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外汇保证金交易拥有一段灰暗的历史，也正是由于这段历史，在外管局大力提倡“藏汇于民”、增加民间外汇投资渠道的同时，也始终没有对1994年所颁布的一道法规进行修正，或是拿出切实有效的审批机制，以保障外汇保证金交易的合法地位。
在这种模棱两可之间，商业银行从平静地运作外汇保证金业务，高调地推广发展这一业务，到遭遇银监会的全面暂停。可以说，外汇保证金业务的暂停有着多重的原因。制度上的原因、管理上的原因、监管层的原因……然而结果只有一个，“少部分人的少量外汇投资需求”被暂时地遏制了。银监会表示，叫停此业务并未影响广大投资者正常的外汇投资需求，并不涉及广大投资者正常的外汇交易。然而如果在金融创新的道路上遇到困难和问题，都采用“叫停”的方式一堵了之，那么受到影响的可能就不仅仅是少数投资者的少量需求了。
一直以来，金融创新都是上下提倡的主流，然而金融创新之路却非一蹴而就。金融创新本身会创造出一些新的风险，美国的次贷风波即反映了金融衍生产品内在的风险性，但并不能因此而全盘否定金融创新的价值，关键是如何在金融创新的过程中合理地疏散、引导风险的发生。如制度上的障碍如何化解，金融机构的风险控制能力、业务经营能力如何进入规范，投资者的投机和投资行为如何进行分层、引导，这一切不仅需要全面提高金融从业人员的素质和能力，也迫切需要一个高效率和高水平的监管体系。
但是，近来在理财产品市场所发生的一些频繁“叫停”的现象似乎与鼓励金融创新有些背道而驰。在经历了前两年的爆发式增长后，理财产品市场陷入了前所未有的麻烦――挂钩型理财产品频发“零收益”、“负收益”，新股产品因低收益无人问津，信托贷款类产品因变相扩张信贷规模可能面临叫停，海外基金产品则陷入“代销”争议……昔日百花丛放的理财产品市场门庭冷落。对于监管部门来说，在责成有关金融机构加强自查、减少经营风险的同时，是否能够拿出有效的措施，引导理财产品市场的创新与发展，为投资者丰富和创造新的投资渠道，更是一个重要的课题。
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一、各国对境外投资者到其境内进行投资宏观审慎监管
（一）美国对境外投资者到其境内进行投资宏观审慎监管
美国是对资本项目的外汇收支几乎不加限制，美联储负责管理并规范银行业、执行货币政策，具体由十二个地区性储备银行运作。美国在外商投资方面的法律和政策相对开放，欢迎境外投资者到其境内进行投资。美国政府会在国家安全审查和反垄断审查方面对在美投资进行审查。一般而言，外国投资者在美投资所得收益可自由汇出境外。外资企业在清算、终止和股权转让方面视同内资企业，受制于公司注册地的州公司法，公司解散后，公司解散前的股东（包括外国投资者）在清算所得财产范围内承继债务。
美国金融服务监督委员会（FSOC）对于跨境资金的流动没有汇兑环节的限制，而是通过微观数据的统计监测分析，来识别潜在系统性风险并及时采取干预措施。FSOC是由财政部、美联储和全国银行监督署等部门组成。
（二）英国对境外投资者到其境内进行投资宏观审慎监管
英国没有明文规定禁止内、外资进入的领域，但涉及重要行业及重要影响的跨国投资，需获得政府批准。2013年4月，金融服务局（FSA）拆分为金融行为监管局（FCA）和审慎监管局（PRA）。2010年改革后英国新的监管体制是以英格兰银行为核心，统一负责全面的金融稳定，设立审慎监管局（PRA）和金融行为监管局（FCA）组成“双峰监管”模式。英格兰银行内设金融政策委员会（FPC），识别监控系统性风险，进行宏观审慎监管。
（三）总结
目前各国对境外投资者到其境内投资基本解除限制，但在涉及国家安全、敏感行业等进行申报或审批。对跨境资金的监管分为宏观和微观审慎监管，从理论上看，微观审慎监管在影响资金流入总量方面的效果不确定，但在影响资本流入的结构和降低金融市场风险方面的效果比较明显。但微观审慎监管反映的情况具有一定的时滞，宏观审慎监管更具有预警的作用。
我们认为当大量资本流入导致金融系统脆弱性加剧时，宏观和微观审慎监管互为补充，均衡缓解金融冲击，维护跨国收支平衡。在不断强化微观审慎监管背景下，应构建及加强宏观审慎监管，预防系统性风险和平衡国际收支。
二、我国资本项目直接投资项下宏观审慎监管现状
（一）我国资本项目直接投资项下宏观审慎监管目标
我国资本项目直接投资项下宏观审慎监管的目标是限制外汇市场的过度投机套利行为，降低大规模跨境资金特别是短期流动资金的不利冲击。在国际收支中资本与金融账户中，贸易偏离度是通过境内银行的外汇贷款、贸易融资、衍生品等金融工具支持实现的。
（二）我国对境外投资者到其境内进行投资宏观审慎监管所存在的问题
1、如何科学界定跨境资金大量流入风险
在不断防范和打击异常资金流入的过程中，外汇局工作更多是具体到打击虚假或违规套利资金流入。资金大量流入可能导致的风险很多，如宏观层面外汇占款过多导致被动的货币投放和通货膨胀及资产泡沫、金融机构信贷的大规模扩张、汇率过快升值导致出口下滑、还有微观企业或银行的风险如资产负债币种不匹配或期限错配等。
2、如何进行宏观审慎监管工具设计，提高宏观审慎监管的操作性
在危机的冲击下，对系统性风险不是没有监测到，而是没有及时采取相应的监管措施。目前，对我们认识到加强宏观审慎监管的重要性，但如何设计和实施宏观审慎监管工具却存在诸多难题。如逆周期资本缓冲方面，如何判定某一机构具有系统性重要影响。
3、如何实质性地加强与境内外监管当局之间的合作协调
宏观审慎监管的实施，需要将对系统性风险的监测和分析与宏观审慎政策工具的运用有机结合，需要加强监管当局的协作。对于跨境银行的风险外溢问题仅仅依赖母国监管当局远远不够。国际准则在危机处理的国际合作与协调方面还未取得实质性的进展。
三、针对我国境外投资者到境内进行投资宏观审慎监管建议
（一）加强外汇宏观审慎监管政策的有效性评估
在实施宏观审慎监管政策时，应做好政策效果的评价，如外汇相关审慎措施对降低跨境资金流动或特定渠道跨境资金流动规模的影响等，从而准确评估政策作用并及时调整政策方向。
（二）积极开发有关宏观审慎监管工具
从宏观审慎视角考虑监管强度和监管范围，提高对风险传染的监控能力。 监测和评估我国外汇监管的系统性风险，对涉及系统性风险的重大问题进行分析、决策，加强宏观与微观协调配合。
（三）防范和控制系统性风险有赖于多部门参与和多维度分析与监测
借鉴英国经验，抓住金融机构和金融市场设施两个关键要素，以两个维度收集信息并分析，同时，联合监管部门组成系统性风险委员会分享、验证与整合信息，有利于提高风险识别的准确性和风险防范及时性。
参考文献：
[1]潘昊. 中国金融宏观审慎监管框架研究[D]. 安徽大学，2012.
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我们知道，现在很多理财专家推荐的家庭理财方法是将一部分钱存进银行随时备用，将一部分钱购买国债获取利息或资本利得，将一部分钱投进股市或通过购买基金投入股市获取股息和资本利得，将一部分钱购买房产出租获取租金回报或倒卖获取差价。这实际上是一个遵循安全、流动、增值原则的投资组合(Portfolio)，即家庭财富的资产分配方案。
对于国际金融投资的外汇储备来说，也需要将其资产进行分散。所不同的是外汇储备首先需要对其资产的货币构成进行划分。外汇储备虽然以美元为单位对外公布，但并不都是美元，其中还有欧元、日元等。保持一个适应国际清算货币构成、外债货币构成、国际货币体系和汇率变动趋势的、动态的货币结构是外汇储备资产经营的首要问题。我国的国际清算货币构成中主要是美元，其次是欧元和日元等；我国的外债货币构成也大体如此；而国际货币体系中起主导作用的货币是美元，所以我国外汇储备的货币构成中以美元为主，其次是欧元、日元等。考虑到欧元在国际货币体系中的地位和作用将日益重要，而且自去年4月份以来出现美元贬值和欧元升值的趋势，因此我国外汇储备货币构成中第二大货币欧元的比重多次调升。实际上，国际上其他国家和地区的外汇储备的货币结构总体上也以美元、欧元和日元为前三大货币，且美元比重逐渐下降，欧元比重逐渐上升。不过，瘦死的骆驼比马大，美元在当前及今后较长一段时期仍然是外汇储备的主要货币。
其次，当外汇储备按货币结构进行分布或调整后，将面临着资产分配问题，即持有国债、股票、机构债券和公司债券等各占多少比重。有人以为，外汇储备构成的美元、欧元和日元等是以现金形式存在外国银行里，获取一点微薄的利息；也有人以为，外汇储备构成的美元、欧元、日元等货币停留于外汇市场不断地进行投机炒作。实际上，外汇储备中的美元等货币主要以高质量的国债、机构债券、房地产抵押债券和高信用等级的公司债券的形式存在。这些类别的资产安全性和收益性相对较好，可以使储备资产保值增值。当然，也有一些国家和地区的外汇储备中持有一部分股票，如我国的香港和中东一些“石油美元”国家。这是由于尽管股票短期收益率不稳定，但长期收益率高于国债。
再次，当外汇储备的资产类别和比重确定后，在各资产类别中，还面临着期限结构问题。我们知道，国债有3个月期、1年期、2年期、10年期和30年期等不同期限，公司债券也有类似的不同期限。同一类别的资产不同期限所含的收益率和风险也不同，持有之前需要确定一定的比例作为基准，然后随着经济形势和金融市场变化进行调整。例如，在经济周期处于复苏阶段，资产的期限应该缩短，因为企业将会扩大生产，进而央行将会提高利率水平以防通货膨胀，收益率曲线将会变平并上升，持有较短期限的债券利率风险低，且易到期成为现金，再投资时购买相同期限的同类别资产可获得更高收益率。反之，在经济周期处于下降阶段，收益率曲线变陡并下降，资产的期限应该拉长，以获得较高的收益率。
最后，外汇储备的资产头寸（数额）相对于投资基准还得经常根据市场变化趋势进行调整。投资基准包括资产的货币结构、资产结构和期限结构。例如，若预期美元将贬值，欧元将升值，则在外汇市场上预先买入一定数量的“卖出美元买入欧元”的期权，以对冲美元贬值风险；若预期公司债券违约风险将下降且比财政证券获得更高的收益率，则多买些公司债券；若预期经济形势趋坏，则拉长持有债券的期限以获得更高收益率。当然，这种偏离投资基准的调整属于积极型的经营管理，投资基准一般会对偏离的程度进行约束。
实际上，投资基准往往也会调整，只不过调整频率较低。上级或最高级行政主管机关不可能每年调整一次，调整与否主要取决于经济趋势、金融市场变化和政治考虑等综合判断。
如何进行风险管理
任何金融投资都需要进行风险管理，外汇储备投资的风险管理要求更高。要知道，外汇储备是人民的血汗钱，是一国国际收支的坚实后盾。各国对外汇储备的管理更是加倍小心，将安全性放在第一位，甚至不惜牺牲一定的收益性。
对金融资产管理来说，风险是其资产未来收益的不确定性。外汇储备资产管理主要面临风险、信用风险、汇率风险、市场风险和操作风险。
风险是外汇储备投资面临的最大问题。如果两国关系将来恶化，储备资产将会遭致资产冻结的风险。比如，中国外汇储备中持有上千亿美元的美国国债和机构债，一旦将来中美因为或其他问题交恶，美国可能冻结中国在美国的资产，甚至要求其盟国也冻结中国的资产，则中国被冻结的外汇储备将失去控制。防范或降低风险的一个重要途径就是将外汇储备分散投资到多个国家和地区，如欧元区、日本、加拿大和澳大利亚等国家的金融市场，或投资于亚洲美元市场，如加入亚洲债券基金(Asian Bond Fund)。从国家层面来讲，防范风险最好的办法一是增强本国综合国力，二是吸引美国及其盟国等有关国家来华投资，三是大力发展彼此之间的经济关系、加强经济联系，即从加强本国免疫力和提高美国等国家的制裁成本两方面入手，最大限度地降低外汇储备面临的风险。
关于信用风险管理。由于外汇储备投资愿意承受的风险比较低，属于风险厌恶型的投资，因此一般购买的金融资产都是信用评级比较高的发达国家的国债、机构债和公司债等固定收益证券。外汇储备管理机构一般设有专门的风险管理部门，对信用评级制定要求，并进行跟踪。一旦持有的债券的信用评级面临被降低到最低要求以下，则必须将其售出。
关于汇率风险管理。由于外汇储备多以美元为单位计量，在美元处于强势阶段，一般须将其他相对弱势货币与美元进行风险对冲，以防止其贬值的风险。然而，若美元处于贬值阶段，则须降低美元在外汇储备中的比重。
关于市场风险管理。一般采用投资基准的方法，规定资产期限偏离的上下限，锁定资产的利率风险；还规定资产的期限结构基准，降低资产的收益率曲线变动风险。
关于操作风险管理，一般是加强对前台交易的合规性监控，前台交易人员也须相互监督。
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一、美国国债市场的国际分布
2008年9月以来，中国一直是美国国债第一大境外持有者，截至2010年3月末，持有美国国债前十位分别为：中国、日本、英国、石油输出国、巴西、香港、加勒比银行中心、中国、台湾俄罗斯、卢森堡，这些国家占比76.76%。
美债主要持有者增减持美债的情况如表1所示。
二、我国外汇储备中美国国债的规模及亏损分析
(一)我国外汇储备中美国国债的数量
我国历年外汇储备情况如图1.
从图中也可以看出我国历年外汇储备逐年递增，直到2011年9月，国家公布外汇储备余额为32017亿美元，减少了608亿美元，这是16个月来中国外汇首次减少。
美国财政部披露，截至2011年2月底，中国投资美债规模为1.15万亿美元。据粗略估算，通过中国央行在伦敦、香港等离岸中心购入的美国国债，当前外汇储备投资于美债的规模为1.3万亿~1.5万亿美元，在外汇储备中的占比高达43%~49%。
(二)我国持有的美国国债的盈亏分析
在考虑我国进行美债投资时主要从汇率变动分析投资的损失。下图用间接标价法表示人民币兑换美元的汇率走势。从图中可以看出，人民币逐年升值，美元不断贬值。这就更应该引起我们对持有美国国债损失的关注！（图 2）
据粗略估计2008年美国发生金融危机时，我国国持有美国国债15780.11亿元（用人民币表示价值）。到2011年6月底，我国持有美债价值人民币12862.004亿元，仅此就亏损2918.106亿元，再加上这期间我国对美国国债的增持以及人民币的贬值，亏损的数额要远远大于这些。下图显示了我国持有美债的外汇储备余额。可以看出从2006年开始，我国投资美债价值是逐年递减的，这与美国发生金融危机，信用评级下降，为了偿还高额负债，大量引发纸币造成美元贬值是息息相关的。（图 3）
三、我国外汇储备风险规避及对策
(一)更新理念，外汇储备应符合最优额度
持有多少外汇储备是合适的？外汇储备的国际标准是设置一个警戒标准，一般规定一个下线，即不得少于多少，至于不能高于多少，并没有答案。我国的外汇储备已经远远超过了应付危机的需要，怎么利用外汇储备增加国家财富是现在更需要考虑的问题。在东南亚发生危机后，有的学者认为，外汇储备还有保护本币和防止国外投机的作用。一旦考虑到这个因素，外汇储备规模就应该越多越好，怎么界定一个界限，还需要再综合考虑外汇储备的各个作用，在现在的经济形势下，权衡作用，作出最有利于国家形式的决策。
(二)转变观念，应引进美国生产力，而非美国国债
由于美元在我国外汇储备中占据重要位置，而近几年的美元贬值，已使我国外汇储备严重缩水。除了要改变外汇储备的币种构成外，还要转变观念跳出一般的储存币种的传统思维，以买资产、引进高新技术、提高生产力促进出口来代替买外币或债权。只有这样才能规避以外币标价的其他国国债、政府机构债、股权等虚拟资产带来的汇率及决策风险。而鼓励各类机构从国外进口资源和技术，既能提高生产力又能提升人民生活水平具有双赢的效果。
(三)完善外汇管理模式，藏汇于民
“藏汇于民”是化解外汇储备过多的重要措施之一，在某些方面政府并不是完美的，市场能有一定的效率去做一件事，让企业、居民更多的进入外汇市场，把外汇转化为企业运营资本或居民的储蓄，这样就会把具有风险的资产转化为内部的财富。外汇储备“私有化”后有利于促进企业或居民主动采取规避资产风险的措施，并且大大提高了效率。这种“私有化”能提高效率，在中国经济从计划经济时代到市场经济时代，在整个大背景下，从宏观到微观已经被无数的验证过了。
(四)拓宽外汇储备运用方式，加强外汇储备多样化经营
“中国买什么，什么就涨价；中国卖什么，什么就跌”。中国是一个大国，当持有的资产占据到世界市场的一定份额时，就不可避免的出现这种尴尬境地。建立战略物质储备是我国经济安全的而重要保障。但有些问题还是不得不考虑，首先，相对于我国庞大的外汇储备规模而言，靠建立战略物资储备可能消化的储备规模有限。
(五)储备管理操作模式
目前负责我国外汇储备管理的机构是中央银行，一般来说政府都喜欢集中管理，这样虽然方便，并且一定程度上一定的效率，但是参与的目标越多元，参与体系就会越富有弹性，不同的机构对优化目标的贡献也不一样，可以互补。如果政府把一定规模的外汇储备分给一个独立的部门去做，并且可以进行一定程度的分配，就可以降低政府的决策对整个外汇储备的影响程度。具有分散风险的效果。
参考文献:
[1]田桂丰.论我国外汇储备困境与对策[D].东北财经大学，2007
[2]朱邦宁.中国巨额外汇储备及其对美国国债的投资[J].经济观察，2009
[3]孙悦聪.论述中国外汇储备适度规模与结构的管理[D].上海外国语大学,2010
[4]高海防,王馨婷.中国外汇储备中的美国国债投资分析[J].商场现代化,2009
[5]张明.美国国债迷思[N].21世纪经济报道,2010
[6]陶洁云.中国持有美国国债的利弊分析[J].商业时代，2010
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仅从字面理解，这是一则非同小可的消息。外资机构获准进入A股，这在一定程度上意味着人民币资本项目的开放。尽管《办法》规定外资进入A股后有三年的锁定期，但三年之后，资金似乎即可自由退出。更何况，目前中国的外汇储备已达到危乎高哉的近9000亿美元，人民币升值压力和外汇占款压力均与日俱增。在此时节出台这一政策，实为意外之举。
资本项目开放，向来是中国货币当局三缄其口的话题，一经提起便往往引发诸如“游资在外汇市场与资本市场之间进行套利”的想象和争议。多年来的开放举措，多只限于一些局部细节，不料，此次放行国际资本投资国内资本市场之大事，竟以五部委发文的形式，似于不经意间脱口而出，操作细节却又语焉不详。
无论如何，这一消息对于此前萎靡不振的股票市场的刺激是立竿见影的。“按照《办法》，外国投资者投资国内证券市场的方式，除了QFII或者B股这两条路，又增加了战略投资。市场认为这一消息会带来更多的资金，指数因此而大涨。”华夏证券研究所研究员银国宏这样说，“至于B股市场，《办法》的让市场对B股的未来发展方向充满揣测，市场预期B股作为历史遗留问题很快就会得到解决。”
与二级市场的闻声而动形成鲜明对照的是，监管当局并没有进一步的跟进动作，在政策出台后不久便重归寂静。事实上，在《办法》中，外资进入后是否立刻结汇、持股三年后如何退出等基本问题都付诸阙如。种种迹象表明，对于外资进入A股这一重大课题，操作细节在有意无意间已被模糊。可能正因不确定性仍然富足，《财经》所了解到的外资投资冲动并不强烈。
缘起紫江企业
“《办法》的出台酝酿了很长时间，从股权分置改革试点之初就开始了。”中国证监会法律部的一位人士说。
2005年5月，股权分置改革试点正式启动。在第一批股改试点公司当中，就出现了外资法人股如何处理的问题。
试点公司紫江企业（上海交易所代码：600210）的第二大股东为氏达投资(香港)公司，注册地在香港，持有紫江企业21.3%的股份。去年6月13日，紫江企业10送3的股改方案以高票获得流通股股东的通过。根据有关规定，公司在公告的第二日便可复牌。但由于其股东中存在外资法人股，涉及到外资股变更问题，需要商务部批复，公司股票历时42天才复牌公告。
商务部有关人士当时表示，由于涉及外商投资的上市企业的大量法律法规都是在股权分置的背景下制定的，外资股可流通后如何进行监管，尚缺乏依据。在全流通架构下，上市公司的外方股东股权转让、外国投资者并购等在现行法律体系下难以操作，甚至相互抵触。因为全流通后，于理论上，外资股就不能按外资直接投资（FDI）进行管理，而将属于资本项目；这一部分股权的增持、转让和退出如何管理并无章可循。事实上，如果可以随意进退，对于如何界定其企业性质（是否外资企业）都会带来混乱。
考虑到这些问题，商务部对试点企业的方案审批非常慎重，但最初只局限于对股改企业的批复程序、外资股流通后相关问题的研究，并未涉及外资作为战略投资进入A股的问题。
“在紫江企业股改遇到问题时，我们就开始和商务部协调这类问题，这也是起草《办法》的初衷。因为随着股改的不断深入，类似问题还会不断出现，总得有一个法律方面的依据。此外，在股改完成后，B股的问题如何解决，都需要综合考虑，因此有了现在的这个《办法》。”中国证监会法律部一位官员对记者说。
“最初我们的想法是针对股权分置改革的公司，做一个简单的文件，结果在证监会的持续推动下，不断扩大范围，最终形成了现在的格局。”商务部一位官员也肯定了这一说法。
最终，《办法》规定，投资者进行战略投资可以协议转让、上市公司定向发行新股方式以及国家法律法规规定的其他方式，取得上市公司A股股份；投资可分期进行，首次投资完成后取得的股份比例不低于该公司已发行股份的10%；取得的上市公司A股股份三年内不得转让。
按照中国现行规定，只有外商投资比例在25％以上，才能作为外资企业享受外资的各种税收优惠待遇。但《办法》规定，外资比例达到10％的上市公司，即可到商务部领取外资投资企业的批准证书，在营业执照上加注“外商投资股份公司（A股并购）”。如投资者取得单一上市公司25%或以上股份并承诺在十年内持续持股不低于25%，商务部在颁发的外商投资企业批准证书上加注“外商投资股份公司(A股并购25%或以上)”。
“这参照了国际货币基金组织关于外商直接投资的定义。国际货币基金组织确定，如果一个企业持有其他国家某一企业10%以上的股权或控制权，前者就是直接投资者，后者便是直接投资企业。”中国证监会法律部一位官员说，“外资战略投资者投资A股，至少10％；鼓励多投资（25％或以上），鼓励长期投资。”
最终，《办法》不仅解决了已有的涉及外资的上市公司股改的相关问题，也为外资进一步进入A股上市公司打开了方便之门；而最直接的后果是，激起了二级市场的一片憧憬，尽管这一政策之模糊，并未被市场充分理解。
资本项目开放？
按照《办法》的规定，外国投资者可以对已完成股权分置改革的上市公司和股权分置改革后新上市公司，通过具有一定规模的中长期战略性并购投资，取得该公司A股股份。
“从某种意义上，这确实是资本账户开放，因为外来投资进入的是国内资本市场，事涉国际收支平衡。”中国人民银行货币政策司一位官员表示，“这是一个从资本市场方向考虑的决策，但与国际收支方向的政策考虑是相反的――现在外汇储备连创新高，这个政策可能引致更多外资进入。”
中国的现实是，外汇储备的增加迫使央行大量投放基础货币，给货币政策操作带来困难；同时，为了防止通货膨胀，又不得不在公开市场上用发行央行票据的方式收回基础货币。对此，央行一位官员在公开场合曾经表示，“资本项目如果控制不住，货币政策的独立性将很难保持。”
在刚刚结束的全国外汇管理工作会议上，国家外汇管理局党组书记、局长胡晓炼提出，2005年中国外汇管理上存在着贸易顺差较大和国际收支不平衡的问题。中国政府已明确把保持国际收支平衡与促进经济增长、增加就业、稳定物价并列为宏观调控的主要目标。
“外管局虽然在《办法》上签了字，但是没有明确的外汇管理细则，目前的可操作性比较差。”中国人民银行货币政策司一位官员称，“这一政策的后果可大可小，也有可能不了了之。”
“我们现在正在设计一个方案，让外国投资者按照投资B股的方式进行战略投资，这样就不会影响国际收支平衡。”中国证监会法律部一位官员告诉《财经》，“我们完全可以参照建设银行战略投资者的外汇管理模式操作。”
据了解，中国建设银行在引进境外战略投资者时，外国投资者投资建行的资本金进入中国境内之后并没有结汇，而是以美元资产的形式存在。中央汇金公司在计算其投资收益的时候，也仅仅在账目上进行了折算，实际美元收益部分的资产存在形式没有改变。“目前这部分美元我们做了一些掉期等保值操作。未来如果政策允许，我们可以进行对外投资。”中央汇金公司一位高层人士告诉记者。
按照中国证监会当前的设想，外国投资者对中国上市公司的战略投资，可以美元计价，只要股权的转让者同意持有美元资产，交易就可以完成。至于其中可能产生的汇率损失，“建行合约中这部分汇率损失就由外国投资者承担，这完全可以通过谈判完成。”中国证监会上市公司部一位官员对记者说。
按这一安排，外资战略投资A股的外汇能否结汇成人民币，以及今后如何退出（在柜台转让还是在二级市场出售），都可推迟到三年后再做打算，届时将会按照人民币开放的进程而定。“之所以没有讲透，是为今后的政策变化预留了空间。”香港证监会一位官员向记者如是分析。
以此推之，一种“类B股”的设计似在有关方面的视野之内――在国内直接向外资发行、以外汇计价的可流通股票。但不同于以往的B股是，除了承担汇率风险，它的股票性质和股价应与A股完全相同；只要人民币资本项目放开，即可与A股自然并轨。
然而这一设计，连同外资作为战略投资者的进入，显然都极难操作，其中可能引发的市场风险亦难以评估。
“《办法》的出台，看似对外资很有吸引力，其实不然。”《经济学人》信息社中国咨询总监许思涛说，“除了少数不关心锁定期的长期的战略投资者，很少会有外资感兴趣。实际上，多数财务投资者更看好的是QFII，而目前QFII的额度都没有用完，因此这一政策的实际影响不会很大。”
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一、个人境外投资外汇管理现状
为适应经济发展和改革开放需要，近年来，人民币资本项目可兑换取得了一定进展，国家在个人资本项下外汇管理也陆续推出相关政策，拓宽个人资本流出渠道，同时大力培育和发展个人外汇市场，进一步完善人民币汇率形成机制。从目前情况看，我国个人资本项目管制程度不断降低，已有按近一半的项目基本不受管制或者受到较少管制，部分管制和严格管制的项目各占四分之一。目前，个人境外投资渠道主要有QDII制度、个人对外财产转移、境内公司员工参与境外上市公司股权激励计划以及境内个人境外设立特殊目的公司等。
（一）QDII制度
QDII制度即合格境内机构投资者制度，是指在资本项目未完全开放的国家，允许本地投资者投资境外资本市场的投资制度。2006年4月13日，中国人民银行宣布放宽有关境内资金进行境外理财投资的外汇管制，符合条件的银行、基金、券商、保险等金融机构均可成为QDII赴海外市场投资。QDII最重要的意义在于拓宽了境内投资者的外币投资渠道，使投资者能够真正对自己的资产在全球范围内进行配置，在分散风险的同时充分享受全球资本市场的成果。我国QDII经历了前期筹划、扩大试点和加速发展三个阶段。2013年以来，QDII改革步伐逐渐加快，境外市场也稳步扩大。2013年央行工作会议提出稳妥推进人民币合格境外机构投资者（RQFII）试点，积极做好合格境内个人投资者（QDII2）试点相关准备工作。台湾金融监管机构2013年6月2日表示，已发函同步开放大陆银行、保险的合格境内机构投资者（QDII）可来台投资证券市场及期货。
（二）境内公司员工参与境外上市公司股权激励计划
外汇局对于股权激励计划的管理主要针对的是境内公司员工参与境外上市公司股权激励计划。2007年1月的《个人外汇管理办法实施细则》首次对股权激励事项所涉及的个人外汇管理进行明确。当年3月，外汇局又了《国家外汇管理局综合司关于印发的通知》（汇综发[2007]78号），规定了境内个人参与境外上市公司员工持股计划和认股期权计划所涉外汇业务的操作流程，从而为跨国公司中国雇员的合法经济收入提供了合规通道。2012年2月，外汇局又出台了《关于境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理有关问题的通知》（汇发[2012]7号），进一步简化了业务流程和申请材料，扩大了政策规定适用范围，落实登记管理原则。目前，境内个人参与境外非上市公司股权激励计划仍无相关规定。
（三）境内个人对外财产转移制度
目前规范个人财产对外转移行为主要是依据中国人民银行[2004]第16号公告和《个人财产对外转移售付汇管理暂行办法》操作指引，对境内个人对外财产转移实施较为严格的管理，主要体现在：一是对移民财产转移资格规定严格。移民财产转移申请人必须是从中国内地移居外国、香港、澳门、台湾并取得现居住国或地区永久居留权，或已取得该居住国国籍的自然人。同时还要求提供如中国驻外使领馆出具（或认证）的申请人在国外定居证明、公安机关出具的中国户籍注销证明等证明文件。二是对财产来源审核严格。申请人须提供收入来源证明及财产权利证明文件。如个人薪酬所得应提交有关收入来源的证明，经营收入应提交个体户经营收入申报表、股权证明或承包、租赁合同或协议以及能证明收入来源的材料等。三是财产转移汇出程序严格。申请人必须一次性申请拟转移出境的全部财产金额，分步汇出。首次可汇出金额不得超过全部申请转移财产的一半；自首次汇出满一年后，可汇出不超过剩余财产的一半；自首次汇出满两年后，可汇出全部剩余财产。全部申请转移财产在等值人民币20万元以下（含20万元）的，经批准后可一次性汇出。
二、个人境外投资外汇管理存在的问题
（一）QDII投资效果差强人意
QDII自启动至今投资效果差强人意。多数基金公司公开发行的QDII基金亏损累累，究其原因：一是缺乏发展的市场环境。投资者的高盈利要求与境外市场事实上无从提供这种机会的巨大反差，使得QDII的实践处于一种尴尬的境地。QDII产品脱离了中国的现实条件，同时也超越了资本市场普遍的发展实际。二是内部准备不足，缺乏知识与技术准备。最早由基金公司发行的QDII产品，先是委托海外投行操作，后又高薪聘请海外基金经理来操作，有的则是购买海外的股票基金，成了事实上的“FOF”。在承受了巨大的损失以后，有的基金公司开始选择境内人士来掌管QDII，但是这些基金经理又缺乏在海外进行大资金运作的能力，在业绩上乏善可陈。如今的QDII产品，在境内投资市场上已经被边缘化了。
（二）个人参与境外公司股权激励计划尚需完善
个人参与境外上市公司股权激励计划中，对“以现金方式行权”、“非现金方式行权”等相关概念缺乏相应的解释。仅表明“个人可以其个人外汇储蓄账户中自有外汇或人民币等境内合法资金参与股权激励计划”，未明确外籍个人发生现金行权行为是否也视同境内个人，将其境外自有外汇纳入境内专用账户统一管理。此外，境内个人参与境外非上市公司股权激励计划的有关外汇管理问题尚未明确。根据操作指引：境内个人参与境外上市公司股权激励计划按相关管理规定办理。相关外汇管理规定的“股权激励计划”，是指境外上市公司以本公司股票为标的，对境内公司的董事、监事、高级管理人员、其他员工与公司具有雇佣或劳务关系的个人进行权益激励的计划，包括员工持股计划、股票期权计划等法律、法规允许的股权激励方式。相关规定未对境内个人参与非上市境外特殊目的公司股权激励计划进行规范。境内居民在办理特殊目的公司登记时就已经对股权激励计划进行登记备案。在实际业务中，在境外企业未上市时可能出现以下两种情况：一是对股票激励项下的期权进行行权；二是特殊目的公司被收购，已进行股权激励计划的股权需要出让。
（三）境内个人对外财产转移实施困难
目前，由于办理财产转移手续提供的材料繁多、财产转移审批程序冗长、财产转移汇出时间较长等原因，境内个人对外财产转移实施困难，部分申请人可能通过其他相对便利的途径隐蔽汇出。
四、政策建议
（一）完善法规，细化操作
摒弃传统“宽进严出”、“轻私重公”的管理思路，进一步细化和完善居民、非居民个人外汇管理办法等各项政策规定，制定科学的区分个人资本项目和经营项目的标准和原则，切实解决当前个人外汇管理因法规依据不足而出现尴尬的局面。同时要切合实际，细化操作规程，加大政策法规的可操作性。简化境内个人合法财产对外转移售付汇的审批手续审，有效疏导境内个人合法财产对外转移，提高政策执行力度和效率。
（二）明确原则，堵塞漏洞
完善个人外汇管理法规，明确个人资本项目项下外汇资金汇兑原则。《个人外汇管理办法》及实施细则对于个人外汇资金流出入的管制主要体现在购汇和结汇环节，汇入暂不结汇或者是非购汇汇出的外汇资金基本不受管制。建议尽快完善个人外汇管理政策中关于外汇资金流出入环节的内容，明确个人资本项目项下外汇资金汇兑审核原则及个人外汇储蓄账户资金划转规定，防范因政策漏洞而造成个人资本项目项下资金违规跨境流动。
（三）针对难点，完善管理
针对个人资本项目外汇管理存在的问题，外汇局应该根据资本项下交易性质和风险程度，确定必须要采取的具体措施，以便进一步充实和完善个人资本项目外汇管理的内容。如明确境内个人参与境外非上市公司股权激励计划，外汇局如何进行备案、变更，持有员工期权的境内个人能否行权等问题。
（四）拓宽渠道，合理疏导个人资本有序流动
在现行的政策法规框架内，循序渐进，逐步推进个人境外投资，允许个别地区在一定限额内开展个人境外投资，以适应日益增长的个人境外投资需求，从直接投资到间接投资逐步放开，从经济发达地区向全国逐步推开，合理疏导个人外汇流出，实现外汇均衡管理。
参考资料
[1]吴国培.金融改革发展研究与海峡西岸经济区实践.中国金融出版社，2009.
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[3]我国返程投资监管新思维的背景、争议与对策.国家外汇管理局网站，2012-11-26.
篇7
一、返程投资管理中存在的问题
（一）返程投资身份鉴别难
一是外汇局处于外资企业审批环节的下游，审核认定境外企业的最终控制人较困难。个别企业为加快办理外汇登记及资金投入，往往承诺境内外投资者之间没有关联。但实际上从后续资金流入环节（验资询证等环节）看是内外一套人马的关联收购，但由于法规不配套，对一些骗取外资外汇登记的违规行为处置乏力，使目前的外资外汇登记陷入较为尴尬的境地。在目前的国内信用环境下，即使个别企业境外投资者被境内居民法人或境内机构持股或控制，其申请书中还照样声明无上述情况，外汇局据此便给予办理登记，难以实现政策设计的初衷。如企业发生虚假误导性陈述，作为基层的管理者，也难以摆脱监管不到位的“嫌疑”。由于缺乏有效的制约措施，外汇局不能有效避免企业进行不实“声明”，其直接后果是削弱了外汇管理政策的执行效果，影响了外汇局对外的权威性、公平性和一致性。
二是在部分企业利用与外汇局之间的信息不对称，刻意规避政策监管的情况下，无法甄别返程投资的身份。
1.借用他人之名注册境外公司，利用外汇局与企业之间信息的不对称，有效规避股权并购和境外上市方面的外汇管理政策规定，间接实现资本跨境流动。典型的做法是借用境外他人的名义在境外注册成立境外公司，通过其收购境内公司的股权，再通过境外壳公司以反向并购方式实现在境外上市。这种借用他人名义间接实现资本跨境流动的方式，假如企业并不据实反映境外公司背后的实际控制人，外汇局是不可能知悉境外公司的真正控制人的身份，而按照一般外国投资者并购境内企业操作，政策规定有被架空之嫌。例如，2007年11月，经广东省对外贸易经济合作局批准，（英属维尔京群岛）准升控股有限公司以2.698亿元人民币收购中方东莞市天安集团有限公司（注册资本3000万元人民币）的100%股权，民营企业变身外商独资企业。表面上看这是一例外资并购的个案，实质上此次并购实为东莞市天安集团“反向兼并的海外上市方式”前的必经步骤，境外公司的最终控制人仍是境内居民。由于准升控股有限公司是由英国人注册的BVI公司，且最终上市过程均以风险投资公司“基廷投资”在美国进行运作，假如上市成功，绕过了国内严格的资本与外汇管制，特别是绕过了特殊目的公司并购境内企业的相关规定，轻易实现国际资本的双向流动。
2.通过境外公司股权转让运作，将原为境内居民自然人控制的境外公司转让给境外人士控制，并申明境内外投资者之间没有关联，从而取得外汇登记。在此情况下，外汇局经办人员明知内有蹊跷，但外经贸部门已批复其公司章程变更，且企业提交了符合外汇局规定的材料，不能拒绝其办理外汇登记。即使其境内居民自然人的股权交割并未真正实现，目前的个人境外投资外汇管理也无相关的处罚规定。
（二）返程投资资金监控难
一是境外资产来源合法合规性判断难。在境内居民自然人将其持有的境外权益注入特殊目的公司并返程投资时，如其所有资产权益来源真实性、合法性不能有效识别，将会为不法分子跨境洗钱行为提供便利，把不法收入转移国外再返程投资，达到洗钱目的。
二是回流资金难以定性。106号文规定，特殊目的公司融资资金资金合规性审核仅是与境外融资商业计划书和招股说明相一致，缺乏有效认定手段，外汇局对资金来源合规性难以判断，对其资金的返程方式存在操作难度；由于对境外公司的损益、资产负债难以掌握，无法准确核实，外汇局对境外公司利润、资本变动收入和返程管理陷于被动；境内居民从特殊目的公司获得的利润、红利等收入可直接进入经常项目账户或储蓄账户，一些境内居民可能利用这一渠道，将其他资金混作利润、红利收入汇入境内，以逃避资本管制。
三是回流资金流向监控难。特殊目的公司可通过股权并购、增资、新设外商投资企业或股东借款等方式，将在境外融入的大量资金回流境内。由于特殊目的公司通过协议并购境内居民自然人持有的境内企业股权，使大量资金结汇后进入境内居民个人的人民币账户，而居民个人的人民币资金的进一步流向则难以监控，不排除最终流入证券或房地产市场，还可以通过境外上市公司股权收购的方式回流境外。
（三）部门监管尺度统一难
认识不统一，造成管理脱节和政策上的不协调。商务、工商等负责企业立项、注册的上游部门对返程投资还在施行较宽泛的管理政策，客观上造成了外汇局孤立无援，矛盾集中的现状。例如，“10号令”仅对境内公司在境外设立特殊目的公司做出了规定，而对于境内居民自然人设立特殊目的公司则没有提及，申请人仅办理境外投资外汇登记即可。这样一来，不仅规避了商务部等经济主管部门对特殊目的公司返程投资的监督，同时也增加了外汇管理局核准特殊目的公司外汇登记的政策风险；商务部对特殊目的公司以并购和新设企业形式返程投资区别对待，外汇局在办理业务中难以识别所有返程投资企业；商务部门目前并不对境内居民个人境外投资进行审批，阻塞了境内居民自然人资金正常汇出的通道。
二、政策建议
（一）消除制度根源，加大返程投资真实性审核力度；强化企业和居民守法经营管理的自律性，构建信用社会
一是健全体制，消除刻意规避监管行为的根源，同时加大真实性审核力度。建议逐步减少或取消外商投资优惠政策，实施国民待遇，从根本上抑制这些现象。同时，尽可能拓宽民营企业境内融资的正常渠道，避免境内资产通过非正式渠道境外化。依托外商资质审查，和具公正力的材料，加大真实性审核力度，准确判别外国投资者的股权结构和实际控制人，有效甄别返程投资。
二是相关部门要加大政策法规宣传力度，引导企业和居民知法守法，加强自律，在政策法规的框架内从事投资和各项经营活动，打造信用社会。同时，完善规定，制订罚则，对刻意逃避文件规定的企业和个人加以惩处，落实失信惩戒责任，保证政策规定落实到位。
（二）建立对返程投资资金全方位监测和管理体系
一是对特殊目的公司的融资行为实施跟踪管理。要求特殊目的公司定期报告境外融资进程，明确对其融资和调回资金应如何进行规范和管理，确保不偏离原有目的。
二是加强返程投资资金的真实性审查，加大对非法跨境资金的打击力度。对此类公司在办理外资询证时增加资金来源证明，对特殊目的公司汇入的投资款进行真实性审查，以防止其他非法资金的流入。
三是全面搜集居民在境外投资设立公司的基本情况、投资行为、关联交易、财务利润和经营范围等基础信息，规定境内居民从特殊目的公司所得利润、红利及资本变动收入需按会计决算年度向外汇局申报，并在调回境内时，提供境外资金的资信证明材料。明确资金性质后，方可核准予以调回境内，并逐笔审核结汇。
四是建立各相关部门之间通畅的信息监测网络。要求特殊目的公司定期向外汇局提交反映公司营运情况的报表，并将其纳入境外投资联合年检的体系中；对银行进行相关政策培训，强化其业务人员防范国际游资的意识，要求其向外汇局报送特殊目的公司资本流动情况；定期同相关主管部门交换信息，实现资源共享。
（三）统一认识，加强合作，形成监管合力
一是统一认识，形成各部门通力配合的返程投资监管体系。在政府统一领导下，工商、税务、商务、外管等部门要联合行动、相互配合，建立信息沟通机制和工作协调机制，加强对境外投资者资质和真实性背景的审查，逐步规范返程投资行为，最终形成运行规范，监管有效的管理机制。
二是协调政策，统一操作。进一步加强同商务部门的合作，尽快建立境内居民个人的管理与监督机制，明确操作细节的衔接，尽快将所有特殊目的公司的设立和返程投资都纳入商务部的审批范围，减少外汇局先于经济主管部门做出外汇登记核准的政策风险。建议商务部扩大申请主体的范围，要求境内居民自然人在设立特殊目的公司时与境内企业一样，向商务部和证监会申请核准之后才能办理外汇登记等手续。同时，商务部应在所有批准的特殊目的返程投资企业批准证书上标注，以免其他部门在办理业务时由于企业虚假声明造成混淆。强化同税务部门合作，实现资源的互通有无，及时掌握和监测试图逃脱股权出售获利后的个人所得税等不法行为。
参考文献
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[3]陈杰，FDI中的返程投资：现状、成因及规制[J].西南金融. 2007，（01）.
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1、证券企业营业额的确定
证券企业以商业证券为主体，包括信用社、保险公司、证券公司、信托投资公司、期货公司、基金管理公司、租赁公司、财务公司等。证券业务包括贷款、融资租赁、证券商品转让、证券经纪业务和其他证券业务。
2、证券企业营业税纳税筹划思路
2.1、证券业营业税的纳税筹划
一般贷款业务的利率执行的是国家法定利率，故难以通过降低利率来减少营业额，只得从贷款规模上考虑如何减少营业额，以减轻营业税负担。可行的营业税筹划方法为：名义上降低贷款规模，再通过其他形式从借款企业取得补偿，以减少贷款利息，达到节税的目的。外汇转贷业务营业税筹划的关键在于缩小外汇转贷利息差额，即名义上提高外汇借款利息支出或者降低外汇贷款利息收入，从而达到降低税收成本的目的。对于融资租赁业务，一方面可以将融资租赁业务转换为投资业务，收取看起来不固定的投资收益，从而避免交纳营业税。
2.2、保险业营业税的纳税筹划
保险业纳税筹划主要应注意营业额的控制，同时保险理赔支出也是非常重要的一项支出，如果保险公司能够减少理赔的比例，其纳税筹划也应该认为是成功的。因而保险业纳税筹划可以利用以下思路：降低保险营业额，以减少应交营业税款，其减少的营业额用于防止保险理赔；对于规定有“如果没有发生赔偿而返还部分保费”的保险业务，从节税的角度考虑应修改为根据返还比例降低该类保险业务保费。此外，保险业纳税筹划还应关注以下规定：境内保险机构提供的出口货物险、出口信用险的保险劳务不属于营业税的征税范围。中国人民保险公司办理的出口信用保险业包括短期出口信用保险和中长期出口信用保险，不作为境内提供保险，为非应税劳务，不征收营业税。
3、证券业纳税筹划案例分析
【案例1】基本情况：甲证券从乙证券拆借200万元人民币，转贷给某工厂使用6个月。甲证券共收取利息4万元，支付给乙证券利息3万元，则该业务应纳营业税为：（3O000-20OO0）× 5%=500（元）问，证券应如何进行纳税筹划？
筹划分析：证券通过提高借款利息支出，降低贷款利息收入，缩小利息差距，从而达到节税的目的。因此，如果甲证券通过降低转贷利息收入，提高拆借利息支付，使4万元利息收入变为3.5万元，使3万元利息支出变为3.5万元，其结果是差额为零，减少税款500元。企业再通过投资于证券或其他途径将这笔利息返还证券，甲证券通过缩小利息差距，达到节税的目的。
【案例2】基本情况：某保险公司经营一项火灾保险业务，全年营业额为400万元，客户发生火灾理赔支出200万元，则应纳营业税=400× 5%=20（万元）净收益=400-200-20=180（万元）问，该保险公司如何进行纳税筹划？
筹划分析：这种情况下节税的关键是降低保险营业额，以减少应纳营业税款，其减少的营业额用于防止保险理赔。如果该保险公司减少每位客户的保险费用，但相应规定每位客户应到某指定公司购买一套防火设备，并按照规定安装在家。假设该项措施出台后，该公司全年营业额变为2O0万元，但相应保险理赔支出由于防火设备的购买而降为50万元，则应纳营业税=2OO× 5%=10（万元）净收入=300-50-10=240（万元）前后相比，营业税减少了10万元。而且，由于购买防火设备，该保险公司又和该防火器材公司建立了良好关系，并可能因此获取部分回扣。
【案例3】基本情况：某商业证券于2008年6月份购入丁公司股票1500股，股票投资成本3万元，期初结存丁公司股票6O0股，账面结存成本1.8万元，7月份卖出丁公司股票800股，每股卖出价40元（证券商品的买入价按加权平均价核算）。问该证券应如何计算营业税？
筹划分析：外汇、有价证券、期货专卖业务，所以该笔业务应纳营业税计算如下：
丁股票加权平均单位成本=（期初结存股票的实际成本+本期买进股票的实际成本）÷（期初结存股票数量+本期买进股票数量）=（18000十30000）÷（600+1500）=22.86（元/股）
本期卖出丁公司股票实际成本=本期卖出该种股票加权平均单位成本×卖出股票数量=22.86× 800=18285.7（元）
本期营业额=800×40-30000=2000（元）
应纳营业税=0.2× 5%=0.01（万元）
以卖出丁公司股票的所得减去卖出丁公司股票实际成本后的余额为营业额比直接以卖出丁公司股票的所得为营业额，营业税减少了，从而达到了节税的目的。
4、总结
缩小真正转贷业务产生的营业额，采用提高借入资金利息，缩小转贷资金利息，从而达到转贷利息收入减去借入利息后的余额最小化。将非转贷业务转化为转贷业务，经过这样的转化达到缩小营业额的目的。在两种筹资方式中进行比较选择，融资租赁还是经营租赁。在同一集团内，在不违反税法规定的前提下，通过租赁可以直接公开的将资产从一个企业租给另一个企业，实现利润费用转移，最终达到整个集团税负减轻的目的。
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引言
随着经济全球化和金融自由化,2006年2月份我国外汇储备已达到8 536亿美元,超过日本外汇储备跃居世界第一。丰厚的外汇储备是一把“双刃剑”。一方面,巨额外汇储备为中国国民经济安全构成了一道厚实的“城墙”;另一方面,身背“全球最大外汇储备”的重担,中国所面临的潜在的金融风险也更大了。因此,如何进行外汇的管理和投资,成为整个国家乃至每个投资者和研究者所关注的一个热点。进行外汇的管理和投资的关键之一是准确掌握外汇波动率的变化规律。本文的主要目的就是为我国外汇市场的三个重要币种的波动率建立合理可靠的模型。
一、GARCH、TGARCH、EGARCH模型概述
Bollerslev(1986)把ARCH模型发展为广义自回归条件异方差模型,即GARCH模型 [1]。GARCH模型的定义如下:一个随机变量Xt有P阶自回归表示形式AR(P),如果:
Xt=β0+β1Xt-1+β2Xt-2+Λ+βpXt-p+εt (1)
ht=α0+αε+θh
α0>0,αi≥0 ,εt=,ν∝NID(0,1) (2)
则称序列{εt}服从广义的ARCH过程,即GARCH(p,q)过程,记作εt(其中εt为误差项,ht为εt在时刻t的条件方差,ν服从标准正态分布)。如果α+θ
GARCH模型的优点在于解决了ARCH(p)模型中阶数p较大问题,减少了估计量,比ARCH模型具有更高的效益,但经典GARCH模型也依然有缺点,比如,GARCH模型不能很好地刻画金融市场普遍存在的所谓“杠杆效应”。为了弥补这一缺陷,Zakoian和Nelson又分别提出TGARCH模型和EGARCH模型。
(一)TGARCH模型[2]
TGARCH(Threshold GARCH)模型在经典GARCH模型的基础上最先由zakojan(1990)提出,将条件方差定义为:
ht=α0+αε+φεdt-1+θh (3)
其中,dt是一个名义变量:
dt=1εt
在这个模型中,由于引入dt,汇率上涨信息(εt>0)和下跌信息(εt0,则表明存在杠杆效应。
(二)EGARCH模型[2]
EGARCH模型,即指数(Exponential)GARCH模型,由Nelson在1991年提出,模型的条件方差定义为:
log(ht)=α0+θlog(ht-j)+[α+φ(5)
模型中,条件方差采用了自然对数形式,意味着ht非负且杠杆效应是指数型的。式中,φ表示杠杆效应系数,若φ≠0,说明信息作用非对称;当φ
众所周知,在我国的外汇市场上,利多和利空的消息对汇率的波动也会产生不同程度的影响,通常利空消息对波动率的冲击更大。综上,我们决定主要选取TGRACH模型和EGARCH模型来对我国外汇市场进行分析。
二、实证分析与预测
(一)数据及其统计分析
本文选取的数据是中国外汇市场上具有代表性的日元、美元、港元/人民币的每日汇率数据,从1995年1月1日至2004年1月1日,分别共2 267个。数据均来自国家外汇管理局(safe.省略)。
在对时间序列数据进行处理时,先对数据取自然对数变换,即Zt=logPt(其中Pt表示汇率),再进行一阶差分后乘以100[3],得Rt=100*(logPt-logPt-1),Rt即为这三种汇率的收益率。借助EViews软件,对这三种汇率收益率序列进行了基本统计,发现这三种汇率收益率的波动呈现尖峰厚尾性,并且这三种汇率收益率不服从正态分布。
(二)ARCH效应的检验
序列是否存在ARCH效应,最常用的检验方法是拉格朗日乘数法,即LM检验[2]。本文采用此法首先对日元/人民币收益率进行检验。通过对汇率收益率作折线图,发现该收益率序列是平稳的,于是对其作普通最小二乘法(OLS)回归,在5%的显著性水平下,根据回归系数的相伴概率及AIC准则和SC准则,得到回归方程
R1,t=0.076598R1,t-1+0.052933R1,t-5
(3.653652) (2.526671)
括号里的系数是t-统计量的值。这里得到了残差序列,记其为CC。
对CC进行相关性检验,由于滞后36阶的Q统计量的P值均大于0.05,所以接受原假设,即序列CC不存在自相关。
对CC序列进行ARCH效应检验。在q=10时,Obs*R-squared的值为65.79483,相伴概率P值为0.00,这说明在5%的显著性水平下,存在高阶ARCH(q)效应。由于一个高阶的ARCH模型可以用一个低阶的GARCH模型代替,所以用GARCH(p,q)模型进行估计。
(三)建模
运用AIC和SC准则及对数似然比的值来分别确定GARCH模型、TGARCH模型、EGARCH模型的阶数。通过比较,最终选择GARCH(2,2)模型、TGARCH(2,2)模型、EGARCH(2,1)模型来拟合日元/人民币收益率的波动。
同日元/人民币汇率收益率处理方法一样,通过ARCH效应的检验以及模型的阶数分析可知,用EGARCH(2,2)模型拟合美元/人民币和港元/人民币收益率的效果更好,从而我们开始进行模型的参数估计。
由表1可以看出:港元/人民币的杠杆效应最为显著, φ1和φ2均为负,则表明第t-2期和t-1期的负面信息均对第t期的价格产生大的冲击;美元/人民币次之,φ10,则表明第t-1期的信息对第t期的价格产生大的冲击,而第t-2期则没有;日元/人民币的杠杆效应相对弱些,φ1>0和φ2
(四)基于GARCH类模型的预测
预测时段为2004年1月1日至2004年1月9日,共5个数据。用GARCH(2,2)、TGARCH(2,2)、EGARCH(1,2)模型分别对日元/人民币收益率的波动率(方差)进行预测;用GARCH(2,2)、TGARCH(1,1)、EGARCH(2,2)模型分别对美元/人民币收益率的波动率(方差)进行预测。 预测结果如下表。
预测时段真实数据(收益率的残差)有两个特点:其一,样本容量小;其二,数据平稳。因此,我们可考虑用样本方差来替代预测时段的真实波动率,这样,我们可以得到日元/人民币的波动率为0.195957;美元/人民币的波动率为2.75E-06。我们与上表一比较,则表明:使用EGARCH预测模型,能够取得较好的预测结果,特别是日元/人民币的预测更为精准。用三种模型进行预测都表明日元/人民币和美元/人民币的波动率在预测区间内都是稳定上升的。
(五)讨论
前面的工作是建立在1995.1.1―2004.1.1区间长度为2 267的数据基础上。如果选取2002.4.1―2006.4.1这个时间段的数据进行研究,经LM检验知ARCH效应根本不存在,究竟用什么模型来建模,这值得进一步的研究。
三、结论
本文对1995―2004年中国外汇市场上具有代表性的三种外汇汇率的波动性作了实证分析。结果表明,在这段时间内确实存在着显著的GARCH效应。基于国际外汇市场普遍存在的杠杆效应现象,我们采用了TGARCH、EGARCH模型作为备选模型。通过比较,我们发现EGARCH(2,1)能较好地刻画日元/人民币的波动,EGARCH(2,2)能较好地刻画美元/人民币、港元/人民币的波动,而且这三种汇率都存在着比较明显的杠杆效应。
参考文献:
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由于外汇期权等衍生金融工具在会计处理上的特殊性和必要性，自外汇期权产生以来，对其的会计处理研究也一直持续不断地发展，针对这些衍生品的会计准则也在不断的修订和改进中。国际会计准则委员会从1989年开始与加拿大特许会计师协会合作，致力于国际会计一体化中有关金融工具（包括衍生金融工具）的确认、计量、披露与列报标准的研究。美国作为衍生金融工具交易的发祥地和最大的交易国，从1985年起，其会计准则委员会先后发表了有关提供外币业务的会计处理、特定项目风险的披露、衍生金融工具的披露、计量及套期保值会计中的损益配比问题等具体准则。
我国人民币汇率机制改革以来，人民币汇率波动的幅度扩大，各类涉外经济主体面临的外汇风险敞口日益明显，迫切需要外汇市场提供有效的外汇衍生产品来规避外汇风险。外汇期权作为一种规避外汇风险的有效工具在我国逐步得到应用和发展，但与发达国家相比还很不成熟，相应的会计处理更是没有统一的做法。投资者和企业都迫切需要较为合理的外汇期权会计处理方法，以真实有效地反映和评价对它们的运用效果。本着与国际接轨、顺应中国市场经济发展对会计提出的新要求的原则，我国于2006年2月颁布了新的企业会计准则，其中《第22号－金融工具确认和计量》、《第24号－套期保值》、《第37号－金融工具列报》等具体准则，对“衍生工具”、“套期工具”、“被套期项目”、“公允价值变动损益”等科目的使用说明，比较系统地规定了包括期权在内的衍生金融工具的确认、计量、列报和披露的原则和方法。但对于外汇期权这种特定的金融工具如何进行具体的会计处理却几乎没有涉及，我国学者对于这方面的研究也很少。
二、外汇期权会计实务问题分析
期权的价值由两部分组成：一是内在价值，即现在执行期权所能获得的收益，表现为期权合约中标的物的市场价格与合约约定的价格（执行价格）之差；二是时间价值，即由于在规定的期限内执行期权可能比现在执行期权具有更高价值而给予卖方的补偿，一般表现为期权费与内在价值的差额。由于期权的内在价值和时间价值的影响因素不同，且可以单独核算，分别核算又有利于形成动态的套期策略，我国企业会计准则《第24号－套期保值》第六条中指出：“对于期权，企业可以将期权的内在价值和时间价值分开，只就内在价值变动将期权指定为套期工具”。所以，根据期权的不同作用，对于期权的确认和计量，其核心问题就是期权的内在价值和时间价值的确认与计量。在合约持有期间期权的公允价值发生变动时，应分别计算其内在价值和时间价值的变动数额，并按其公允价值的变动数额进行后续确认和计量。
对外汇期权的应用主要有套期保值业务和投机业务两种，套期保值又分为公允价值套期、现金流量套期和境外经营净投资套期三种。由于会计准则规定现金流量套期和境外经营净投资套期会计处理方法一致，我们只需探讨前两种套期和投机业务的会计处理。
（一）公允价值套期
例1：ABC公司于2008年11月28日向美国一家公司销售商品，双方约定以美元结算货款，共计USD100000，付款期限为60天，当日美元与人民币的汇率为1：6.83.为了规避美元贬值的风险，ABC公司在外汇市场上购入一份1月份到期的USD100000的看跌期权合约，合约的履约价格是1：6.83，支付期权费1000元人民币。该公司在2009年1月27日取得货款后执行了期权合约。有关日期的汇率和外汇期权的市场价格见表1：
表1
汇率和外汇期权的市场价格
（单位：人民币元）
日期
（1）即期汇率
（2）期权的市场价格
（3）内在价值
（4）=100000*[6.83-（2）]时间价值
（5）=（3）-（4）2008年11月28日1：6.831000010002008年12月31日1：6.82160010006002009年1 月27日1：6.81200020000
在此例中，ABC公司即为外汇期权的买方，而且由于该公司是对已确定能在60天后收回的应收账款进行套期保值，故该公司对该项期权的会计处理应属于公允价值套期，准则规定其公允价值变动形成的利得或损失应当计入当期损益，具体处理如下：
1、初始确认
（1）按实现的收入确认一笔应收账款，外汇期权就是对这笔应收账款进行公允价值套期：
借：应收账款（USD100000） 683，000
贷：主营业务收入
683，000
（2）由于期权合同有一个初始投资额——实际支付的期权费，所以在2008年11月28日签约日已经形成了一笔现实的交易而不是未来生效的合同，需要按交纳的期权费确认一项衍生工具：
借：衍生工具——外汇期权（内在价值）
——外汇期权（时间价值） 1，000
贷：银行存款
1，000
（3）将外汇期权的内在价值确认为套期工具，对于时间价值因属于无效套期部分，仍然留在衍生工具，同时将这笔应收账款确认被套期项目：
①借：套期工具——外汇期权（内在价值）
贷：衍生工具——外汇期权（内在价值） 0
②借：被套期项目——应收账款（USD100000） 683，000
贷：应收账款（USD100 000）
683，000
2、后续计量
（1）在资产负债表日即2008年12月31日，根据当天的即期汇率调整“应收账款”账面余额，差额USD100000*（6.82-6.83）=-1000元人民币计入汇兑损益：
借：汇兑损益
1，000
贷：被套期项目——应收账款 1，000
（2）汇率的变化以及时间的推进导致外汇期权的公允价值增加了RMB600，其中内在价值增加RMB1000，时间价值减少RMB400，应分别调整外汇期权的账面余额；同时，为了区分内在价值和时间价值的不同变动损益且由于时间价值是随着期权到期日的临近不断减少实质上形成企业为获得内在价值而付出的一种损失，我们把时间价值变动的部分直接计入“投资收益”，内在价值变动的部分则计入“公允价值变动损益”：
借：套期工具——外汇期权（内在价值） 1，000
投资收益
400
贷：衍生工具——外汇期权（时间价值） 400
公允价值变动损益
1，000
3、终止确认
2009年1月27日，外汇期权到期，由于执行合约对ABC公司有利，所以ABC公司会选择行权，相关的会计处理如下：
（1）以公允价值调整外汇期权的账面余额，同时调整当期损益：
借：套期工具——外汇期权（内在价值） 1，000
投资收益
600
贷：衍生工具——外汇期权（时间价值）
600
公允价值变动损益
1，000
（2）收到货款，冲销被套期项目：
借：银行存款（USD100000）
681，000
汇兑损益
1，000
贷：被套期项目——应收账款（USD100000） 682，000
（3）执行合约，结转套期工具和衍生工具，同时将原来计入“公允价值变动损益”的部分转入“投资收益”：
①借：银行存款
683，000
贷：银行存款（USD100000）
681，000
套期工具——外汇期权（内在价值） 2，000
衍生工具——外汇期权（时间价值）
②借：公允价值变动损益
2，000
贷：投资收益
2，000
（二）现金流量套期
例2：以例1为基础，即购买外汇期权合约的价格以及各期的即期汇率均与例1相同，若ABC公司在2008年11月28日只与美国公司签订了供货合同，并未发货，到2009年1月27日公司才按合同发货并收款。
在此例中，ABC公司买入看跌期权只是对确定承诺以及由此承诺形成的交易带来的未来现金流量进行套期，准则规定“对确定承诺的外汇风险进行的套期企业可以作为现金流量套期或公允价值套期处理”，在此为区分前例我们把它作为现金流量套期来做，其利得或损失中属于有效套期的部分应当直接确认为所有者权益并单列项目反映，其他处理则与公允价值套期基本相同，其相同的分录将不再赘述：
1、初始确认
由于买入期权时收入没有形成，故不用确认应收账款，也没有被套期项目，其他分录同公允价值套期。
2、后续计量
没有在公允价值套期中这一部分的（1）的分录，只需将其（2）分录中内在价值变动的部分由原先计入“公允价值变动损益”改为计入“资本公积——其他资本公积”。
3、终止确认
（1）以公允价值调整外汇期权的账面余额，分录也只需将在公允价值套期中原先计入“公允价值变动损益”部分改为计入“资本公积——其他资本公积”。
（2）收到货款并确认一笔收入：
借：银行存款（USD100 000） 681，000
贷：主营业务收入
681，000
（3）执行合约，结转套期工具和衍生工具的分录同公允价值套期，同时将计入“资本公积——其他资本公积”部分转入“投资收益”。
（三）利用外汇期权进行投机
例3：仍然以例1为基础，若ABC公司并没有与美国公司发生购销业务，只是预测美元的汇率将下跌，因此买入美元汇率的看跌期权，以获取汇差收益。
在此例中ABC公司买入看跌期权只是利用外汇期权进行投机，不涉及套期项目，不属于套期会计核算的内容，所以在核算时不用把外汇期权的内在价值和时间价值分开核算，只需比照“交易性金融资产”的相关规定进行处理，相应的会计处理如下：
1、初始确认
买入外汇期权，交纳期权费1000元，确认一项衍生工具：
借：衍生工具——外汇期权 1，000
贷：银行存款
1，000
2、后续计量
在资产负债表日即2008年12月31日，以当日期权的公允价值调整“外汇期权”的账面余额，共计1600-1000=600元，计入当期损益：
借：衍生工具——外汇期权 600
贷：公允价值变动损益 600
3、终止确认
由于期权到期日的汇率有利于期权买方，ABC公司会选择行权，以6.81的汇率用RMB681 000从市场上买回USD100 000用于交割期权，得到RMB683 000，差额2000元转销外汇期权并确认当期损益：
①借：银行存款
683，000
贷：银行存款（USD100 000） 681，000
衍生工具——外汇期权
1，600
投资收益
400
②借：公允价值变动损益 600
贷：投资收益
600
三、外汇期权对会计报表的影响分析
对这三种业务进行相应的会计处理后，我们可以看到，在套期保值中，由于汇率变动，该公司的货款遭受到2000元的汇兑损失，但由于公司买入了看跌期权，期权的内在价值增加的2000元正好抵偿了货款损失，而期权的时间价值减少了1000元，使得公司实际承担了1000元的净损失，利用外汇期权套期使该公司减少损失1000元。而投机业务则使该公司获得了400+600=1000元的净收益。买入看跌期权后，这三种业务对ABC公司08、09年报表相关项目的影响见表2、3：
表2
外汇期权对08年报表的影响
单位：元
业务类型资产资本公积投资收益公允价值变动损益利润总额公允价值套期+600不变-400+1000+600现金流量套期+600+1000-400不变-400投机+600不变不变+600+600
表3
外汇期权对09年报表的影响
单位：元
业务类型资产资本公积投资收益公允价值变动损益利润总额公允价值套期+400不变+1400-1000+400现金流量套期+400-1000+1400不变+1400投机+400不变+1000-600+400
篇11
1 引 言
外汇管理是指政府授权货币金融当局对外汇的收支、买卖、借贷、转移以及国际结算、外汇汇率和外汇市场等实行的控制和管制行为。外汇管理的主要目的是为了防止资金集外流或流入，使用该国的外汇，防止外汇投机，稳定本国货币汇率，改善和平衡国际收支。中国外汇管理制度主要包括以下四个方面：人民币汇率形机制、外汇储备管理制度、外汇风险管理制度、外汇交易管理制度。
2 中国外汇管理制度的发展演变
外汇管理制度应随着经济的发展而进行适当的演变、改进和完善。中国外汇管理制度经历了汇率双轨期、银行结售汇制期、汇率并轨期、汇率市场改革期四个阶段。
2.1 汇率双轨期（1978—1993年）
确立了把全党工作重点转移到社会主义现代化建设上来，为适应改革开放的要求以及经济形势的不断变化，加强经济核算并适应外贸体制改革的需要，国务院决定从1981年起实行两种汇价制度，采取官方汇率和市场汇率并存的汇率形成机制、实行外汇留成办法，引进更多竞争机制、增加外汇储备。
2.2 银行结售汇制（1994—1997年）
1994年1月1日起，国家取消各类外汇留成、上缴和额度管理制度，对境内机构经常项目下的外汇收支实行银行结汇和售汇制度。在银行结售汇制度下，结汇是指外汇收入所有者将外汇卖给外汇指定银行，外汇指定银行根据交易行为发生之日的人民币汇率付给等值人民币的行为；售汇是指外汇指定银行将外汇卖给外汇使用者，并根据交易行为发生之日的人民币汇率收取等值人民币的行为。
2.3 汇率并轨期（1998—2000年）
1998年，为应对东南亚金融危机，将汇率体制从此前的单一汇率制转变为双重汇率制，开设外汇调剂中心，出现外汇调剂价，实际上形成双重汇率。
2.4 银行间外汇市场改革（2001—2004年）
银行间外汇市场是推进人民币可自由兑换进程、完善人民币汇率形成机制、提高外汇资源配置效率、增强金融宏观调控效果的重要基础。该阶段是外汇体制改革前瞻性加强阶段。2001年，我国加入世界贸易组织，为适应新的经济环境，我国外汇制度由直接管理转向间接管理，进一步注重外汇资金流入、流出的平衡管理。
2.5 汇率市场改革（2005年至今）
2.5.1 改革人民币汇率制度
人民币汇率不只是盯住美元，形成更富弹性和市场化的人民币汇率制度，坚持人民币汇改主动性、可控性和渐进性原则。调整汇率水平，2005年7月21日美元对人民币交易价格一次性调整为1美元兑8.11元人民币，作为次日外汇市场上外汇指定银行间交易的中间价。
2.5.2 调整中国外汇储备的管理制度
调整中国外汇储备的管理制度。截至2008年6月，中国外汇储备总额为18088.28亿美元，由于过多地用美元衡量外汇储备，加之美元兑人民币正在贬值，中国开始运用合理的手段，充分利用超额外汇储备使外汇储备保持适度规模。
2.5.3 不断完善外汇交易制度
增加交易主体，允许符合条件的非金融企业和非银行金融机构进入即期银行间外汇市场；引进美元做市商制度，在银行间市场引进询价交易机制；引进人民币对外币掉期业务；调整银行汇价管理办法，扩大银行间市场非美元货币波动幅度，取消银行对客户非美元货币挂牌汇率浮动区间限制，扩大美元现汇与现钞买卖差价。
3 中国外汇管理制度演变背景及影响因素
3.1 中国外汇管理制度演变背景
3.1.1 国际环境变化
1944年，布雷顿森林体系崩溃，国际上整个汇率体系都随之做出调整，由固定汇率制向浮动汇率制转变。1997年亚洲金融危机，各国先后调整政策以应对危机。2002年年末以来，中国经济快速增长，经常项目顺差不断扩大和外汇储备激增。2003年进一步升级为要求人民币升值，2005年前后日本、美国、欧盟等主要发达国家又要求中国改变汇率制度或逼迫人民币升值。
3.1.2 国内环境变化
中国逐步放宽外汇管理，不断加强外汇市场建设，推广外汇市场工具，各项金融改革已取得实质性进展；宏观调控成效显著，国民经济继续保持平稳较快增长势头，仅由国家制定固定的汇率已不适合经济发展需求，1994年开始，中国经济由计划经济向市场经济转型，加入WTO后，中国经济对外开放程度更加明显，缺乏弹性的汇率制度已不能体现市场的主动性，改变中国外汇管理制度也是中国市场经济发展的需要。
3.2 影响中国外汇管理制度演变的因素
3.2.1 外汇交易费用
汇率双轨期，官方汇率干扰市场汇率有效发挥，带来经济活动扭曲和配置失当，产生管理费用。银行结售汇制阻碍外汇流动性和可得性，影响个人和企业用汇，并且容易引发外汇黑市猖獗。
3.2.2 意识形态变化
知识发展方式会影响人们的世界观。亚洲金融危机使中国意识到中国的汇率制度应该由固定汇率制改为有管理的浮动汇率制；现阶段过多的外汇储备导致外汇占款过多，易压迫人民币升值，引发通货膨胀；对外汇市场的管理应由原来只由中国人民银行管理外汇业务，改为现在多种非金融企业和非银行金融机构都可进行外汇业务；随着市场的开放，经常项目可自由兑换必然会带来相应的外汇风险，相应的规避风险制度也应制定。
4 中国外汇管理制度演变的特点
4.1 国家对汇率的干预
虽然改革后的制度在对汇率的管理上有所放松，汇率随着市场供求关系的变化而上下浮动，政府可根据实际需要进行管理，政府对外汇干预发挥着主导作用。
4.2 中国外汇管理法规“位卑权重”
中国外汇管理法规从一开始就以国家行政管理机关制定的行政法规和部门规章的形式出现，而不是以国家立法机关通过法律的形式出现。导致中国在外汇管理只有一部行政法规《外汇管理条例》。
5 中国外汇管理体制改革发展方向
中国汇率制度的选择与汇率政策的调整，必须服从宏观经济总体目标，能够支持内外部长期均衡的实现和经济的可持续增长。
5.1 促进对外贸易投资便利化
外需、投资、消费是拉动中国经济增长的“三驾马车”，但2008年的金融危机使得我国的外需大幅下挫，从而对国内就业和经济增长造成重大冲击。经常项下，我们该放开的已经基本放开了，现在需要做的是如何进一步简化程序、便利操作的问题。在投资项下，需要研究在新的历史阶段如何提高利用外商的质量，继续运用外资促进中国经济的发展，同时为中国的企业、居民到海外投资创造良好环境的问题。
5.2 加强跨境资金流动监测，维护经济金融安全
为加强对跨境资本流动的管理，要完善对跨境资金异常流动的监测和预警，进一步提升跨境资金流动监管能力，防范大规模跨境资本流动可能给经济发展带来的不利影响，构建防范跨境资金双向流动冲击的体制机制；要保持适当的流动性水平，并以此促进市场利率的合理；要促进经济平稳运行，实现“稳增长”目标，避免经济出现大的波动，由此促进资本流动的稳定性，并切实增强我国经济应对冲击的能力。
5.3 提高外汇储备经营管理水平
外汇储备经营不仅要遵循安全性、流动性和收益性的管理原则，更要重视收益性，要通过完善内部管理、改善管理方法等方法提高效率。加强和改进金融监管，切实防范系统性金融风险。银行业要建立全面审慎的风险监管体系。证券业要完善市场制度，强化行为监管，保护投资者合法权益。保险业要加强偿付能力监管，完善分类监管制度。
5.4 调整强制结售汇制，改为自由结售汇制度
积极稳妥地推进资本项目账户有序开放， 为金融市场进一步对外开放创造条件。在风险可控前提下，积极创造条件推动中资参与国际市场，适当扩大境外对中国金融市场的参与规模。不仅要加强对外汇资本流入的管理，重点监督投机性资本流入，也要逐步减少对资本流出的限制，合理地限制资本流入、鼓励资本流出，减缓外汇储备不断增加的趋势。
参考文献：
[1]卢现祥，朱巧玲.新制度经济学[M].北京：北京大学出版社，2001：460.
[2]吕进中.1994—2004年我国外汇制度的变迁、影响及展望[J].南方金融，2005（5）：32-35.
篇12
随着对我国外资政策的改变，平行基金应运而生，外资私募基金在我国的发展运作又有了新的发展。
一、平行基金概述
平行基金是指同时在国内外各设立一支私募基金，在国内委托投资管理公司对两支私募基金进行投资管理。投资管理公司行使基金管理人的职能，挖掘项目、尽职调查，然后同时向境内外私募基金推荐项目，由私募基金决定是否投资。如果双方均有意向，则按照各占投资额的50%进行投资。投资后，管理公司直接参与所投项目公司的运作及管理，帮助其成长。必要时，管理公司也积极帮助所司进行再融资。待企业成功后，可以采取境外上市或国内上市，境外基金和国内基金（公司）可以通过股权协议转让的方式顺利完成退出。
平行基金具有减少结汇限制、便利资金调配、转换投资主体和策略配置资源的功能，能够在一定程度上规避资金流动限制，延缓资金投入，分享互惠交易和灵活安排退出方式等优势。
二、平行基金的运作模式
（一）资金来源
由于在资本项下的人民币结算受到的限制，这个结构试图使中国的资金流动限制带来的困难最小化。这种方式寻求最大程度地减少外国投资者境内投资和境内投资者境外投资所适用的外汇管制法规所要求的审批。基金管理人可以根据税收、法律等环境的变化，根据最有利于投资者的原则，决定由哪一只基金进行投资。若境内基金要法律上无法完成外汇结汇，则由境外基金直接向境内项目进行投资。在进行投资前，人民币投资保留在境内基金中，外汇投资保留在境外基金中。两个基金均可向对其自身来说受到现金流动和外汇限制最少的创业企业单独进行投资。只要任何一个基金不会受到不必要的现金流动和外汇限制，两个基金也可以向一个创业企业共同投资。
（二）投资交易
境内和境外基金之问的协议（或创投管理协议），可在境内境外基金间作出互惠安排。该安排可以解决在一个基金（“未投资基金”）由于法律限制无法与另一个基金（“投资基金”）共同投资的情况下每个基金各自的权利义务问题。该安排可能涉及将投资基金所持有的一部分创业企业的股权收益在未来投资即将退出的某个时间点转让给未投资基金。如此安排可以使未投资基金分享该投资的增值。
平行基金的核心问题是境内外两只基金之间对取得的投资收益如何进行境内外之间的划拨与分配，尤其是境内取得的收益如何汇出境外，主要须关注商务部门对外国投资者并购境内企业的登记管理，和外管部门对资本项目下直接投资的管理。投资收益在两个平行基金之间的分配主要有两个时间节点：一是取得收益以后，二是项目实现IPO以后。
税务方面，如平行基金设立采用有限合伙制形式，其税务问题与有限合伙制基金大致相同。值得注意的是，境外的有限合伙制基金通常被视为中国企业所得税法下的非居民企业，其来源于中国境内的股息红利等所得需要交纳中国境内的预提所得税。
（三）退出安排
无论在何处退出，两个基金都可以参与。在两个基金没有共同投资的情况下，如果境外的创业企业在海外退出，境外投资者可以向境内投资者“出售”其在创业企业中的一部分股份权益。如果境内的创业公司在境内退出，境内投资者可以向境外投资者“出售”其在投资公司中的一部分股份权益。
三、平行基金在我国的发展
我国最早采用中外合作平行模式募集设立的人民币基金，是中新苏州工业园区创业投资有限公司与台湾创投企业怡和创投集团合作设立的总额为6000万美元的平行基金。
其后2007年6月，天津海泰科技投资管理有限公司和戈壁合伙人有限公司共同组建的“海泰――戈壁滨海高新创业投资基金”，也是采用这种模式。该基金一期规模为1.5亿元人民币，在这种平行基金模式下，戈壁基金在中国境外建立一家创业投资基金，海泰基金在国内建立一家创业投资管理公司，这两家基金平行存在，在法律上各自独立。与此同时，这两家基金共同在国内建立一家创业投资管理公司，并委托这家公司同时管理国内国外两支基金，该创业投资管理公司事实上行使了部分普通合伙人（GP）的职能，不仅负责寻找、审核项目、进行尽职调查，而且一旦项目确定即向境外和国内基金同时推荐项目，申请所需投资款。与此同时，创业投资管理公司还负责投资后的管理和提供增值服务，以帮助被投资企业可以顺利成长和IPO。如果被投资企业拟在境外上市的，国内基金可以将股权转让给境外基金，如果被投资企业拟在国内上市的，境外基金可以将股权转让给国内基金。
创业板开版，平行基金曾经一度很热。不过，直到2011年前后，平行基金才热了一阵。市场研究机构清科研究中心当时的一份统计数据指出：不少外资机构为深度参与中国股权投资市场，采用了平行基金的模式。例如当年11月，摩根大通在内地筹建20亿美元的双币平行基金，日本SBI控股与北京股权投资发展基金、上海仪电控股（集团）公司都合作了平行基金。
此后几年中，有关平行基金的报道寥寥无几，除了2014年中法设立的平行基金。M管基金管理公司也会分别募集美元和人民币基金，但更多是独立运作的，而不是捆绑在一起。
现在平行基金的新机会，就是中概股回归。这些接受了外币投资的中国公司，如果要回归国内资本市场，首先就要找人民币基金来接盘。而此前的诸多案例中，就是同一家基金管理公司，用旗下的人民币基金替换此前的美元基金投资。如果是平行基金，这种操作更为简单方便。
参考文献：
篇13
张陶伟：按照当前中国经济的实力，人民币完全可以走向国际化。问题在于怎样实现人民币的国际化。吴晓灵提到的两个条件都很重要，比如说人民币完全可兑换，以及深度、广度、弹性。但是不是说中国的金融市场一定要与美国的金融市场相匹敌才能实现人民币的国际化？我觉得还没有严格到那种地步。
人民币的国际化可按照以下几个阶段进行：首先要实现人民币亚洲化，要让亚洲国家逐渐都能接受人民币，并在一些国家和地区建立人民币交易及结算中心，比如在香港。人民币如果在亚洲起不到核心的作用，就根本谈不上国际化。
《亚洲财富论坛》：那么，人民币国际化是否与亚元问题存在紧密联系？
张陶伟：人们总是把人民币国际化的实现寄希望于亚元的启动，何时启动亚元？这不是经济问题，而是政治问题。在亚洲，中国的经济实力与日本有一定可比性，慢慢地正在显露出势均力敌，亚元的问题已经变成中日之间的一种博弈。所以，人民币的国际化并非完全取决于中国经济自身的实力，还取决于中国与日本之间的关系。由于众所周知的原因，中日之间其实不可能建立真正的相互信任。亚元问题已经探讨了很多年，难度很大。1997年前后爆发了亚洲金融危机，当时为了建立一个区域金融稳定的合作机制，曾探讨过建立亚元，但在这10多年里，没有任何进展。
人民币结算账户，国际化必由之路
《亚洲财富论坛》：人民币国际化的最终目标是什么？当前讨论这个问题有哪些现实意义？
张陶伟：我认为，当前是讨论人民币国际化的大好时机，因为当前国与国之间金融的相互渗透越来越大，国际市场的关联度越来越大。人民币的国际化还要与我国的汇率机制联系起来考虑。现阶段，人民币还不可能大规模放开到可自由兑换的阶段。虽然10多年前就开始讨论。过去，外管局还制定了人民币资本项目下自由兑换的进程，现在都已经不提了，因为当前国际金融形势变幻莫测。
人民币国际化的最终目标，在于使其成为可自由兑换的货币。而现阶段的目标，就是让亚洲国家普遍接受人民币。但这个问题就涉及到开立人民币清算和结算账户的问题。当前，人民币在一些亚洲国家和地区普遍受到欢迎，比如香港、越南等等。但由于人民币没有实现可自由兑换，人民币在这些国家和地区的流通都是在贸易项目下的，因此必须携带巨额现金，其中必定蕴含很大的风险。那么能否在越南开立人民币结算账户呢？如果开了，人民币在越南就变成可自由兑换了。所以，人民币的自由兑换，具体讲，就是首先在国外开立人民币在资本项目下的结算账户，在此账户下，可进行人民币的自由汇兑，比如一旦在越南的一方需要使用人民币，就可让在中国的一方向越南账户上汇钱。这和美国人到中国来开立美元账户是一样的。
金融创新，国际化走民间之路
《亚洲财富论坛》：人民币国际化问题的讨论已经很长时间了，进展速度却很缓慢，您认为主要原因在哪里？有何对策？
张陶伟：对于如何实现人民币可自由兑换，我认为没有技术上的阻碍，关键问题在于目前政府对于外汇的管制政策，为什么政府还未开放人民币在资本项目下的自由兑换，其实就是怕外来资本的冲击。我觉得，等到将来金融创新很多的时候，人们会有很多方法绕过管制，到那时，这种管制自然而然就没有了，这是完全有可能的。比如，在资本项目下不能自由兑换，人们就通过经常项目下进行。
过去，外汇分为两种，自由外汇和贸易外汇，汇率也区分为官方汇率和黑市汇率，比如，当官方汇率是1美元兑7元人民币，黑市汇率是1美元兑11元人民币，国家肯定会进行管制，否则中间会有套利，但当黑市跌到1美元兑8元人民币，逐渐接近官方汇率时，管制可能就没有意义了。这其中金融创新的手段很多，势必发挥重要的作用。尤其是在新技术革命后，以互联网为代表的很多交易是外汇管制管不了的。现在有许多所谓的金融创新，其实就是为了绕过外汇管制，比如金融互换、抵押贷款、理财等等，其真实目的就是为了绕过外汇管制，包括现在有很多私募投资，就是绕过外汇管制的。表面上中国的外汇管制很严格，实际上都能化解于无形。创新是无穷的，管制就增加成本，民间就会想办法绕过去。
金融互换是能够绕过金融管制的一种方法。比如，假设我有一个美国亲戚，他准备拿50万美元投资中国的股票市场，但中国的股票市场不允许外国人直接投资，而且由于外汇管制，他不可能把这么多现金交给我去进行交易，在这种情况下，按照1美元兑7元人民币的比例，我从中国账户里拿出350万元人民币去进行交易，而他向我在美国的账户汇入50万美元。我在美国的亲戚可以随时给我指令，让我进行买入或者卖出。这个过程当中没有任何外汇的汇兑问题和资金的流动，钱既没有进来，也没有出去，但这个行为，就相当于美国人在炒作中国股票的行为。
