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篇1
那么，哪些是交易呢？在我的理论框架中广告不属于交易。我认为，交易可分为这三大类：实物交易、服务交易和金融交易。金融虽然也是服务的一种，但是因为金融业的盈利模式和风险控制和一般的服务很不一样，并且受到严格监管，所以我把它单列出来。
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实物交易也包括两种形式：一种是线下交易，比如一家汽车制造厂商，找新浪做广告，然后指向线下卖车交易；另一种我们谈论更多的、跟互联网有关的方式是电商。
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服务也分线上和线下。现已盈利的线上服务主要有两种，一种是游戏，另一种是交友或者是婚恋。线下服务就是现在最火的O2O服务。
而实现交易有一个巨大的壁垒，就是信息。交易本身附带着大量的信息，信息的丰裕凸显出注意力的价值。为了达成特定交易，就需要获得用户的注意力，就必须通过“导流”，所以，信息的导流对于交易的最终达成至关重要。
就像一个水库的导流，导流首先要有水库，然后要有渠道。信息的导流也是一样的，既要有“人群”，还要有“渠道”。
以人群为基础
人群有四种分类：
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全人群，即所有人都要使用。比如谷歌在评价新项目的时候，会依据“牙刷原则”，即公司做出来的产品，能够让全世界一半的人每天使用两次。这意味着，Google将自己产品定位于全人群。
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基于社交工具的聚合人群，比如我们通过微博、微信朋友圈，以及各种各样的微信群分享内容来导流。
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线上社区，就是用户根据自身兴趣或者特点，而形成的各种线上社区。
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线下社区。我们家小区里好多的朋友，就是通过微信经常组织一些活动，形成线下社区。了解了不同的人群之后，我们就要考虑通过哪些渠道将这些人群导向交易。
以渠道为纽带
渠道有三种方式：
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用户主动模式，是指用户自己主动去寻找信息，也就是“搜索模式”。百度和谷歌都是成功的通过全人群的搜索导向交易的商业模式。
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用户被动模式，就是交易信息并不是用户有意识想要的，而是不经意间被推送的。最传统用户被动模式的就是广告。另一种用户被动模式是“导购”。现在出现了大量的垂直导购网站，最火的比如母婴系列导购网站，就是通过向妈妈们推荐给小孩和妈妈自身需要的产品，将流量导给电商，从而收取佣金或广告费。
(1)导购模式先将线上线下的人群进行纵横的分类。可以依据人所处的不同生命阶段来将人群进行垂直分类；也可以对人群进行横向分类，比如说爱好旅游的人群、打高尔夫球的人群。无论是纵向还是横向，做线上社区都需要对人群进行重度细分。
(2)然后形成渠道内容。有三种内容形成的方式：UGC(User-generatedContent，用户生成内容)，这是大量传统社区使用的方式；PGC(Professional-generatedContent，达人推荐内容)，这种方式是以达人为主导，比如说穷游网；但我我认为未来一定会走到DGC(Data-generatedContent，数字匹配内容)模式，通过人群信息的采集来匹配平台自由数据库，以生成用户所需内容。
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用户互动平台。它通过用户参与来形成一个广泛互动的交流平台，连接人群端和交易端。这是传统制造业能成功升级的关键所在。通过打造一个用户互动参与的平台，将人群需求与生产能力连接起来，打通从人群到交易的整个过程。虽然目前已出现了一些企业级的互动平台，如小米，但非常可惜的是，市场仍然缺乏一个平台级应用，一个可以适用于各类公司及场景、可以定制的用户互动参与平台。
基本运行机制
我们下面进一步来说明人群、渠道和交易这三者之间的运行机制。一般来说，一个交易是从人群的需求开始，通过渠道的信息导引，最终到交易端的交易完成，我们把这个过程称为从信息到交易的交易促成机制。
另外，在交易完成之后，交易信息、渠道信息及其交易体验会返回来影响人群端的行为，这个过程叫做信息反馈机制。在这两个机制的共同作用下，会形成大量的数据，在数据层形成人群、渠道和交易端的有机融合。
关键与趋势
面对人群端、渠道端、交易端的众多应用，如何评价是否是一个好的应用，处于不同环节应用的成功关键是什么？我认为，做人群的产品一定要实现“高频”，做渠道的追求“精准”，做交易场景的追求“便捷”。目前中国的互联网企业中已有这样的基因代表：人群端的基因代表是腾讯，渠道端的基因代表是百度，交易端是阿里。BAT各占一头，他们把自己的环节经营好了，就能做到的千亿级以上的公司。
如何做好这些不同类型的应用？做人群端的，关键是要懂得人性，做渠道端的关键认识到数据的重要性，做交易端的关键是设计用户友好的场景来促成交易和支付。
各端应用的收入模式是什么？人群端主要是靠广告及增值服务，渠道主要是靠广告、佣金和导流费用，只有交易端能够形成利润。我们再进一步分析就会发现，在整个生态里面，如果没有交易环节，整个生态就没有收入。而在人群端和渠道端实现的收入，本质上说都是交易利润分配的。换句话说，在交易端能够赚1元钱，才可能有机会分给渠道2角钱，分给人群3角钱，但如果没有在交易端赚的1元，前面环节是无法获得收入的，整个生态就会崩溃。这就是为什么我说所有的产品最终必须指向交易的原因。
未来做人群的，最核心的就是要了解用户的模糊需求，即使用户不主动提出需求，但是公司仍然能知道。例如通过人群画像、通过数据采集的各种方式，能够分辨出用户的模糊需求，然后在渠道端把不同人群的信息给融合起来，达到数据链匹配，最终导向柔性生产。我觉得这是未来的一个大方向。
现在很多人都说以后若没有技术，估计很难创业了。我觉得大家都有创业机会，做人群的人，未必需要有很多技术，但一定是有情怀的人，比如文青就是很有情怀的一类人；但如果做渠道和数据，最好是工程师，最好懂技术；而做交易的可能是个商人，有商人的特质。
比如BAT，做微信的张小龙确实是一个很有情怀的人，李彦宏就是一个工程师。马云肯定是一个商人，能细致地考虑并安排好各个方面的利益关系。所以，大家都有机会，只不过要挑适合你们做的事情。
“互联网+”下的产业链整合
刚才我讲的是一个二维层面的状况，未来我们需要从立体的角度来考虑这个问题，就是不仅从一个简单的端，而是从一个层面来考虑。
在人群层，我们最重要的考虑是，做的产品能多大程度聚合社群。在全人群的空间里面，每个人或者人群都是一个信息采集点，这个人不仅是指自然人，也可以是公司，是法人。这些人和人群会有大量的行为和信息，我们需要把他们聚合在某一个社群里面。
举个简单例子，许多人都喜欢旅游，我们有没有办法把这些喜欢旅游的人给聚合在一起？这就需要有一帮有情怀的人，通过一些讲故事的方法，将这样的社群聚合并构建好。在有了社群后，我们就可以采集到各种各样的信息，并进行数据画像，然后这些信息就会归结到渠道层，以进一步进行大数据的融合。
大数据融合的关键是，在这个社群，或许只能采集到一部分信息。而另一个社群里，也许能采集到另一部分信息，这两部分信息一叠加起来就可能是一个很有价值的数据点，就可以拿来促成交易了。在数据层融合了很多大数据之后，就可以指向下面的很多具体交易。
有了大数据融合的支持，未来的产业链整合可能完全不同于传统方法。以前产业链的整合都是这么做的：比如说我是卖轮胎的，为了把轮胎做好，我就去买一个橡胶厂，这就是纵向的业务整合。另一种整合是比如我在深圳做超市的，看到东莞也有做超市的，就把它合并了，这种是横向的业务链条整合。
而未来可能未必如此。在未来，也许会将卖汽车、卖豪宅、卖高端的医疗产品，这三个原本非常不相关的业务放在一个集团里面。因为当这个集团掌握了大量高净值人群的核心数据，就可以通过这个数据点来映射可以由这个数据点所涵盖的各种业务，以此进行产业链整合。这不再是以前所说的业务之间的协同效应，而是要进一步考虑数据层映射下来的数据“融合效应”和“溢出效应”。
所谓溢出效应是指，我卖豪车的可能有一堆高净值人群的数据，我有这堆数据之后，下一步的扩展不仅仅是开更多的4S店，我还有可能会买一家高端医院，专门来服务这些人群。并且我知道他们有什么样的需求，还可以跟房地产商合作，根据这些人的具体偏好来做设计产品。
所以在未来，产业链整合的制高点其实是数据归结点的控制。你控制了多少数据，就意味着你可以整合多少产业链。所以，信息采集点的铺设就成为了一个非常重要的关键。现在，我们数据采集点的铺设做得还不够好，但其实这也给大家留下了巨大的创业空间。大家可以想想，如果有一个好办法，能采集不同的信息，并且聚集起来，这绝对是一门好生意，会吸引到很多投资。
根本原则
讲完了互联网生态基本情况，我们可以总结出一个评估公司价值的根本原则：站在哪里，朝哪个方向，离什么交易最近。
“站在哪里”是指，所做的是人群端，渠道端，还是交易端。公司是站在什么细分市场里面做什么样的事情。
“朝哪个方向”是指朝向哪个具体的交易，应该跟谁合作才能够让交易能够最快的促成。
“离什么交易”是指所朝向的交易的市场规模。我们要看所指向的交易是十亿的市场规模，还是万亿的市场规模。还要判断这个交易是高毛利还是低毛利，是一个很累的交易还是一个很简单的交易。所以离什么样的交易最近非常重要。
“最近”是一个关键词，我们在互联网思维里面，经常会听到“唯快不破”，“唯快不破”以前更多谈的是速度上的迭代。但什么是最快的，直线是最快的。所以，我想说的是如何能够以最快的速度实现闭环，就是要找了一个好的方式，离所需要的交易最近。
互联网平台公司财务报表分析
基于我们以上对互联网生态的理解，如何提升我们的财务分析能力呢？我举几个例子，这是2013年年报，这是最新的季报。去哪儿去年亏了1.9个亿，今年一个季度就亏了4.2个亿。优酷、京东、微博也是巨亏。很不幸，我们很多互联网公司都亏损，那该怎么看？是公司盈利能力不行，还是公司其实不错，但我们的财务信息有重大缺陷，没办法去体现它的价值？如果是后一个原因，我们就改变和提高我们的方法，发掘公司价值。
网络效应
传统的许多行业是线性关系。但互联网平台公司是另一种形式，存在网络效应。平台公司通常有超过两边的市场。举一个双边市场的例子，比如淘宝就连接了卖家和买家。
网络效应是指某一个单位增加，会引起其它单位的增加。举个例子，比如微信，越多人用微信，就有更多的人会使用，这就是一种“同边网络效应”。另外还有一种网络效应，当买家越多，就会有更多的卖家出现，接着就会有更多的买家，这种被称为“跨边网络效应”。无论是同边网络效应，还是跨边网络效应，都是一家互联网公司最重要的价值所在。
财务目标
有了对互联网平台的一点基本知识后，我们来谈一下财务分析。首先谈财务目标。一家公司一定是有财务目标的，互联网公司和传统公司的财务目标有极大的不同。比如我要投资做一家发廊或小卖铺，第一句话我就会问，什么时候回本？什么时候开始赚钱？传统行业追求的是“短期赢利”。
互联网公司不一样，互联网追求的是“我要活着”。因为在每一个细分领域，往往不会有超过两家公司，“赢家通吃”。传统市场就好多了，能允许多方共同分享。如空调就有格力、长虹、奥克斯等等。既然财务目标不一样，那么我们做财务分析也就不一样，对于一家公司估值的方式也不一致了。
以“去哪儿”为例
接下来我来讲互联网平台公司财务分析的具体方法。我们以“去哪儿”公司为例，这个公司的盈利情况很差，其财报显示，2011年亏损了4100万，2012年亏损7500百万，2013年是亏损1.5个亿，就是说这家公司亏的越来越多。
“收入结构”决定赢利模式
我们第一步是看收入结构，收入结构决定赢利模式。去哪儿最大的一块叫P4P收入，即用户每点击一次去哪儿网的点击，去哪儿就会收取旅游服务提供商一定比例的费用。所以本质上，去哪儿是一个广告公司，它就是导流量的。刚有同学跟我说它跟携程很像，我们再看携程，携程赚的是酒店预订和机票预订，它赚的是佣金。去哪儿卖的是广告，携程赚的是佣金，这显然是不一样的。
去哪儿把这种模式称为比价搜索平台，来收取点击服务费，这跟百度很像。携程实际上是把线下的旅行社搬到了线上了，将原来要线下填单子或者靠打电话订机票的服务方式，改变为线上买机票订旅馆，所以携程仍然是以传统的旅行社模式来赚钱。所以我们不分析这个结构的话，有可能以为他们是一样的，其实他们的内核是完全不同的。
“成本结构”决定平台延展性
我们第二步是看成本结构，成本结构决定平台延展性。成本包括固定成本和变动成本，如果固定成本比较高，那就意味着平台的延展性比较好，收入越增长，毛利率就越高。简单点说，我如果投了一笔钱进去，再也不需要投钱，那么我多卖一个人，我的平均成本就会更低一点，毛利率就更高一点。平台延展性对一家公司能够持续，并且对某些不可预料的爆发点能作出快速反应，有决定意义。
从图7看出，优酷的收入在2011年到2012年收入增加了100%，但宽带成本增加了61.5%，所以宽带成本的固定性很强，而内容成本增加了203.3%，所以内容成本的变动性很强。进一步讲，如果我们要给优酷提建议，那很重要的一条就是变动成本增速远高于收入增速。如果你们去一家公司做尽调，要把固定成本和变动成本分析清楚，看它的平台延展性怎么样。总成本一定，固定成本比例越高的话，延展性就越好。
调整毛利率
会计有一个重要原则叫配比原则，就是收入和成本要匹配，若公司一年发生100万的收入，要弄清楚需要多少成本以匹配。但是互联网平台公司和传统公司的成本配比是不一样的，我们对毛利的概念就要去拓展一下。一家互联网公司为了达成交易，引流是一件非常重要的事情。也就是说你的用户数量和收入往往是和你的营销费用紧密相关的。如果哪一天营销费用下降了，用户数也跟着下降，根据配比原则，由于是用营销费用来驱动收入，那么营销费用就应该进入毛利率的计算中。传统的毛利率计算方法是收入减去成本，除以收入，我们发展出了一个指标叫做“调整后毛利”，即收入在减去成本后，还要再减去营销费用，除以收入。
我们来对比去哪儿和携程(见图8)。去哪儿的调整前毛利率在80%以上，高于携程的毛利率。但调整后发现，携程的毛利率都在在50%以上，而去哪儿只有30%多，从这个指标我们可以看出去哪儿较携程要差一些。这说明去哪儿需要大量的流量购买来实现交易，而携程整体竞争力更高。
网络效应的计量
我们可以通过三个指标来计算网络效应。
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单位活跃用户价值(营业收入/活跃用户总数)：它体现的是单位活跃用户带来的收入，网络效益越好的话，它用户价值就应该越高。
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用户活跃度(活跃用户数/用户总数)：体现的是总用户中活跃用户所占的比率，如果是一个好的平台，这个指标肯定要更高一些。
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单位营销效果(用户总数/(营业成本+营销费用))：就是我每花一块钱能带来几个用户。在极端情况下，我什么钱都不用花，用户就纷纷而来，我们把这种流量叫做自然流量，不然的话我就要购买流量，就要做营销了。我们要拿用户总数除以我们所有的投入，即营销费用加上营业成本。
分解模型
我自己做了一个指标，现在也有越来越多人在用，叫做“投入毛利率”(调整后毛利/(营业成本+营销费用))。资产负债表在互联网公司不好用，因为它每有一块钱都要用掉，用掉了还不能确认为别的资产。比方说现在投了500万进来，我这500万拿来买车了，我就有500万资产，但我用来招了一堆人来写代码，我就1分钱资产都剩不下，但我确实投了500万。因为它最终形成的资产可能非常的小，但投入可能非常的大，所以资产负债表就不好用了。因此，我们在考虑一家公司实际的经营业绩的时候，应该考虑它是投入多少，投入能带来多少毛利。所以我发展出了“投入毛利率”的概念，而不是资产负债表的资产或者所有者权益。
见图9，投入毛利率可以分解成四个指标，它等于调整后毛利率，乘以单位活跃用户价值，乘以用户活跃度，乘以单位营销效果。
见图10，根据去哪儿2010年到2013年的数据，调整后毛利率从44.8%现在提升到了2013年的53%，这好像跟我们一开始看财务报表的感觉不太一样，我们之前看到的财务情况是越来越差。但其实我们分析越来越差的原因是加大研发，还有一部分股权溢价之后记录到了管理费用，后者是一次性的。在我们进行调整后，发现其实这家公司的状况是越来越好了。所以研究公司，用什么角度来看，是非常重要的一个问题。
在将这个调整后毛利率分解后，我们发现去哪儿最重要的改进是单位活跃用户价值提升了。2010年的时候，单位活跃用户才花9.8元，2013年花了14.6元，这个很好。但是单位营销效果越来越差了。2010年的时候花1元钱还能带来0.84个人，2013年我只能带来一个0.52个人，这说明该行业竞争越来越激烈，流量越来越贵了。
下一个问题，我们是否可以根据上述分析来给去哪儿提一个建议？我个人觉得，其实去哪儿稍微提高用户活跃度是不是比较简单，我个人不太喜欢去哪儿，我觉得第一是客服确实太差，第二是里面报价太混乱，所以很多人用完一次就不用了。去哪儿如果能够将用户留住，将用户活跃度提升30%，那么利润就会提升50%，那多好了。
一个好的财务分析方法，第一能够用一种新的角度看一家公司的报表；第二，我们是要发现他公司价值增长的原因在哪；第三，为公司进一步发展提出建议。
调整研发费用
此外研发费用也是一个问题。财务会计有一个缺陷，为什么买一辆车可以说是资产，但找人写代码就是费用？这种道理在互联网的时代里是站不住脚的。我们要考虑，能不能用某种财务报表分析的方法将支出的研发费用调整为资产？根据多年的会计、金融的研究，大家都觉得研发费用应先资本化，后费用化。我们先把过去三年所有的研发费用资本化，然后再摊销，其实更符合公司价值。
见图11，数据显示去哪儿原来2010年亏损了4100百万，2012年亏损7500百万，2013年是亏损1.5个亿。但如果我们调整了去哪儿研发费用后发现，2012年公司其实是赢利1190万，2013年就亏了3000万左右。这个亏损主要是因为公司2013年上市，高管手上所持有的股份溢价，计入了管理费用而造成的。这家公司并没有想象中的那么差，并非如我们之前所说的每一年都亏损，并且亏损越来越大。
公司在生态圈中的地位
从财务报表中，我们还可以分析出公司在生态圈中所处的地位。如果公司在生态圈里是有话语权的，最简单的是公司能欠别人钱，别人不欠公司钱。如果别人谁都能欠公司的钱，公司什么钱都收不回来，那确实没有江湖地位。公司的应收账款比较小，其话语权就比较大；若应付账款比较小，则话语权就比较小。
2012年，去哪儿无法预收别人的钱；但是携程每做1元钱生意，就要预收3分钱，有预收款说明很不错。2013年，去哪儿做1元钱生意，别人会拖欠它2角钱，携程则预收别人9分钱。去哪儿基本不拖欠别人的钱，但2012年携程每做1元钱的生意就能拖欠别人0.12元，2013年可以拖欠别人0.23元。总体来说，携程在整个生态圈里的话语权是要高于去哪儿。
我们小结一下：第一，去哪儿大量的流量都是买来的，调整后的毛利率是远低于携程的。第二，通过应收应付的分析，去哪儿在生态圈里面的话语权也很差。
投资与平台布局
篇2
根据《企业会计准则》的规定，结合货运生产耗费的情况，货运企业成本项目可划分直接人工、直接材料、其他直接费用、营运间接费用等四个基本部分。
(一)直接人工
直接人工是指支付给营运车辆司机和搬运工人的工资，包括司机和工人随车参加本人所驾车辆保养和修理作业期间的工资、津贴、生产性奖金以及按营运车辆司机和工人工资总额14％计提的职工福利费。
(二)直接材料
货运企业的直接材料相对比较简单些，主要包括燃料和轮胎两种，具体而言，就是汽油、柴油和外胎，这三项成本支出在货运企业的直接材料成本中一般会占到8成以上。
(三)其他直接费用
1、保养修理费。指营运车辆进行各级保养及各种修理所发生的料工费(包括大修理费用计提额)、修复旧件费用和行车耗用的机油、齿轮油费用等。采用总成互换保修法的企业，保修部门领用的周转总成、卸下总成的价值及卸下总成的修理费支出包括在内。
2、折旧费。指按规定计提的营运车辆折旧费。
3、养路费。指按规定向公路管理部门缴纳的营运车辆养路费。
4、其他费用。指不属于以上各项目的与营运车辆运行直接有关的费用。包括车管费(按规定向客运管理部门缴纳的营运车辆管理费)、行车事故损失(营运车辆在运行过程中，因行车事故发生的损失。但不包括非行车事故发生的货物损耗及由于不可抗力造成的损失)、车辆牌照和检验费、保险费、车船使用税、洗车费、行车杂费等。
(四)营运间接费用
营运间接费用是指车队、车站等基层营运单位为组织与管理营运过程所发生的应由各类成本负担的管理费用和营业费用，包括工资、职工福利费、劳动保护费、取暖费、水电费、办公费、差旅费、修理费、保险费、设计制图费、试验检验费等。
货运成本是表明企业经营管理工作质量的一项重要的综合性指标，在很大程度上反映企业生产经营活动的经济成果。如何对其进行核算就成为一个重要的问题。就笔者调查而言，当前货运企业成本核算的主要内容有以下几个特点：(1)货运企业的车辆所有权可谓五花八门，有自购的，也有集资的，还有挂靠取得营运牌照的。其成本核算方法不尽相同。(2)企业对各种原材料、燃料、轮胎、工具和各级维修作业等，根据市场行情制定计划价格，定期调整价格差异。(3)货车常年在路上，司机有很大的自主空间，车辆行驶里程如何，货物数量多少，油量消耗大小等等，都无法像其他生产企业一样直接监控，车辆一般采取定点加油、计划价格的办法。(4)对于燃料、轮胎的主要原材料，一般按行车公里数采取消耗定额的办法进行核算与监督。
二、货运成本核算存在的问题
(一)会计基础工作薄弱
1、核算主体界限不清。由于货运企业的运营方式与一般的其他企业比较有着较大的特殊性，经营权与所有权的分离不明显，尤其是在有些小货运企业中，对于各种车辆不是根据实际情况采取相应的核算方式，而是采用同样的成本核算方式，导致一些成本项目核算的不真实、不准确。
2、建账不规范或不依法建账。由于货运企业经营方式的特殊性，会计核算有违规操作现象。有些货运企业采取承包、承租、挂靠经营方式，根本不设账，只以票代账，或者虽然设账，但往往在收方面只体现承包承租收、挂靠收等，成本核算也无法进行，导致账目混乱。
3、内部管理制度缺失。由于货运企业承包、承租、挂靠等经营方式的特殊性，使得货运内部的牵制制度、稽核制度、定额管理制度、计量验收制度、财务清查制度、成本核算制度、财务收支审批制度等很不完善，或者即使订立有制度，但在实际工作中也难以贯彻施行，只能流于形式，导致整个会计制度的执行和会计核算的监督无法开展。
4、会计机构设置与会计人员任用不符合会计规范要求。出于成本考虑，不少货运企业在会计机构设置上一般是层次不清、分工不太明确，有的企业干脆不设置会计机构。在会计人员任用上，最常见的做法就是任用自己的亲属当出纳，外聘“高手”做兼职会计，这些人往往在数个单位兼职，一般定期来做账，会计核算的准确性难以保证。
(二)计划价格的制度执行容易出现偏差
这种情况在原材料价格起伏变动频繁的时候体现得尤其明显。近年来燃料价格一直上涨，在制定计划价格时很难找到合理的价格标准，从而造成计划价格制度流于形式。
按现行制度规定，原材料日常核算可以按实际价格计价核算，也可以按计划价格计价核算。而对于燃料收发业务较多且计划资料较为健全、准确的货运企业，多采用计划价格对燃料进行收发核算。对燃料按计划价格核算的特点是：收发凭证按燃料的计划价格计价，原材料的总分类账和明细分类账均按计划价格登记。燃料的实际价格与计划价格的差异通过“材料成本差异”科目核算，月份终了，将发出的燃料的计划成本与材料成本差异调整为实际成本。
(三)消耗定额的制定与实施面临严峻考验
究其原因，主要有三点：第一，定额制定的依据不科学，与实际情况脱节；第二，定额考核涉及有关责任人经济利益，容易使责任人产生抵触情绪和逆反心理；第三，定额制定不够严格，对于脱离定额的，往往没有寻找具体原因进行责任划分。
三、加强货运成本核算与管理措施
如何提高货运企业会计工作质量，做好客运成本核算，笔者认为，主要应从以下几个方面人手：
(一)加强会计核算基础工作
1、根据不同的车辆来源采用不同的成本核算方式。(1)由单车承包和单车租赁来的货车，其成本构成中不含折旧费，但增加承包金或租金，具体金额由公司在承包或招标中确定；(2)合股经营和线路租用货车，其成本构成增加线路使用费或管理费；(3)货运附加费和车辆通告费按有关规定应作为代收代付款，不计入成本和收入(但实际上由于货运经营者在代收代付客运附加费和车辆通行费收支不平衡，有一定差额，所以大部分货运经营者都将它们既计入成本，又计入收入)；(4)货运企业将货车的风险成本计入总成本，如为货车和货物支付的各种保险金等。
2、建立健全货运生产记录。做好车辆维修作业记录，车辆、设备利用记录，财产物资变动记录，管理信息记录等原始记录。企业的物资财产要定期盘存，保证账实相符，并及时处理多余积压物资，减少物资损耗。定期盘点是会计制度和会计准则的基本要求，也是能否准确核算的重要保障。月末、年末均应该对物资进行盘点，出现账实不符的情况，应该找出原因，划分责任，对有关责任人进行惩罚。
3、按规定设置会计机构。根据企业自身业务量的大小，吸引人才，配备足够的、业务素质较高的会计人员，合理安排岗位和人员，发挥各个岗位之间的牵制作用，解决成本核算不力的现象，建立健全有效的内部控制系统。
(二)加强计划价格制度的执行、管理、监督
近年来市场材料价格经常处在不稳定的状态下，特别是国际油价呈飙升态势，燃料价格一路上涨。因此，在制定燃料、轮胎等计划价格的时候，就比较难找到合理的价格标准，从而有可能造成计划价格制度流于形式。所以，对燃料、轮胎以及其他原材料、维修作业等，应该及时根据市场行情制定计划价格，并根据市场实际定期调整价格差异，保证成本核算的真实性。
计划价格的制定与核算要着重考虑下面几个因素：第一，最近一段时间同一材料的市场价格；第二，近一段时间以来材料价格浮动走势；第三，出现价格差异之后应该寻找出差异形成的原因，并将责任具体到相关部门和相关责任人。在平时企业会计核算中，要加强材料采购(特别是燃料和轮胎)的数量和质量的监督。做好材料领用的登记与考核，从而能够保证计划价格和消耗定额的有效运行。
(三)加强定额消耗管理与修订
1、选用科学的定额消耗核定方法。消耗定额核定的具体方法需要综合统计、经验、路况和车况等各种因素。
材料消耗定额的制定必须充分发动群众，采取上下结合的办法。定额的标准既要具有先进性，又要留有余地。所谓的先进性是相对的先进，是使大多数车辆和司机经过努力能够达到的标准。如果标准过高，大多数人经过努力还是达不到，就会挫伤员工的积极性。反过来，如果标准定得过低，很多人不需经过努力就能达到，也不利于促进生产、降低消耗。因此，这个标准应该是先进的而又留有适当的余地，这是制定消耗定额的基本原则。
做好材料消耗定额的制定工作还要根据不同条件和不同情况采取不同的方法。通常采用的有技术分析法、统计分析法和经验估计法三种。(1)技术分析法。技术分析法是根据设计图纸、工艺规格、材料利用等有关技术资料来分析计算材料消耗定额的一种办法。这种方法的特点是，在研究分析产品设计图纸和生产工艺的改革以及企业经营管理水平提高的可能性的基础上，根据有关技术资料，经过严密、细致的计算来确定的消耗定额。在客运行业中，通常是根据客车汽缸的自重、排量、马力和座位数对燃料的消耗进行分析，通过物理学和动力学的公式，得出材料消耗定额。运用这种方法计算出来的定额一般比较准确，但工作量较大，技术性较强，并不是每一个企业每一种材料都能做得到的。(2)统计分析法。统计分析法是根据某一产品原材料消耗的历史资料与相应的产量统计数据。计算出单位产品的材料平均消耗量。在这个基础上考虑到计划期的有关因素，确定材料的消耗定额。以轮胎为例，计算公式如下：百公里轮胎平均消耗量度。一定时期轮胎消耗总量／相应时期的客车的行驶里程(以百公里为单位)。用这个公式计算出来的轮胎平均消耗量，必须注意消耗总量与行车里程计算期的一致性。如果消耗总量的计算期为一年，那么行车里程的计算期必须也是一年。根据以上公式计算的轮胎平均消耗量，还应进行必要的调整，才能作为用于核算和管理的消耗定额。计划期的调整因素主要是指通过一定的技术措施可以节约材料消耗的某些因素，这些因素应在上述计算公式的基础上作适当调整。例如，在路况好的线路上，轮胎的消耗肯定要比路况不好的路面要小，在制定消耗定额的时候，就必须考虑到这种差异，对不同线路的消耗定额进行修正。(3)经验估计法。经验估计法主要是根据老司机的驾驶实践经验，同时参考同类产品的材料消耗定额，通过与干部、技术人员和司机相结合的方式来计算各种材料的消耗定额。
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盈余持续性的研究是会计领域资本市场研究的一个热门话题，它是衡量盈余质量的重要特征，更是投资者进行投资决策的重要参考依据。关于盈余持续性的概念目前还没有统一的定论，一些学者从盈余的时间序列角度定义盈余持续性，认为盈余持续性是当期盈余成为盈余时间序列永久性部分的程度。还有学者从盈余自相关或当期盈余对未来盈余预测能力的角度来界定盈余持续性，认为它反应了本期盈余与未来盈余间的关系。盈余持续性的研究方法随着时间和对概念的理解的不同也不尽相同，可主要概括为三种方式。第一种是使用时间序列模型，从时间序列中估算盈余持续性。这种方法主要在20世纪70—80年代盛行，以过去的盈余（包括季度盈余和年度）为研究基础，利用统计学的理论确定合适的模型并估计相应序列的参数。比较受关注的模型有随机游走模型、自我回归模型、移动平均模型等。这一方法的影响较大，学术成果颇丰，但会计学者们逐渐意识到利用过去的盈余序列来预测未来盈余，利用的信息量太少，直接影响了研究的准确性。第二种是利用线性一阶自回归模型，该法主要考察盈余及其组成部分的持续性，通过回归系数判断盈余持续性的强弱。该方法由Sloan（1996）的研究推动，并成为目前国际主流的方法。他将盈余划分为现金流量和应计盈余，利用此方法发现盈余中的现金流量成分比应计成分具有更高的持续性，这一方法的拓展研究有很多，如Xie（2001），Dechow（2008）均是在此基础上继续分解盈余继而研究分解部分的持续性。这种方法使用的未来盈余是下一年限的盈余，包含的信息含量有限，短期内有限，长期效果有待鉴定。且对于企业间的盈余持续性的比较作用较弱，投资者很难直观的比较多个企业的未来发展能力。第三种是基本面分析方法。与前两种方法相比，它将大量的财务信息综合起来，利用这些综合信息推断企业的盈余持续性。该方法可以弥补前两种方法的不足，能够直观的比较企业间盈利能力。但近年来通过基本面分析盈余持续性的文献并不多见。
本文从企业公布的财务报表基本面（企业公布的财务报告的会计信息）入手，选取影响盈余持续性的财务指标，利用这些财务指标综合反映企业盈余的持续性能力。共分为五个部分，第一部分介绍了盈余持续性内涵及研究方法的比较分析；第二部分阐述了已有研究的贡献；第三部分选取并论证影响盈余持续性的财务变量；第四部分利用主成分分析进行企业盈余持续性的综合评价并验证其有效性；第五部分为文章结语。
二、文献回顾
会计盈余持续性的研究起步于Ball and Brown（1968），他们首次实证了会计信息的有用性，建立了一个线性回归模型和市场反应模型，发现盈余公告后一个月内超额股票回报与当年盈余相对上年盈余变化之间存在显著的正相关性。而运用基本面分析盈余持续性的研究开始与19世纪80年代末期，Ou and Penman（1989）通过统计分析从财务报表科目中选择了68个财务指标作为预测变量，通过综合这些科目预测未来盈余。而后Lev and Thiagarajan（1993）在阅读大量的证券分析师报告和媒体报道后，确定出12个基本面变量，即存货、应收账款、资本支出或研发支出、毛利润、销售和行政管理费用、坏账准备、实际税金、订单、劳动力、后进先出法计算盈余以及审计意见。将这些基本面信息与盈余持续性、反应系数的关系作了梳理研究。并比较了基本面表征持续性能力与时间序列表征持续性能力，发现由基本面质量评分反应的基本面信号比时间序列持续性指标更能反映投资者对盈余持续性的评价。Abarbanell and Bushee（1997）基于Lev and Thiagarajan（1993）的研究，选取九种基本面信号变量，发现存货、毛利率、有效税率、盈余质量及劳动力和一年后的盈余显著相关。还有部分学者使用少量的基本面信息考察其与盈余持续性的关系，如Schmidt（2006）利用单个基本面信息，研究了盈余的组成部分税收变动对未来盈余的持续性和预测能力的关系。
我国对于盈余持续性的研究起步较晚，赵宇龙和王志台（1999）是第一次系统地研究盈余持续性的。他们利用主营业务利润率做永久性盈余表征变量，发现中国证券市场存在明显的“功能锁定”现象，投资者对具有相同会计盈余但盈余持续性不同的公司股票不能区别定价。而后的研究多效仿sloan（1996），集中于盈余分解的持续性研究，方法采用的是一元线性回归法。而利用财务指标基本面分析盈余持续性研究文献并不多见。张兰萍（2006）、胡文献（2010）理论分析了影响或度量盈余持续性的财务指标。钱爱民（2009）选取以利润表为基础选取财务指标，通过因子分析构建了盈余结构质量评价体系，验证其对盈余持续性有较好的预测作用。陈金龙等（2011）从企业的历史盈余表现、现实盈余能力以及未来盈余潜力方面选取财务指标构建出综合指标体系度量企业的盈余持续性水平，采用的是制造业的上市公司验证有效性。通过我国已有研究可以发现，利用基本面文献多见于理论分析，或使用盈利企业的数据或利用单一行业的样本，因此利用基本面分析盈余持续性的研究空间很大，本文从利润表，资产负债表和现金流量表入手，选取影响盈余持续性的财务指标，利用2008—2010年A股上市公司的盈余数据进行验证，综合分析企业的盈余持续性水平。
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一、企业会计报表分析的过程及方法概述
企业会计报表的基本分析过程如下：阅读会计报表的审计报告;阅读和分析会计报表附注;进行财务数据和指标的静态分析、趋势分析和同业比较;进行公司的基本面分析。根据上述分析发现的重要线索，准备实地调查提纲;根据实地调查结果，判断公司是否编制虚假会计报表。财务分析顺序与会计师编制公司会计报表的顺序相反，在财务分析中，根据会计报表附注，我们可以从会计报表分解出会计分类账，从会计分类账分解出会计科目账，从会计科目账查询会计凭证，从而详细分析公司会计报表，反映其财务状况及经营成果和现金流量情况的真实程度。
二、企业会计报表分析过程及方法的具体探讨
（一）阅读企业会计报表的审计报告
审计报告是注册会计师在实施审计工作的基础上对被审计单位财务报表发表审计意见的书面文件。审计报告有五种类型：（1）标准无保留意见审计报告;（2）带强调事项段的无保留意见审计报告;（3）保留意见的审计报告;（4）否定意见的审计报告;（5）无法表示意见的审计报告。标准无保留意见审计报告表明财务报表在所有重大方面公允反映了被审计单位的财务状况、经营成果和现金流量;带强调事项段的无保留意见审计报告表明存在可能对财务报表产生重大影响的不确定事项、但不影响已发表的审计意见;保留意见的审计报告表明财务报表整体是公允的，但会计政策的选用、会计估计的做出或财务报表的披露不符合适用的会计准则和相关会计制度的规定，或审计范围受到限制，但不至于出具否定意见或无法表示意见的审计报告;否定意见的审计报告表明财务报表未能在所有重大方面公允反映被审计单位的财务状况、经营成果和现金流量;无法表示意见的审计报告表明审计范围受到影响非常重大和广泛的限制，以至于无法对财务报表发表审计意见。
（二）企业会计报表附注的分析
一是分析公司基本情况，关注公司的历史和主营业务。只有深入了解了公司的历史和主营业务，才能对公司的财务数据和财务指标有更深刻的理解，也才能对公司的盈利前景做出客观的判断。二是分析会计处理方法对利润的影响。会计处理方法通常包括收入确认方法、企业所得税的会计处理方法、存货计价方法、坏账损失的核算方法、固定资产折旧方法等，由此可见，不同的会计处理方法对公司利润的影响是不同的，我们必须关注公司采用哪些会计处理方法及前后各期是否一致、对净利润造成什么影响。三是分析子公司对总利润的影响程度。分析公司下属各子公司的基本情况，对总利润影响程度大的子公司无疑是调查分析重点。四是分析会计报表主要项目的阐述资料，这些阐述资料是判断公司是否编制虚假会计报表的重要线索。五是关注公司其他重要事项的说明。
（三）企业会计报表财务数据分析：静态分析、趋势分析和同业比较
1.财务数据的静态分析。财务数据的静态分析，包括资产负债表、利润表、现金流量表的主要项目的静态分析及财务指标的静态分析（包括流动性指标、效率指标、财务杠杆指标和盈利指标）。
（1）资产负债表、利润表、现金流量表的主要项目。“货币资金”项目分析，必须结合现金流量表分析，“短期投资”与利润及利润分配表的“投资收益”项目有关系，应收票据、应收账款和存货是资产负债表的三个主要项目，这三个项目与利润表的“主营业务收入”和“利润”项目，以及现金流量表的“经营活动产生的现金流量净额”有关系。“长期股权投资”和“长期债权投资”与利润及利润分配表的“投资收益”项目，以及现金流量表的“投资活动产生的现金流量净额”有关系。固定资产项目与现金流量表的“投资活动产生的现金流量净额”有关系。“短期借款”和“长期借款”与利润及利润分配表的“财务费用”和现金流量表的“筹资活动产生的现金流量”有关系。运用静态分析方法，分析利润及利润分配表主要项目时，应该结合会计报表附注分析，详细分析这些主要项目的明细资料。分析现金流量表时，我们应该关注现金流量的来源和结构，从而对企业现金收支的情况、经营活动创造现金流量的能力等有更清晰的了解。
（2）流动性指标的静态分析。流动性财务指标包括流动比率、速动比率、净营运资金、现金流动负债比率和现金负债比率。一般来说，流动比率越高，企业偿还短期债务的能力越强。合理的流动比率水平取决于两点：一是流动性资产的周转速度，流动性资产的周转速度较快，合理的流动比率水平可以较低。二是流动性资产的质量和结构。速动比率衡量企业流动资产中可以立即变现用于偿还流动负债的能力。因为速动比率中的速动资产是流动资产扣除存货等变现速度较慢或者根本无法变现的预付账款、待摊费用等，因此速动比率比流动比率更直接地反映了企业短期偿债能力的强弱。现金流动负债比率和现金负债比率较速动比率而言更苛刻地反映了企业立即偿债的能力和水平，但如果企业现金持有量过大又会对资产的综合利用不利，因此这两个指标一般仅在企业面临财务危机时使用。净营运资金是指流动资产与流动负债的差额，净营运资金越多，企业不能偿还短期债务的风险越小，但净营运资金是个绝对数，更适合同一企业不同历史时期的比较。
（3）效率指标的静态分析。包括存货周转率、存货销售期、应收账款周转率、应收账款回收期、经营性循环周期、资产周转率。存货周转率衡量企业的存货管理能力。存货销售期影响企业资产的流动性，从而影响短期偿债能力。应收账款在企业的流动资产中占有十分重要的地位，应收账款周转率越大，应收账款回收期越短，公司资金的使用效率越高。经营性循环周期越长，企业需要的营运资金越多。资产周转率测量资产利用的效率。
（4）财务杠杆指标的静态分析。包括资本充足率、债务资本比率和债务资产比率。资本充足率越高，企业抵抗风险的能力越强。若债务资本比率或者债务资产比率过高，说明企业的偿债负担过重。
（5）盈利指标的静态分析。包括净利润率、资本收益率和资产收益率，是衡量企业盈利能力的重要指标。
2.财务数据的动态分析：趋势分析。趋势分析是对一家公司不同时期或时点的财务数据和财务指标进行分析。如果公司的经营活动处于持续健康发展的状态，那么其主要财务数据或指标应该呈现出持续稳定发展的趋势，否则意味着公司的某些方面发生了重大变化，这些异动是判断公司是否编制虚假会计报表的重要线索。
例：某农产品A公司2009-2012年会计报表部分财务数据及其增长率，见下表。我们可以做如下趋势分析：第一，A公司固定资产周转率和流动比率逐年下降，到2012年均小于1，这说明A公司经营活动创造的现金流量补充固定资产投资占用资金的能力越来越弱，偿还短期债务能力越来越弱。第二，A公司2009-2012年主营业务收入、经营活动产生的现金流量净额和固定资产逐年同步上升，其中，固定资产增长超过主营业务收入，应收账款逐年下降。说明A公司的“钱货两清”交易越来越多，赊销越来越少。第三，固定资产增长速度几乎与“经营活动产生的现金流量净额”增长速度同步，说明A公司将绝大部分“经营活动产生的现金流量净额”转变为固定资产。根据趋势分析发现的线索，我们可以将现金收入和固定资产支出作为实地调查的重点。
（四）财务数据的同业比较
同业比较是为了寻找出严重偏离同业平均水平的财务数据或指标，从而寻找出调查分析重点。划分公司所处行业越细致，同业比较结果越准确。
（五）企业基本面分析
企业基本面分析包括宏观经济发展状况、所在行业发展状况、公司在本行业的地位和市场份额、公司的战略目标、经营方针和策略、公司的组织架构和高层管理人员的管理理念等。基本面分析与财务分析息息相关。如果公司的会计报表反映的财务状况与基本面分析结果背道而驰，那么，这一矛盾之处，应该是调查分析重点。
（六）实地调查，据实分析
通常情况下，我们仅依据财务分析和基本面分析做出投资决策，但这两种分析方法仅能提供判断公司是否编制虚假会计报表的线索，而不能作为判断公司会计报表真实性及确定投资对象的依据。实地调查结果才是判断财务报告真实程度以及确定投资对象的依据。实地调查的程序包括：首先，根据财务分析和基本面分析寻找的调查分析重点，准备实地调查提纲;其次，到被调查单位实地察看，与单位或部门的管理人员沟通交流;最后，提交现场调查报告。如果事先没有做深入细致的财务分析和基本面分析，准备重点突出、针对性强的实地调查提纲，只是到公司参加股东大会、听董事长或董事会秘书介绍公司情况、或者到公司随便看看，这种实地调查毫无用处。实地调查时，我们应该亲自到公司的生产车间或厂区调查公司的生产情况、设备利用情况、原材料和成品存货情况，以及企业管理情况，向公司管理人员询问尽可能详细和广泛的问题，全面细致地观察公司各方面情况。
市场参与者们掌握了以上基本的会计报表分析过程及方法后，既可避免因虚假会计报表导致决策失误而遭受惨重的损失，又可有效地遏制公司编制虚假会计报表的行为，对于促进我国资本市场和货币市场的健康发展非常有意义。Z
参考文献：
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一、引言
我国股市的波动规律，从长周期（跨若干年度）分析，股市与基本面的关系分为三个阶段：2005年之前两者走势背离，2005―2014年趋于一致，2014年之后再次背离。在每个阶段中，股市波动与基本面短周期（1年内，跨季度）的走势在大多数情况下是一致的，如果出现股市与基本面长、短周期的同时背离，则会引发深度调整。具体来说，在第一阶段，基本面总体呈下行趋势，股市总体呈震荡上行趋势；但股市每轮上涨往往伴有短周期基本面向好的支撑；2001年的短期背离后，出现了2001―2005年的深度调整。在第二个阶段，股市经历的2008年的下跌以及2010年股指期货上市不久后的下跌，都符合市场对短期基本面拐点的提前反应。在第三阶段，股市上涨与基本面背离十分严重，甚至没有上市公司整体盈利短期企稳的支撑，出现了类似2001年中的长、短期背离叠加共振，这次股市下跌也更为猛烈迅速。
二、股市波动和基本面关系的国际经验
股市繁荣过后往往会经历深刻或持久的调整，而且每一次大起大落背后的原因均有所不同。这一方面使得股市波动在现实中难于把握，另一方面也使得这一领域的相关研究一直保持活跃。
现代金融学理论（例如ICAPM，CCAPM）认为，股市预期收益率的变化与条件波动性及其和宏观经济因子的协方差存在均衡关系。实证金融学给出了更为直观的规律总结：在衰退期，股市往往能够从一些经济金融指标中发掘出有关未来实体经济风险的信息而提前出现下跌，具有“晴雨表”功能；而到了居民收入和消费下滑，失业率上升，上市公司盈利下降等宏观指标真正走弱时会提前见底回暖，呈现“逆周期”现象（Cochrane，2001；Lettau和Ludvigson，2001；Campbell和Diebold，2009；Sadka和Sadka，2009；Hirshleifer等，2009）。而在繁荣期，也会有类似的领先滞后现象。
三、我国股市波动和基本面周期的关系
（一）我国股市波动与宏观基本面的关系
我国股市波动与宏观基本面和海外其他资本市场不太一样，与上市公司整体基本面的关系还缺乏系统研究，国内有大量文献分析股市周期和一些宏观经济类基本面指标之间的关系（王虎等，2008；刘少波、丁菊红，2005），他们发现这种关系是很不稳定的。也有学者如张勇等（2015）发现GDP增速领先股市波动。这些研究表明，我国股市与宏观经济基本面的关联与发达国家的情况有别。那么，如果从上市公司盈利的基本面来看这个问题又会是什么结果呢？国内有很多学者沿袭国外的微观分析框架研究过上市公司盈利和股价的关系。但正如Sadka和Sadka（2009）以及Hirshleifer（2009）指出的，“盈利-股价”关系在横截面/个股维度（cross―section/firm level）下的表现和在整体维度（aggregate level）下的表现是不同的。因而，我们不能从目前已有的大量关于个股“盈利-股价”关系的结论，去推测上市公司整体盈利走势和股票市场指数走势之间的关系，这一领域的研究还有待开拓。
（二）构建上市公司整体盈利指数
为了研究我国上市公司整体基本面周期、股市波动、宏观经济周期之间的关系，本文利用李自然和祖垒（2015）、王建平和李自然（2015）以及Li（2014）的方法，构建了从1993年到2016年1季度的全样本上市公司整体ROE指数（净资产加权）和净利润指数（净利润加权），并分析这两个跟市场估值比较贴近的指标与股市波动和GDP增速周期之间的关系（指数构建方法本文不再赘述）。结果如图1所示。
图1中沪深两市全部股票综合价格指数是本文以全部上市公司为样本编制的基于流通股本加权的综合价格指数（由于现有已公开的沪深全样本指数历史数据不能追溯到我国股市发展早期，因而本文自行编制了指数）。该指数走势趋势比较相似的是万德全A指数。与上证指数走势略有不同，沪深两市全部股票综合价格指数在2015年6月创出新高，而上证指数最高只达到5 178点，低于6 124的历史高点。全样本上市公司整体ROE指数和净利润指数在2002年4季度之前只有年度指数，之后才有季度数据。净利润指数呈现长期上升的走势，2002年到2014年增长了4.47倍，同期名义GDP的增长幅度为5.37倍，净利润增长大体符合宏观经济增长趋势。而与此对应的是股市总体上也呈现长期上行趋势。可见，长期看，企业盈利是股市上升的基础。ROE反映企业资产的盈利能力以及股东回报率，全样本上市公司整体ROE指数呈现周期性摆动。从统计性质上说，ROE指数近似平稳数据，净利润指数是非平稳数据。如果要捕捉盈利周期与股市周期的关系，基于ROE指数的分析可能效果更好。同时，也可以参考净利润指数的同比增速，以相互印证。阴影部分表示ROE指数的下行周期，以便读者观察股市波动和上市公司整体盈利周期的领先滞后关系。
从净利润指数同比增速周期看，它与GDP增速周期较为一致。净利润指数同比增速也经常领先于ROE指数出现变动。个别时段，净利润指数同比增速周期与GDP增速周期有不一致的现象。例如，2004―2005年，宏观经济没有出现明显波动情况下，净利润指数出现了较大幅度的下滑。见图2。
（三）上市公司整体盈利周期与股市波动的关系
从1992年到1995年，我国GDP增速快速下滑，全样本上市公司整体ROE指数和净利润指数持续下滑，同期股市进入下行周期。1996年，我国GDP增速下滑趋势缓解，全样本上市公司整体ROE指数和净利润指数出现弱反弹。1996年1月，股市略领先基本面走出上行趋势。到了1997年中，时值东南亚金融危机，也有不少人把期间的股市波动归因于该危机对市场的心理冲击。实际上，从基本面可以找到更本质的原因：GDP增速、全样本上市公司整体ROE指数和净利润指数再次出现明显下滑。1999―2000年间，GDP增速见底反弹，随后全样本上市公司整体ROE指数和净利润指数也结束下降趋势。2001年，GDP增速回落，全样本上市公司整体ROE指数和净利润指数再次出现明显下滑。股市在2000年末到2001年初的上涨没有事后ROE短周期走强的支撑，结果到2001年6月出现大幅调整。从1996年到2001年的长周期内，三个基本面指标总体下滑，中间有两次反弹。从波动2到6个季度的短周期维度看，股市与ROE和净利润同周期，但在基本面下滑时跌的少，随基本面反弹时涨的多，进而整体呈现人们印象中长达6―7年的与基本面背离的走势。从2002年初到2004年中期，在基本面指标恢复向好背景下，股市震荡企稳，甚至2004年还出现一波较强走势。
2002年4季度之后，本文设计的上市公司整体盈利指数可以按季度频率计算，进而可以更清晰地揭示股市波动和盈利基本面之间的领先滞后关系。表1概述了GDP增速周期、股市周期、盈利指数周期顶底的大致时点，来刻画这三个变量之间的领先滞后关系。
2002年以后，从季度指数观察，我国股市是上市公司整体盈利周期的“晴雨表”，股市波动比较稳定地领先盈利周期1―3个季度，这和美国股市已经颇有相似之处，只是我国股市在盈利下行期间大体也是下跌走势，没有能够“逆周期”。此外，这段时期里，我国股市也没有对冲GDP增速下滑的现象，反而是滞后GDP增速周期。这里深层次的原因可能是，GDP领先上市公司盈利，而股市投资者以GDP增速为观察盈利周期的领先指标，在盈利周期拐点出现前做出反应。结果，股市波动表现为盈利周期的“晴雨表”和宏观经济的“后视镜”。
2014年2季度之后，我国股市走出一波大幅上升行情。但在这一阶段，上市公司整体盈利指数的走势却很不乐观，特别是全样本上市公司整体ROE指数，2015年2季度略企稳后继续下行。因而，这波牛市事后没有盈利向好趋势的配合，也可以说，投资者的事前乐观预期，被上市公司的事后业绩证伪。
（四）规律总结与分析
我国股市与基本面的长周期关系分为三个阶段：2005年之前两者走势背离，2005―2014年中趋于一致，2014年中之后再次背离。从短期看，我国GDP增速周期领先上市公司整体ROE周期，股市周期往往介于两者之间。
在第一阶段，股市虽然和基本面长期趋势存在背离，但股市每轮上涨仍旧有短周期基本面企稳的支撑。只有 2001年上半年，上市公司整体盈利没有在事后兑现短周期好转走势，随后迎来长达5年的调整。这暗示了，即使股市可以走出“衰退型牛市”或“人造牛市”，但如果没有短周期盈利向好的支撑，必然以暴跌收尾。
2001―2005年的股市下跌可以视为股市与基本面长周期背离后的一次深度修正，期间也伴随多次短周期盈利支撑下的小幅反弹。2008年的股市下跌，以及2010年股指期货上市不久后的股市下跌，都发生在长周期的第二个阶段，都符合市场对盈利短周期拐点的提前反应。2015年股市异常波动，发生于长周期的第三阶段，此次背离十分严重，甚至没有短周期盈利企稳的支撑，这次股市下跌也更为猛烈迅速。
虽然上市公司盈利周期并非股市涨跌唯一因素，但值得注意的是，我国股市历史上2001―2005年以及2015年中之后的这两次重要的股市下行，本质上都可以视为市场走势与基本面长期背离后的修正，而触发点也都伴随短周期的背离――即长、短周期背离在这里出现叠加共振。
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中国股票市场经过20年的发展已经有了自己的规律，随着规模的不断壮大，监管力度不断提高，为我国经济发展做出了卓越的贡献。股票市场的股民往往最关注股票的价格，而股票的定价规律与市场波动规律是所有人关注的重点。
二、基本面与技术面联合估价模型的分析
1.投资者有限理性和市场非完全效率
投资者大多理性有限，对股票的增减趋势没有完全的认知能力或全面认识，在进行股票选择的过程中通常带有侥幸心理和对自身运气的依赖，导致由市场信息所带动的购买行为。在证券市场中不是每一个投资者都能够理性对待股票，进行合理的分析之后再进行购买。很多股民是处于一种盲目跟风购买股票的情况下进行购买，盲目听从专家的建议进行投资，这样资产增资的随机性较大，投资者承担的风险较大，无法确切的保证股民的财产安全。致使股民在一种侥幸心理的带动下无法科学的进行股票的购买与出售，导致资金的损失。
2.基础模型的选择
在净剩余理论的基础上，将股票价值和收益用线性回归曲线公式进行计算，对股票的浮动进行有效的预计运算，对股票走势进行分析之后才可进行购买，这样能最大限度的保证自身财产的安全，及时出售股票进行财产保值，避免由于侥幸心理的作祟导致的更大损失。自股票买卖方式创立以来，人们不停的寻找有效的计算股票预期走势的方法。随着数学理论的研究加深，用数学的方法进行股票计算已经成为了很多人使用的股票计算方法，在经过计算之后进行股票的购买能够更好地保证资金的安全稳定，减少由于股价下跌造成的损失风险。
三、基本面与技术面联合估价模型的构建
由以上分析可知，现今的股票市场既要运用基本面的合理规则根据公司的情况进行分析，又要运用技术面进行科学的计算，从估价的方面来看，两者都应有所侧重，将两者相结合才能准确的评估股市的浮动情况，对股价的波动有一定的了解，才能使股民更好地进行股票投资。两者互补，能够将股票的走向和趋势进行预估，将股票进行一个合理的走势评价，为投资者带来资金上的收获，有效的避免了损失的产生。
四、非流通股因素影响
1.非流通股的因素
中国实行股权分置政策对股票浮动有着巨大的影响。股权分置是指国有产业和股份制产业在进行上市的时候为了保持公有制股份制度的进行，将原有国有股份转为不可流通的非流通性股份，剩余股份为流通股份进行商业流通，在进行股份买卖的过程中任何人不可以任何形式将非流通股售出，一旦发现将受到严厉的惩罚。在这种规则制度下国有企业有效的保证了自身持有股份的最大化和股权的集中化，避免了由于股份分散造成的混乱局面，进一步加大了我国国有企业的集权力度，保证了企业的正常持续发展，从而使购买国有企业股份的股民得到利益最大化，将损失减至最小，维持股票市场秩序。
2.非流通股因素研究
在国内，许多专家对非流通股这一部分进行了充分的研究。最初的研究始于非流通股在上市公司中占有比例^高，对股票市场影响较大，专家就这一问题特点展开了研究。事实证明，非流通股和流通股的比例与股票价格有着直接关系，非流通股的多少直接影响股票的整体价格，非流通股越多，该公司股票价格越高，反之则下降，这一现象表明了股份集中对股票的影响，也从侧面带给了专家学者一个提示，那就是在进行股票分析的过程中不能只关注公司发展形式和公司的进程如何，更多的要注意公司对股份的集中程度如何，从而保证对股票市场的分析清楚有力，为股民带来更多的经济增长，让股票市场更加充满活力，所以股民在进行股票趋势研究时在技术面的角度考虑时要将控股公司对非流通股的预留进行评估，以便更准确的对股票市场走势进行预测[4]。
五、结论
当今社会实行的股权分置制度是对企业的有效支持，通过股权分置进行集资，从而进行更多有利于公司发展的活动，将公司的利益最大化，从而带动股民经济的增长，将股份分为非流通股和流通股以确保企业的股权集中和对股份的控制力度，产生对企业发展有利的局面，股民利用基本面和技术面两方面对股票及企业进行评估，从而研究股票的发展趋势和公司的发展趋势，通过股票赚取差价以获得收益，提高股民收益比例，增加股市经济收支比例，从而带动社会的发展和进步。
参考文献：
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一、引言
近几年我国资本市场得到了长远发展，越来越多的家庭和企业参与到资本市场中，截至2014年2月，我国股票市场有效账户数已经达1.33亿。在美国等发达国家，家庭更多的倾向于通过投资基金间接参与股票市场，而在我们国家更多的家庭选择直接参与股票市场。因此股票市场的涨跌影响着众多家庭的财产收益。而在目前股票市场经历几年的低迷，投资价值凸显的背景下，研究股票市场的投资方法显得更具现实意义。
关于股价的分析方法，目前主流的有技术分析法和基本面分析法。技术分析法侧重于股票价格和成交量的研究，凭借历史经验的数据来预测未来的股价运行，分析过程以图表作为分析工具，因此也叫图表分析法。基本面分析法认为，公司的盈利能力越强，给股东的回报越高，相对应的股份价值越大，因此公司的盈利能力决定了公司的股价。该方法侧重于研究公司的财务状况，经营成果和现金流量等财务信息。从国内外的历史经验看，技术分析法适用于短线投机，基本面分析法适用于长线投资。因此基本面分析法显得更为理性，像巴菲特等众多投资大师都通过基本面分析法参与股市投资。本文也立足于基本面分析法，即公司的盈利能力来探究股价的运行规律。
二、理论分析
评价企业盈利能力的综合指标是净资产收益率，该指标利用净利润与所有者权益之比来反映所有者投资的获利能力。而杜邦分析是以净资产收益率为核心反映企业盈利能力的评价系统，是典型的利用财务指标之间的关系对企业盈利能力进行综合分析的方法。
理论上，净资产收益率越高，股份价值越大，该指标与股价成正相关。拆解后的三个指标分别为权益乘数、总资产周转率、销售净利润率，三大指标和净资产收益率都是正相关的关系，因此，它们与股价也成正相关。权益乘数越大，所有者资本占全部资产的比重越小，企业负债的程度越高。只要企业的资产报酬率高于负债利率，企业更多地举债对所有者来说就可以获取更多的利润，从而股份价值增长，股价上升。总资产周转率越高，表明企业的资产周转次数越多或周转天数越少，是企业营运能力增强的体现。该指标的上升往往是营业收入的增长而不是总资产的下降所致，而营业收入的增长会给所有者来带来更多的利润，从而股份价值增长，股价上升。销售净利率高表明销售商品的营业收入扣除所有费用后净利润的提高，往往通过企业商品毛利的提高或者期间费用的有效控制实现，而这也意味着企业所有者获取更多的利润，从而股份价值增长，股价上升。
三、实证分析
通过理论分析股价与益乘数、总资产周转率、销售净利润率成正相关关系。下面进一步看实证的结果。在国内蒋贤品、鲁爱民等从定性的角度加以介绍和分析，直接利用杜邦分析体系和指标来评价和预测公司的价值。朱宏泉、舒兰等（2011）仅用回归的方法分析了盈利指标与企业价值的相关性，并且没有分行业进行研究。因此分行业并且对财务指标投资有用性进行灰色关联分析是本文的创新与研究内容所在。
（一）样本选取
样本选取的时间跨度为2008年至2012年，在这五年中，上证指数经历了以下三个阶段的牛熊市交替：从5 265跌至1 664，从1 664涨至3 478，从3 478跌至1 949。这样可以一定程度上避免市场总体表现对分析的干扰。同时，本文选取沪深两市18家旅游类上市公司作为研究样本。旅游行业属于弱周期行业，选其作为研究对象可以较大程度避免经济周期和经济政策对分析的干扰。本文中上市公司主要财务指标以及股价数据来源于东方财富网和相关上市公司所披露的年度报告。
（二）灰色关联分析
本文以灰关联分析法进行实证研究。灰色系统理论提出了对各子系统进行灰色关联度分析的概念，意图透过一定的方法，去寻求系统中各子系统（或因素）之间的数值关系。灰色关联分析对于一个系统发展变化态势提供量化的度量，非常适合动态过程分析。在我国自邓聚龙于1987年首次提出邓氏关联度后，解决了许多过去难以解决的问题。
当进行灰色关联度计算数列的量纲不同时最好作无量纲化处理，此外还要求数列有公共交点。为解决这两个问题，计算关联系数之前，先将文章先对数列作初值化处理，处理结果如表1所示。
四、结论
作为常用的综合性价值评价工具，杜邦分析通过将资产收益分解为利润率、资产周转率和权益乘数，以反映企业经营业绩的各个不同方面和变化因素，为公司管理者改善经营业绩、投资者更好地判断公司的价值及变化，提供了一种简洁、有效的方法，因而受到人们的广泛关注，并在企业管理中发挥了巨大的作用。本文以A股旅游类上市公司为研究样本，探讨杜邦分析的核心指标和股价的相关性。结果发现：
1.杜邦分析在投资中存在有用性。股价波动与公司的权益乘数，总资产周转率和销售净利率存在相关关系，这也符合资产内在价值评估理论。
2.三大指标中权益乘数和资产周转率的有用性比较强，销售净利率有用性较弱。这说明资本市场能较好地反映公司的风险程度以及盈利能力，但对企业资产运营能力反映较弱。这符合证券投资分析的基本理论，证券投资主要考虑企业的风险和收益，而企业的资产运营能力不是关注重点。
3.杜邦分析中的三大指标能在证券投资中呈现较强的有用性，一定程度说明我国证券市场正趋向成熟并发挥价值发现的职能。作为投资者应当践行价值投资的理念，在充分运用杜邦分析等方法分析企业的财务数据后再进行投资配置。
【参考文献】
[1] 蒋贤品，祝锡萍.杜邦财务分析体系的扩展形式及其应用[J].数量经济技术经济研究，1999，16（5）：65-66.
[2] 鲁爱民，陈锦辉.实践中对杜邦财务分析指标体系的修改和运用[J].数量经济技术经济研究，2000，17（7）：73-75.
[3] 朱宏泉，舒兰，王鸿，范露萍.杜邦分析与价值判断――基于A股上市公司的实证研究[J].管理评论，2011，23（10）：152-160.
[4] 邓聚龙.灰色系统基本方法[M].武汉：华中理工大学出版社，1987：85-100.
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全流通减持的风险
对于一些估值水平偏高、基本面不佳的G 公司，禁售期满后原非流通股东减持可能很大，将对股价造成较大冲击，而市场新增资金接盘可能较小，其估值水平面临大幅下降。
再融资的风险
很多积极股改的公司目的都是为了再融资。再融资对股价有短期的冲击，但对于优质G公司，再融资有望逐步产生良好效益。
新老划断后新股发行的冲击
新老划断后新股发行将实行全流通发行，发行市盈率将会有所下降，这将拉低现有G公司的估值水平，尤其是中小企业板将面临快速扩容，对现有估值较高的中小板公司冲击较大；而新发行公司中将有较多优质公司，也将分流投资现有蓝筹G 股的资金，对G股整体构成压力。
股改过程中的市场特征及投资策略
G 股作为目前市场上的一个独特群体,只是具有阶段性的意义,从长远看所有的公司都将成为G 股公司。但是由于改革进程造成的阶段性G 股板块的存在，形成了不同的市场特征，同时也产生了一定的投资机会。
不同股本股票特性
股改完成后,所有的股票流通盘子都将扩大。根据目前市场机构规模的不同,不同股本的股票活跃性是不一样的。相对来讲,小股本的股票活跃一些,大股本的股票呆滞一些,超级大盘股只在特定的时候活跃。这样,投资者可根据自己的投资目的(分红或者套利)和对风险的承受能力来选取不同股本的股票。
个股股改周期特点
股市的板块活跃具有循环周期。一般情况下,股改方案公布后重新开盘的前两三天,投资者应根据该股股改方案的好坏与停牌期间的大盘涨跌情况来判断开盘后两天的活跃性与涨跌。这两三天的个股表现强弱将决定该股是否有股改保驾资金,对于有保驾资金护航的股票,可以在准股改期间,根据技术分析进行短线套利,
在股票蜕变成G股的初期则要警惕保驾资金的退出风险。
股改与个股基本面
虽然股改不能改变个股的总体基本面,但是能够改变绩优股的市盈率。那些具有优质基本面,又经历过G股初期技术调整的强势绩优股应有较大的潜力,特别是有股东重仓增持的股票,应成为我们投资者关注的对象。
大股东的股改承诺
股改方案的重点有两项,第一项是送股对价,第二项是后续承诺。目前，G股存在以下几种比较有价值的承诺，能够左右后期投资者的收益:1、大股东股票收购价；2、权证执行权价；3、追加送股的承诺；4、大股东的增持价；5、基本面改变的状况承诺。
非流通股上市周期
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随着我国经济的快速发展，企业集团在社会经济体系中发挥着越来越重要的作用。根据美国《财富》杂志公布的数据，入围2011年度世界500强企业排行的69家中国企业大部分是企业集团形式1。企业集团目前还没有统一的定义。在经济学视野中，企业集团是一系列公司通过股权金字塔或交叉持股而形成的一种联合体（Khanna，2000；Claessen & Fan，2002）。中国注册会计师教材从会计主体的角度认为，企业集团是由母公司和其拥有控制权的子公司构成的。国家工商局59号文件《企业集团登记管理暂行规定》规定企业集团是指以资本为主要联结纽带的母子公司为主体，以集团章程为共同行为规范的母公司、子公司、参股公司及其他成员企业或机构共同组成的具有一定规模的企业法人联合体。相对于独立企业，企业集团存在规模经济优势、信息优势，启用内部资本市场可以降低企业融资约束，企业集团获得了快速的发展。
随着企业集团对经济的贡献越来越大，人们对企业集团内部资本市场的关注逐渐加强，也陆续出现了一些研究成果。李增泉等（2004）认为附属于企业集团的上市公司被大股东占用了更多资金，支持了企业集团的“掏空”功能假说。郑国坚等（2006）发现，大股东通过内部市场形成的关联交易具有节约交易成本和掏空的双重作用，导致关联交易与企业价值存在N型关系。辛清泉等（2007）研究发现，我国企业集团具有效率促进和恶化分配效应的两面性，地方政府干预是决定企业集团成本和效益变化的一个重要原因。
目前我国关于企业集团投资效率的研究相对较少，已有文献主要以规范性和案例研究为主，实证研究并不多。本文以矿产资源型上市公司为研究对象，在我国约有90%的矿产资源型上市公司被企业集团控制。矿产资源企业从建立到投产周期长、投资大。矿产资源的勘探到冶炼加工一般需要10年以上或更长建设周期，期间投资巨大，投资回报初始周期较长，规模小的企业基本无力涉及，在我国，矿产资源型企业大部分被集团控制。那么集团控制会给矿产资源型上市公司投资效率带来怎样的影响呢？本文对此进行了研究。
二、研究设计
（一）企业投资过度或投资不足的判断标准
企业投资过度还是投资不足，取决于其最优投资水平。如果企业的最优投资水平为A，就可以把实际投资超过A的企业认定为投资过度；反之，将实际投资低于A的企业认定为投资不足。因此，确定A的值是关键。
如何确定最优投资水平的衡量标准？以往的方法就是以线性投资方程的方式从企业规模、成长性等方面寻找最优投资水平。但是，这产生了一个问题：处于最优投资水平附近的企业经常会被认定为投资过度或投资不足，使得投资过度或不足的企业数目大幅增加，最优投资水平的企业数量会很少，显然与实际不符。
对此不足，本文参照周伟贤（2010）的做法，首先根据实证分析估算出投资方程，将位于投资方程左上方的企业实际投资定义为大于最优投资水平，位于投资方程右下方的企业实际投资定义为小于最优水平；然后再根据上市公司投资水平的均值和中位数将样本划分为三个区域：①将位于投资方程左上方、且处于均值和中位数中相对大者之上的样本上市公司定义为投资过度；②将位于投资方程右下方且处于均值和中位数中相对小者之下的样本上市公司定义为投资不足；③将介于上述两者之间的部分认定为投资最优。因此企业的投资水平可分为投资过度、投资最优和投资不足三种情况。
（二）解释变量和实证模型
1.投资的定义。企业的资本投资广义上包括固定资产和无形资产的购建支出、公司并购支出、研究与开发支出（R&D）和广告支出等。考虑到并购支出的非持续性以及其他数据的可获得性，本文所研究的企业投资局限为企业在固定资产、无形资产和其他长期资产上的投资支出，其数值等于现金流量表中“购建固定资产、无形资产和其他资产支付的现金”一项。那么，Invest的数值等于“本年度购建固定资产、无形资产和其他资产支付的现金”除以年初总资产的账面价值的比例。
投资（Invest）=本年度购建固定资产、无形资产和其他资产支付的现金/期初总资产
2.企业基本面因素的解释变量。根据研究实际需要，本文选取了以下4个企业基本面因素作为影响上市公司投资的解释变量：①经营现金流量（EBITDA），计算公式为：EBITDA=（本年度税后利润+利息费用+折旧费+摊销费）/（年初总资产的账面价值）。②资产负债率（LEV）=负债/总资产。③成长性：本文利用期初托宾Q值来衡量上市公司潜在的投资机会，并用以下两种方法计算托宾Q 值，成长性（TobinQ1）=（流通股数×流通股价格+非流通股数×每股净资产+负债的账面价值）/总资产；成长性（TobinQ2）=（总股数×流通股价＋负债的账面价值）/总资产，公式中所有数据均为年初数。同时本文还引用资产增长率（GASSET）来衡量成长性和投资机会。④企业规模（SIZE）=年初总资产账面价值的自然对数。
3.集团控制变量。本文增加集团控制变量来考察集团控制因素在基本面因素基础上的进一步影响：以GROUP来表示是否集团控制，1为是，0为否。
4.实证模型。本文的实证模型为：
上述三个方程中，方程（1）为公司基本面因素的回归，YEAR为年度虚拟变量，INDUSTRY为行业虚拟变量，ε为残差；方程（2）为考虑公司基本面因素的logistic回归模型，根据矿产资源型上市企业的回归结果进行；方程（3）为带入集团控制变量的logistic回归模型。
（三）数据来源与研究方法
本文以在深沪两地上市并仅发行A股的矿产资源型上市公司为研究样本，剔除数据不全或异常、2005年以后上市的公司以及2005～2009年曾被PT或ST的公司，最后的样本实际为98家，取其2005～2009年的经营数据，共490个样本。数据全部来源于CSMAR数据库。
在研究方法上，本文首先在考察投资与公司基本面因素影响关系的基础上，找到显著的公司基本面因素，由此计算相应的残差，并与均值和中位数相结合，从而判断上市公司是否存在投资过度或投资不足。然后通过二分类logistic回归方法，将投资过度和投资不足的样本进行对比，从而确定影响上市公司非效率投资行为的决定因素。
三、上市公司投资过度和投资不足程度的衡量
（一）样本的描述性检验
本文首先对样本进行描述性检验，如表1所示。检验结果表明，我国矿产资源型上市公司的投资水平样本均值要明显高于中位数，总体上新增投资介于8%到11%之间。经营现金流量的均值为0.1072，和中位数比较接近，说明企业的经营现金流量并不高，并且经营现金流量的标准差也是最低的，说明这些上市公司的经营现金流量之间的差距相对较小。资产负债率的平均数为0.5306，中位数略高为0.5420，负债将近占上市公司资产价值的一半，与其他非上市企业相比，上市公司的这一资产负债率相对较低。TobinQ1的均值为1.2819，并不是很高，而且分布具有很大的差异，最高的达到了7.6822。而资产增长率从均值来看超过了29%，但从中位数来看则略低，约16%，个别企业的资产规模还出现了负增长。上市公司总资产的自然对数指标的均值和中位数非常接近，约为22.2，其标准差在解释变量中相对较大，说明样本公司的规模之间存在相对较大的差异。约92%的矿产资源型上市公司被集团控制。
（二）样本的回归结果
在排除回归方程控制变量之间可能存在的多重共线性问题并删除不显著的变量之后，本文得到表2最后一列的回归结果。由此回归结果，可得矿产资源型上市公司的投资方程：
Invest=-0.127+0.437EBITDA-0.067β2LEV+0.013GASSET +0.010SIZE
从回归结果的具体方向上看，经营现金流量、资产增长率、企业规模与投资显著正相关，这说明企业投资对经营现金流量的依赖，与Stein（2001）的研究结论一致，同时大企业也往往具有较高的投资水平。而资产负债率与投资的负相关则恰好反映出债务的约束功能，这与Jensen（1986）和Stulz（1990）的研究结论保持一致。
注：***表示显著性水平为0.01，**表示显著性水平为0.05，*表示显著性水平为0.1。
（三）上市公司投资过度还是投资不足的衡量
根据矿产资源型上市公司的投资方程，本文可计算出每一个样本企业的理论投资水平，并与实际值比较来观察每一上市公司的投资是超过还是低于该值，在此基础上结合平均值和中位数来判断其实际投资水平。按照计算结果，本文对不同投资水平的上市公司进行了归类统计，结果如表3所示。本文发现矿产资源型上市公司的投资水平均值在10.71%左右，但中位数略低，只有8.37%。
表3 矿产资源型上市公司投资水平描述性统计
根据这两个参数，本文对不同上市公司进行了归类统计，结果如表4所示。可以看到，在全部490个样本中，大于方程预测值的样本有185个，而小于方程预测值的样本有305个，表明投资不足的样本数要远大于过度投资者。在大于方程预测值的185个样本中，实际投资数大于投资均值的有150个，介于中位数和均值之间的有20个，而小于中位数的有15个；在小于方程预测值的305个样本中，实际投资数大于投资均值的有41个，介于中位数和均值之间的有35个，而小于中位数的有229个。
按照上述定义，在所有样本公司中，存在非效率投资现象的样本有379个，占全样本数的77%，这就说明，我国绝大多数的矿产资源型上市公司存在非效率投资现象；其中投资过度的样本为150个，占非效率投资总样本数的40%；而投资不足的样本数为229个，占非效率投资总样本数的60%，这就说明我国上市公司投资不足的现象可能更为严重。
四、企业基本面因素和控制背景对上市公司非效率投资的影响
基于上述研究设计及分析结果，本文采用logistic模型来研究企业基本面、控制背景对上市公司投资的影响程度。本文将投资过度的样本赋值为1，对投资不足的样本赋值为0，样本为投资过度与投资不足的全样本组合，即150个投资过度样本和229个投资不足样本。
（一）组间均值检验
本文首先对全样本进行组间均值检验，结果如表5所示。由检验结果来看，投资过度组别上市公司在经营现金流量、资产增长率、企业规模都要高于投资不足组别这几项指标的均值。从t检验结果来看，双尾概率值小于0.05的指标有经营现金流量、资产增长率、企业规模和是否集团控制，说明这几个指标在统计上存在显著的差异，两者具有不同的均值。
（二）二分类Logistic回归分析
进一步地，本文采用SPSS17.0对样本进行二分类Logistic回归。在逐步剔除不显著的变量后，得到表6的回归结果。如表6所示，表中第一行所显示的基本面因素的回归结果中，最后进入回归方程的是经营现金流量、资产负债率、资产增长率、企业规模，这充分表明，在所有决定企业投资过度还是不足的公司基本面因素中，这四个指标最为重要。从具体的方向上看，企业规模与过度投资正相关，这就说明成长性越好、规模越大的矿产资源型上市公司越容易发生过度投资；而经营现金流量与过度投资或投资不足正相关则更是证明了投资对现金流的依赖状况，说明现金流越充分的上市公司越容易发生过度投资行为。在引入集团控制因素之后，本文发现集团控制变量和投资虚拟变量呈正相关关系但不显著，说明集团控制因素使矿产资源型上市公司投资过度的可能性增加。
注：***表示显著性水平为0.01，**表示显著性水平为0.05，*表示显著性水平为0.1。
六、结论
本文以经营现金流量、资产负债率、资产增长率、企业规模来估计投资方程，以矿产资源型上市公司的投资水平回归方程、均值和中位数来考察非效率投资问题。在引入集团控制因素的基础上，通过对样本的二分类Logistic回归来分析解释变量对企业投资过度或不足的影响程度。
实证结果发现，我国矿产资源型上市公司非效率投资行为较为普遍，并且投资不足比投资过度更为严重；经营现金流量、资产负债率、资产增长率和企业规模显著影响矿产资源型上市公司非效率投资行为；集团控制的矿产资源型上市公司投资过度的可能性更大。
注 释
{1}economy.省略/system/2011/07/08/006889047.shtml
参考文献
[1]Jensen，Michael C．，and William H．Meckling．Theory of the Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership Structure[J]．Journal of Financial Economics，1976，（33）
[2]Jensen，Michael C．Agency Costs of Free Cash Flow，Corporate Finance，and Takeovers [J]．American Economic Review，1986，76（2）
[3]Stulz R．Managerial Discretion and Optimal Financing Policies[J]．Journal of Financial Economics，1990（26）
[4]Khanna，T．and K．Palepu．Is Group affiliation profitable in emerging markets[J]．Journal of Finance，2000（55）
[5]Stein J．Agency Information and Corporate Investment．NBER Working Paper
[6]李增泉等．“掏空”与所有权安排[J]．会计研究，2004，（12）
[7]郑国坚等.大股东的内部市场与上市公司价值的N型关系.中山大学工作论文，2006
[8]辛清泉等.企业集团、政府控制与投资效率[J].金融研究，2007，（10）
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另外，其他事件亦值得投资者深切思考。“五一” 期间“中国大妈”抢金潮引发关注，买黄金看似消费，但本质上与存款无异，这再次验证了老百姓对未来的支出预期有许多不确定性，故消费受到抑制，因而政策稳增长短期还得靠投资。而国产电影《致青春》票房表现优良，这一方面表明信息消费受到追捧，另一方面为“国货当自强”提供了新佐证。
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中国经济快速下行过程的第一阶段已经基本结束，目前正处于建立弱势供求平衡的阶段，经济复苏还取决于需求的持续增长。2009年经济增长的亮点，来自于政府投资和信贷扩张，这是是相关企业业绩增长的源泉。但是，总体来看，未来的复苏之路困难重重。短期之内，难以见到明显效果。我们预计，到二季度末，工业企业利润同比增长率将有所回升，但仍将为负增长，增长幅度大约为-20%左右。
随着上市公司盈利能力下降与A股市场的持续反弹，A股市场相对吸引力逐步下降。与此同时，市场的上升将增加大小非减持与新股发行的压力，使得股票供给持续增加，制约市场进一步反弹空间。对资金的流入与流出分析表明3月份市场追高的意愿大大弱于1-2月份，显示了市场追高谨慎的心态。相比1-2月份，3月份市场行情的回升更多的是股票持有者的惜售心理导致，而资金推动的力量有所减弱。而且在一季度政策密集出台之后二季度将处于一个政策效果观察期，政策效应将会逐步递减。
主题投资将面临考验
进入二季度，我们认为在一季度受到热捧的主题投资将面临考验，原因是：一方面，A股市场过去4个多月平均上升了62.52%，市场“超跌反弹”的基础和空间已经被透支。未来的振荡市中，基本面对股价的影响和作用力有望加强。另一方面，政策利好、信贷高增长等支撑主题投资持续活跃的好消息，大部分已经在前期持续反弹的股价上得到反映，使得二季度政策面继续给市场带来“意外惊喜”的可能性和刺激力度，都将大大降低。
回归基本面
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第一类是投机性策略,它们要求了解会即刻影响股价的供需因素变化的信息。投机者提供流动性,并迅速把信息传播出去。
套利或相对价值策略利用的是某类资产定价的无效性,确保市场提供明确的定价信号并协调运转――而不是作为面向各类资产的彼此无关的多个市场。
最后是基本面或价值策略,依靠买入资产赚取其创造的经济价值。通过把资本从盈利能力较低的公司抽走,然后输送到盈利能力较高的公司,这类策略让市场具备了预测能力。基本面和价值投资者――沃伦•巴菲特等人是其中最著名的代表人物――把市场变成了一台机器,对长期现金流预期进行折现,并对未来做出预测。
上述三类策略需要的是不同类型的信息。在一个运转良好的市场中,这些不同的策略相互作用,确保市场具备适度的流动性、连贯性和有效配置资本的能力。但有些时候,流动性冲击或金融困境的大幅加剧,可能会削弱某些信息的价值――特别是基本面投资者所需的信息,从而将整个市场转入投机模式。
运转良好的金融市场也可能(而且确实会)崩溃,但当它们恢复稳定时,它们会很好地资本配置。但是若想让市场出色地履行这一职能,基本面投资者就必须拥有必要的工具和信息,以便从自己的资本配置决策中盈利。对基本面投资来说,最基本的要求是要有:优质的宏观经济数据,准确易懂的财务报表,稳定的监管架构,有限制的政府干预,以及对公司治理结构的清晰了解。
这些条件中国都不具备。宏观经济数据的质量虽在不断改善,但目前仍相当粗劣――在一个变化如此之快的国家,这一点或许应在意料之中。财务报表往往疑点颇多,这在很大程度上是因为中国的高等院校培养不出足够多的会计师来满足中国的需要。监管架构的变化和发展很快,而且方式常常出人意料。而政府在出于政策原因干预市场时,几乎没有丝毫的犹豫。
最重要的是,公司治理结构不透明。人们并不清楚,公司管理者是否采取了行动,尽可能提升股东价值、企业财富、当地就业,或是其他不以经济分析为转移的因素。所有这一切不确定性意味着,基本面投资者必须使用极高的折现率――实际上,除非市场处在极低的水平,否则他们会因为定价过高而被迫离开市场。
