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篇1
所谓私募基金，又称为向特定对象召募的基金，是指通过非公然方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者召募资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金治理人通过私下与投资者协商进行的。但笔者要夸大的是“非公然发行”并不意味着不能进行诸如做广告等宣传行为，而是更注重于向特定的公众发行。本文探讨的私募基金就是指私募证券投资基金。
目前私募基金司法解释尚处于论证阶段，自然无法从法律条文中找到答案，有关部分也并未就此做出说明，到底什么是规范私募基金或不规范私募基金呢？估计私募基金业内人士也较难把握。
据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打进治理人账户。”
由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。
一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但假如私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。
根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。
另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。
二、私募基金应该正当化
通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。
2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，假如私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，假如只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。
另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些上风：
（一）基金规模越大，治理难度也越大
目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。
（二）灵活性、针对性和专业化特征
私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和上风互补，从而促进证券市场的完善与发展，进步证券市场资本形成和利用的效率。
（三）独特的研究思路
根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数目可以较少，也就可以集中气力，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。
（四）需履行的手续较少，运行本钱更低，更易于进行金融创新
私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，进步基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加进WTO后向外资全面开放金融市场做好预备。
（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题
作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进进一个新的层面。
三、私募基金制度完善的几点建议
纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部分在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部分应尽快在立法当中确认私募基金的正当地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应鉴戒国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：
（一）投资者资格和人数限制
1、投资者资格。对合格的投资者的判定有以下几种方法：根据其投资的最低限额为判定标准；根据其收进多少来判定；只要是金融机构投资者，均可投资；对财产拥有独立自主的处分权的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者。
sp;2、投资者人数限制。应该考虑我国的国情再鉴戒欧美发达国家的做法。对于投资者的人数应该限制在100人以内，但应该答应特殊情况下超过100人。
（二）治理人条件
私募基金的治理人应具备要求的预备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准进条件，并且，治理人的资格应该是竞争性的，而不能是垄断性的，设立私募基金时应向证券监管部分备案。
要求私募基金的治理人投进的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位。当私募基金发生亏损的时候，治理人的出资应该先行用于支付。
（三）托管人职能规定
作为基金一种特殊形式的私募基金具备基金的共同特点，即现金资产的所有权与治理权相分离，基金治理人具有资产的治理权，基金托管人为基金投资者行使部分监视权。但我国证券投资基金的发展历程表明，公募基金托管人在监视基金治理人运作方面不尽如人意，主要原因是基金托管人地位的独立性较差。私募基金的投资者人数相对较少，为了保护基金持有人的利益，基金托管人的监视权应进一步强化，如规定私募基金托管人不得自行担任，必须将资产交给指定机构托管；强化托管人的权力和责任，对基金治理人违反法律、法规或者基金契约做出的投资指令，托管人应当拒尽执行，或及时采取措施防止损失进一步扩大，并向治理当局报告。
（四）信息表露规定和风险揭示
私募基金必须与投资者签署完备的书面协议，尽量具体规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。严格私募基金的信息表露和风险揭示是控制私募基金风险的重要手段。私募基金固然没有义务向社会表露有关信息，但向基金的投资者和监管部分表露信息是其义不容辞的责任。在设立私募基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，基金设立之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，并定期将这些信息向监管部分表露，以便投资者与监管部分及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。
（五）答应私募基金进行适当地公然宣传
在美国，证券法规定私募基金在吸引客户时不得利用任何传播媒体做广告，其参加者多为中产阶级，他们主要依据在上流社会获得的所谓“投资可靠消息”或者直接熟悉某个基金的治理者进行投资。但笔者以为我国不应鉴戒这种做法。首先，严格限制私募基金在公然媒体上做广告宣传的效果是不佳的。其次，通过私募基金内部约束机制以及像外部完善的基金评级体系以及基金行业自律组织足以避免私募基金过度的市场炒作对投资者造成误导，以及基金治理人之间的恶性竞争。最后，通过适当的公然宣传使私募基金名正言顺的成为“公然，正当”的基金，消除股民对它的神秘感以及纠君子们对它偏见。同时，也有利于促进发起人与投资者相互了解，为以后的合作创造条件，从而迅速壮大我国私募基金的规模。
（六）收益分配规定
国际上，基金治理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证治理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给治理者一部分固定治理费以维持开支，其收进从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与治理者利益一致。另一方面，应该禁止签订保底条款。由于保底条款轻易引发了市场的不正当竞争，而且也有悖于基金设立的原则，不利于市场的规范。此外，我国新《合伙企业法》中规定的有限合伙，即基金治理者承担无穷责任，投资者承担出资额范围内的有限责任，为我国私募基金的发展提供了一种新的法律组织形式的选择。
（七）尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织
国外诸多成熟市场的经验表明，公道完善的基金评级体系是基金业规范发展的重要配套措施。在私募基金存在的情况下，需要一个独立公正的评级机构对基金经理人的正确评价作为投资者选择基金经理人的参考，另外要留意完善当前国内不科学的基金评级方法。
（八）完善我国其他金融衍生工具
由于我国证券市场还处于发展的低级阶段，做空机制、对冲风险的避险工具的缺乏，私募基金在投资渠道上的受限，市场中金融产品单一，因此我国现有的私募基金实际上发挥的仍只是公募基金的部分功能。对此，笔者以为我国应尽快推出股指期货等金融期货产品，扩大私募基金的投资渠道。私募基金本身也应充分利用国际市场以及国内其他的市场来对冲风险，以规避国内股市的风险。
参考文献：
1、巴曙松.中国私募基金生存报告.大众理财,2007(5).
篇2
新基金法第89条规定，除基金合同另有约定外，非公开募集基金应当由基金托管人托管。私募证券投资基金的基金托管人是可以在基金合同自由约定的，除此之外，一般都是按照公募证券投资基金托管人的相关认定标准认定的。在公募证券投资基金中为了行使监督权，“基金托管人与基金管理人不得为同一人，不得相互出资，或者持有股份。”而在新基金法中基金合同可以约定托管人的情况下，可能会出现基金托管人与基金管理人为同一人的现象，这样会出现不利于私募公募证券投资基金投资者的疑问。笔者认为这样的担心是多余的，原因在于：新基金法第94条规定在基金合同可以约定，基金管理人在基金财产不足以清偿其债务时对基金财产的债务承担无限连带责任。由于基金管理人要对基金的债务承担无限责任，能有效地避免基金管理人的道德风险，因而无须设置单独的基金托管人，这能有效地降低运营成本。
篇3
关键词：
国内私募证券;投资基金;海外对冲基金
一、私募证券投资基金与海外对冲基金的定义分类
私募证券投资基金主要筹资对象集中于小群体，专门面向小群体进行半公开性质的融资。小群体指的是那些熟悉私募证券投资流程、具有专业投资经验的群体，这些群体的私募证券投资不受国家投资制度的限制。私募证券投资基金的发展群体较小，不能对社会所有群体开展融资工作，因此产生的利益也较少。私募证券投资基金分为多种基金种类，私募证券投资基金不以公司上市与否作为筹资的标准，而是根据公司的证券数额作为筹资的指标。上市企业投资、有价证券投资与证券附加产品的投资，都可以作为私募证券投资基金的投资。国内私募证券投资基金、国内私募股权投资基金、海外对冲基金、海外风险投资基金，共同形成完整的投资基金体系。国内私募股权投资基金、海外风险投资基金，都属于非公开筹资的资金发展模式。而他们所筹集到的投资基金，也全部用于非上市企业的投资活动中。在投资基金注入到非上市企业后，私募股权投资人会根据自己的意图展开公司的运作活动。在不断的管理运作中非上市企业的资产会成倍增长，在非上市企业成为上市企业后，私募股权投资人就会从公司撤出自己的投资资金。这种模式的投资一方面能够规避众多的股权投资风险，另一方面也能够使私募股权投资人获得最大的利益收入。这种投资的投资时间段，产生的效果较好。国内私募证券投资基金注重稳健性投资，与海外对冲基金相比，它的投资策略相对保守、投资产生的利益较小。海外对冲基金主要定义为：金融期货、金融期权、金融组织三者通过紧密的联合，运用对冲交易方式、高风险投资方式完成的金融基金投资活动。海外对冲基金运用金融杠杆体系作为基金投资的指导体系，具有高风险高回报的投资特点。海外对冲基金的投资人具有复杂的身份特征，他们拥有着雄厚的资产和丰富的投资经验。海外对冲基金投资者的流动资金至少要在数百万美元以上，他们的投资活动具有更大的灵活性与更高的风险。海外对冲基金作为主要的组织架构基金，他们主要通过设立投资平台吸引基金注册用户来获得收益，也就是通过吸纳高额资金来获得收益。海外对冲基金具有多种不同的投资策略，主要分为：宏观投资策略、市场趋势策略、重大事件变动策略、价值套利策略等。它们可以根据市场经济、全球政策的变动情况，适时调整自身的投资策略。它们的主要投资对象为流动性强、交易量大的投资产品，这种产品会随着市场的变动产生不同幅度的波动。而海外对冲基金也会制定一系列的风险管理措施，保障投资者的资金安全。大多数海外对冲基金投资机构都设有专业的风险管理团队，运用先进的风险管理技术对投资资金进行监控。国内证券市场相比于国外证券市场而言，缺乏良性的交易机制进行引导。由于私募证券投资基金不受基金法律的保护，而私募证券投资基金也不存在多头交易机制;因此私募证券投资基金想要转变为海外对冲基金，还存在着多方面的难题。私募证券投资基金没有盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也不存在股票选择权金融工具，所以其真正的融资渠道与融资范围非常小。私募证券投资基金自身的缺陷、基金法律的限制，都会阻碍私募证券投资基金的发展。
二、金融产品交易合约与低位买回低位卖出机制的缺失
使私募证券投资基金不能抵御证券市场的系统风险海外对冲基金也属于私募型证券基金，它与国内的私募证券投资基金，有着相同的投资方式与投资产品。但海外对冲基金最明显的特征是，它通过多种投资方式的综合，来降低某一项投资产品所产生的风险。这种方向相反、数量相当、盈亏相抵的投资方式，能够有效规避市场中的不确定因素。但目前我们所说的海外对冲基金，有一部分采用盈亏相抵的投资方式，另一部分采用其他的投资方式。但各种投资方式间可以进行自由的转换，非对冲投资方式可以转化为对冲投资方式，对冲投资方式也可以转化为非对冲投资方式。多种投资方式的综合运用，能够降低市场、国家政策等非稳定因素造成的风险，却不能降低稳定因素造成的风险。目前我国私募证券投资基金所存在的风险，大多是稳定因素风险;而欧美发达国家的海外对冲基金所存在的风险，大多为非稳定因素风险。非稳定因素风险在海外对冲基金风险中占有75%的比例，而稳定因素风险只占有其中的25%。我国并未推行债券利率市场化，那些债券公司并不能享受与银行同等的待遇。因此债券利率的波动对我国居民与企业的影响较小，债券融资并不存在较大的收益或亏损状况，因此也不需要采用盈亏相抵的对冲投资方式予以支持。但随着我国金融行业的迅速发展，债券利率市场化已成为行业发展的必然趋势。因此盈亏相抵的对冲投资方式也会逐渐应用在我国的债券投资市场中。我国的私募证券投资基金不存在盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也没有配备相应的多头交易机制。所以私募证券投资基金只能投入金融市场获得利润，不能有效规避市场风险。在证券交易市场交易产品股指下降的情况下，私募证券投资基金不能依托其他的交易产品来获得相应的利润，也就不能规避稳定因素所带来的投资风险。而海外对冲基金由于采用多头交易的投资策略，它能够通过方向相反、数量相当、盈亏相抵的对冲投资，来规避稳定因素所产生的风险。海外对冲基金统计分析表明：上世纪90年代至2000年间，海外对冲基金的债券利率低于标准普尔股票价格指数，而自从2000年后，海外对冲基金的债券利率迅速上涨，成为全球投资基金的主要盈利产品。海外对冲基金分为很多不同的种类，不同投资者可以根据自身的投资策略、投资喜好，来选择适合自己的投资项目。海外对冲基金与私募证券投资基金一样，也有很多的非多头交易投资项目。这些非多头交易投资项目不以规避稳定投资风险，作为主要的投资目的，而以稳健的投资收益作为主要投资目标。国内的私募证券投资基金在不具备低位买回低位卖出机制的前提下，它无法利用多头交易投资方式进行金融投资;也不可能通过选择不同的投资策略，来规避存在的稳定投资风险。通过对国内私募证券投资基金债券利率分析，我们得出：相比于海外对冲基金的债券利率，国内私募证券投资基金债券利率的稳定性，要低于国内普尔股票价格指数的债券利率;但国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制，也没有多头交易的对冲支持，所以国内私募证券投资基金债券利率，仍旧高于海外对冲基金的债券利率，也就是说国内私募证券投资基金债券所产生的波动更大。在稳定风险因素到来的时候，国内私募证券投资基金受到的影响更大。目前我国颁布新的证券公司债券融资管理办法，针对国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制、不存在多头交易对冲工具的情况，进行制度上的开放与改革。自从国家推出盈亏相抵、资产套现的股指交易合同以后，国内私募证券投资基金能够利用多头交易机制、盈亏相抵的对冲方式投资，将自身投资的股票、基金分布在不同的产品上。各种股票、基金的综合投资，能够缓冲单一投资投资所面临的稳定风险，私募证券投资也可以采用适当的投资策略规避稳定的投资风险。但目前针对私募债券投资基金的股指交易合同，还没有得到国家部门的批准，所以募债券投资基金只能通过融资其他债券，进行风险的规避。随着国家政策的逐步落实，国内私募证券投资基金逐步向海外对冲基金方向演变。
三、不健全的低位买回低位卖出机制使私募证券投资基金难以发挥对冲基金的高杠杆效用
私募证券投资基金根据投资人、投资形式的不同，可以分为私人投资、合伙投资、投资公司投资、钱物交易投资、技术交易投资等多种投资。钱物交易投资和技术投资的投资对象可以是个人，也可以是多人或者公司。通过双方的合同协定，合伙人可以投入物质资源、技术，来获得相应的经济利益;也可以用资金来交换其他群体的物质资源与技术资本。合伙投资指的是多种投资人联合出资，以合伙人的形式对公司的发展进行管理的投资方式。投资公司投资指的是企业用投资资金建立投资公司，投资公司对各种投资人的资本进行协调管理，对最终产生的收益协调分配。随着盈亏相抵、资产套现的股指交易合同的推出，私募证券投资基金能够通过都难以通过购买其他的融资产品，来降低自身融资的风险。对于个人私募证券投资基金来说，投资人要想从银行获得相应的贷款，只能通过财产抵押的方式完成。但商业银行不接受个人财产抵押，只接受国有债券抵押的贷款。合伙投资、投资公司投资的融资，银行只接受虚拟产品的抵押贷款，比如：合伙投资人、投资公司投资人可以将公司所持有的期货、股票、股权抵押给银行，也可以通过购买国债来获得相应的贷款。但目前国内私募证券投资基金的融资人，大多都有足够的期货、股票、股权来支付给银行，他们从事的私募证券投资基金也为高风险融资。因此我们得出：个人、合伙投资人、投资公司投资人很难从银行手中获得想要的贷款投资，也不可能利用银行贷款进行对冲投资活动。所以国内私募证券投资基金不可能模仿海外对冲基金的投资模式，从杠杆投资效应中获得巨额利润。
四、资本项目的不完全开放使国内私募证券投资基金难以涉足国际金融市场
由于我国内部资本市场并不是全部对外开放，因此国内资本投资人要想从境内获得资金，进行海外投资是非常困难的。而国内只有中外合资投资公司，具有海外资本投资资格。如今国内的海外资本投资，主要还是以银行部门、各种理财基金部门为主。若募证券投资基金没有取得国内基金准入资格，也不能进入海外资本投资市场进行投资活动。与此同时欧美等发达国家金融投资是完全开放的，他们能够将开放的资本项目投入国际市场，国际市场也会回报给他们同样丰厚的经济利益。通过统计国际多头交易投资基金的种类，我们得出：全球宏观型多头交易投资基金、发展中国家多头交易投资基金规模，占全球多头交易投资基金的的30%以上;还有其他金额较小的多头交易投资基金充斥其中，一起构成海外资本投资的整体。而私募证券投资基金只能用于国内的金融投资活动，而且在金融市场发生不稳定波动的过程中，国内私募证券投资基金不能采取适当的措施进行风险规避。同时他们的投资活动不受到国家基金法律的保护，法律的不稳定变动甚至会使他们遭受巨大的经济损失。因此我们得出：我国内部市场的不完全开放制度，严重制约国内私募证券投资基金的海外扩张活动。随着国家政策的不断调整，各种阻碍国内私募证券投资基金的制度因素也会发生改变。总而言之国内私募证券投资基金的投资环境正在逐渐好转，私募证券投资基金正在向海外对冲基金方向转变。
五、结束语
篇4
私募证券投资基金是指通过非公开募集资金从事证券投资的投资基金。相对于公募证券投资基金，私募基金具有以下特点：
一是私募基金强调绝对收益。私募基金通过分配基金收益获取收入。通俗地说，私募基金必须为客户挣到钱自己才能分到钱。而公募基金不参与分配基金收益，而是按照基金规模比例提取管理费以获得收入。公募基金更重视收益相对排名，排名高则会有更多的投资人选择该基金产品，而基金产品规模增大会导致收入增加。
二是基金管理人必须购买一定比例基金份额，保证与投资人利益一致。私募基金管理人通过持有基金份额，可以赢得投资人信任，有利于募资过程的完成，公募基金经理人一般没有这么大的市场压力。但由于基金中在没有直接利益，有时会出现公募基金经理人利用基金资金高位替他人接盘，进行利益输送的情况，从而严重损害公众投资人的利益。
三是私募基金投资选择更自由，投资决策更快，操作更灵活。公募基金对投资股票的仓位、单一股票的投资比例都有严格的规定，私募证券投资基金则不受限制。公募基金决策程序比较复杂，一次投资往往要经过研究部门、投资决策委员会、风险控制部门、投资总监等多个环节。私募基金的投资决策速度快，因此更容易把握市场机遇。此外，阳光私募基金规模不大，通常是几千万至一个亿，相对于公募基金动则百亿的规模，私募基金更有利于资金进出，建仓成本低，操作也更灵活。
合法性问题是当前私募基金最大的发展困境。目前我国已出台的《证券法》、《证券投资基金法》及相关法律，都没能给予私募基金明确的合法身份。《证券投资基金法（草案）》专门针对私募证券投资基金制定的相关法规也在2004年正式颁布时被全部删除。对此，阳光私募曾采用借助信托公司平台发行的形式，保证私募基金合法性。但是，2009年下半年我国暂停了信托的证券开户，阳光私募基金的产品发行就严重受限。与阳光私募相比，一些松散的私募行为更是处在法律空白地带，投资者面临巨大的法律风险。可以说，合法性缺失不仅极大地影响了私募基金规模的扩大与健康发展，也会导致监管困难等次生问题。比如，当前我国的私募基金既没有统一的主管部门和监管标准，也没有权威的行业自律组织。
《证券投资基金法（征求意见稿）》趋势探析
我国现行《证券投资基金法》（以下简称《基金法》）于2003年10月出台，并于2004年6月1日起实施。它仅仅是一部“公募基金法”，私募证券投资基金、私募股权投资基金等并没有被纳入到这一监管体系中。2009年3月，修法正式启动；2011年2月，《证券投资基金法》（征求意见稿）（以下简称《征求意见稿》）出台，其对现行《基金法》作出了不少重大改革，具体表现在：
《征求意见稿》给予私募证券投资基金合法地位。《征求意见稿》第二条明确规定，“在中华人民共和国境内，公开或非公开募集资金，运用所募集资金设立证券投资基金，由基金管理人管理，为基金份额持有人的利益，进行证券投资活动，适用本法。”较《基金法》所添加的“非公开募集资金”即为私募所涉及的范围。除第二条外，《征求意见稿》还单独开辟了第十章为非公募基金作出专门规定。
《征求意见稿》将私募证券投资基金纳入监管范围。明确界定法律适用范围并为私募单独开辟章节，意味着之前并不受《基金法》监管的私募基金、私募股权投资基金（PE）、风险投资基金（VC）、券商集合理财计划、信托投连险等，均被纳入监管体系。这样一来，公募基金和私募基金的监管权将大部分集中于证监会，证监会成为私募基金的监管主体。其意义在于，统一监管范围和确立合法性均有利于规范行业行为，避免金融风险发生，而统一监管标准也将促进公募基金与私募基金在同一平台下相互竞争、协调发展。
《征求意见稿》通过拓展“证券”内涵，扩大了未来投资范围。2003年版的《基金法》第五十八条规定基金财产仅能投资上市交易的股票、债券和监管部门规定的其他证券品种。此条规定在《征求意见稿》中被删除，取而代之的是在第二条中规定：“前款所称证券投资，包括买卖未上市交易的股票或者股权、上市交易的股票、债券及其衍生品，以及国务院证券监督管理机构规定的其他投资品种”。此条修改，将基金投资范围扩展到“未上市交易的股票或者股权、上市交易的股票、债券及其衍生品及其他品种”。需要注意的是，《基金法》中“国务院证券监督机构规定的其他证券品种”被改为“投资品种”，去掉了“证券”两字，表明《征求意见稿》为其他基金投资品种留存了空间。这既为公募基金提供了更加宽松的环境，也符合私募基金更加灵活的特性。
《征求意见稿》丰富了基金的法律组织形式。《基金法》第五条规定，“基金运作方式可以采用封闭式、开放式或者其他方式”。《征求意见稿》则在第五条增加了这样的规定：“基金合同应当约定基金组织形式。基金可以采用契约型、公司型、有限合伙型等组织形式。”并在第六条明确了三种组织形式的责任范围。这三种形式为私募基金的独立发行开辟了道路，是私募基金未来可以遵循的路径。具体而言，一旦阳光私募和公募基金拥有同样的监管体系和法律地位，阳光私募就可以通过上述三种方式发行从而避开信托渠道，不再受《信托法》的限制；同样，合伙制私募基金有可能依据《征求意见稿》享受与公募同等的待遇，暂免缴纳个税。即是说，组织形式的确定可以充分提高私募基金的竞争力。
我国私募证券投资基金未来发展格局分析
我国私募证券投资基金可以细化为以下五种类型：信托契约私募、非信托契约私募、公司型私募、合伙制私募和松散私募。在《征求意见稿》大原则不变的情况下，我国私募证券投资基金格局可能出现以下变化：
信托契约私募发展速度将减缓。信托契约私募依照《信托法》进行发行管理，纳入正常金融监管体系，是当前最常见的阳光私募模式。信托契约私募遵循“信托公司+保管银行+私募公司+投资人”的模式，具有规范化、透明化的特点。但是，信托契约私募的关键问题是中介费用过高，降低了私募基金的竞争力。一般情况下，私募从客户处收取的管理费在2%左右，但托管银行、信托平台和渠道方费用就占了1.5%左右，私募只能拿0.5%甚至更少的管理费。此外，信托契约私募在运营过程中存在资金托管、基金管理人提成和个人纳税等环节，粗略计算其收益率至少要高于公募基金30%才能取得等量的收益。这种私募模式对于基金管理人的投资能力提出了极大挑战。在新的《征求意见稿》下，私募基金很可能绕开信托平台，规避信托平台费用，降低发行费用。
非信托契约私募将快速发展。依据《征求意见稿》，可以直接成立集合理财计划，将托管交给用以保证投资者资金安全的银行，但同时避开信托公司渠道，这意味着私募基金可以获得大约1.5%的管理费作为维持基金运作的保底收入，私募基金管理人也因此不必急切地追求分成收益。这种信托契约私募的替代模式，或可在未来显示其强劲的竞争力。
合伙制私募将日益普及。合伙制私募以有限合伙制组织形式存在，是未来私募基金发展的主要方向之一，其在章程中约定分配比例，不完全按照出资比例分配。这种模式具有门槛低、费用低、投资广、税负低等优势。合伙基金投资标的非常灵活，既可以从事二级市场证券投资，也可以从事私募股权投资。合伙企业不作为经济实体纳税，其净收益直接发放给投资者，由投资者作为收入自行纳税，有利于投资人合理避税。
篇5
晨星数据显示,最近一个月有131只基金获得正收益,占比约为79%。有84只基金战胜同期沪深300指数,占比约为51%。有91只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比约为55%。其中有11只基金表现出色,超过了同期沪深300指数10%以上:
深国投・景良能量1期收益率为13.59%(超过同期沪深300指数14.61%);
深国投・美联融通1期收益率为11.98%(超过同期沪深300指数13%);
中原・理财宏利二期龙赢收益率为18.67%(超过同期沪深300指数12.74%);
深国投・朱雀2期收益率为11.02%(超过同期沪深300指数12.04%);
中投・隆圣主题精选1期、2期、4期收益率为1.7%至3.04%(超过同期沪深300指数11%左右);
深国投・开宝1期收益率为10.16%(超过同期沪深300指数11.18%);
深国投・博颐精选1期、2期收益率约为3.9%(超过同期沪深300指数10%左右);
中泰・汉华证券收益率为1.72%(超过同期沪深300指数10.21%)。
中期表现评价(最近一年)
具有一年历史数据的共有104只基金。其中获得正回报的仅5只,占比约为4.8%。
这5只基金中,重国投・金中和西鼎继续领跑。其最近一个月收益率为15.53%,最近一年的收益率为23.07%,高出同期沪深300指数回报率约82个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率约71个百分点。
云南信托・中国龙精选1期最近一个月收益率为1.2%,最近一年的收益率为6.61%,高出同期沪深300指数回报率约63个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率52个百分点。
江晖管理的深国投・星石系列(1期-3期)最近一个月的收益率约为8.8%,最近一年的收益率约为9%,高出同期沪深300指数回报率约66个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率约55个百分点。
统计数据显示,104只基金中有100只战胜同期沪深300指数,占比约为96%。有78只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比为75%。这104只基金的平均收益率为-34.09%,中值为-36.14%。其中有25只基金的损失超过50%。绝对回报率最高的基金,比表现最差的基金(-65.95%)高出约90个百分点。从各统计指标可以看出:私募基金的中期整体表现强于大盘(沪深300指数)和共同基金(晨星股票型基金指数),但是,也仅有少数基金能获得绝对正收益。
长期表现(最近两年、三年)
共有12只基金具有最近两年的历史纪录。有7只基金获得了正收益,占比为58%;有9只战胜同期沪深300指数,占比约为75%;有7只跑赢同期晨星股票型基金指数,占比约为58%。其平均收益率为8.15%,中值为5.89%,表现最好(44.08%)与最差(-18.93%)的基金之间的差距约63个百分点。从统计数据综合来看,私募基金长期(两年)以来的表现强于大盘(-7.69%),也高于晨星股票型基金指数(0.5%)。
波动率
波动率(Standard Deviation)是衡量风险的主要指标之一, 在所有统计样本中可计算最近一年波动率的共104只基金,其中波动率最小的10只基金如表3所示。波动率最大的10只基金如表4所示。
风险调整后收益―夏普比率
在104只可计算最近一年风险调整后收益(Sharpe Ratio,夏普比率)的基金中,仅6只基金的风险调整后收益为正,但均未超过1(见表5)。而余下的98只基金风险调整后收益均为负数,表明这些基金最近一年来所承受的风险并未能给其带来相应的回报。■
作者为Morningstar晨星(中国)研究中心研究员,本文由晨星中国授权独家
阳光私募业绩报酬规则生变
【《财经网》报道】2月13日起,“阳光私募”基金业绩报酬提取规则全面生变。
篇6
在这波突然启动的行情中,私募基金的灵活性再次展现,超过一半的私募基金表现优于同期股票型公募基金标准,但只有四分之一的基金跑赢了市场。
晨星收录的171只私募证券投资基金中,有166只公布了净值,其最近一个月的平均回报率为8.01%,中值为5.22%。有48只基金最近一月的收益率超过10%以上。而表现最好(36.76%)和表现最差(-8.4%)的基金之间相差约45个百分点。
晨星数据显示,最近一个月有146只基金获得正收益,占比约为88%。有43只基金战胜同期沪深300指数,占比约为26%。有85只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比约为51%。其中有5只基金表现非常抢眼,超过了同期沪深300指数10%以上,即深国投・尚雅1期-4期,收益率为34%-36%,超过同期沪深300指数13%-15%;深国投・睿信3期,收益率为23.92%,超过同期沪深300指数10.56%。
中期表现评价(最近一年)
具有一年历史数据的共有113只基金。其中获得正回报的仅10只,占比约为8.9%。
重庆国投・金中和西鼎最近一个月收益率为1.68%(截至2009年2月27日),最近一年的收益率为38.84%,高出同期沪深300指数回报率约93个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率约82个百分点。其最近一年波动率为36.18%,夏普比率(Sharpe Ratio)为0.98。
深国投・星石系列(1期-4期)最近一个月收益率约为4%(截至2009年2月27日),最近一年的收益率约为14%-15%,高出同期沪深300指数回报率约68个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率约57个百分点。其最近一年波动率约为10%,夏普比率约为1。
深国投・博颐精选最近一个月收益率为1.07%(截至2009年2月5日),最近一年的收益率为10.78%左右,高出同期沪深300指数回报率约67个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率约56个百分点。其最近一年波动率为20.62%,夏普比率为0.42。
深国投・武当1期、2期最近一个月收益率为19.03%、22.83%(截至2009年2月10日),最近一年的收益率为12.97%、9.89%,高出同期沪深300指数回报率约66个、63个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率约55个、52个百分点。其最近一年波动率为20.8%、25.9%,夏普比率为0.5、0.34。
云南信托・中国龙精选1期最近一个月收益率为2.42%(截至2009年2月28日),最近一年的收益率为5.64%,高出同期沪深300指数回报率约59个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率约49个百分点。其最近一年波动率为3.82%,夏普比率为0.48。
深国投・尚雅2期最近一个月收益率为36.76%(截至2009年2月10日),最近一年的收益率为3.9%,高出同期沪深300指数回报率约57个百分点,超过同期晨星股票型基金指数回报率约46个百分点。其最近一年波动率为40.79%,夏普比率为0.18。
统计数据显示,113只基金中有107只战胜同期沪深300指数,占比约为95%。有92只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比为81%。这104只基金的平均收益率为-26.52%,中值为-31.24%,有8只基金的损失超过50%。绝对回报率最高的基金比表现最差的基金(-64.77%)高出约104个百分点。
从各统计指标可以看出,私募基金的中期整体表现强于大盘(沪深300指数)和共同基金(晨星股票型基金指数),但也仅有少数基金能获得绝对正收益。
其中有10只基金获得了正收益,占比为50%;有12只战胜同期沪深300指数,占比为60%;有10只跑赢同期晨星股票型基金指数,占比为50%。其平均收益率为3.03%,中值为1.56%,表现最好与最差的基金之间的差距约73个百分点。
从统计数据综合来看,私募基金长期(两年)以来的表现强于大盘,也高于晨星股票型基金指数。
在两年或三年的投资周期内,云南信托・中国龙1期、云南信托・中国龙稳健1期、深国投・亿龙中国1期和云南信托・中国龙进取4只基金,以稳健的绝对回报率和较高的风险调整后收益比率崭露头角,值得投资者关注。
波动率
波动率(Standard Deviation)是衡量风险的主要指标之一。在所有统计样本中,可计算最近一年波动率的共113只基金,其中波动率最小的5只基金情况见表3,波动率最大的5只基金情况见表4。
篇7
整体来看,私募基金最近一个月的表现继续落后于大盘(11.47%,调整后)和股票型公募基金(8.33%,调整后)的表现。
短期表现评价(今年以来)
今年以来,除了5只基金,其他163只基金均实现了正收益,占比约为96%;但只有13只基金能跟上大盘上涨的步伐,占比约仅为8%;有41只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比约为24%。今年以来表现最好的基金,如深国投・景良能量1期、中融・混沌1号和粤财信托・新价值2期已经实现了超过100%的收益。而深国投・尚雅3期、4期、深国投・鑫地一期(注:进行过信托份额调整)、深国投・美联融通1期、深国投・睿信3期、4期以及深国投・开宝1期等,也都实现了超过70%的收益(见图2)。
今年上半年,上述168只基金的平均收益为33.55%,仍低于大盘近36个百分点,也落后于晨星股票型基金指数近13个百分点。
中期表现评价(最近一年)
具有一年历史数据的共有136只基金,其中获得正收益的有103只,占比约为76%。深国投・景良能量1期、粤财信托・新价值2期、3期、深国投・尚雅3期、4期、交银国信・国贸盛乾一期、平安财富・淡水泉成长一期等15只基金中期表现良好,最近一年的收益率均超过了40%(见图3)。统计显示,136只基金的平均收益率为13.6%;有87只战胜同期沪深300指数,占比约为64%;有83只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比为61%;中期看,私募基金的表现强于大盘近8个百分点、领先股票型公募基金近6个百分点。
波动率
波动率(Standard Deviation)是衡量风险的主要指标之一。数据显示,最近一年波动率最小的10只基金为:深国投・新同方1期、2期、华宝・合志同方一号、云南信托・中国龙1期、2期、云南信托・中国龙精选1期、云南信托・中国龙价值5期、7期、中铁・鑫巢盛利、云南信托・中国龙稳健1期。
波动率最大的10只基金为:深国投・鑫地一期、北国投・云程泰1期-2期、粤财信托・新价值2期、深国投・尚雅3期-4期、华宸・彤源一号、深国投・美联融通1期、深国投・开宝1期和深国投・睿信1期。
风险调整后收益
在134只可计算最近一年风险调整后收益(Sharpe Ratio,夏普比率)的基金中,有101只基金的风险调整后收益为正值。夏普比率超过1的基金只有48只,表明这些基金最近一年来所承受的风险获得了超额回报。风险调整后收益排名前20位的基金为:交银国信・国贸盛乾一期、深国投・景良能量1期、平安・启明星、中铁・鑫巢盛利、粤财信托・新价值2期、3期、平安财富・从容优势一期、深国投・星石1期-6期、国民・东方远见1期、粤财信托・杰凯一期、云南信托・中国龙精选1期、深国投・朱雀1期、2期、深国投・博颐精选和平安财富・淡水泉成长一期(见图4)。
长期表现评价(最近两年)
共有31只基金具有最近两年的历史记录,其中有17只基金最近两年的年化收益率为正值。而云南信托・中国龙精选1期、深国投・民森A、B号、深国投・亿龙中国1期、2期、深国投・景林稳健、深国投・景林丰收、云南信托・中国龙稳健1期、云南信托・中国龙1期、云南信托・中国龙增长1期和云南信托・中国龙价值1期这11只基金更是获得了超过10%的年化收益(见图5)。
有25只基金战胜同期沪深300指数,占比约为81%;有19只跑赢同期晨星股票型基金指数,占比为61%。这31只基金的平均年化收益率约为2%,其长期表现分别强于大盘和股票型公募基金近12个百分点和5个百分点。
最近两年市场的大幅波动,使得各私募基金的波动率都偏高,仅有深国投・亿龙中国1期和云南信托・中国龙精选1期两只基金的风险调整后收益(夏普比率)超过1。■
作者为Morningstar晨星(中国)研究中心研究员,本文由晨星中国授权独家
全球养老金持续增配另类资产
篇8
短期表现评价(今年以来)
截止10月末,今年以来沪深300的涨幅为80.47%,177只基金中有169只基金获得了正收益,但只有18只基金强于同期大盘的表现,占比约仅为10%;有47只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比约为27%。
这177只基金今年以来的平均收益率为41.26%,中值为35.62%,与大盘的涨幅(调整后)相比落后近38个百分点,低于公募基金收益率(调整后)近14个百分点。
深国投・开宝1期、深国投・景良能量1期、中原・理财宏利二期龙赢、陕国投・龙鼎1号、平安财富・淡水泉2008、平安财富・淡水泉成长一期、深国投・尚雅4期收益率翻番。
而粤财信托・新价值3期、中融・混沌1号、深国投・尚雅3期、粤财信托・新价值2期、深国投・瑞象丰年、中海・海洋之星1号、深国投・美联融通1期、深国投・睿信3期、深国投・睿信2期、深国投・龙腾、深国投・睿信4期以及中海・海洋之星2号・理成转子1期的收益率也都超过了80%(见图2)。
值得注意的是,在今年涨势如虹的行情下,陕国投・创赢1号仍亏损了16.16%,这样的业绩令人匪夷所思。
私募基金短期内巨大的波动风险以及各基金之间的业绩分化仍是投资者需要时时注意的事情。
中期表现评价(最近一年)
具有一年历史数据的共有168只基金,其中获得正收益的有163只,占比约为97%。
最近一年沪深300的收益率为93.23%,粤财信托・新价值2期、深国投・开宝1期、中融・混沌1号、深国投・尚诚、平安财富・淡水泉成长一期、北国投・云程泰2期、深国投・尚雅4期、中海・海洋之星2号・理成转子1期、北国投・云程泰1期、粤财信托・新价值3期、陕国投・龙鼎1号、深国投・瑞象丰年、深国投・尚雅3期、中原・理财宏利二期龙赢和深国投・明达1期这15只基金的收益率在一年之内实现翻番(见图3)。
波动率
波动率是衡量风险的主要指标之一,数据显示,最近一年波动率最小的10只基金为:深国投・新同方1、2期、云南信托・中国龙2期、西部信托・铭远巴克莱、云南信托・中国龙稳健1期、云南信托・中国龙1期、华宝・合志同方一号、云南信托・中国龙稳健3期、云南信托・中国龙稳健2期和云南信托・中国龙价值5期。
波动率最大的10只基金为:深国投・鑫地一期(进行过份额调整)、中融・混沌1号、深国投・尚雅1、2、3、4期、北国投・云程泰2期、深国投・睿信1期、北国投・云程泰1期、深国投・道合2期。
需要提醒投资者的是,波动率只是客观的展示了在过去的一段时间内各基金净值上下变动的幅度,而不能简单的断定波动率小的基金就一定表现好,波动率大的基金就一定风险大。如上面提到的中融・混沌1号、深国投・尚雅系列以及北国投・云程泰系列较大的波动率均来自于其今年以来收益率的大幅上涨。
风险调整后收益
在167只可计算最近一年风险调整后收益的基金中,有163只基金的风险调整后收益为正值。夏普比率超过1的基金有133只,占比约为80%,表明这些基金最近一年来所承受的风险获得了超额回报。
风险调整后收益排名前20的基金为:中融・智德持续增长、平安财富・淡水泉成长一期、深国投・朱雀1、2期、陕国投・龙鼎1号、中海・海洋之星2号・理成转子1期、深国投・博颐精选2、粤财信托・新价值3期、中铁・鑫兰瑞一期、粤财信托・新价值2期、深国投・尚诚、云南信托・中国龙价值1、2、3、4、6、7期、中海・海洋之星1号、深国投・开宝1期、中融・以太一期(见图4)。
长期表现评价(最近两年)
共有63只基金具有最近两年的历史纪录,其中有23只基金最近两年的年化收益率为正值。
最近两年,沪深300指数的年化收益率为-23.44%,而平安财富・淡水泉成长一期、重庆国投・金中和西鼎、深国投・朱雀1、2期、深国投・星石1、2、3期、粤财信托・合赢、深国投・民森A、B号、中海・海洋之星1号、云南信托・中国龙精选1期、云南信托・中国龙稳健1期、云南信托・中国龙1期、云南信托・中国龙价值2、3、4期和平安・Lighthorse稳健、深国投・亿龙中国1、2期、中泰・汉华、深国投・景林丰收、深国投・景林稳健增长均获得了年化收益率为正值的不错表现(见图5)。
这63只基金中有59只基金战胜同期沪深300指数,有48只跑赢同期晨星股票型基金指数。
篇9
据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打入管理人账户。”
由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。
一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但如果私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。
根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。
另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。
二、私募基金应该合法化
通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。
2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，如果私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，如果只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。
另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些优势：
（一）基金规模越大，管理难度也越大
目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。
（二）灵活性、针对性和专业化特征
私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和优势互补，从而促进证券市场的完善与发展，提高证券市场资本形成和利用的效率。
（三）独特的研究思路
根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数量可以较少，也就可以集中力量，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。
（四）需履行的手续较少，运行成本更低，更易于进行金融创新
私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，提高基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加入WTO后向外资全面开放金融市场做好准备。
（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题
作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进入一个新的层面。
三、私募基金制度完善的几点建议
纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部门在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。
因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部门应尽快在立法当中确认私募基金的合法地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应借鉴国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：
（一）投资者资格和人数限制
1、投资者资格。对合格的投资者的判断有以下几种方法：根据其投资的最低限额为判断标准；根据其收入多少来判断；只要是金融机构投资者，均可投资；对财产拥有独立自主的处分权的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者。
2、投资者人数限制。应该考虑我国的国情再借鉴欧美发达国家的做法。对于投资者的人数应该限制在100人以内，但应该允许特殊情况下超过100人。
（二）管理人条件
私募基金的管理人应具备要求的准备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准入条件，并且，管理人的资格应该是竞争性的，而不能是垄断性的，设立私募基金时应向证券监管部门备案。
要求私募基金的管理人投入的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位。当私募基金发生亏损的时候，管理人的出资应该先行用于支付。
（三）托管人职能规定
作为基金一种特殊形式的私募基金具备基金的共同特点，即现金资产的所有权与管理权相分离，基金管理人具有资产的管理权，基金托管人为基金投资者行使部分监督权。但我国证券投资基金的发展历程表明，公募基金托管人在监督基金管理人运作方面不尽如人意，主要原因是基金托管人地位的独立性较差。私募基金的投资者人数相对较少，为了保护基金持有人的利益，基金托管人的监督权应进一步强化，如规定私募基金托管人不得自行担任，必须将资产交给指定机构托管；强化托管人的权力和责任，对基金管理人违反法律、法规或者基金契约做出的投资指令，托管人应当拒绝执行，或及时采取措施防止损失进一步扩大，并向管理当局报告。
（四）信息披露规定和风险揭示
私募基金必须与投资者签署完备的书面协议，尽量详细规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。严格私募基金的信息披露和风险揭示是控制私募基金风险的重要手段。私募基金虽然没有义务向社会披露有关信息，但向基金的投资者和监管部门披露信息是其义不容辞的责任。在设立私募基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，基金设立之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，并定期将这些信息向监管部门披露，以便投资者与监管部门及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。
（五）允许私募基金进行适当地公开宣传
在美国，证券法规定私募基金在吸引客户时不得利用任何传播媒体做广告，其参加者多为中产阶级，他们主要依据在上流社会获得的所谓“投资可靠消息”或者直接认识某个基金的管理者进行投资。但笔者认为我国不应借鉴这种做法。首先，严格限制私募基金在公开媒体上做广告宣传的效果是不佳的。其次，通过私募基金内部约束机制以及像外部完善的基金评级体系以及基金行业自律组织足以避免私募基金过度的市场炒作对投资者造成误导，以及基金管理人之间的恶性竞争。最后，通过适当的公开宣传使私募基金名正言顺的成为“公开，合法”的基金，消除股民对它的神秘感以及纠正人们对它偏见。同时，也有利于促进发起人与投资者相互了解，为以后的合作创造条件，从而迅速壮大我国私募基金的规模。
（六）收益分配规定
国际上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证管理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给管理者一部分固定管理费以维持开支，其收入从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与管理者利益一致。另一方面，应该禁止签订保底条款。因为保底条款容易引发了市场的不正当竞争，而且也有悖于基金设立的原则，不利于市场的规范。此外，我国新《合伙企业法》中规定的有限合伙，即基金管理者承担无限责任，投资者承担出资额范围内的有限责任，为我国私募基金的发展提供了一种新的法律组织形式的选择。
（七）尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织
国外诸多成熟市场的经验表明，合理完善的基金评级体系是基金业规范发展的重要配套措施。在私募基金存在的情况下，需要一个独立公正的评级机构对基金经理人的准确评价作为投资者选择基金经理人的参考，另外要注意完善当前国内不科学的基金评级方法。
（八）完善我国其他金融衍生工具
由于我国证券市场还处于发展的初级阶段，做空机制、对冲风险的避险工具的缺乏，私募基金在投资渠道上的受限，市场中金融产品单一，因此我国现有的私募基金实际上发挥的仍只是公募基金的部分功能。对此，笔者认为我国应尽快推出股指期货等金融期货产品，扩大私募基金的投资渠道。私募基金本身也应充分利用国际市场以及国内其他的市场来对冲风险，以规避国内股市的风险。
参考文献：
1、巴曙松.中国私募基金生存报告[J].大众理财,2007(5).
2、王凌燕.中国私募基金发展问题研究[J].经济与管理,2007(3).
3、李力.中国私募基金的监管问题[J].研究经济金融观察,2007(5).
篇10
改革开放以来，随着我国经济的高速发展，中国已经成为亚洲以至全世界最为活跃的潜力巨大的私募基金市场之一。伴随着新的公司法等法律的重新修订，为私募基金的法律地位提供了更为清晰的舞台。历尽二十几年的风风雨雨，我国的私募基金已经成为证券市场上一股不可忽视的力量。但是，相对于外国的基金产业，我国私募证券投资基金起步相对较晚，故而很多方面不完善。
首先，合法性模糊。目前，我国对于私募这种理财委托业务是否合法没有做出明确的规定。因此，该理财方式及理财协议的合法性一直处于尴尬的境地，合作双方在交易过程中均存在一定风险，同时账户间不公平性的问题在交易过程比较普遍存在。私募基金走向合法化道路的制度建设，须能够充分考虑监管制度的长期与稳定，这就要求在目前的市场条件下，务必从中国资本市场的长期发展着眼，这也是私募基金合法化的核心原则。
其次，运作不规范。其一，对于投资者和基金管理人的资格没有必要限制；其二，基金管理人为了吸引客户，盲目地想投资者保证最低收益；其三，基金资金来源不透明。实际上，私募证券基金的资金来源除了来自于个人或公司的合法化的自有资金外，还有上市公司募集资金，甚至还包括违规的挪用的公款及非法集资款等；其四，基金运营的高风险。首先，高收益是基金管理人吸引投资者的一个手段，但是对这伴随而来的高投资风险，资金管理人却讳莫如深。
最后，监管机制、责任体系缺位。正是私募基金存在相当程度的隐蔽性，使私募基金高收益背后隐藏着较高的经营风险、市场风险和信用风险等风险。如果放任私募基金的不规范而不加强监管，则必定会导致私募基金市场的无序发展，并最终损害投资者的合法利益。监管理念、监管思路的不明确、是我国目前监管存在的主要问题。要形成完善的监管体系，就要首先明确私募基金的目标监管原则。
我国私募基金出现的问题可谓是各方面作用下的结果，一味地堵不是好方法，唯一的方法就是疏导，为此应该采取有力措施使私募证券投资基金暴露在阳光下，接受来自各方面的监督。法律法规也要接纳私募证券投资基金，对其职能已经作用加以规定，一确定其合法地位。最后，我国私募证券投资基金起步晚于国外，那更应该对国外私募证券投资基金进行研究，汲取有益营养，吸取教训。
1、完善法律范围
通过近几年的实践，关于要不要制定私募基金法的争议已经消除，社会各界都认为应该尽快制定出私募基金的法律，但是，在如何选择立法模式方面，尚存在较大争议。在具体立法的方面，我认为新的私募基金法律规定应该包括以下几个部分：私募基金的设立标准及募集过程，投资者、基金从业人员准入标准，私募基金投资范围、资金来源，私募基金的信息披露及监管体系以及包括违反私募基金规则的必要惩处等等。
2、严格投资者资格
在国内许多投资者的心目中存在一个误区，认为私募基金与其他常见的金融产品一样是一个面向大众的、门槛极低的金融品种。但是，事实并非如此。私募基金特有的隐蔽性等运作特点，决定了它只适合于某些拥有较强资金实力及风险承受能力较高的机构或个人，所以私募基金管理公司必须在前期对于投资者的背景进行了解，剔除一些不适合进行投资的人群，而不应该降低投资者的准入资格。
3、完善内部治理结构
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作者简介：赵 玉，国家检察官学院讲师 （北京 102206）
资本市场实践既有的智慧告诉我们，任何一项融资工具或者法律制度的创新与成长，必须把握其内在特性，立法与市场须为其提供适宜的土壤、并进行精心的培育与动态的修正。作为推动资本市场融资与企业创新的私募股权投资基金制度在我国的落地生根，同样需要考虑私募股权投资基金的外延类型特性，并设计不同的差异性监管模式。随着私募股权投资基金外延边界不断扩张，区分的参数正变得越来越多，如天使投资（Angel Investment）、创业投资（Venture Capital，VC）、Pre—IPO资本（如Bridge Finance）、发展资本（Development Capital）、夹层资本（Mezzanine Capital）、并购基金（Buy out/Buy in Fund，LBO）、重振资本（Turn Around）等等动产投资信托基金（REITS）等等①。私募股权投资基金外延的差异性与类型不同，内含的市场风险外部性不同，相应立法者采纳的监管模式与规制路径应该有所差异。本文从私募股权投资基金的监管正当性入手，基于比较美英等国私募股权投资基金政府监管经验与教训的基础上，提出针对不同类型的私募股权投资基金，不妨考虑建立不同的监管标准，在充分尊重市场自由化的同时，对于不同的私募股权投资基金进行差别化监管。
一、 私募股权基金政府监管的正当性支撑
（一）私募股权基金政府监管的必要性
在纯粹竞争市场中，私募股权投资基金将暴露出市场现象的特性，即垄断性、外部性、不确定性的存在。2009年由于创业板推出后，对未上市高新技术企业的私募股权投资基金，由于被投资企业成功上市而获得丰厚利润。在此效应的感召下，出现了“全民PE”的盛况，各类人士纷纷组建私募股权投资基金，为了追逐暴利，过分集中于对未上市公司的股权投资，价格一路看涨，远远脱离了被投资企业的实际净资产。甚至有些非法机构打着“拟上市公司”的招牌进行非法集资，在一定程度上催生并恶化了2011年“民间借贷危机”的发生。由此，监管部门、实务界、学界达成共识，对私募股权投资基金的适度监管具有现实意义
韩言铭：《发改委剑指非法集资 “伪PE”或将穷途末路》，
，2012—05—20。
一方面可以克服市场失灵现象，提高私募股权投资基金的运作效率；另一方面规范私募股权投资基金的市场秩序，促进私募股权投资基金市场的健康发展。
私募股权投资基金存在外部性特性，主要表现在三个方面：一是市场失灵。由于私募股权投资基金单纯的逐利性本质，决定了其对财富暴利增长的追求，一方面对于一些社会价值高于经济价值的投资方向长期漠视，另一方面对于高增长点竞相追逐，当私募股权投资基金形成集合化效应后，将会导致市场失灵
文先明 ：《风险投资市场失灵的对策思考》，《湖南师范大学社会科学学报》2003年第5期。
二是垄断性。私募股权投资基金是一种有效而迅速地将科技成果转化为生产力，进而获得高额收入的行为方式。大多数私募股权投资基金企业将资金投向高科技企业的目的是：等到企业开始盈利，并且前景很好时，在资本市场上将企业出售或上市，从而实现资本的高额增值。在这个过程中，大公司、大企业为了垄断某种技术或者防止相关技术的扩散就会大量收购处于成长期的小企业，从而造成技术上的垄断，并且有可能阻碍技术创新的进一步发展。三是对金融市场的冲击。近年随着全球金融一体化和金融产品不断的创新，私募股权投资基金的规模不断扩大，容易产生示范效应，并造成私募股权投资基金产业的波动，私募证券投资基金对整个金融市场的外部性凸显出来，这从亚洲金融危机索罗斯对冲基金造成的冲击可见一斑。
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税收政策是国家宏观调控的重要手段，对于需要大力支持的私募股权投资基金行业，各国政府普遍采用税收政策支持和促进其发展，给予多项税收优惠。税收优惠政策能够使得私募股权投资基金比其他投资渠道拥有优势，给投资者良好的政策预期，调动投资者的积极性，吸引更多的资金。私募股权投资基金市场不完全有效，表现在两个方面。首先存在外部性。私募股权投资基金主要进行创业投资，其所投资企业一般都是高新技术企业，这些企业的研发成果很容易被其他企业模仿而产生正的外部性。而正的外部性的存在会导致供给不足，税收优惠政策可以减少因此而产生的消极影响。其次表现为风险与不确定性。私募股权投资基金项目大约有1/3以上会失败，投资失败的比例较高，总体来说属于高风险行业，收益又具有不确定性。而资本又是逐利的，高风险必然要求高回报，这会使得资金供给不足。而给予税收优惠的目的正在于此，通过税收优惠可以对资金提供者的风险给予一定的补偿，降低其投资成本，从而吸引更多的资金进入。国际经验也表明，税收优惠政策对吸引更多资金进入私募股权投资行业，鼓励民间创业资本活动，建立各种所有制的股权投资基金组织，引进国外专业化的股权投资基金管理机构，促进股权投资行业的发展。在私募股权投资基金的起源地美国，历史数据也表明，投资额和国家对资本利得的征税率呈现完全的反比例。资本利得税税率越高，投资额越小。因此美国国会数次降低资本利得税税率，最低降至20%，同时还规定满足条件的投资额可以抵免所得额，对持股时间超过一定年度的资本利得给予较低的税率等多项优惠政策。
三、我国税收政策现状分析
（一）现有税收政策
公司制和有限合伙制作为主要的组织形式，前者是纳税实体，而后者不作为纳税实体，税收的缴纳分别由不同的税收法规进行规范，所以分别对其税收政策进行梳理。在整理的过程中，分别投资人、基金、基金管理企业或基金管理人四类纳税人，对其所得分类进行整理。
1．公司制相关税收政策。公司制基金税收同其他公司制企业一样，相关收益采取先税后分的原则，而投资人是否需要就取得的收益纳税取决于投资人是法人还是个人。公司制企业的所得税缴纳是由企业所得税法及其实施条例进行规范的，因此以该法为基础，结合个人所得税法等其他的税收法规。
2.合伙制相关税收政策。根据相关规定，在我国合伙企业不作为纳税实体，而是将合伙人作为纳税义务人，合伙企业生产经营所得和其他所得分别由合伙人各自缴纳企业所得税或个人所得税，下表2为有限合伙制下各方所得及相应的税收政策。
（二）税收政策在各地的落实情况
从上面的分析可以看出，对私募股权投资基金的税收政策存在不明确的地方和税收空白，实际执行中的情况又是怎样的呢？以我国股权投资基金发展较好的北京、上海、深圳三地为例，查看上述税收政策的落实和执行情况。根据北京市、上海市、深圳市三地的促进股权投资基金发展相关的政策文件，对三地相关的促进股权投资基金发展的税收政策进行了整理。三地政策通知中税收政策部分都只是针对合伙制股权投资基金，主要围绕纳税义务的承担、具体所得税目和税率等问题展开，未涉及公司制基金。三地对合伙制的股权投资基金及管理企业的所得，均采取先分后税的原则，由合伙人各自缴纳税款。但针对某项所得属于具体哪个税目，各地规定并不一致，而税目不一致，税率相应也是不一样的。比如北京市规定，个人合伙人取得的收益，作为利息、股息、红利所得或者财产转让所得缴纳个人所得税，税率为20%；而上海市对合伙人进行了区分，分为执行合伙事务的自然人普通合伙人和不执行合伙事务的自然人有限合伙人，前者的所得作为个体工商户的生产经营所得，按照5%-35%的五级超额累进税率纳税；后者从有限合伙企业取得的股权投资收益，作为利息、股息、红利所得，按照20%的税率纳税；深圳市的规定和上海一致。对法人合伙人取得股息、红利及股权转让收入如何纳税，首先三地均规定取得的股息、红利所得属于税后收益，可直接分配给合伙人，合伙人按照企业所得税有关政策执行；其次对项目退出而取得的股权转让收入如何纳税三地均未提及。而法人合伙人所获得的股息、红利收入是否可以同从其他法人企业取得的股息、红利收入一样免税，无明确规定。从上面的分析可以看出，各地对税收政策的理解和执行存在不一致的地方，部分存在税收空白的地方在执行过程中并没有进一步明确。
（三）存在的问题
1.不同组织形式下同类所得税收政策不一致。对股权退出时的转让收益，公司制下需要按照25%的税率缴纳企业所得税，分配给个人投资者后还需要按照20%的税率缴纳个人所得税。而有限合伙制基金的个人投资者可直接按照分配所得的股权转让收益缴纳20%的个人所得税，导致同是个人投资者，却因选择了不同的组织形式，最终缴纳的税款不一致。另外，公司制基金如将资金投资于符合条件的高新技术企业，开展创业投资业务，在投资满两年时，可以投资额的70%抵扣当年度应纳税所得额，且不足抵扣部分可以结转。根据规定，享受该优惠政策必须满足的条件之一就是要工商登记为法人企业。有限合伙制基金作为合伙企业，不是法人企业，也就不能享受该优惠政策，其投资人也就不能以投资额抵免应纳税所得额。同时企业所得税法规定，公司制基金取得的符合条件的股息红利收入可以免税，而企业所得税法中也明确规定企业所得税法不适用于合伙企业，所以，有限合伙制基金的法人合伙人所分得的股息收入是否免税没有明确规定。
2.回报分成收入如何纳税。回报分成是GP从私募股权投资基金投资收益中获得的回报，一般是投资收益的20%左右，具体比例视管理人团队的业绩、口碑等情况而定。一般LP为了约束GP，要求GP以基金总额1%的比例出资，而且LP为了鼓励GP，同意将基金投资收益的一定比例分配给GP。我国现有税收政策对回报分成收益还没有明确的规定，应该作为类似于管理费的服务性收入，还是视为股息红利所得？在GP是公司制的情形下，这部分收入是应该作为其他收入按照25%缴纳企业所得税，还是按照股息红利收入免征企业所得税，同时是否应该区分GP因投入一定比例出资而获得的股息红利收入？在GP是有限合伙制的情形下，基金管理人个人分得的回报分成是作为个体工商户经营所得、劳务报酬所得还是股息红利所得？同时回报分成还存在回拨机制，即在基金最终清算时，若整体的收益率未达到事先约定的回报率，则GP需要将原先的回报分成退还，对这部分收入已缴纳的税款该如何处理，税法中并没有明确规定。
3.亏损弥补问题。对公司制股权投资基金，根据所得税法规定，其亏损额会在以后年度得到弥补，公司按照弥补亏损后所得纳税。而税法明确规定，合伙人不得用合伙企业的亏损抵减其盈利，因此有限合伙制基金亏损如何及时弥补就成为一个问题。由于基金一般投资期限较长，属于长期股权投资，在基金成立初期，出现亏损的情形是常见的。目前政策对亏损弥补缺乏相关规定，不利于吸引更多的资金进入该行业。
4.税负偏高且优惠政策单一。与其他行业相比，我国私募股权投资行业没有享受到更多的税收优惠，税负偏高，与国家大力支持该行业发展的初衷不一致。股权投资基金主要用于创业投资和企业并购，因此股权投资基金的发展对推动高新技术企业、中小企业的发展有很大促进作用。在美国等私募基金发展较好的国家，都给予了该行业多层次的税收优惠政策。目前我国对该行业的税收优惠政策仅有一项，过于单一且条件严格，并没有对该行业的发展起到应有的促进作用。
四、完善我国税收政策的建议
针对上述问题，结合美国、英国、法国等私募股权投资基金较为发达国家的税收政策，提出如下改进建议。
（一）基金本身均作为“投资管道”而非纳税主体
无论是哪种组织形式，基金本身都仅作为“投资管道”，而不是纳税主体。在基金层面均不缴纳税款，按照“先分后税”的方式，由所得最终获得者也就是投资人按照所得类别分别缴纳企业所得税或个人所得税。在这样的税制安排下，投资者在选择组织形式时，无需再考虑税收的影响，而仅仅按照运营效率等选择合适的组织形式，这类似于国家对公募基金的税收政策。同时，这样的政策在欧洲部分国家是有先例可循的。根据税收的公平原则，应给予不同组织形式的私募股权投资基金同等的税收优惠。因此，对投资额抵扣应纳税所得额这项税收优惠政策，在满足条件的情况下，应该允许合伙企业的合伙人，无论自然人还是法人，都享受该优惠政策。这样才能让优惠政策惠及整个行业，促进创业投资和科技进步。
（二）对涉及的所得按照不同类别征税
在基金不作为纳税主体的情形下，纳税义务均由最终的投资者来完成。在投资过程中所涉及到的所得包含以下几类：
1.股息、红利所得。这类所得属于税后收益，在基金分配给投资者后，由投资者直接纳税。对法人投资者，应明确该类所得在满足条件时免征所得税；对个人投资者，应按照相应税目缴纳20%的个人所得税。
2.股权转让所得。即股权投资基金退出被投资企业后，所获得转让收入或清算收入超过初始投资成本的部分，对法人投资者，应视为财产转让收入，并入当年度应纳税所得按照相应税率缴纳企业所得税，其中符合创投投资抵减的部分应直接由投资者按照持股比例计算能够抵扣的额度并抵扣；对个人投资者，应作为财产转让所得按照20%的税率缴纳个人所得税，与法人投资者一样，也应该允许个人投资者对符合条件的投资额抵扣当年度应纳税所得额。同时对股权转让所得，应根据持股期限给出不同的优惠税率，持股期限越长，税率越低，以鼓励长期投资。
3.管理费收入。基金按照资金规模的一定比例支付给基金管理企业或基金管理人的管理费，无论管理企业采用哪种组织形式，都不作为纳税实体，均由其投资人分别缴纳企业所得税或个人所得税。对法人投资者，应并入其当年度应纳税所得额缴纳企业所得税；对个人投资者，应明确是作为劳务报酬，还是作为个体工商户的生产经营所得。
4.回报分成收入。这部分收入的税收政策也是股权投资基金相关税收政策中最不明确的部分，这部分收入到底是应该同管理费一样，作为个体工商户的生产经营所得、劳务报酬所得，还是作为股息、红利收入？由于回报分成是私募股权投资中投资人约束和激励基金管理人最主要的方式，所以对此做出明确的规定有助于更好的促进该行业的发展。同时在制定政策时要考虑回拨机制下，已缴纳税款的回报分成退回时，已缴纳的税款如何抵扣。
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虽然有限合伙制企业在法律上取得了显著的进展，但是目前我国与合伙企业有关的税收立法明显滞后，对合伙人的税务处理并不完整，对某些没有具体规定的问题，各地税务机关的处理不尽相同。本文对现行的有限合伙制私募股权投资基金的所得税政策做一个梳理与分析，暂不涉及外商投资合伙股权投资基金以及外国合伙人的税收问题。
一、现行税法下合伙企业层面所得税处理
《国务院关于个人独资企业和合伙企业征收所得税问题的通知》（国发[2000]16号）中规定：“从2000年1月1日起停止对合伙企业征收所得税，其投资者的生产经营所得，比照个体工商户的生产经营所得征收个人所得税。”这一规定确立了合伙企业不征收企业所得税的原则，反映了合伙企业“透明纳税实体”的特点。
此后，2007年生效的《合伙企业法》第六条规定：“合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收规定，由合伙人分别缴纳所得税。”该规定以法律形式明确了合伙企业的所得税申报“先分后税”的原则。除此之外，国家税务总局的《关于合伙企业合伙人所得税问题的通知》（财税[2008]159号）第二条规定：“合伙企业以每一个合伙人为纳税义务人。合伙企业合伙人是自然人的，缴纳个人所得税；合伙人是法人和其他组织的，缴纳企业所得税。”再次确立了“先分后税”的原则。
二、自然人合伙人的所得税处理
自然人合伙人股息、红利等投资收益的所得税缴纳。根据国税函[2001]84号文，“个人独资企业和合伙企业对外投资分回的利息或者股息、红利，不并入企业的收入，而应单独作为投资者个人取得的利息、股息、红利所得，按‘利息、股息、红利所得’应税项目计算缴纳个人所得税。”所以，自然人合伙人从合伙基金获得的股息、红利等投资收益按照《个人所得税法》规定适用20%税率，计算缴纳个人所得税。
自然人合伙人转让被投资企业股权取得的收入的所得税缴纳。根据国发[2000]16号文以及财税[2000]91号文相关规定，“自然人合伙人获得的转让被投资企业股权取得的收入，应按照《个人所得税法》的‘个体工商户的生产经营所得’应税项目，适用5%-35%的五级超额累进税率，计算缴纳个人所得税。”
三、非自然人合伙人所得税处理
新《合伙企业法》规定，除自然人合伙人外，可以担任有限合伙制私募股权投资基金合伙人的还包括各类企业、民间组织、政府机构、社保基金等法人和其他组织。财税[2008]159号文规定，上述法人和其他组织应缴纳企业所得税（不适用《企业所得税法》的个人独资企业和合伙企业除外），该项规定解决了原合伙企业税制仅适用于由自然人组成的合伙企业的问题。
但财税[2008]159号仅原则性地规定“合伙人是法人和其他组织的，缴纳企业所得税”，而对合伙企业从被投资企业取得的不同类型收入向合伙人分配时其所得性质是否保持不变这一问题没有给出明确答案。如若根据合伙企业“透明纳税实体”的特征，向合伙人分配时，不同类型收入的所得性质保持不变，那么法人合伙人获得的转让被投资企业股权所得按照25%税率计征企业所得税；而通过合伙企业获得的被投资企业的股息、红利等投资收益可以免征企业所得税（根据《企业所得税法》第二十六条）。
四、管理人层面所得税处理
私募股权投资基金管理人采取的法律形式一般为公司制或者合伙制。如果基金管理人由基金普通合伙人担任，那么除了基金的管理费（通常为基金资本承诺比例的1.5%-2.0%），其收入还包括基金的收益分成（通常为基金增值部分的20%）。
基金的管理费属于“服务收入”，按照税法“先分后税”的原则，基金管理人如果采取合伙制形式，应由合伙人各自缴纳所得税；如果采取公司制形式，应就其取得的管理费收入缴纳企业所得税。
至于收益分成这部分收入，当基金管理人采取合伙制形式时，所得税由合伙人按照各自适用的税率缴纳；当基金管理人采取公司制形式时，如果根据上述合伙企业“透明纳税实体”的特征，向合伙人分配时，不同类型收入的所得性质保持不变，股息、红利等投资收益免缴所得税，转让被投资企业股权收入需按照25%税率计征企业所得税。
五、有限合伙制私募股权投资基金所得税存在的问题及建议
（一）存在的问题
有限合伙制私募股权基金由于其具有设立门槛较低、内部治理结构精简灵活、决策程序比较高效、利益分配机制灵活等特点成为目前主流的私募股权投资基金组织形式。但是当前合伙制企业税收法规却相对模糊和滞后，亟待国家按照现行的《合伙企业法》以及合伙制企业运作的实际情况制定和出台新的《合伙企业所得税法》。目前存在的主要问题如下：
一是国家层面立法尚待完善，自然人合伙人税负偏高。对于自然人合伙人转让被投资企业股权取得的收入的所得税的缴纳方案，是有限合伙制私募股权投资基金所得税的处理方案中最具争议性的。上述税收政策出台时，合伙企业只是被用于小规模生产、贸易的经营方式，按照5%-35%的五级超额累计税率，合伙人获得的收入超出5万元的部分就要以35%的税率缴纳个人所得税。但是，随着资金量日益庞大的合伙制私募股权投资基金蓬勃兴起，合伙人取得的股权转让收入往往远远超过5万元，按照上述的税收政策，这部分收入的所得税率几乎等同35%，税赋相对过重，不利于行业发展。
二是地方出台政策混乱。值得关注的是，部分省市如北京、天津、新疆、武汉、吉林等对于转让被投资企业股权取得的收入收取20%的统一税率（比照“财产转让所得”）。而个人所得税的税收属于中央政府和地方政府的共享税（其中：中央60%，地方40%），所以地方政府为了促进本地私募股权投资产业的发展，在制定此类地方法规时涉及了适用税率种类的改变（即从5%至35%的累进税率改为20%的统一税率）而并非仅仅降低了税率，此类做法的合法性有待商榷。
其余各地出台的税收政策，基本上是重复国家层面已有的规定。以上海市为例，2008年8月上海的《关于本市股权投资企业工商登记等事项的通知》中对上海市的所得税税收政策按照自然人普通合伙人和自然人有限合伙人进行了细分，一定程度上对国家的政策做了相应的补充。不执行合伙事务的自然人有限合伙人，其从有限合伙企业取得的股权投资收益，按“利息、股息、红利所得”应税项目，依20% 税率计算缴纳个人所得税；执行合伙事务的自然人普通合伙人，按“个体工商户的生产经营所得”应税项目，适用5%-35% 的五级超额累进税率缴纳个人所得税。但是，上海出台的政策在普通合伙人的税收上却比国家的规定更为严苛。上海市的政策中所有普通合伙人的收入一律按照五级超额累进税率征收，并没有把普通合伙人的收入性质作出相应的区分。
同时，浦东新区根据该通知的指导精神，随后出台了《浦东新区促进股权投资企业和股权投资管理企业发展的实施办法》，规定对于股权投资企业投资于新区鼓励的产业项目，“所获投资收益形成的新区地方财力，按50%标准，奖励该股权投资企业”，这意味着在浦东新区设立的私募股权投资基金能够获得50%的税收减免。此外，《实施办法》对于符合条件的股权投资企业和股权投资管理企业，比照法人金融机构和金融机构人才，分别给予一次性奖励；同时，对在陆家嘴功能区和张江功能区办公的股权投资企业给予租房和购房补贴。
但2010年底上述《实施办法》到期后，浦东新区废除了税收奖励政策，仅保留了比照法人金融机构和金融机构人才一次性奖励和租房购房补贴政策。
随后，在2011年5月上海市的政策修订版中，把之前关于自然人普通合伙人和自然人有限合伙人的细分已全部删除，至此，上海合伙企业自然人合伙人的税收政策又完全回归到国家层面已有的规定上来。
（二）建议
一是建立完善的合伙企业税收制度。比对《企业所得税法》等税收法规，针对我国合伙企业税收立法较低、稳定性较差的特点，建立立法层级较高的完善的合伙企业税收制度，从国家层面将存在争议、不够详细明确的相关税收问题加以规范。如根据普通合伙人和有限合伙人的职责以及所得性质的不同区分普通合伙人和有限合伙人适用的税收政策，而非适用完全一致的税收标准。
二是加大税收扶持力度。当前，金融业在推动我国加快转变经济发展方式中发挥着举足轻重的作用，而有限合伙制私募股权投资基金对实体经济的繁荣发挥了积极的影响，国家应当出台相应的税收政策给予扶持和鼓励。2008年生效的《企业所得税法》对创业投资企业落实了相关的税收优惠政策，但由于合伙制企业并不适用于《企业所得税法》，有限合伙制私募股权投资基金则无法享受到税收扶持政策。虽然在个别区域比如上海浦东新区有过一定时期的优惠政策，但是政策覆盖面小、稳定性差等特点也困扰着广大的私募股权投资基金的投资者。国家应统一出台适用于有限合伙制私募基金的税收扶持政策，更加充分地发挥行业积极性。
参考文献：
