目的可行性起到决定性作用。
二、评估理念和方法优化
1、从项目角度看
境外投资项目只有满足以自身现金流和资产申请和归还贷款的能力时，才具备投资的价值。因此，境外投资项目应该、也必须与项目融资的基本条件相吻合。对于财务指标不能满足投资价值的项目，通过项目融资的评估方式，可以划清发起人与政策性金融的经济责任和分工，继而明确对项目公司、发起人的利益补贴，再辅之以发起人角度、宏观效益角度、外交角度的评估和评价，有效地筛选政策性金融支持的境外投资项目。
2、从政策性金融角度看
首先，应该作为政府的委托人，肩负起对境外投资项目评估、筛选，提高境外投资整体效益的责任。实行项目融资后，要求金融机构必须从项目的立项开始参与其中，严密跟踪并反复论证，对发起人和经营者的经济实力和经营能力进行评估，并且经常对具体的融资结构进行创新。从客观上保障政策性金融能够从项目评估阶段开始提高境外投资项目的质量和效益。
3、从发起人角度看
一是项目融资克服了“表内融资”的状况，使得会计报表不至于因境外投资出现负债比例过高的局面；同时，因受行业周期或市场原因而国内经营暂时不景气的企业，当遇到境外的品质项目而申请境外投资贷款时，不再被会计报表而“一棍子打死”。二是可以获得超过自身财务状况的融资，同时项目较高的负债可以享受利息税盾。三是政策性金融机构的多方位介入可以充当项目顾问的角色，而风险的分配使发起人不至于因项目的失败而破产。
综上，可以得出结论：在理论上，境外投资项目具备项目融资的适用条件，项目融资方法有利于提高我国境外投资项目的效益，从整体上促进我国境外投资的发展。
三、评估模式的优化
1、有效划分风险
如上所述，传统的评估模式下，发起人必须对境外投资项目的所有风险负责。政策性金融机构虽然不以赢利为目的，但仍以收回贷款本息或释放担保责任为最终目标。而引入项目融资理念后，政策性金融机构对境外投资项目分担风险并为其中的系统风险买单。对境外投资项目来说，发起人应该对项目的商业风险和自身的信用风险负责，对超出预测的政治风险和不可预见风险，除了投保境外投资险之外，应由政策性金融承担。
2、有选择地应用不同的评估模式
总体上看，境外投资只能实行有条件的以项目融资理念和方法为基础的评估。即政策性金融在评估境外投资项目时，应根据具体情况选择具体的评估模式：一是地应用以项目融资理念和方法为基础的评估；二是有条件地以项目融资理念和方法为基础的评估，即对不具备“特许权经营”和“政府保障”项目，则在实行项目融资的同时，对发起人追索权、风险分配因项目而调整；对现金流不足以覆盖贷款本息的资源、高科技引进项目，则在严格按照项目融资方式进行微观财务评估的同时，对宏观效益和微观效益对比分析、对系统性风险进行量化评估和责任明确，在加入宏观效益、剔除系统性风险损失的基础上进行财务可行性评估；第三，部分规模小、操作不够规范的依然使用传统的评估模式。
3、不断改进评估指标
引入项目融资的理念与方法后，必须围绕项目启动，综合分析和评价项目的整体效益，并对有关指标进行调整，从而于项目现金流中予以测算，主要包括以下几个指标。
（1）政策性补亏。在采用项目融资模式的基础上，对能源、稀缺资源类境外投资项目，由于国家经济战略需要，项目本身无法自负盈亏的，依然以项目融资的方式进行评估、管理、风险划分；对短期或局部看现金流不理想的项目，可以相应延长贷款期限，或划分以项目资金、发起人机会成本收入的还款比例及期限。对国家战略项目、能源资源类项目，其政策性亏损部分由政策性金融机构予以弥补，然后在弥补的基础上，运用项目融资方法对项目进行财务评估。
（2）项目寿命期预测。对一个不准备中途转让的项目而言，项目的寿命期会影响现金流，虽然随寿命期长度的增加，它对现金流的影响逐渐减弱，直至忽略不计。对意义上的项目融资，在“特许权经营”背景下，其项目经营期就可视为寿命期；而现阶段的境外投资项目，项目公司和发起人并非能够决定寿命期，因为政治事件可能迫使一些项目的清算比计划要提前。因此，对项目既要设定合适的寿命期，又要做好提前结束寿命期的风险预测。
（3）清算价值（税后残值）估价。相比于国内投资，境外投资项目的税后残值对项目现金流的影响要大很多，这是因为：项目寿命期难以控制和预期；残值受当地技术、社会环境、金融市场的影响非常明显。残值估计有3种方法：
一是当残值不确定时，需要考虑残值的各种可能结果，在此基础上重新评估项目的净现值，必要时估算残值的盈亏平衡点。二是对上市公司，转让价值可以根据红利贴现模型计算，由公式：V0=D1/（1+K）+D2/（1+K）2+…+DH/（1+K）H+PH/（1+K）H（式中，V0为已知，D1…DH由损益预测表得到，K可以根据投资所在国市场平均收益率确定）计算得出。三是房产、设备、无形资产等残值应根据市场、技术等具体情况进行预测。房产价格受当地房地产行情、地理位置、政府经济开发政策等因素影响，而设备和无形资产制约于行业技术变化。
（4）机会成本计算。境外投资项目涉及的机会成本包括以下几点：一是发起人因投资项目带来的出口。包括项目建设设备和生产期原材料出口，由于收益归发起人，而如果以项目作为评估对象，就不应纳入项目现金流。二是项目给发起人带来的经营成本节约。主要指发起人利用投资项目的销售网络、地区双边税收减免、打破垄断阻力等条件，带来成本节约。三是技术转让及研发收入。发起人收购或投资建造研发中心，利用当地先进的技术进行新产品开发，或为回避因投资收益汇入国内的税收，从而在当地建立研发机构。这些收益及支出应根据归属，计入发起人或项目收支。
综上所述，政策性金融机构境外投资项目的评估应在引入项目融资的理念与方法的基础上不断探索优化，以提高评估的性。
