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一、前言
近年来，市场的不断成熟和竞争的不断加剧导致了第五次并购浪潮的出现，并表现出世界顶级公司在全球范围内谋求共同控制资源和瓜分市场的格局，其特征是“强强联合，同业并购”。在以宝洁并购吉列为例的众多并购案例中，品牌整合的效果无疑是企业并购成功与否的关键，品牌给企业并购行为带来的经济学效应越来越显著。因此本文以企业并购过程为主线，创新性地运用品牌经济学原理分析了宝洁并购吉列的案例，得出了可运用品牌经济学分析框架的并购案例特征，为企业并购理论提供了新的分析角度。
二、品牌经济学与并购理论
（一）品牌经济学
品牌经济学是以经济学原理为基础，描述、解释品牌为何以及如何影响企业、个体的选择行为，并引导企业、个体进行更好的品牌发展的一门经济学分支。自2006年孙曰瑶、刘华军将品牌引入经济学框架以来，品牌经济学已经逐渐受到学术界的关注，并取得了一定的研究成果。孙曰瑶、刘华军在《品牌经济学原理》一书中指出，品牌（Brand）是与目标顾客达成了一种长期利益均衡，从而降低其选择成本的排他性品类符号。品牌经济学的品牌概念则是将商标与消费者的需求紧密联系在一起的品类符号。品牌信用度（Brand Credit Degree）是通过品牌这个排他性的符号向目标顾客作出并做到某种品类承诺的程度。
根据品牌经济学的相关研究，当某个品牌成为单一品类的代言，即品牌信用度B=1时，该品牌商品的需求数量达到最大。因此，当某个品牌的品牌信用度提高后，在价格不变的条件下，需求量也会增加，此时就会使得原来的需求曲线向右移动。同时，由于品牌信用度的提高是以品牌品类度的提高为前提的，即某个品牌所代表的品类越少，其品牌信用度越高。而随着品牌代表的品类数量的减少，该品牌的替代品则越少，进而使得该品牌商品的价格需求弹性变小，移动后的需求曲线的斜率比原来的需求曲线的斜率要大，移动后的需求曲线将更为陡峭（如图1）。
基础需求函数：Q=a-bp品牌修正需求函数：Q=a（1+B）-bBp
（二）企业并购理论
企业并购理论是企业理论、经济学以及公司财务理论中最重要的课题之一，20世纪七八十年代以来，企业并购理论进展非常迅速。对企业并购的理论研究按照并购事件的先后顺序可以分为三种类型：并购动因研究、并购过程研究和并购效应研究。
由于企业并购动因的复杂性，从目前提出的各种理论看，还没有一种理论或模型能够高度概括经济生活中的企业并购现象。现阶段理论研究主要集中在效率理论、信息理论、问题和管理主义理论、过度自信假说、自由现金流量假说、市场势力理论、再分配理论等方面。效率理论虽然从经济学意义上对并购动因进行了解释，但该理论通常是指管理层业绩的提高或获得某种形式的协同效应。效率理论在解释企业并购的动机到底起因于何种意义上的协同效应和效率改进尚需深入讨论。本文认为基于品牌互补性的品牌协同效应，是企业进行并购的重要动因之一。
国内外针对并购过程的研究数量繁多，陈健（2005）等人对并购理论作出了较为全面的总结。Grossman和Hart（1980）提出了小股东的“搭便车”问题；Baron（1983），Giam marino和Heinkel（1986），Khanna（1987），Fishman（1988）等学者对多个收购者之间的出价竞争进行了分析；Kvle（1985）和Shleifer、Vishny（1986）对要约价格以及期望利润之间的关系作了解释；Bradlev、Desai和Kim（1988）通过实证研究对收购者是否获得被购企业的股份进行了研究。除此之外还有学者对被购公司的反并购策略作了研究。
我国学者的研究主要集中于并购策略以及政府政策的选择、国外并购模式在国内的应用等方面。
国外对企业并购的效应分析，主要集中在并购完成后的企业效益和社会福利的变化上。陈健等人指出，Deneckere和Davidson（1985），Salant（1983）等学者对寡头垄断市场结构下的并购效应进行了分析；Matsusake（1993）通过对最新一轮兼并浪潮的案例分析得出了不同类型企业并购之后利润获取的情况不同的结论。
黄桂萍（2010）指出，国内学者主要集中在并购给企业内部经济效益带来的影响及并购之后企业之间的财务整合、人员整合、文化整合等方面。研究重点主要集中在对企业内部绩效评价的方法选择、整合的模式选择等方面。
由此可以看出，基于品牌经济学对企业并购的整个过程进行深入分析、讨论的研究非常少。这主要是因为品牌经济学仍处于初步发展阶段，理论体系和相关研究仍较少。此外，企业并购过程的复杂性和企业之间的差异性也导致无法对所有企业并购行为以一种统一的模式进行研究。基于此，本文选取宝洁并购吉列的经典案例，创新性地从品牌经济学视角对并购动因、并购过程、并购效益进行分析，提出观察并评价企业并购的新视角。
三、并购案例分析
（一）案例概述
2005年1月27日，宝洁与吉列双方公司董事会达成一致，签下了并购合同。根据合同，宝洁以约570亿美元的代价100%收购吉列，包括吉列旗下各种品牌产品和加工、技术以及设施在内的所有业务。并购完成后，吉列董事长、首席执行官兼总裁詹姆斯·基尔茨将加入宝洁董事会，任宝洁公司副董事长，负责吉列业务。
具体的操作方式是换股，以0.975股宝洁普通股换购1股吉列普通股。根据2005年1月27日的股市行情，宝洁纽约收盘价55.32美元，这相当于将吉列的股份定为每股53.94美元，而当天吉列股票的收盘价为每股45.85美元，上升幅度达到18%。同时为了降低交易的稀释效应，宝洁计划未来12—18个月回购大约180—220亿美元的股票。这样看来，这起并购对宝洁的财务影响相当于以60%的换股和40%的现金完成的。按照这两大公司2004年的营业额计算，合并后宝洁将取代联合利华，成为全球日用消费品业最大的公司。
（二）案例分析
根据品牌经济学基本理论，宝洁并购吉列的并购动因，很大程度上可以归结为对品牌互补性的考虑。通过对并购双方产品结构进行对比可以发现，宝洁公司经营的产品品类有洗发护发用品、护肤美容品等8个产品大类，旗下品牌超过300个，而吉列公司是世界刀片和剃刀产品的最大生产商，同时也生产9种其他消费者产品，旗下品牌超过100个。
通过对二者的产品结构进行对比可以发现，虽然宝洁和吉列的产品覆盖面均较广，但二者品牌并未出现大范围的重叠现象，适合采用品牌互补性的概念进行分析。孙曰瑶（2005），任晓峰（2011）等人提出，品牌互补性，即在一定程度上接近“能力互补品牌联合”的概念。“能力互补品牌联合”是指两个强势品牌在能力上具有互补性，它们的合作并不是各个部分的简单相加，而是集中各自的核心能力和优势来共同生产一个产品或提供一种服务。本文在能力互补品牌联合的定义基础上，将品牌互补的定义阐释为两个强势品牌基于品牌互补战略，在能力上、方向上具有互补性，企业可以通过品牌之间的联合，实现扩充产品线、扩大市场份额的目的。
阎艳阁（2010）指出，“品牌互补”战略在本质上是一种顾客价值战略，使企业自身赢得了更大的价值创造和竞争优势，是一种超越了零和竞争的战略思维。这种战略把影响品牌发育的消费市场因子、社会生态因子以及企业生态因子恰当地结合起来，发掘市场潜在需求，建立顾客忠诚，扩大顾客价值。宝洁公司应用品牌互补战略在为顾客提供新的利益的同时，也使企业自身赢得了更大的市场竞争优势，是一种全新的战略思维。
品牌经济学视角下企业的并购效应，在很大程度上依赖于传统财务指标评价体系的结果。在评价指标的选取方面，本文参考了陈健（2005）等人对国外并购绩效评价方法研究的理论综述，参照黄桂萍（2010），李梅泉（2010）等人对国内相关学者关于企业战略并购中的企业价值评估的文献综述，筛选了相关理论，综合考虑张维（2002），黄丽能（2006）的研究思路，建立了独特的绩效评价体系。童话（2006）从公司溢价并购着手，分析了溢价的理论来源和溢价定价模型，并对我国上市公司进行实证分析，通过不同溢价并购后财务指标变化情况，论证不同溢价并购后的目标公司的实际效果。本文参考了其选取的部分财务指标，如主营业务收入增长率、稀释每股收益等，对不适合宝洁公司并购事实的指标予以剔除和调整。冯海涛（2010）认为，恰当选取财务指标可以科学地评价并购效果，应按照并购企业的不同目标选取恰当的财务指标。本文借鉴了他提出的基于经营协同效应和多战略整合目的的企业并购评价指标，结合宝洁公司的实际情况对相关指标做了修正，最终得到了从经营业绩情况、资产营运能力情况、偿债能力改善情况出发的财务效应指标体系。
根据宝洁公司年报，得到了2002年度至2012年度的评价指标基本数据（如表1所示），并对其进行比较分析。
自2004年开始，宝洁公司的营业收入以超过两位数的增长速度持续增长，收购吉列之后的2006年更是达到了20.23%的增长率。但是并购完成之后，其营业收入增长逐渐放缓，2009年首次出现了负增长，主要原因是受经济危机影响，各项业务皆出现了萎缩。另一方面，即使金融危机的影响巨大，宝洁公司仍一直保持两位数的主营业务利润率，体现了良好的经营业绩和成长性，而不断增长的稀释每股收益和普通股股利也体现了宝洁公司收购吉列公司之后卓越的盈利能力（如图2所示）。
稀释每股收益和普通股每股股利都在并购吉列之后的1—2年时间内实现了大幅度的增长，比如2006年每股收益增长了4%，达到每股2.64美元。尽管因为收购吉列造成股权稀释了8%～9%，但这个结果比宝洁在2005年10月完成对吉列收购后预计的值要低。所以有理由相信，并购吉列这一战略为企业的成长性和盈利能力作出了贡献。
宝洁并购吉列之后，对全球范围内的销售渠道进行整合，在并购初期（2005—2008年）因新构建渠道尚处磨合阶段，相应的存货周转率下降调整，而之后的数据（2008—2012年）体现出渠道整合的长期效应，并保持在6次左右，说明并购后该公司的存货周转速度较快，流动性较强，偿债能力进一步提高，且表明存货的占用水平较低，存货积压不明显（如图3）。
宝洁公司十年来的流动比率大部分保持在75%～80%之间，处于中等水平。2005年流动比率比之前突减，主要是因为2005年对吉列公司的收购支出了大量现金流；2005年并购吉列之后，流动比率大幅增长，达到了120%，主要是由于吉列公司流动资产数额较大，流动负债规模适中。在以后年度，随着各项业务整合的逐步完成，流动比率逐渐恢复到并购前水平，并趋于稳定（如图4）。
2006年之后的资产负债率有了明显下降，从0.6降至0.4左右，之后呈现逐年递减的趋势，但变化幅度不大。主要原因是并购吉列之后的资产大幅增加导致了比率降低，说明宝洁公司拥有较稳定的短期偿债能力。
宝洁公司的品牌营销策略也可通过品牌经济学理论作出合理分析。数据显示，中国市场乃至世界市场对于宝洁产品的认可度都极高，因此消费者在进行选择时的选择成本几近为零。在考虑品牌选择因素的需求曲线刻画下，宝洁公司能够获得同等程度下更高的消费支持，进而获取更高的营业利润。并购吉列之后，吉列公司原有的重视消费群体并未产生巨大变化，由此带来的消费者认可度会进一步提升，从而导致其品牌效用度的进一步提高，最终会使宝洁公司持续保持零选择成本，获得更高的消费支持。
由于品牌效用度评价中的市场评价、企业形象等指标的不可计量性，本文根据刘丽芳（2013），钱海波（2006）等人的观点，结合案例实际，选取了商标、专利及技术、客户关系等重要的无形资产，反映并购给宝洁带来的市场方面的影响。
由表2可以发现，并购吉列之后，宝洁的商标、专利、技术等品牌的核心组成要素都有了大幅度提升。并购第一年后，其商标价值增幅达到174%，专利技术增幅达到639%，客户关系价值变为原来的6.5倍多，之后一直维持相对稳定。这些数字充分体现了并购吉列公司对宝洁公司品牌、市场等各方面的显著提升，也对上述基于品牌信用度的评价理论作出了有力的支撑。
四、结论
宝洁公司并购吉列公司的并购动因、并购过程、并购效应等并购过程的各个阶段都可以运用品牌经济学理论作出合理解释，并可根据实际情况推广至同类企业类似的并购案例分析。本文认为，适合采用品牌经济学分析角度的并购案例一般具有如下特征：
并购发生在集中度较高的市场中，这是因为此类市场的产品需求量与品牌形象正相关关系更加显著，并且以同行业企业并购为主，由于资源在不同行业之间的转移成本较高，因此品牌整合较适合于同行业企业并购。
企业并购本身更倾向于以品牌整合为主要目标，通过并购可增强品牌之间的协同效应，进一步增强企业的核心竞争力。
并购双方均是以品牌价值作为经营支撑的企业且具有明显的品牌互补性，即双方企业的品牌所覆盖的产品类型、目标市场重叠度低，且品牌的发展战略、品牌定位不同，并购双方适合走品牌整合之路。
【参考文献】
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（二）企业并购财务风险管理环节 并购过程中前后各环节的财务风险具有较强的关联性。前一环节引发的财务风险往往会影响到后续阶段。企业并购的财务风险管理环节包括并购前的计划决策的财务风险，体现为对目标企业的定价风险和环境风险。并购中交易执行的财务风险，具体体现为融资风险和支付风险和并购后整合阶段的财务风险，具体体现为投入生产运营风险、归还融资债务风险、偿债风险和资产流动性风险等。
二、企业并购财务风险存在的问题
在企业并购的过程中，财务风险始终存在，多数企业在并购时存在着财务风险管理问题。
（一）并购前难以量化目标企业价值 并购企业对目标企业的价值评估是企业并购中的关键环节，国际上通行的对目标企业的价值评估的三种方法是成本法、市场法和收益法。不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估得到的并购价格也不相同。并购企业可根据自身的并购动机及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用适合企业发展的评估方法，但多数企业选用的方法往往都不能达到预计的要求。对目标企业的价值评估是指对企业所能创造的预计未来现金流量现值的评估，它包含了资金的时间价值和风险价值，而现金流量的现值是以资金的时间价值为基础而对现金流量进行折现计算得出的，故存在不确定性和风险因素，很难具体量化。
（二）并购中有限的融资来源 目前我国企业的外部融资方式主要是向各银行贷款、企业自身发行股票或通过债券融资，但这三种方式都难以为较大型的企业并购提供充足的资金支持。国际并购融资中广泛使用的融资方式还有认股权证、可转换债券、优先股、票据等，近年来新的并购融资方式如杠杆并购中的卖方融资、管理层并购等，我国还用得比较少。我国很多企业因不符合相关条件也不能采用股票融资方式，如《公司法》、《证券法》等文件对首次发行、配股、增发的标准都有严格的要求，即便符合要求后，企业等待审批的时间仍然很长。
（三）并购中资金支付方式不合理 并购中不同的支付方式均会带来不同的财务风险。采用现金并购的企业要优先考虑其资产的流动性，如果并购活动占用了并购企业大量的流动资金，必然导致并购企业对外部环境变化的反映能力与协调能力降低，从而增加了企业的经营和财务风险。股票支付的方式不仅会增加发行的成本，还可能会延误并购的恰当时机，导致并购的失败。它有可能会稀释股权和每股收益，由于新股发行成本高且手续繁杂，极易引来投机者的套利而使并购双方遭受损失，带来较大的风险。现实中部分并购方选择将股票在高位套现，再将现金增持新发股份，或以协议收购的方式，均可以相对市场更低一点的价格实现增持。混合支付因不能一次完成整个支付过程也存在着较大的风险。
（四）并购后未能有效整合财务风险 并购企业未对本企业的资金状况和管理能力进行有效评价，如今很多并购企业在做出并购决策时，对自身的发展和定位仍不明确，所以并购完成后不一定会产生预期的财务协同效应。一般对多数并购企业而言，并购企业和目标企业双方的财务考核体系均是不一致的，由于与企业有关的财务报表提供的信息可能是不真实的，而且双方企业的经营目标不一致，故很难在完成并购后将双方企业的财务风险进行整合处理。
三、案例分析
近两年，中国海外并购过亿美元的有很多，吉利并购沃尔沃是2010年度中国海外并购金额较大的案例之一。本文引入该并购案例，运用SWOT分析法对其进行论述，以企业并购的财务风险为切入点，分析吉利并购沃尔沃存在的财务风险。
（一）并购企业和目标企业 并购企业——浙江吉利控股集团。中国汽车行业十强企业之一，建于1986年，现有吉利自由舰、吉利熊猫、上海华普、中国龙等系列30多个品种。目标企业――瑞典沃尔沃汽车公司。世界20大汽车公司之一、北欧最大的汽车企业、瑞典最大的工业企业集团。建于1924年，以质量和性能优异在北欧享有很高声誉。
吉利并购沃尔沃经历了漫长的过程：1999年福特花费64.9亿美元购得沃尔沃品牌。受金融危机影响，2008年底福特决定出售它。2009年4月，福特完成对沃尔沃的评估后通过投行对中国企业发出了出售沃尔沃的情况说明。2009年10月，福特宣布吉利成为沃尔沃的首选竞购方。吉利于2009年12月，与福特汽车公司就并购沃尔沃轿车公司的所有重要商业条款达成一致。2010年3月，吉利的董事长李书福在瑞典签下了并购沃尔沃100%的股权协议。在获得相关监管机构批准后，于2010年2和3季度完成交易以投入运营。
（二）吉利并购的SWOT分析 优势（S）体现在自身的内部优势上。吉利并购沃尔沃不仅有助于吉利品牌形象的提升，还有助于吉利引进沃尔沃的先进技术。沃尔沃品牌是一个涵盖轿车、商用车、工程机械、飞机零部件等庞大机械制造业的经典品牌，以质量和性能在北欧享有较高的品牌信用度，被誉为世界上最安全的汽车。技术是其品牌的核心。沃尔沃并入后带来的技术将让吉利的产品更具竞争力。机会（O）则代表外部环境中的机会。吉利并购沃尔沃有助于吉利国际化进程的加速。沃尔沃是一个在全球市场都有销售渠道的品牌，它能带来更多的发展机会。劣势（W）与威胁（T）主要通过图1、图2、图3表数据分析，体现在财务风险上。
金融危机爆发以来，主营业务为豪华车的沃尔沃轿车公司遭到重创，2008年的销量仅约37万辆，同比降幅达20%以上。
在金融危机肆虐的2008年，沃尔沃轿车公司的总收入出现了大幅下滑，由2007年的约180亿美元跌至约140亿美元。
2005年沃尔沃轿车公司盈利约3亿美元，但此后的三年该公司亏损严重。在2008年度，沃尔沃轿车的亏损约为15亿美元。
从表1可总结出2010年吉利控股的经营利润率、税前利润率和边际利润率均比上年度降低了1到2个百分点。但2010年营业额和每股盈利相比2009年均是上升的，这是由于2010年度的营业收入和营业利润大幅增加，以及因低价收购沃尔沃轿车产生大额营业外收入所致。但仔细研究其审计报告以及债券募集说明书，却发现沃尔沃带来的只是账面收益，并不能转化为现金流。从财务报表看，2010年吉利控股的营业利润仅为18.87亿元，净利润的绝大部分不是主营汽车业务带来的利润而是经营外收入。通过查阅吉利控股三年年审审计报告，吉利控股2010年营业外收入为129.63亿元。其中，110.84亿元来自于折价购买。
（三）吉利并购沃尔沃的财务风险 具体如下：
（1）待定的估值风险。由于双方提供的信息不可能完全对称，吉利依据沃尔沃提供的信息在某种程度上也无法准确地判断未来年度沃尔沃的资产价值和赢利能力，从而导致价值评估的风险。吉利对沃尔沃的相关财务信息如负债多少、沃尔沃提供的财务报表是否真实、资产抵押担保等情况估计是否正确等信息仍是不确定的。极有可能遭遇财务陷阱，引发财务与法律风险。
（2）巨大的融资风险。吉利融资主要采取了三种方式，从国内银行获得贷款、由瑞典当地政府担保的欧盟内相关银行的低息贷款和通过权益融资的方式来吸收海外投资者的资金。吉利并购资金中有相当一部分是来自国外金融机构，如果没有国家的支持，没有地方政府直接间接的担保，吉利不一定会获得国际融资。吉利控股为沃尔沃投入的初期运营资金需要10亿美元左右，后续整合阶段则需要更多资金的支持。为了解决并购及后续运营庞大的资金需求问题，吉利进行了多渠道融资，向银行借贷无疑成为其中最重要的方式之一，在一定程度上吉利就承担了融资所面临的财务风险。吉利控股2010年的财务费用比2009年度增长了128.29%。巨额的利息支出也让吉利承担了巨大的偿债风险。
（3）巨大的支付风险。不同的支付方式所承担的支付风险均不相同。吉利虽引入了战略投资者高盛集团，向其发行可换股债券18.97亿港元及3亿份认股权证，获得25.86亿港元的融资（约合3.3亿美元），但这距初期的并购资金及后续的流动资金需求仍有较大的缺口，吉利需要继续求助于资本市场。据有关资料显示，2008年沃尔沃亏损1.2亿美元，2009年第二季度沃尔沃汽车税前亏损高达2.31亿美元。如果不能按李书福预计的在并购后的规定年度内使沃尔沃盈利，那吉利就面临着巨大的支付风险。
（4）后续的整合风险。如何将沃尔沃的品牌、技术、员工队伍和吉利的企业文化及企业发展愿景相互协调和整合，并最终将整合后的产品推向市场，这些问题都是吉利面临的后续整合风险。据福特集团2009年的财务报表披露，沃尔沃轿车2009年亏损额合计高达6.53亿美元。如何使沃尔沃扭亏为盈是吉利并购沃尔沃后面临的首要问题。吉利并购沃尔沃的并购资金是18亿美元且还需用其自身经营的盈利所得承担沃尔沃的负债。其后续的流动资金仍是一笔庞大的金额。在接下来的几年里，沃尔沃汽车品牌的市场营销、产品发展和产品分销需要花费大量的资金，这就意味着吉利若要使沃尔沃有效运营，那就必然承担着高昂的运营风险。对吉利而言，仅仅实现对沃尔沃的并购是不够的，还需要对沃尔沃进行进一步整合以获得预期的协同效应。
四、企业并购财务风险管理对策
从吉利并购沃尔沃的案例中可看出企业并购是高风险的经营活动，风险贯穿于整个并购活动的始终，这些风险影响共同决定着财务风险的大小。财务风险的管理、控制及规避是企业并购成功与否的关键，为保证财务风险管理的有效性，针对上述企业并购财务风险，提出管理对策。
（一）改善信息不对称 准确预测并购资金且全面调查目标企业。收益法和市场法可分析和测算出企业的未来收益及风险，并准确描述目标企业未来的发展前景和面临的重大风险，总结出目标企业在行业中所处的地位及竞争的优势劣势，对其未来收益和风险进行量化分析并测算。并购企业在并购前一定要做到对目标企业的全方位调查，且一定要对目标企业进行实地的考察，并对财务报表进行详细分析。
（二）扩宽并购融资渠道 在资金的融资环节，并购企业应进行合理的安排，融资前对融资方式的成本进行核算，选择融资工具通常需考虑现有的融资环境和融资工具能否为企业提供及时和足额的资金保证以及哪一种融资方式的融资成本最低且风险最小，同时又利于资本结构优化。融资中合理安排融资结构并开拓渠道以降低并购的资金成本和融资风险，加强财务风险防范。
（三）合理安排资金支付方式 并购的支付方式与并购价格、融资策略以及财务风险息息相关，同时也是并购能否成功的重要因素。在资金的支付环节，并购企业应进行合理的安排，选用恰当的支付方式并鼓励并购方式多样化以加强财务风险防范。吉利运用了“股票+现金”实现了对沃尔沃的并购。在股权比例安排上，吉利无需收购100%的股权即可达到控股的目的。
（四）加强企业并购后整合 并购后的整合工作涉及管理的方方面面，如生产、营销、人员、文化和财务等资源的有机结合。企业并购是对资源的再整合，这也必然导致相关资产和债务等资源价值形态的整合。因此，财务方面的整合显得尤为重要，所以不仅应对并购企业和目标企业的的资产与负债进行整合，还应对其内部绩效评价进行整合。在完成企业并购后，财务必须实施一体化管理，目标企业必须按并购企业的财务管理模式进行整合。
五、结论
企业并购的各个环节都可能会产生财务风险。国内外每年都有大量的并购案例发生，从整体看，失败的企业并购案例比成功的企业并购案例多，分析其原因，多数都是因未处理和未规避好财务风险而导致并购的失败。通过前面提到的案例分析，可看到吉利作为并购企业，它承担了并购所带来的极大的财务风险，故财务风险的管理就显得尤为重要。本文虽提出了相应的管理对策，但很多都还是理论上的。吉利并购沃尔沃是较新的并购案例，该案例是否成功，仍需时间的检验，但它为论题“企业并购的财务风险研究”提出了思考的方向。在众多国内国际企业并购活动失败的案例中，多数归因为未对并购财务风险进行有效管理，如何将财务风险进行量化并给予评价，这些问题仍未解决，因此该论题仍有深究的价值和意义。
企业在开展并购活动前，应着眼于企业长远的战略管理，以提高本企业在行业产值、销售额中所占比重及提高产业集中度作为并购的目标。在并购前尽量规避和预防财务风险，使存在财务风险的可能性降到最小。在整个并购过程中尽量减少财务风险发生的因素，对财务风险进行事中控制，使财务风险发生的几率降到最低。在并购后做好解决财务风险的准备，尽量使财务风险发生后所造成的损失降到最小。简言之，也即把战略管理、财务风险管理和公司治理的理念运用到并购的各个环节。
参考文献：
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随着我国经济体制改革的进一步深入，国家税收政策有了新的调整，企业为了达到在市场经济中获得最大化利益的目的，越来越多的企业选择以税收筹划为手段，采取并购的方式来有效降低企业的税负和并购成本，在不违反国家税收政策的前提下，达到两个企业互惠双赢，共同发展。两个企业在某两个方面各自占有一定的市场地位，但分开经营税收成本大，因此，企业有选择性的进行并购，这样一来，不但达到减税的目的，在企业内部也会出现重组，以竞争优势对企业进行管理控制，实现企业价值最大化的财务目标[1]。
一、企业并购中税收筹划的基本原理[2]
企业并购中的税收筹划就是在不违反税收政策的前提下，通过变更某纳税人的纳税税目、调整税收纳税人的角色、调整税率、分解计税依据以及对税收征管的充分利用等手段，达到减轻企业税负，实现企业财务目标。换句话说，就是在税收政策允许的前提下，通过变更分解等财务手段，在并购中实现企业减少税负的目的。
二、企业并购中税收筹划的重要作用
医药企业为了能够在新的税收政策下达到并购上市的目的，必须通过税收筹划来减少税负。医药行业通过税收筹划，能够增加企业资金，推动进行后续的并购行为。通过税收筹划在降低企业纳税成本的基础上，为企业节省资金用于扩大发展。通过税收筹划，会计人员的业务水平、管理水平得到全面提升，企业的经营能力大幅提高，资源得到重新优化配置，资金流通更为顺畅。并购中的税收筹划有利于中国企业在并购活动中参与国内外竞争。并购中的税收筹划能使中国企业在全球化的并购浪潮中减少并购成本、降低并购风险，顺利融入全球化竞争之中。另一方面，医药企业并购重组能够盘活存量资源，调整产业结构，完善内部治理机制，提高上市公司质量。
三、医药企业并购税收筹划实例分析
1.我国医药行业并购的特点
我国的医药行业起步较晚，发展时间短暂，而且受到国家政策的影响较大，在并购前后都存在较长时期的过度期。我国医药行业集中度低，行业处在规模化的产业事例阶段，因此并购较为活跃[3]，但并购呈现几率高，规模小、并购次数较多的特点。另外，我国医药行业并购活动出现此起彼伏的现状，并购行为将持续很长一段时间，最终走向成熟化。
2.医药企业并购案例
医药企业并购案例为数不少。三九集团，在药厂出现危机时，及时调整，运用资本运营手段兼并41家企业，集团资产达到近百亿，但由于这种不断并购，使得企业最终缺乏资金被华润所并购。哈尔滨医药集团公司，在政府的指导下，并购31个医药工商企业，经营成功后，进行重组上市。华源集团仅用不到十年的时间通过并购将资产从1.4亿膨胀到570亿，创造了神话般的并购历史。东盛集团的命运同华源集团不无二样，最终走出了历史舞台。医药企业的并购行为越来越多，逐渐产生了并购系如下图所示。
仅在2011年至2012年上半年，医药行业并购案例共发生了18起。以东虹医药的挂牌为例，其注册资金1200万元，销售收入达到5.6亿元，其主营国产药品、中外合资药品和进口药品，公司2012年1-9月实现净利润1357.78万元，可谓经营稳健，股权出让方中山医疗是复旦大学附属中山医院全额投资的企业，其出让行为不但取得中山医院的批准，还获得了卫生部的同意，这使得国药控股、上海广慈医学高科技公司竞相并购。另外还有山西振东制药服份有限公司并购山西晨东药业有限公司等等。国内其它医药企业的并购行为不断发生。随着政策和市场的变化，今后国内医药行业并购行为仍将持续一段时间。
3.医药企业并购案例分析
在税收政策调整的前提下和医改政策的推动下，医药企业为了加快发展，不得不寻找扩大的突破口，采用并购手段来增加企业的竞争力。某医药企业A是上市公司，拥有雄厚的资金，在医药产品研发和科技攻关上表现突出。另一医药企业B是生产制药企业，在药品的生产和销售上具有绝对优势，但由于管理机制难于适应市场经济的发展，加上没有新药品的注入，企业资金流通出现问题，财务出现高额负债。为了将A公司的优势强势推向市场，将现有的科研力量转化为经济效益，将研发药品进行流通，经过市场调研，A公司发现B公司恰恰是其发展的有力助手，而且只要给予B公司资金和新产品，两者就能产生双赢的效果。经过周密的计划，A公司筹划了几种并购B公司的方案：方案1，股权置换资产型。A公司以150万元现金及970万股购买了B企业的固定资产，同时B企业宣布破产。（并购时A公司股票市价5元/股，并购后股票市价5.2元/股，面值1元/股，共有50000 万股）。方案2，现金支付型。A公司以5000万元现金购买B企业的固定资产，B企业宣布破产。（假设增值后资产的平均折旧年限为5年，行业平均利润率为10%，贴现率为8%）。方案3，债权债务承担型。A公司以承担全部债务的方式并购B企业。
方案1的税收筹划：1）流转税。企业在转让房屋建筑物及转让土地使用权
时应按销售不动产及转让无形资产缴纳5%的营业税（1250+200）×5%=72.5（万元）；B 企业转让机器设备时，应按4%征收率减半征收增值税850/（1+4%）×4%×50%=16.35（万元）。2）企业所得税。A公司支付B 企业的合并价款中，非股权支付额占股权支付额的比例为15.46%（=150/970）小于20%，符合税法规定免税条件，B 企业可以不用缴纳企业所得税。再经过对A公司的25%的比率提取公益金，并弥补B企业的亏损，最终A公司采用此方案的最终并购成本为184.17万元。
方案2的税收筹划：B 企业应缴纳的营业税、增值税。营业税、增值税等的计算同方案一。B 企业应缴纳所得税为25万元（=（1250+850-1200- 800）×25%）。由于B 企业合并后就会解散，实际上这笔122.74万元的税金将由A公司缴纳。其次，B企业资产评估增值，可以使A公司获得折旧税收挡板的效应。折旧税收抵免额计算如下：[（2 150+850-210-800）/5×25%]×5=25（万元），现将折旧抵免额折算为现值19.92万元。综合上面分析，A 公司如果采用方案二的税收成本为102.82万元。
方案3的税收筹划：方案三属于产权交易行为，相关税负如下：1.企业所得税。根据前述所得税相关法规规定：该并购业务，B 企业的资产总额为5000万元，负债总额为5200万元，负债大于资产，B企业已处于资不抵债的境地。A公司如采取承担B企业全部债务的方式并购B企业，根据上述规定，B 业不用缴纳企业所得税。2.流转税。根据前述流转税相关法规规定：企业的产权交易行为是不用缴纳营业税和增值税等流转税[4]。
对比上述三种税收筹划，A公司只有将B公司的债权债务全部承担过来，在并购过程所消耗的并购成本最低，即通过最少的并购资金，实现最大化的经济效益。可见，只有通过合理的税收筹划，才能在并购过程中节约成本，不至于盲目并购导致资金链的断裂而最终并购失败。
四、医药企业并购中的税收筹划操作策略
1.在医药企业并购中对并购企业的合理选择
医药企业并购行为的发生，是为了在原有基础上产生更大的经济利润，但如果像三九集团和华源集团那样无限多元化并购，在并购成功后，继续进行并购，这种盲目并购，缺乏对所并购企业的科学调研和税收筹划的预见性，就会被市场所淘汰，转入被并购的行列。合理的进行并购企业的选择，才能保证并购资金的节约。在并购时，可以优先选择有税收优惠政策的企业和兼并有亏损的企业[5]。这样一来，企业就会充分利用税收优惠政策，将节省下来的税收资金进行更好的发展流通，这种科学应用税收优惠政策的行为就是税收筹划的一部分，能够促进并购后企业良性循环。而亏损企业在税法上有相应规定，能够利用下年度的赢利进行弥补当年的亏损，而且弥补不足部分还可以递延。在5年内进行补齐。主企业就会减少所得税。
2.企业并购过程的纳税义务变更
某个企业同时可以采用多种纳税方案，不同的纳税方案对企业税负起着决定作用。在进行纳税人选择时，要相互比较，尽量选择低纳税义务。对于税率而言，要在税法允许范围内进行低税率的选择。在医药行业上，不同类别的税率不同，那么在开据增值税发票时，则要进行分门别类的按照税率进行计算，进行纳税义务的变更能够直接降低税负。
3.进行专业的税收筹划
医药行业并购行为涉及企业的发展前途，为了进行专业的税收筹划，企业有必要对有税收筹划能力的内部财务人员出资培训，提高财务人员税收筹划的专业水平。因为只有本企业的财务人员才能真正了解企业的特点、运营情况、财务状况，培训本企业的财务人员，能够针对医药企业的运营特点进行税收筹划的量身定制，有助于提高企业税收筹划的水平。另外，可以聘请经验丰富的专业税收筹划人员进行辅助筹划。专业税收筹划人员工作阅历广，对问题考虑较周全，税收筹划条理性强，科学性高、对优惠税收政策了解、对税率选择比较熟悉，请其进行辅助税收筹划，能够增强本企业财务人员的筹划能力，并大大降低了企业并购的风险和并购成本增加。
4.积极与国家税收机构沟通
医药行业要积极与本地区税收机构进行沟通，加强对目前税收政策的了解，方便进行税收筹划。地方税种在一定程度上有不同的上下幅度，税务部门在执法中具有一定的自由裁定权[6]，这个幅度并不违反国家税收，而这个幅度税收筹划人员只能通过与税收机构的人员沟通才能达到最低化的标准，实现税收筹划方案依据是最新最有效的。
五、总结语
随着经济的快速发展和税收政策以及医改方案的不断更新，医药行业的并购行为不断发生，并还有很长的一段路要走。为了更好的发展，医药行业并购时，要利用好税收筹划的原理，认清税收筹划的重要性，进行专业的税收筹划，才能在并购过程中降低税负，节约并购成本，优化资源配置，盘活库存资源，为并购后的成功运营打下基础。
参考文献：
[1]罗可维.浅析中国企业并购中的税收筹划策略.经济研究导刊.2010（27）.
[2]林静敏.我国上市公司并购中的税收筹划研究.厦门大学.2008.
[3]袁亮.我国医药上市公司并购绩效的实证研究.南京中医药大学.2009.
[4]耿喆，颜毓洁，田洁.企业并购的税收筹划实例分析.会计之友.2011（30）.
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一、企业并购的原因
通过并购，企业能提高生产规模，以至于通过规模效益领先于其他竞争对手，使企业成为市场的领导者。并购还能使企业打破地区政策壁垒，从而降低企业在这方面的成本投入。实现市场资源的优化配置，并使企业获得大量先进的技术水平，这样既节省了企业本身的研发时间，也为企业在市场经济下的生存提供了支持。
二、企业并购的风险
并购会给企业带来以下几方面风险：
（一）税收风险
地区之间的差异往往会带来税收问题上的差异，而税收在并购方案中举足轻重。往往很多企业在没有完整的了解整个并购过程中可能遇到的税收风险，就茫然进行企业并购。最终因为这方面的失误导致整收购案的失败。
（二）财务风险
被收购企业应尽未尽的负债，直接会在并购后由收购方承担，这势必会减少并购后企业的损益，有时候甚至会影响整个企业集团的财务状况。
（三）收购成本剧增的风险
许多被收购企业的净资产往往会在评估时被虚增，从而导致收购方最终取得上述资产处置时发现资产严重缩水，导致收购成本剧增。
三、并购的成功要素
（一）明确的并购战略
企业发展的方向是企业制定并购战略的指导意见，正确的战略指导是企业并购开始的起点。
（二）谨慎选择并购公司
目标公司的选择对于收购方有着至关重要的影响，好的目标公司的选择能使企业迅速达到原有计划的生产效率，从而最快时间达到并购效果。
（三）切合实际的并购计划
深入实际了解被收购方的真实情况，准确的制定符合实际的并购计划能使整个并购变得简单流畅。
（四）选择正确的并购方式
并购方式的选择，对企业的影响至关重要，正确的并购方式可以减少企业税收，财务风险，提高并购效率。
（五）专业的并购团队
一个成熟的并购团队，需要各方面专业人才的支持，譬如：会计师、律师等。专业人才的参与能够确保并购计划在可控的范围内有序运行，减少企业在并购中遇到的风险。
（六）充分了解宏观政策及行业政策
政策性的误读会给企业带来致命性的打击，从而造成企业重大亏损，导致最终并购失败。因此，在并购前充分了解宏观政策及行业政策十分重要。
（七）积极有效的整合
整合的过程是多方面的，其中最重要的是人员的整合。如能利用好被收购方相关人员，会给企业带来好处。
四、案例分析
（一）并购背景介绍
2010年1月10日新华社《国务院办公厅关于促进房地产市场平稳健康发展的通知》，简称“国十一条”。为此许多房地产企业也放缓了原先的拍地进度，转而以观望和等待，当然也有些企业趁着行业低谷时期开始寻找机会，尝试以另一种方式来获得土地储备。农工商房产正是看到这一契机，开始了全国范围内的并购战略。
1. 收购方简介
郑州农工商华臻置业有限公司隶属于农工商房地产集团股份有限公司，由农工商房地产的全资子公司上海华都实业集团有限公司、上海海臻投资有限公司、上海地阔行投资有限公司共同出资成立。公司注册资本1亿元人民币，是农工商房地产集团的控股子公司。
2. 被收购方简介
河南省建材厂始建于1950年3月，隶属于郑州市城乡建设委员会，现为中型国有企业。该企业主要生产建筑墙体材料，目前有三条工艺生产线，共有职工1948人，其中，在职职工794人，退休职工1140人，离休职工14人。
（二）经验与教训
1. 前期项目可行性分析不足
从2009年开始农工商集团先后派了3-4批考察团对河南省建材厂进行了项目实地考察，华臻公司于2010年1月27日在郑州成立。2010年7月8日华臻公司以4830万元的价格竞得河南省建材厂全部产权。由于集团内部意见迟迟没有得到统一，华臻公司实际入驻建材厂在2011年的9月1日。可行性分析的不及时性，准备上的不充分，项目盲目上马导致企业进驻后报表外的新负债剧增，资产也存在严重缩水。截至2012年12月31日华臻公司对河南省建材厂进行了二次审计，这次审计发现有足足5500万的债务被漏评，其中债务漏评2000万元、历史税费漏评高达3500万元。
2. 公司缺乏收购并购相关人才
在企业进驻后发现，建材厂账面流动资产繁多。而在实际清理过程中有些机器设备并不具备评估报告上的价值。5596.64万元的流动资产实际变卖价值不足300万元。而5000万以上的资产报损审批权在河南省，这造成华臻公司1324.16万元的所得税无法税前列支。由于企业前期项目调研中缺乏专业人才参与，因此并购过程中企业损失重大。
3. 企业并购中缺乏监管导致国有资产流失严重
在并购中发现60多年的老厂在管理及内部控制上缺乏监管，随意出租变卖国有资产现象泛滥，国有资产监管形同虚设，国有资产流失严重。华臻公司入驻省建材后并未听取集团财务部意见，造成上述情况并未得到及时遏制，一味的退让回避以取得省建材厂领导班子的支持与配合，导致入驻的后帐目管理依旧混乱，厂区内国有资产偷盗严重致使许多资产存在争议，无法及时过户到收购方名下。直接造成企业并购计划滞后，无法在预计时间内完成企业并购，严重影响企业后续房地产开发。
4. 受让方背负高额债务以及数百名内退职工导致后续公司负担沉重
企业在并购初期并未设计好运作流程，导致华臻公司艰难完成了企业职工安置分流工作之后并不能进行原本计划的房地产开发，而需处理被新增的55名内退人员养老医疗保险提留缺口问题。
5. 地方政策与文化的误读导致企业承担巨额债务
面对突如其来的高达5500万元的漏评债务，华臻公司也尝试着通过与政府签订的产权转让协议上的约定来维护自己的权利：建材厂依法享有的全部债权，依法应承担的全部债务，因本合同的签订、生效、履行，全部由乙方享有及承担。建材厂的全部债权、债务，限于河南资产评估有限公司豫世评报字（2011）第054号《河南省建材厂资产评估报告》确定范围。
希望寻求地方政府的帮助，然而政府的回答是：依照惯例交易日后新产生的债务由受让方承担。这一回答无疑使企业并购过程再次陷入僵局。原被并购方职工也因为这部分债务得不到兑现情绪开始波樱出现许多过激行为。给华臻公司的财产乃至员工生命安全带来威胁。
6. 并购项目并没有预见性的税收筹划
根据财税（2012）4号文中所规定的：国有、集体企业整体出售，被出售企业法人予以注销，并且买受人与原企业超过30%的职工签订服务年限不少于三年的劳动用工合同的，减半征收契税。然而华臻公司实际安置职工574人，其中内部留用内退人员170人，距离30%的税收减半条件仅仅差了2人，而这让企业多交纳了75万余元的契税。
耕地占用税：河南省建材厂作为一家老的国有企业，其存在初期并不存在所谓的耕地占用税的问题，而华臻公司本次过户土地后，由于缺乏首次交纳耕地占用税的依据，导致地税局要求华臻公司按照每平方米22元的标准对670亩工业用地全额交纳耕地占用税980余万元。
（三）建议
1. 宏观方面的建议
（1）提高企业并购的市场化程度。由政府主导实现的企业并购，转为由市场决定的企业自主行为，政府的干预在某些程度上严重违背了市场原则，使企业并购后表里不一，最终导致企业资本运作处于无序状态。政府应当积极为企业并购提供透明的政策指引，在企业并购中积极主动的提供协调与服务，尽可能的减少政府干预，充分发挥市场经济自我调节机制。企业并购的双方，则需要公开透明的表达各自的合作意向，通过公开、平等的谈判方式促成并购的实现，最终达成并购双方的共赢。
（2）建立健全企业并购法律体系。首先要建立统一的企业并购的相关法律，明确并购程序、并购合同条款、职工安置、并购后企业性质与产权归属等诸多问题。改变现有的地方政府与中央政府法律法规的不一致性。其次要加快相关政府职能部门的改革，使各职能部门从计划经济的管理者向市场经济的服务者所转变。只有满足上述条件为前提，才能使企业并购行为真正纳入社会主义法制轨道。
（3）给予专业的并购中介机构一定的政策扶持。会计师事务所和律师事务所的参与对企业并购的完成起着不可替代的作用。所以当前一方面是积极培育从事企业并购的中介机构，发挥该行业的积极作用，实现优质资产的盘活利用，响应国家供给侧改革的需要，提高国有资产的使用效率。另一方面我们也可以借鉴一些先进国家的管理经验，结合我国当前的实际状况，引导这些机构向着健康的方向发展，使其在企业并购中发挥其应有的作用。这样能得到公平、公正的第三方参与和配合。
2. 微观方面建议
（1）拓展企业并购的维度。企业要实现规模效益，首先可以从同一行业中的横向并购出发，然后向多元化领域发展。跨越传统企业并购的固定模式，发挥市场资源配置优势，使企业的核心竞争力得到显现。
（2）注意企业文化整合。成功的并购最终取决于并购双方之间资源如何得到有效的整合。资源的整合不仅仅是企业之间资产负债的简单合并，还包括企业文化的融合：管理层的调整、组织架构的重新构建、被并购企业员工的留用安排等诸多问题。事实证明人的问题才是企业并购中的难点，也是企业并购中的重中之重。
（3）推进培养企业专业化并购人才的储备。企业并购是一个庞大而复杂的课题。专业化并购人才的培养与储备是其中的重中之重。企业可以成立后备人才储备交流库以备不时之需。定期以考试、面试等多种形式选拔骨干人才进入储备库。选拔的对象既可以是内部培养，也可以社会招聘。
参考文献：
[1]曹风歧.如何进行企业重组与并购[M].北京大学出版社，2014.
[2]哈贝.并购整合：并购成功整合的七个策略[M].机械工业出版社，2013.
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在全球一体化背景下，现代企业的组织体系和运行模式都发生了根本性变化，经营活动由过去的分散式活动不断演变为融合运作，企业之间的竞争由单个企业之间的竞争上升为供应链之间的竞争。因此，企业的社会化合作已成为我国企业发展的必然趋势，而企业的并购也随之成为实现企业社会化合作的重要方式。我国实施的《物流业调整和振兴规划》也要求物流企业通过兼并、联合等方式实现企业规模化发展。在目前企业的这种发展趋势下，系统地研究企业并购的形式及对供应链整合协同的影响机制，是促进供应链整合的重要理论途径。
二、企业并购类型及对供应链整合的影响分析
在大量的企业并购和重组的行为中，企业并购一般可以分为三种不同类型：一是横向并购；二是纵向并购；三是混合并购。这三种类型的并购分别具有不同的并购动机，因此对并购企业所在供应链的整合带来的影响也各不相同。
1.企业横向并购对供应链整合的影响
一般而言，横向并购的参与者为同种类型活动或竞争的企业，随着全球企业并购的不断深入，企业横向并购不断成为主流的企业并购形式。例如，美国克莱斯勒公司收购美国汽车公司，惠普公司并购康柏公司，等等，横向并购成为企业规模扩张和盈利能力提高的重要抓手之一。目前。我国出现了物流企业大量涌现外资并购热潮，也是出于不断实现规模扩张。同时，企业所处的供应链也将由于企业并购而出现明显变化，从而适应新型企业发展策略。
在企业横向并购过程中，一般会经历并置与融合两个阶段。企业在并购之前，往往在同一市场中发生一系列竞争，企业各自拥有供应商、客户，也各自处于供应链体系中。在竞争过程中，主导企业往往存在并购整合非主导企业，达到自身规模扩张和优势显现的动机。但是，企业的供应链在开始并不能直接融合，必须通过双方不断交流与沟通，建立起双方互惠互利的关系，这就是企业的并置。在企业并置过程中，参与并购的企业供应链会利用对方优势资源，不断为己所用。随着主导企业不断加强对被购企业业务和流程的控制，双方供应链不断发生整合与协同。
横向并购的最终结果就是供应链的合并与协同，这将为并购企业带来资源上、市场上的优势。在横向并购的融合阶段，并购双方的供应市场和销售市场都不断被整合，供应链上游供应商的能力随着供应链整合而不断提升，供应链交易成本也因供应链整合而不断降低，整个供应链的效率从而不断提高。
2.企业纵向并购对供应链整合的影响
企业纵向并购实际上就是供应链前向或后向的整合。这种并购方式的主要目的在于降低供应链的交易成本，以及降低供应链其他节点的企业合作产生的成本，从而实现整个供应链效率的提高。可以认为，企业纵向并购属于供应链一体化发展的一类重要表现形式。
供应链一体化的不断推进，可以从一定程度上改善上游企业的资源利用效率，从而节省生产成本，提升主导企业的核心竞争力。供应链一体化必然引发供应链的协同效应，企业在供应链一体化过程中通过纵向一体化生产和经营，能与供应链上下游企业实现无缝对接，可以最大可能地消除企业的不增值部分，尽可能地获得经济效益。目前，国内越来越多的制造业企业不断实行行业内企业并购策略，并购供应链上与之相关的制造企业，而许多服务型企业不断并购供应链上其他服务行业的企业，这些都是企业纵向并购的例子，显然获取更多收益是越来越多国内企业实行纵向一体化策略的最主要原因。
3.企业混合并购对供应链整合的影响
混合并购就是指从事不相关经营业务的企业之间进行并购。为了满足多元化经营，但又由于经营业务上的不相关，许多企业不能通过纵向并购来满足自己，这时混合并购无疑为它们提供了有效途径，目前各国的大型企业或国有企业都从一定程度上通过混合并购策略实现多元化经营。企业的混合并购分为三种类型：一是产品数量扩张型并购。这种并购可以拓宽企业的生产范围，通过双方供应链上下游的合作交流，不断吸收对方优势，形成一种管理上的协同；二是地域市场扩张型并购。这种并购方式主要针对不重叠的区域上从事经营活动的企业，主要企业关心的是被购企业的区域市场资源，被购企业关心的是主导企业的规模实力；三是纯粹的混合并购。这种并购方式主要指两家完全不相关企业的并购，两家企业主要通过品牌、经验等的共享，实现双方战略协同，而并不会影响供应链。
三、企业并购中供应链的协同机制分析
虽然企业并购的目的在于实现企业自身利益增加，但要有效实现并购，必须注重并购之后的供应链整合协同。目前全球化竞争趋势愈演愈烈，因此当今市场竞争已不仅仅局限于单个企业之间的竞争，更应是供应链之间的竞争，因此企业并购之后的供应链整合协同给对提升供应链实力具有重要战略意义。要实现供应链整合协同发展，首先应该对企业并购之后的供应链环境进行全面分析，找出新供应链的协同机遇，其次应联合并购企业，建立一套以供应链协同为主要方向的供应链整合机制，并用重组与整合途径实现供应链协同效应的最优发挥。
1.供应链协同机遇的甄别
供应链整合协同效应并不是企业并购之后就能自发产生的，因此企业要有效甄别供应链的协同机遇。根据波特的供应链识别方法，供应链协同机遇主要分为有形协同和无形协同两种。
（1）有形协同。有形协同一般出现在供应链上存在相互联系的节点上，包括具有相同特点的供应商、客户、相似的营销渠道和生产方式等。通过对这些有形特征的关联，可以从很大程度上降低生产和交易成本，从而实现供应链协同发展。要甄别供应链整合中的有形协同，一类可靠的方法就是对供应链节点上各种可能存在协同或者可以创造竞争优势的关联途径进行分类，下表给出了甄别有形协同的分类方式。
从上表可知，两家企业实现并购以后，可以通过分类分析供应链上各个有利于协同的供应源，从而实现协同机遇的有效甄别。企业还可以根据预算协同成本和权益均衡来估量供应链协同是否能产生竞争优势，这种协同产生的效应程度最终则取决于并购之后供应链企业的实际交易成本和效益权衡。
（2）无形协同。无形协同是相对于有形协同而言的，它是指通过供应链上企业之间的知识和技能能无形资本的共享而产生协同效应。在混合并购方式中，主导企业越来越倾向于向被并购企业传输供应链管理技能、技术经验、营销策略等无形资产，从而促进两条原本不相关的供应链之间不断产生协同效应。
无形协同的产生源于供应链节点企业之间的多种基本属性存在相似性，主要表现为以下四个方面：①相似的战略导向。战略导向是企业经营活动的基本方向，若并购中的主导企业与被购企业之间具有相似的战略导向，那么他们并购之前的供应链也存在相似的战略目标和管理模式，这将促进两条供应链之间可以通过无形协同来促进新型供应链的不断整合。②相似的供应链发展模式。供应链发展模式是整个供应链的重要框架，是整个供应链上所有企业经营行为的基础，相似的供应链发展模式可以通过借鉴或模仿，促进并购双方不断吸收供应链组织结构上的优势资源，最终实现供应链效率的最优化。③相似的客户合作关系。在整条供应链上，客户一般处于末端位置，因此也构成了供应链效益的源头。若并购双方具有相似的客户合作关系，那么并购企业可以通过无形协同，对客户的开发和管理经验进行互相交流，不断提升供应链绩效。④相似的开发行为。市场开发、品牌创建、售后服务等都是供应链上的重要开发行为，并购企业若具有相似的开发行为，那么可以通过无形协同，构建并购双方重要价值活动互通的供应链合作平台，促进价值活动中无形资产的传输。
2.促进协同的供应链整合机制
从协同甄别的分析可知，供应链的有形协同中的关联和无形协同中的四种相似性，决定了主导企业和被购企业实现供应链无形协同的可能性和必然性。那么，在企业并购后，并购双方所处供应链应如何进行整合，才能实现协同呢？
在横向并购中，由于企业之间业务存在相似性，因此供应链需要大范围进行整合，才能满足企业规模化和成本最低化需求。这时，供应链整合主要通过两个途径实现协同：一是业务流程整合。由于供应链业务流程比较复杂，形式不一，因此首先必须在差异显著的供应链模式中寻求一种基于业务流程的最佳整合方式。一般市场型企业的供应链下游分支比较复杂，资源型企业上游分支则较为复杂，因此对供应链业务流程模式的整合尤为重要。像宝洁公司就是市场型企业，因此要对下游企业业务进行不断整合，波音公司属资源型企业，因此要对上游企业业务进行不断整合；二是节点整合。根据协同机遇甄别方法，通过成本-收益方法进行优劣选择，优化供应链节点企业的规模效率，实现供应链节点优化整合。
在纵向并购中，协同的机制主要是信息、物流不断集成。在网络环境下，企业并购之后必须有效利用信息途径有效集成供应链，通过MIS或ERP等信息系统实现数据共享。然后通过物流运作对企业流程进行有效控制，促进并购企业参与市场竞争的完整性，也满足市场对企业供应链高效率和高柔性的要求。
四、供应链整合协同的案例分析
1.案例选取
按照典型性和方便性原则，选取浙江物产化工集团并购嘉兴中嘉物流的案例进行分析。并购方浙江物产化工集团是国家重点培育的大型流通企业之一，2013年列为“世界500强”第364位、“中国企业500强”第56位、“中国服务业企业500强”第25位，已持续六年位列“浙江省百强企业”首位。嘉兴中嘉物流是嘉兴的民营物流企业之一，主要从事化工产品的码头仓储服务。
2.并购关键点分析
（1）业务相似。两家企业并购虽然属于混合并购，但是由于物产集团规模远高于中嘉物流，物产集团内部物流服务的业务与中嘉石化物流服务类似，属于业务上的横向并购。因此，业务的相似性是促进两者并购的重要动因之一。
（2）战略导向。物产集团和中嘉物流明确表示围绕“一流的综合性物流企业”的战略目标进行供应链整合，物产集团看中中嘉物流良好的区位优势和交通优势，以及良好的发展前景，中嘉物流看中物产集团的规模优势，两者虽然看重点不同，并购以后的战略导向一致，是两者并购和供应链整合协同的重要前提。
（3）有形资本的协同和无形资产的协同。中嘉物流目前已建成5万吨级石化码头泊位1个、3000吨级码头1个和2000吨级码头3个，各类化工品储罐21个，能进一步满足物产集团石化物流运输的需求，而并购也拓宽了中嘉物流的市场，两者达到了有形资产的整合。两家企业的并购也侧重于人力资本和企业文化等无形资产的整合，找准了供应链的无形协同机遇，争取实现从总部到基层、从员工到业务的整合。
3.供应链整合协同发展前景
此次并购意味着浙江物产集团规模进一步扩大，中嘉物流品牌进一步打响，为供应链整合协同发展提供内在动力。本次并购的亮点在于通过优化业态和支持服务平台，不断集成供应链服务共享，推进物产化工不断市场占优；通过并购中嘉物流，实现贸易、实业、物流共同推进，最终实现企业转型升级。而对于中嘉物流，其目标上升至发展物流综合、效益领先的第三方石化仓储服务企业。由此可以推测并购之后两家企业的供应链整合发展前景非常可观。
参考文献：
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一、案例分析
(一)案例选择|
文为分析并购失败的原因所选取的案例为TCL并购汤姆逊。以下文中出现的A公司均为TCL，B公司则为被并购的汤姆逊。(1)A公司并购背景介绍。A公司创办于1982年，是一家从事家电、信息产品研发、生产及销售为一体的大型企业。A公司现已形成了以彩电为代表的家电、通讯、信息、电工四大产品系列。列全国电子信息“百强企业”第五位，是国家重点扶持的企业之一。(2)B公司并购背景介绍。B公司是一家成立于1849年的电子消费品生产企业，距今已有一百多年的发展历史。它是法国一家工业和科技并重的集团，产品覆盖数码处理和视讯产品系列。2001年，销售收入达到106亿欧元，在全球30多个地区和国家拥有7400多名员工，是世界最大的电子消费产品供应商之一。
(二)并购后出现的财务问题
1、盈利能力下降。从盈利能力看，截止到2009年末，A的净资产收益率从2003年末的25．20%降至12．68%，主营业务利润率也基本呈现下降趋势。究其原因，并购前的B彩电业务就已处于亏损状态，2004年A与B的合资公司亏损1．40亿元;2005年亏8．3亿元;2006年中期合资公司实亏7．60亿元，年度总亏损额高达15亿元。而并购后A无法完全消化亏损严重的彩电和手机业务导致集团利润大幅下降，之后的几年主营业务利润率虽然有过上升，但是总体仍然呈现下降趋势。
2、融资困难。A跨国并购中，均伴随着大量的现金流出，尽管A在并购之前的现金流一直较为充足，但国际化并购的资金投入量是十分庞大的，并购后巨大的整合成本也使得A为支付这些资金必须扩大融资渠道。尽管有两家上市公司愿意为A集资，但是募集的权益资本并不能满足战略扩张的需要。而在当时的融资背景下，公司资金的主要来源一直是银行贷款，这势必带来较大的筹资风险。从2001到2004年，集团负债总额增长了245．4%，进一步分析其负债结构，可见在2004年以后A的短期借款迅速增加，在资金筹集的总额中短期借款占了一半以上，在负债比率中，流动负债也占了绝大部分，分别为:85%，97．56%，98．67%，短期借款在增加，长期借款却在减少，可见A公司为支付巨额收购费用，进行了大量的短期借款，这也就加大了公司的资金压力。不得不举债，影响了再筹资，以致无法进行合理有效的资本运营。
3、营运能力下降。并购前的2003年集团应收账款仅为5211．1万元，占主营业务收入的比率仅为4．02%。而并购后，集团应收账款不仅绝对数额在不断增加，其占主营业务收入的比率也在增加，而且应收账款周转率从2004年末的37．53下降到2006年5．5。这些数据表明经过一系列跨国并购，公司的应收账款和存货管理能力在不断下降，而公司主营业务利润率的下降也说明了公司竞争能力也开始下降，所有这些指标都表明A的内部管理整合不利。
(三)并购失败原因
1、并购仓促草率、战略准备不充分。A采取的是多元化战略，业务横跨彩电、手机、电话、电脑等，虽然处于盈利状态，但是横跨领域多，分散了很多精力，在并购前由于B地处国外没有进行充分调研，以至于对B的专利技术的市场占有率、品牌价值等估计出现失误，这些都是促成之后财务状况恶化的因素。
2、目标企业价值估值不科学。A对未来盈利能力估计不当。从当时的彩电行业发展的情况来看，CRT(阴极射线)技术已经十分成熟，彩电行业的技术已经在发生变革，单纯靠彩电盈利靠CRT技术盈利的机会越来越少，就连彩电行业中世界顶级公司的B都束手无策，急于将其卖掉，那么没有专利技术，没有研发优势的A凭什么获得成功?
3、资本运营整合错误。从销售渠道的整合来看，之前B在全球的销售网络A并没有有效地利用到，欧洲之前的销售是销售，厂家对销售商是没有约束力的，欧美地区市场竞争相对充分，A很难在已有的销售渠道的基础上开辟多条新路。
(四)结论与建议
企业并购行为维系企业的生死存亡，企业作并购决策时必须慎重。在并购决策时，企业除了考虑并购能够给带来的利益外，更应该考虑并购可能带来的风险，尤其是财务风险，并且需要通过识别、控制机制对风险加以管理，使风险在企业可以承受的范围内。对于企业并购财务风险的管理，本文的建议是:
1、详尽调查并谨慎选择目标公司。
2、及时捕捉受市场环境变动影响的不确定性因素
3．建立科学评价体系对目标企业财务风险进行评价
4．制定切合实际的并购计划和并购策略
5．严格按风险识别、控制机制对财务风险进行管理
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经过多年迅速发展，互联网行业已经成为国民经济重要参与者，并深刻影响经济、社会以及公众生活。在互联网行业持续高速发展的今天，企业间并购态势越来越强。尤其是2012年以后，经过激烈并购活动，数十家大型互联网公司产生，极大增强了互联网行业公众认知度及影响力。关于企业并购财务风险，众多学者及调研机构进行研究。Edmans（2009）对企业并购后管理成效与财务健康水平进行关联研究，结果发现许多并购失败的案例有一个共同点：由于新企业管理水平不足以支撑新组织，管理效率低下导致财务水平下滑。RobertJ.Borghese等（2011）从组织适应性角度对企业并购财务风险问题进行研究，认为如果新企业组织适应性低，将难以完成两家或者多家企业资源整合，从而导致运行混乱，影响财务健康水平。Megginson等（2012）认为，互联网企业并购并不会必然增加企业价值，它与并购企业业务匹配度等因素有关。DavidW.等（2005）对互联网企业如何应对并购财务风险进行研究，认为资源整合以及组织协调是关键。尽管国内企业并购历程较短，然而相关研究也取得丰硕成果。张远德等（2014）学者对互联网企业并购案例进行大样本研究，发现存在最佳并购方案。然而，该方案非一成不变，它需要根据产品或者服务类型、企业规模以及市场环境进行灵活变化。王蕾（2012）对如何进行并购财务风险评估进行研究，提出AHP-GRAM模型。吴泗宗等（2014）对互联网企业跨国并购进行案例分析，发现财务风险普遍存在。周雪等（2009）认为，在互联网企业并购财务风险控制过程中，关键是做好危机预警。通过量化研究，提出了具有较高参考价值的财务风险模糊预测模型。基于已有研究成果，通过F分数模型以及SPSS分析软件，本研究将对互联网企业并购风险现状进行研究。同时，对如何有效控制财务风险进行讨论。通过相关研究和讨论，希望对改善互联网企业并购效益有积极参考价值。
二、互联网企业并购财务风险评估
（一）财务风险模型的选取
如何进行财务风险分析，研究人员提出过众多理念与方法。经过不断验证，最终受到广泛认可的财务风险模型包括Z-Score模型与F分数模型。二者在适用范围与分析精度等方面存在差异。在分析互联网企业并购财务风险时，为确保相关分析过程及结果具有可靠性，首先须确保所选择分析模型具有最佳可靠度。（1）Z-Score模型。Z-Score模型由美国财务研究人员EdwardAltman于1968年提出。在运用该模型对企业所面临财务风险进行评估时，须对主要财务预警因素赋予一定权重，并根据最终加权得分来表征其财务风险综合水平。基于该理念，Z-Score模型基本表达式为：Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4+0.0999X5（1）其中，X1为产规模及其变现能力；X2为企业累计获利能力；X3为总资产利润率（税前）；X4为股东权益总值与企业总负债比值；X5为总资产周转率。根据Z值计算结果，不同得分预示所评估企业处于不同财务风险水平。在研究实践中，形成如下判别规则：当Z＜1.81时，所评估企业财务风险极高，正面临“财务困境”状态；当1.81＜Z＜2.675时，所评估企业财务风险偏高，正面临财务不稳定的“灰色状态”，须及时改善经营效率；当Z＞2.675时，所评估企业财务风险较低，企业未处于财务困境状态，且经营效率良好。（2）F分数模型。20世纪90年代，西方大型企业集团出现，且各上市公司财务数据构成复杂。在这种背景下，为确保财务风险分析过程能够包含足够大样本，财务分析人员提出F分数模型，其表达式为：F=-0.1774+1.1091X1+1.1074X2+1.9271X3+0.0302X4+0.4961X5（2）其中，X1为资产变现能力；X2为累计获利能力；X3为实际偿债能力；X4为股东权益理论偿债能力；X5为总资产现金创造能力。如表1所示，为上述各参数含义及其计算方法。在运用F分数模型时，对其计算结果参照如下规则进行判断：当F＜0.0274时，所评估企业（行业）处于“财务困境”状态，经营水平差；当F＞0.0274时，所评估企业（行业）生存状况良好，财务风险发生概率低。（3）模型比较。为检验Z计分模型与F分数模型适用性，本研究以TG公司（被标记为ST公司）财务数据为例，对比分析不同模型财务风险评估结果可靠度。如表2所示，为TG公司2012~2015年度财务数据统计结果。由表3可知，TG公司2012年未发生财务危机，从2013年开始便一直处于财务困境状态。由表4可知，TG公司2012年、2013年处于财务困境状态，2014年以及2015年则处于财务水平正常状态。事实上，TG公司于2012年被作ST标记处理；2014年公司完成重组，财务指标恢复健康，并被摘除ST标记；2015年，公司财务水平正常。对比可知，Z计分模型存在预测滞后，而F分数模型预测结果则更加及时，其可靠度更高。因此，本研究将运用F分数模型对互联网企业并购财务风险进行分析。
（二）样本数据选取
在选择样本数据时，遵循如下几点基本规则：公司于2013年完成并购；持续经营，且近四年财务数据完整；从互联网上市公司数据库中随机选择，降低主观干扰；以A股互联网上市企业未研究对象。通过新浪财经上市公司数据库，本研究共随机选择20家A股互联网上市企业为研究对象，其公司代码分别为：002649.SZ、002421.SZ、601519.SH、300299.SZ、300170.SZ、300300.SZ、300271.SZ、300264.SZ、300311.SZ、002642.SZ、300079.SZ、300075.SZ、300113.SZ、002405.SZ、300245.SZ、300209.SZ、300168.SZ、300324.SZ、002401.SZ、600756.SH。
（三）财务风险分析
在完成数据收集后，运用SPSS2.0软件进行资产负债率指标计算，结果如表5所示。由表5可知，在完成并购后，所选取互联网上市公司资产负债率总体呈现不断上升态势，发生财务危机风险偏高，须及时采取财务控制措施。如表6所示，为0.95置信区间下样本公司描述性统计F值计算结果。由表6可知，在完成并购前，样本公司财务F值均值为7.930545；在完成并购后，样本公司当年F值降低至5.048085；后续经营过程中，F值持续下降至4.599735、4.123035。可见，在完成并购后，互联网企业财务风险显著增加，且保持连续上升态势。如表7所示，为各个样本公司F值分年度计算结果。如表8所示，为20家样本公司多重比较F值计算结果。结合表7与表8可知：完成并购后，各公司F值呈明显波动，表明并购活动加大了公司财务压力，提升了公司财务危机；在完成并购后第二年，样本公司F值有所提升，表明公司管理层已经意识到自身所面临财务风险，并采取了积极应对措施。并购前一年与并购后第三年的F值均值差达到3.807573，且显著性水平为0.03（小于0.05）。可见，即使上市公司管理层采取了财务危机应对措施，然而其财务风险仍然较高。
三、互联网企业并购财务风险应对措施
在经历“野蛮生长”后，互联网企业之间进行并购是产业规律所致，它不仅有助于增加行业运行效率，而且可以为督促企业为社会提供更加优质的服务。从上文分析结果可知，互联网企业并购的确会增加其财务风险，为此需要在并购前、并购过程中以及并购后分别采取应对策略。（一）并购前的应对措施在提出并购目标后，须制定完善的并购方案。在制定并购方案时，需要确定资本回报率、短期财务压力以及并购后公司中长期经营目标。互联网技术及产品存在更新换代快、客户群体流动性大等特点，因而在确定并购目标时需要进行全面分析及合理预测。若企业财务储备不足以应对短期财务压力，且并购后可能带来的资本会回报率又难以积极支撑企业发展目标，则需要谨慎做出并购决策。（二）并购过程中的应对措施（1）合理分析财务风险。财务风险的形成与显现有一个过程，在预测时需要确定合理的测试时间长度。对互联网企业而言，至少需要分析并购后三年的财务风险。若预测年限过短，既有可能由于过于短视而夸大财务风险水平，也有可能难以预测到后续财务状况改善的希望。（2）构建适当的财务风险控制体系。在构建财务风险控制体系时，既需要结合原公司、新公司实际情况选择财务指标，也需要根据国内互联网行业发展现状及趋势确定不同指标的权重。尤其是在引进国外财务风险控制体系时，一定要进行合理改造及优化。（三）并购后的应对措施（1）积极改善现金流等财务指标。互联网企业产品研发及推广需要投入大量现金。尤其是在完成并购初期，会对新企业现金周转造成较大压力。因此，对管理层而言，需要制定合理的并购预算，并在完成并购后严格实施预算方案。同时，需要对现金流进行监控，提升资产周转率，并对可能发生的财务危机提供准备金。（2）快速整合并完善公司治理体系。对互联网企业而言，进行并购的目的是改善企业经营水平以及市场竞争力。因此，完成并购仅仅是新企业经营活动的开端。对新企业而言，更重要的是改善其治理体系，尤其是对原公司经营场所、人员结构、资产分布、市场份额以及组织架构等进行有效对接与融合，避免由于治理混乱而带来成本提升，从而有效改善财务水平。
四、结论
本文以20家互联网上市互联网合并企业为样本，对其并购财务风险进行评估，并对如何应对该类风险进行讨论，得出如下几点结论：其一，相比较于并购前一年，完成并购后，样本公司各年度财务风险显著增加；其二，并购后第二年开始，经过管理层控制，财务风险水平处于逐渐降低态势；其三，并购财务风险显现及发生存在时间持续性，要有效控制并购财务风险，需要从并购前、并购中及并购后分别采取对策。
参考文献：
［1］藏秀清、张远德：《并购风险的多层次权重分析研究》，《技术经济》2014年第11期。
［2］王蕾、甘志霞：《企业跨国并购财务风险分析及防范》，《财会通讯》2012年第5期。
［3］杨柳、吴泗宗、佟爱琴：《跨国并购财务风险的实证研究》，《财会通讯》2014年第30期。
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进入21世纪后，互联网并购案例持续不断，近年来更是逐步掀起互联网并购浪潮。2013年，在国内的并购市场上，互联网行业并购案例突增。2014年，互联网行业强势并购的氛围不仅没有丝毫减弱，反而出现了更大的增长。据清科研究中心最新数据研究显示：在2014年，中国互联网行业并购案例125起，涉及并购金额86.48亿美元，并购数量同比上升184.1%，并购金额同比暴涨214.4%，并购量排名由2013年的第十三位蹿升至2014年的第六位，因此互联网行业被评为当年度的“黑马”。
2015年8月，阿里巴巴宣布以283亿元入股苏宁，创下国内互联网行业并购的最高金额。由此可见，中国互联网行业“巨头时代”已经来临，大型并购也逐步增多。因此，中小互联网企业的生存和发展将是一个值得关注的议题。
二、中小互联网企业的地位
（一）中小互联网企业的不可替代性
中小互联网企业规模小、所需投资少，但其创新能力强，对市场变化的适应速度也快。除了具备上述特点之外，作为轻资产企业，主要依靠的是人才和技术，创新成为中小互联网企业发展的动力源泉，是中国互联网行业发展不可缺少的要素。其次，从中小互联网企业提供的服务上分析，其不可替代性的特点也是非常明显的。中小互联网企业所提供的各项服务已经渗入到各个领域，中小互联网企业的作用日益凸显。
（二）推动互联网的广泛应用
中小互联网企业主要关注的是细分领域用户的需求，这也就大大刺激了互联网应用的普及和产业的发展，互联网用户的爆炸性增长就可以体现这一点。近年来随着创业热潮的兴起，中小互联网企业的数量大幅度地上升，根据相关研究分析，在现存的网站中有99%网站的是中小型网站，这就促使中小互联网企业成为互联网发展的中坚力量。
（三）保持产业组织内部的竞争活力
竞争带来活力，在产业内部，保持一定数量健康发展的中小企业，使各类企业并存，有利于增强产业组织内部的活力。另外，市场竞争是创新的最好催化剂，不断的竞争会促使企业不断地创新。
三、中小互联网企业的生存现状分析
处于并购潮时代，中小互联网的生存现状主要体现在以下几方面：
（一）独立上市难，选择“傍大款”
近年来，我国互联网企业IPO过会率较低。另外，出于风险和效益的考虑，无论券商还是发审机构，都会优先推荐大规模企业，中小互联网企业想要通过上市退出会比较困难。因此中小互联网企业的投资人便纷纷认为，对他们来说最好的出路可能就是被大企业并购，完成退出套现。
（二）融资渠道不畅
互联网企业在技术研发、市场开拓等方面对资金的需求非常大。通过对近期的中小互联网企业被并购案例分析可以发现，这些企业被收购的主要原因是资金短缺。为了满足资金需求，大多灯笠狄揽康氖欠缤丁⑺侥己徒杩睿但风投是快进快出的投资策略，而私募融资规模和数量有限，同时互联网企业是轻资产企业，缺乏可作抵押的资产及有效的信用评估，因此借款也会比较难。
（三）生存环境受到挤压
中小互联网企业虽专注于细分领域，但也会与大型互联网企业之间有着直接或间接的竞争，资源实力悬殊使中小企业处于弱势地位，强强合并更是使其发展受阻。另外，当前我国对知识产权保护重视不够，也使得中小企业缺乏创新动力。最后，在政府项目招投标中，部分中小企业因自身竞争力不足而无法进入招标市场，或因缺乏对相关政策的了解而主动放弃政府市场。因此，中小互联网企业的生存环境受到严重的挤压。
（四）移动互联网快速发展，机遇和挑战并存
随着手机终端越来越强大，移动互联网发展已进入关键转折点，从中透露出的机遇让互联网企业蠢蠢欲动。在向移动互联网迁移的时代，互联网巨头们的当务之急是将PC时代的入口优势复制到移动端，但这优势复制不是简单的模式照搬，还需要创新。因此，移动互联网的快速发展，对中小互联网企业来说既是一种挑战也是一个机遇。
四、对策建议
在挑战和机遇并存的时代，为了促进中小互联网企业的发展，政府和企业自身都要努力。
（一）政府方面
1.提供贷款。为了解决解决中小互联网企业‘融资难’的问题，政府可以向中小互联网企业提供贷款，同时，政府还可以从各方面给商业银行贷款松绑，切实调动银行发展中小企业贷款的积极性，促进中小企业快速融资。
2.提供特殊的扶持政策。首先，政府应当给予促进技术创新的企业提供税收优惠和补贴，这既有利于提升企业竞争力，也有利于调动企业的创新积极性。其次，对于企业或个人购买信息服务，政府也应当实行相应的税收减免和资金补贴政策，以切实提高中小互联网企业的吸引力和竞争力。最后，政府还应当结合实际情况，让部分有实力的中小互联网企业来承接政府招投标项目，以切实提高其业务收入水平。
3.加大对专利和知识产权保护力度。政府部门要进一步转变观念，强化知识产权保护意识，从思想上、政策上重视企业知识产权保护工作，将知识产权保护工作提高到可持续发展的高度上。同时，政府不仅要加快相关法规的制定和完善，还要保证相关政策实行到位。
4.创造良好的竞争环境。当前市场存在着恶意竞争、恶意收购等不良现象，这种现象的存在不利于中小企业的生存和发展。因此，政府应当加大对恶意竞争、恶意收购及盗版等事项的惩罚力度，为中小互联网企业创造一个良好的生存环境。
（二）企业自身方面
1.加强创新，提高自身竞争力。互联网作为我国自主创新最活跃的领域，创新对其发展的重要性是不言而喻。对于一个互联网企业而言，创新包括技术、体制和商业模式等多个方面的创新。技术创新是企业持续高速发展的不竭动力，技术创新可以提高企业的服务效率，降低企业成本。
2.发展多渠道融资。传统的中小互联网企业大多依靠风投、私募和借款实现融资，但都存在困难。随着互联网的迅速发展，中小互联网企业可以利用自身优势，建立自己的融资平台。同时中小互联网企业可以加大自身信用信息的披露，便于银行等金融机构对企业的了解，进而促进企业的融资。
3.挖掘细分领域，以避免同大型企业直接竞争。由于中小互联网企业与大型互联网企业之间在资源等方面较大悬殊，因此，中小互联网企业要想实现良好的发展，应当避免与大型企业直接竞争。中小互联网企业要尽可能去找市场空白点，特别是那些处于创业期的中小互联网企业，这样中小互联网企业才能获得更好的发展机会。
参考文献
[1]郑琳倩，吴益兵.我国互联网企业并购潮成因解析[J].财务与会计（理财版），2014，10：13-16.
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中国的并购史从1984年的保定、武汉等城市兴起而至今日，经历一个从准兼并到兼并、从救济式兼并到战略式兼并，从不成熟到较规范兼并的发展历程。特别是从1993年宝安集团并购延中实业流通股所引发的“宝延风波”开始,我国的上市公司开展了大规模并购活动。有关资料显示，中国目前是亚洲第三大并购市场，并购交易量从1996年至今不断增加。从1998至2001年，国内并购案发生1713起，金额累计达1250亿人民币；外资并购中国企业66起，并购金额达65亿人民币。而后2004年并购案例较2003年的365起小幅增长。2005至2009年间，共发生565起并购事件，涉及并购金额达1,171.80亿人民币，平均每起并购案的并购金额为2.22亿人民币。2008至2009年间，尽管受到海外金融风暴的影响，但是在国家及政府相关政策和并购贷款的扶持下，2009年并购事件创新高，达到了2005年的五倍；而并购金额则在2008年创下峰值，达648.98亿人民币 。数字表明，中国的并购已经进入全新的发展阶段。特别是从近两年来发生在中国的并购事件看，国内并购主要有以下特点：
第一，以扩大规模，争做国内行业老大为目标。尤其是内资间的并购与重组，争规模第一，争市场老大。而在并购中，并未对产业链的融合及价值链的提升做更多的细分与规划。而这种简单的靠做大规模来控制市场和产业的手段在明显存在着弊端，很难在短期内实现战略目标。对公司的远期可持续发展也没有更多的帮助。
第二，政府推动型的并购占了很大比例。国内企业并购中大量并购是政府牵线完成的，特别是地方政府和国资部门的干预强于企业内部动力。这样似乎牵强的组合，生硬的并购带来的至多是政绩观和面子上的好看，对双方企业的发展均没有好处。
第三，跨行业扩张型。主要是市场化水平较高的公司为了寻求新的利润，和为了完成产业转型与升级而有目标地选择并购对象，且重点集中在对国家骨干企业的参股或并购。这种近乎盲目的跨行业并购对于企业来说风险过大。
第四，资本运作式收购。主要体现在对公司价值的收购整合，而对产品收购关心甚微，多数属于炒作型收购。例如阿里巴巴收购雅虎中国，2005年雅虎把在华所有业务全部转让阿里巴巴，同时再加上十亿美金，最终总价为40亿美元，置换阿里巴巴40%的经济决定权和35%的投票权。双方合作目的是为了和雅虎一起全面建筑搜索引擎。但从其本质看，是在豪赌下一站的互联网业务和市场。
二、我国企业并购协同中存在的问题
从总量看，企业通过并购使得市场占有率有所提高，但我国企业在并购中还存在一些问题，使得企业无法实现预期的收益，这些问题主要表现如下。
第一，政府行政性干预。地方政府为了创造业绩，盲目要求企业做强做大。对并购的内容，部分地方政府还违背市场经济规则，任意划拨和调动归并购双方所有的国有资产，并对资产价值的评估采取非经济性干预。另外，并购后公司的发展规划、人事安排等也由政府包办，使参与并购的企业处于完全被动状态。既然企业的并购并非企业的主动行为，那么企业并购效益就更无从谈起了。
第二，我国企业跨国并购的战略目标不够明确。国内企业往往追求“短平快”，在未作充分的市场调研就匆忙上阵，结果有许多后续环节配合不上，导致整体战略受阻。此外，我国企业往往只买所谓便宜的国外公司，甚至为了便宜就不注意质量。通常情况下，目标公司要价越便宜性价比就越低，加上尽职调查做得不够，使得并购后的整合运作难度很大。而且，企业图便宜的后果往往造成战略性的不连贯。
第三，企业自主创新能动力不足。大型企业特别是大型国有企业仍处在多头管理、多重监管的状态，在并购中，完成行政任务的责任要大于经济责任。企业要求无过，而不要求有功，因此，对并购过程中企业自主创新、管理创新的能动性很低。
第四，企业并购中财务风险意识薄弱。多数国内企业国际化的目标是拓展市场，因而有时会不计成本，导致财务风险加大。企业并购所需巨额资金，使少自有资金会增加投资风险，而使用借贷资金会增加筹资成本，同时还要考虑汇率所带来的风险。而被收购企业的债务虽不一定体现在企业收购价中，但会给日后经营活动带来负担。同时如果目标企业买得“太贵”，也会加重未来的财务负担。
第五，地方保护主义严重。并购在一些地方成为当地政府维护利益的筹码，特别是对外部进入者，设置了诸多不合理的准入限制。使得投资收购方必须额外承担大量非经济性并购成本。由此增加的费用，最终仍会摊到新组建的公司中，导致重组后的公司当年就进入亏损状态。
三、提升国内企业并购效益的对策建议
（一）并购前企业的应对策略建议
第一，企业并购应以市场规律为导向，企业经营战略为基础寻找并购目标，培育和提升企业核心竞争力，避免过多行政行为的干扰和短期财务利益行为。政府依靠行政手段对企业并购的包揽不仅背离市场原则，很难达到预期效果，并且还会给企业带来风险。企业并购后表面合一，但其架构却缺乏层次感，包括人力资本和物质资本等得不到合理配置，资本运营处于混乱状态。这将使企业并购偏离优化组合的目标，从而使并购从一开始就有着体制风险。因此，在并购之前，并购方必须明确本企业的发展战略，在此基础上对目标所从事的业务，资源情况进行审查，如果对其收购后，其能够很好地与本企业的战略相配合，从而通过对目标企业的收购，增强本企业的实力，提高整个系统的运作效率，这样才可以考虑对目标企业进行收购。反之如果目标企业与本企业的发展战略不能很好的吻合，即使目标企业价格是非低廉，也应慎重行事，因为对其收购后，不但不会通过企业之间的协作、资源的共享获得竞争优势，反而会分散并购双方的力量，降低其竞争能力，最终导致并购失败。
第二，采取资产评估等方式对目标公司资产和财务状况尽可能的了解，减少风险。许多并购的失败是因为事先没有能够很好对目标企业进行审查造成的。在并购过程 中，由于信息的不对称，并购方很难像了解自己一样充分了解目标企业，并购前想当然地以为了解目标企业，并购后才发现目标企业中存在许多事前没有注意的重大问题，造成很难将目标企业融合到整个企业运作体系中，从而导致并购的失败。因此在初步确定并购目标后，重点就是摸清重组企业的资产负债状况、盈亏状况和发展潜力。比如企业的经济性质、股本结构、在固定资产中土地是否估价入账、流动资产的库龄、账龄、长短期借款及欠息情况、或有负债情况、当地税务政策、税收种类、以前各期税款是否足额及时缴纳等。通过调查摸底，编制模拟资产负债表和损益表及现金流量表，并且对资产总额、负债总额、净资产情况、实际盈亏状况和资金使用情况进行分析，得出对该企业的静态分析结论，供企业决策者投资决策，减少企业并购后面临的资产风险。
第三，对目标公司要进行企业文化评估，预测可能存在的文化风险，进而考虑取舍。企业文化是企业经营中最基本和最核心的部分、企业文化影响着企业运作的一切方面，并购后，只有双方企业文化上达到融合，才意味着双方真正融合。因此对目标企业的文化整合，在并购开展之前，就要深入分析目标公司的企业文化形成的背景，并通过双方高层人员的初步接触和交流，对双方的经营理念、管理风格、行为模式、思维方式以及组织流程等等进行全面地了解和认识，从而将双方企业的文化进行评估、比较，这样可以帮助双方预测可能发生的文化风险，从而决定取舍。这有利于并购后的企业文化整合。
（二）并购后企业的应对策略建议
通过一系列的并购工作取得目标企业的控制权，只是完成并购目标的一半，企业并购后如何通过有效整合，实现企业协同效应，达到最佳并购绩效是企业整合的重点，也是企业并购成败的关键。并购后的整合工作主要包括：企业战略整合、人力资源整合、财务管理整合、经营业务整合。
第一，战略整合。在并购后，必须根据整个企业的战略，规划目标企业在整个战略实现过程中的地位与作用，然后对目标企业的战略进行调整，使整个企业中的各业务单位之间形成一个相互关联、互相配合的战略体系。只有并购企业双方有战略上相互配合，才能发挥出战略协同的效应。
第二，人力资源整合。现代企业竞争的实质是人才的竞争，人才是企业的重要资源，尤其是管理人员、技术人员和熟练工人。企业并购中，如何整合并购双方的人才是并购企业所要解决的课题之一。在并购完成后一般不要急于调整，而要经过一段熟悉和了解，根据职工的实际能力和水平，再定机构、定岗位、定人员，并通过考核，适才适所。这种方法既能充分发挥优秀人才的能量与作用，又能增强职工的竞争意识与紧迫感，进而挖掘人力资源潜能，实现并购双方技术人员和管理人员的优化组织。如果不受地理条件等限制，并购后企业中的财务、法律、研发等专业部门和人员可以进行合并，同样如能实现营销网络的共享，也可以相应进行合并，从而发挥规模优势，降低费用。总之，通过组织人事的整合，可以使目标企业高效运作，发挥协同优势，使整个企业运作系统相互配合，提高企业效益。
第三，财务管理整合。在我国不少因并购而跌入困境的企业，究其原因是并购后整合工作不重视，尤其是对整合的核心工作财务整合缺少认识。财务整合的目的是运用财务整合理论建立一套健全高效的财务制度体系，最终达到收益最大化和对并购企业经营、投资、融资等财务活动实施有效管理。财务整合主要做好六方面工作：财务管理目标导向的整合；财务管理制度体系的整合；会计核算体系的整合；存量资产的整合；业绩评估考核体系的整合；现金流转内部控制的整合。
第四，经营业务整合。在对目标公司进行战略整合的基础上要对业务进行整合，根据其在整个体系中的作用及其与其他部分相互关系，重新设置其经营业务，将一些与本业务单位战略不符的业务剥离给其他业务单位或者合并掉，将整个企业其他业务单位中的某些业务划到本单位中，通过整个运作体系的分工配合以提高协作、发挥规模效应和协作优势。相应的，对其资产也应重新进行配置，以适应业务整合后生产经营的需要。并购是把双刃剑，企业如能实现有效整合，就能促进企业快速发展，企业规模就迈上一个新台阶；相反，如果整合出了问题，那么企业就陷入陷阱中，很难抽身。因此，企业在进行并购时，应该考虑多方面的因素，要有清晰的计划和战略目标，立足于培育提升企业的产业核心竞争能力为基础，同时要做好并购的关键环节——并购后整合的工作。
总之，我国企业的并购，无论是从企业自身的角度，还是从为企业并购提供服务、监管的角度看，都还小尽完善，与西方发达的市场经济国家尚有段距离。但是，随着我国经济体制改革的逐步深入，社会主义市场经济体制的逐步完善，我国企业的并购也将逐渐与国际惯例接轨。
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文章编号:1004-4914(2011)11-259-02
一、引言
2010年4月，中国吉利集团并购沃尔沃的成功，将国内学者的视线又一次聚集到企业的跨国并购之上。2008年受世界金融危机的影响，全球经济持续低迷，海外市场并购表现出明显的降温。而与全球并购市场整体低迷形成巨大反差的是，中国并购市场表现强劲。2008年中国并购市场交易总额为1596亿美元，与2007年同期相比增长44%。其中，境外并购交易额为784亿美元，环比增长51.1%。跨国并购活动中融资方式是并购交易的一个关键环节，也是并购最终能否取得成功的重要因素，企业采取何种融资方式影响并购完成后的财务状况和企业的正常运营。在当前经济全球化和竞争日益激烈的环境下，跨国并购已经成为世界各国必须认真面对和深入研究的课题，探讨企业跨国并购融资方式具有很强的现实和理论意义。
二、企业跨国并购的融资方式及案例分析
目前，随着经济全球化的发展，跨国并购已经逐渐成为对外投资渠道之一。据统计数据显示，2007年全球并购交易总额从2006年的3.6万亿美元增至4.38万亿美元，在金融危机的影响下，尽管受全球金融危机影响2008年全球并购交易额结束了5年来的持续增长，同比下降了29.6%，但仍然达到了2.9万亿美元。跨国并购离不开强有力的资金支持，并购融资方式及安排对于并购的成功实施有巨大的影响。
随着西方企业并购规模与并购数量的不断增加，金融创新的日益涌现，西方企业并购融资方式也从过去简单地“关系型融资方式”、“保持距离型融资方式”发展成为“杠杆收购融资方式”、“售后租赁融资方式”等多种融资方式并存的现状，从跨国并购的资金来源角度，可以分为内源融资方式、外源融资方式和特殊融资方式。下面以TCL、联想和吉利集团为例，来分别分析三种融资方式。
（一）内源融资方式
案例一：TCL海外并购的融资方式。1999年6月，TCL以130万美元收购越南港资彩电生产企业DONACO，获得本地生产牌照，TCL越南公司成立。2002年9月，TCL集团旗下的TCL国际（现更名为TCL多媒体）控股有限公司以820万欧元，收购德国施耐德电器。2004年1月，TCL国际对法国汤姆逊公司的彩电业务完成并购，双方合资成立TCL-汤姆逊合资公司（简称TTE），TCL国际持67%股份，汤姆逊公司持33%股份。TCL国际向TTE转移全部电视及DVD业务和资产，对方也注入相应电视及DVD业务和资产。2004年9月，TCL通讯以5500万欧元现金的代价并购阿尔卡特集团的手机业务，双方合资成立T&A，TCL通讯与阿尔卡特分享55%、45%股权。2004年的两项大型跨国并购TCL仅支付了5500万欧元现金，其余均以相关业务和资产作为出资。同年1月，TCL集团通过与上市公司TCL通迅换股，实现整体上市，募集资金约25亿元。
TCL大规模跨国并购的动机，来源于TCL的发展面临很多瓶颈，其中最主要就是TCL在中国市场上很难更大规模地扩大市场份额，必须去海外开拓新市场。由于其并购过程中内源融资的性质，TCL所并购的公司基本都是已经资不抵债濒临破产的企业，这在一定程度上面临巨大的风险。也就是说，廉价意味着低质，TCL后期的整合过程表明其代价是昂贵且低效的，即后期面临巨额的资金需求。TCL越南项目投产后长期亏损，2001年才达到盈亏平衡，2002年开始盈利，而其成立的T&A和TTE更是个“无底洞”。面对复杂的国际形势，用自有资金并购对企业自身状况的要求较高，在一定程度上并未规避金融杠杆的风险，同样面临着巨大的风险，单一的融资方式给企业带来了极大的营运风险和财务风险，现金支付导致其营运资金短缺，影响企业的正常运作。
（二）外源融资方式
案例二：联想并购IBM PC业务的融资方式。2004年12月8日，联想集团在北京正式宣布收购IBM的全球PC业务，其中包括台式机业务和笔记本业务，获得Think系列品牌。联想成为全球第三大PC厂商，年收入规模约120亿美元，进入世界500强企业。联想并购IBM PC业务的实际交易价格是17.5亿美元，联想需要支付6.5亿美元现金、价值6亿美元的股票以及承担5亿美元债务。在财务安排上，联想充分利用外源性融资方式，其自有现金只有4亿美元，为减轻6.5亿美元现金的支付压力，其与IBM签订了一份有效期长达五年的策略性融资的附属协议，在IBM与财务顾问高盛的协助下，从巴黎银行、荷兰银行、渣打银行和工商银行获得6亿美元国际银团贷款。之后，联想以私募的方式向德克萨斯太平洋集团、泛大西洋集团及美国新桥投资集团发行股份，获得总计3.5亿美元的战略投资，其中德克萨斯太平洋集团2亿美元、泛大西洋集团资1亿美元，美国新桥投资集团5千万美元。联想集团则以每股1000港元的价格，向这三家公司发行总共273万股非上市A类累积可换股优先股，以及可认购2.4亿股联想股份的非上市认股权证，三大战略投资者因而获得新联想12.4%股份。
联想并购IBM PC的“股票+现金”的支付方式，是一种混合融资方式，与大型国际并购交易方式主要是直接换股的趋势接轨。联想在香港上市，通过换股减少交易现金支出，通过国际银团贷款和私募筹集交易现金和运营资金。但在筹集现金时，选择私募和发行债券这两个主要融资手段仍然具有很高的风险，这是不容忽视的。联想的并购之所以能够顺利完成，并且后期没有出现很大问题，主要原因在于其跨国并购融资方式的合理选择。联想并购IBM PC“股票+现金”的混合融资方式，多种并购融资方式组合在一起，降低了财务风险，同时也避免了营运资金的困难，无疑是一个相当成功的跨国并购案，2005年之后联想并购之后的发展也让我们看到了其后期经营的成功。
（三）特殊融资模式
案例三：吉利并购沃尔沃品牌的融资方式。2010年3月28日，中国浙江吉利控股集团有限公司与美国福特汽车公司签署最终股权收购协议，获得沃尔沃轿车公司100%的股权及相关资产。收购价约为18亿美元，创下中国收购海外整车资产的最高金额纪录。作为中国汽车业最大规模的海外并购案，吉利上演了中国车企“蛇吞象”的完美大戏。此次收购吉利以在国内及海外设立特殊目的项目公司的形式进行，在国内，吉利获得了来自于国有银行以及地方政府甚至中央政府的大力支持，中国银行浙江分行和伦敦分行牵头的财团为其提供5年期贷款，金额近10亿美元；同时，它还与中国进出口银行签署贷款协议；北京、成都等争夺沃尔沃国产项目的地方政府为其提供至少5亿的资金支持。在海外，吉利旗下的香港上市公司――吉利汽车获得了高盛3.3亿美元的资金支持；瑞典和比利时政府也为吉利在当地的低息贷款提供担保；同时，JP摩根、建行、英国及美国的基金等大批投资者也都参与融资，组成了一个多元化的融资团队。吉利的这次并购活动的融资方式可以说是一种特殊融资方式，特殊融资方式主要是包括杠杆收购、卖方融资、无偿划拨。杠杆收购实质上是并购企业主要以借债方式购买企业的产权，继而以被收购企业的资产或现金来偿还债务的方式。
吉利并购沃尔沃只是一个开始，之后的经营成功才是更难的考验。吉利自身资金力量有限，选用杠杆融资方式融资成功只是第一步，今后能否消化此次并购所付出的成本和代价，是否会因资金实力不够难以支撑收购后的巨额资金需求致使资金链断裂，如何进一步融资，还有待观察，吉利还面临着诸多巨大的挑战，而其并购杠杆融资方式的正确选用是毋庸置疑。
三、中国企业跨国并购的融资方式现状研究
从中国企业的融资组织形式来看，中国企业跨国并购的融资方式主要分为三大类：
一是内源融资的并购融资方式。我国企业在最初的并购中基本上都是采用该融资方式，即通过自有资金购汇汇出境外，完成并购交易，这和当初我国资本市场不发达、对海外并购操作生疏等原因有关。进入21世纪，企业在长期的发展中积累了比较雄厚的资本，又重新回到了内源融资来支付收购的对价。这一时期的主要代表为TCL集团发动的一系列并购战，如案例一中所述。而2007年支撑中国企业海外并购大局的金融业，竟然不约而同地采用了内源式融资方式。其中，工行409.5亿元收购南非标准银行20%股权，成为交易额最高的一宗。其余四宗分别是中投30亿美元入股美国黑石、国开行14.5亿英镑参股英国巴克莱银行、中信证券出资10亿美元与贝尔斯登交叉持股、中国平安18.1亿欧元收购欧洲富通集团股权并成为最大股东。
二是杠杆收购的并购融资方式。一般来说在国外的并购中“杠杆收购”是常用的方式，但在我国由于融资市场发展的限制和相关法规的障碍而运用不多。京东方采用杠杆收购在海外进行并购，其融资动用了成立“壳”公司、自有资金购汇、资产抵押和再抵押、银行借贷等方式，但受限于韩国债券市场等因素，京东方的杠杆收购更多运用了银团贷款，而未能发行“垃圾债券”。2010年吉利并购沃尔沃同样采用杠杆并购融资方式，如案例三中所述。
三是综合证券收购的并购融资方式。综合证券收购的并购融资方式即混合融资方式，由于我国内地的股票市场是由非自由兑换的人民币计价的，因此在国际资本市场上是不能将股权作为支付兑价的，而我国香港资本市场却是被国际资本市场普遍接纳的。据不完全统计，目前在我国香港上市的内地企业共有近400家企业，其中有一半以上是民营企业。正是借助这个国际化的平台，我国的联想集团完成对IBM PC的“蛇吞象”式海外并购，如案例二中所述。而在北美地区挂牌上市的中国企业就有261家之多，涵盖了通信、石油化工、基础材料、互联网等多个行业，这些深入西方资本市场腹地的中国企业也成为了海外跨国并购的探路者。
四、总结
企业跨国并购的融资方式可以分为内源融资方式、外源融资方式和特殊融资方式，这三种融资方式在企业跨国并购中发挥着重要的作用。在我国，企业海外并购融资从最初的自有资金换汇来支付收购对价，发展到内、国际银行贷款，逐步过渡到海外银团借款、杠杆融资、私募融资、股权融资等多种融资模式并存的现状，特别是以联想收购美国IBM PC为标志，形成了以股权、私募投资、银团贷款等多种方式混合使用的新融资模式。通过对TCL、联想、吉利跨国并购融资方式案例的分析，不管是失败还是成功，我们可以从它们并购中融资方式的选择得到一定的启示，跨国并购中跨国公司要根据企业自身和被并购目标企业的实际情况，选择适合企业目前以及未来发展的融资方式，合理而有效地筹措并购所需资金是企业并购成功的重要保证。
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目前，中国A股市场上市方式有两种：一种是IPO上市（首次公开募股）；另一种是借壳上市。在2012年中国IPO市场中，有176家企业过会，36家申请被拒，5家被取消审核，65家被“终止审查”，另有7家被暂缓表决，IPO“堵车”状况依然很严峻。由于IPO上市要求过高、难度过大，而借壳上市相对而言有着上市程序更加简化、审核标准较宽松、上市操作时间较短和上市费用相对比较低等优点，因此，借壳上市已日益成为目前中国企业上市的主要途径。主要基于以下几方面原因：首先，中国一直以来实行上市审批的上市制度，对上市公司数目进行严格控制，并且由政府推荐才能获取上市指标，再加上有关管理部门不规范的审批制度，导致资本市场结构日益不均衡，从而使得上市资格成为一种稀缺性资源和高价商品。即便是之后上市制度改成了核准制，没有以往那么高的门槛，上市程序也没有那么复杂，可紧接着相关管理部门又推出限报家数，这样有着明显计划体制的审核办法，导致上市门槛依然很高，在新制度被严格实施之前，上市资格的稀缺依然存在；十八三中全会提出推进注册制改革，那也没有完全成形，还需要漫长的过程才能得以实行。随着国有资本撤出一般性行业，从而使得借壳上市有了政策上的许可。因此许多未能获得通行许可的大中型企业选择通过借壳上市的方式进入资本市场。其次，中国退市制度尚不健全，基本上已形同虚设，对完善中国资本市场收效甚微，这使得很多经营不善的公司难以退出，从而沦为“壳”公司。最后，股权分置改革后，中国资本市场已基本实现全流通，这使企业之间的并购与重组成为可能，并且更具有可操作性。另外，新《证券法》、《上市公司收购管理办法》和《公司法》的颁布施行，为进一步扫清影响企业并购重组顺利实施的法律障碍提供了保障，从而定将激发并购重组主体的热情，极大增强并购重组市场活力。
二、文献理论综述
（一）相关概念
（1）“壳”及壳公司，“壳”是指拥有上市公司的资格，具体指法律给予股份公司在资本市场交易的资格。壳公司是指在证券市场上拥有和保持上市资格，一般而言，壳公司属于业务规模较小或业务陷于停顿、业绩少或无业绩、总股本与可流通股规模小或停牌停止交易、股价较低的上市公司。壳公司可分为实壳公司、空壳公司和净壳公司三类。
（2）借壳上市，是指某些非上市公司利用定向增发、股权互换等手段将比较庞大的资产投入到特定的上市公司，从而取得其控制权，以使母公司的资产在证券交易所得以上市。
（3）借壳上市的主要制度，中国现行的借壳上市相关的规定和制度有《上市公司信息披露管理办法》、《上市公司重大资产重组管理办法》、《上市公司收购管理办法》和《证券法》等。
（二）理论基础
（1）资本集中论：所谓的资本集中论，涉及到的是资本集中和资本积累的比较问题。资本集中是将分散资本进行合并，扩大原有资本规模的过程。资本积累是将剩余价值进行资本化，是扩大再生产的基础。资本集中建立在资本积累的基础上，社会化分工、规模经济、资本追逐剩余价值是推动资本进行集中。
（2）市场占有率论：该理论认为企业并购是为了通过获取目标企业的控制权来增加母公司市场占有比重，从而具有相对竞争优势。企业不应该依赖并购获得增长，而是应该关注可能的并购机会，将企业并购作为公司业务增长的补充。
（3）资源配置效率论：对于资源配置效率论，不同的专家有不同的理解，如：业务升级、管理协同、财务协同、战略重组等。业务升级指企业通过并购可以发挥规模经济的优势，也可以通过并购获得多种业务，实现多元化经营；管理协同既可指企业通过并购，向对方传播优秀的管理方法，解决原有的管理问题，也可指企业并购双方共享各自的管理优势，建立先进和全面的管理体系；财务协同指企业通过并购获取资金或投资机会，将低成本获取的资金投入高收益项目，增强企业的财务能力；战略重组指企业并购可以实现企业的跨国经营、剥离不良资产、增强企业的风险承担能力。
（三）国内外研究综述
（1）国外研究成果。Langtieng（1978）经过一系列的实证研究后发现，并购之后，企业的业绩非但没有提升，反而下降了很多，但是Jarrel和Bradley采用另一不同的样本指标分析得出，并购后企业的业绩并没有下降。Duysters和Hagedoom（2001）针对信息技术行业的并购问题展开探究，获得的结论是：企业经营方针和企业战略架构存在颇多相似的，企业进行并购有利于产生经营和财务协同效应，也更有利于企业资源的优化调整。Agrawal与其团体成员（1992）在研究过程中经过实际的论证，其结果表明，企业并购之后的若干时间内采取混合并购方式的企业的绩效并不低于采取非混合并购方式的企业。
（2）国内研究成果。赵昌文教授利用多年的研究经验对“壳”的形式、“壳”的内容、借壳上市、壳资源等概念进行了非常细致的定位和解释，同时，他还提出了许多全新的概念，这些概念具有很好的启发性，可以引导学者们进行深入的研究。胡潇云（2008）则有这不同的看法，他认为企业借壳的驱动因素有：IPO实现障碍、资产重组带来的双赢、管理层的支持、股改后的环境支持、未来国际竞争的驱使。陈玉罡、李善民（2002）针对1999至2000年12月之间发生并购的企业为样本进行了对比分析研究，其结论是在公告前后20天左右的时段内，并购企业的股东可以获得比较高的收益。冯根福等人（2001）判断企业绩效变化的指标是证券市场股票价格的涨落，得到的研究结论是，进行企业并购，在短时间内的绩效不会有大的改善，但从长远看，其绩效会随着时间越来越稳定，且成上升趋势。总结中国现阶段专家学者的研究成果可以发现，对于中国借壳上市壳资源、时机选择以及上市效率，目前没有形成统一的看法，值得进行深入研究，因此，本文着重于研究中国大中型企业借壳上市壳资源、时机选择以及上市效率问题，给大中型企业以借鉴。
三、研究方法与设计
（一）研究方法
本文采用文献研究与案例分析相结合方法。首先在相关理论基础上，运用SWOT分析法，演绎、归纳了借壳方和壳方的利弊、效应。其次，针对山煤集团借壳中油化建上市的经典案例，从行业层面和企业层面进行了详细的分析和阐述，并结合了杜邦分析法。最后，在案例研究的基础上，对中国大中型企业有效借壳上市及资本市场建设和改良提出了政策性建议。
（二）创新与不足
（1）创新点有：通过对经典案例的研究，关注借壳上市这种特殊的并购方式；专注于借壳上市前后的绩效变化与比较，用杜邦分析对借壳上市前后的业绩进行分析。
（2）不足在于：由于无法获得上市前山煤集团的财务资料，因此无法分析借壳方本身的绩效变化；内部资料收集困难，致使文章的定量分析不足。
四、研究结果分析
（一）借壳上市的动因
1.1借壳方动因
（1）实现在证券市场上的直接融资。利用借壳上市，取得公司的上市资格，就能通过证券市场获得融资的优势。（2）获得二级市场股票增值收益。上市公司的流通股可以通过借壳上市进行并购重组，从而显出股价大幅度上涨。进而，如果借壳方的运作得当，就可以在短时间内获得股票增值收益。（3）增加企业宣传效应。借壳上市前的各种讯息有很大的广告效应，从而引起投资者对控股股东的关注和研究。上市公司的资产质量和盈利水平等可能伴随着优质资产的注入而产生巨大改变，促使股票价格不断攀升。（4）获得协同效应。企业经重组合并后，在一定程度上改善了财务结构，降低了投融资风险，并且为企业节税也做了很大贡献。并购方一旦进入上市公司的行列，就能投入优质的资产，还能为企业带来先进的企业管理模式，此外，成熟的人力资源、良好的客户关系、优质营销模式等无形资产均可得以传承，同时也可对企业内部进行资源优化配置，这必然会提升企业的市场竞争力。
1.2卖壳方动因
从卖方的角度看，为了避免退市，越来越多业绩差的上市企业和失去自我发展能力的上市企业积极寻求重组，增大了壳资源供给。而一些所处行业不利或者产品结构不佳的上市公司通过让壳对公司资产、经营范围及方向、发展战略等进行转换和调整。当然也有些业绩较好的壳公司从公司发展战略的角度出发愿意出让壳资源，即借壳上市企业之间出于业务战略考虑进行兼并收购。
（二）中国大中型企业借壳上市SWOT分析
2.1 S――优势
（1）上市审核效率高。借壳上市的审核机构为证监会重组委员会，审核程序相对简单，审核周期相对较短，审核标准也相对较宽松。（2）确定性强、成功率高。借壳上市是在取得证监会重组委员会批准后才注入资产，因此可以保证100%的借壳上市成功，也避免了不确定性。（3）上市周期短。借壳上市不需要辅导期，操作周期相对较短，从选择壳资源到与壳公司达成一致、证监会审核通过、资产交割、借壳上市一般需要1年至1年半的时间。（4）上市费用低。由于全球金融危机的影响，股市处于熊市期，将股票价格拉得很低，从而给借壳企业收购壳公司带来了有利环境，股本较小、股价较低的壳购买成本将更低。同时借壳上市企业还可以避免IPO受到市场走势或由于市场不利的影响而拖延上市或取消上市，甚至是前期费用付之东流的情况发生。
2.2 W――劣势
（1）不能立即融资。借壳企业上市之后不能立即融资，需要在一段时间之后才能实施再融资。（2）壳对象不易寻找。借壳上市企业要选择适合自身的借壳对象是不容易的，比如对壳公司是否为净壳公司较难判断，可能会存在法律纠纷、债务问题等隐患。（3）借壳时机不易把握。借壳上市企业往往很难把握合适的借壳时机，尤其对于行业周期性、股市行情、国家相关政策等影响，如要正确选择最佳的时机，更不容易准确掌控。
2.3 O――机会
（1）赚取股票差价的机会。由于壳公司进行了资产置换，盈利能力大大增强，在股市上的股权价值可能迅速增长，因此，借壳上市企业所持有的股权价值也可能成倍的增长，并获得在证券交易二级市场上抛售部分股票赚取价差的机会，所得到的潜在收益可能非常巨大。（2）获取更多的融资机会。企业在借壳上市以后，可以通过公开或非公开增发新股，或者配股的方式进行再融资，即通过增加股本数，在股票市场上募得资金。
2.4 T――风险
（1）借壳上市财务风险。一方面由于中国壳资源的稀缺性及人为的干预；另一方面因为中国很多国有上市企业的财务制度仍不规范，存在不少债务未入账；再加之信息不对称，因双方利益不同，壳公司趋于隐瞒很多对自己不利的信息，从而导致买壳预期与实际可能不符，致使“壳”的价格可能较为昂贵。在实际操作过程中，借壳上市企业不仅需要支付各项费用，在恶性的股票价格大战中还要耗费巨额资金。另外，在成功上市之后，由于新股东将分享企业未发行新股票前的累积盈余，使得普通股的每股净收益降低，从而有可能引发股票价格下跌和股东收益减少。同时，企业也将面临使股票保值、增值，维护股民利益的艰巨挑战。（2）借壳上市资产整合风险。重组双方原为两家不同企业，在技术、风格及理念等方面存在很多的差异，如果借壳上市企业忽视并购之后继续整合，忽视管理的协调，忽视企业文化再融合等方面，壳公司经营状况不产生实质性改观，其借壳上不但不能为借壳公司带来收益，反而成了花钱买个了包袱，如果企业处理不当的话，就有可能被拖垮。
2.5分析结果
借壳企业可以绕开IPO需要面临的诸多问题和困难，使其在短期内完成上市，降低上市费用和风险，从而达到企业对资源的有效整合，实现融资和获取股票收益等目标；卖壳企业通过转让壳资源，避免了退市过程中的一系列问题，不仅可以成功退出股市，还能获得高额的对价补偿。企业在借壳上市的过程中，准确判断借壳上市时机，提高选择壳公司的效率，加强借壳上市财务风险和资产整合风险的管控等。从而，解决企业IPO面临的一系列问题。
（三）山煤集团借壳中油化建的案例分析
3.1山煤集团借壳上市过程
山煤集团弃IPO为借壳上市，以一年的时间，将资产重组等相关事宜完成。在并购重组过程中，总共完成了五个步骤，依次为：（1）以其股权资产作为对价，协议收购中油化建控股大股东吉化集团所持有的39.75%股份；（2）全面要约对非限售流通股进行收购；（3）中油化建用增资扩股的方式向山煤集团定向增发4.50亿股股份，总股本数已达7.50亿股，其中山煤集团的持股比例达到了75.94%；（4）对资产进行置换，将山煤集团的资产置入，原中油化建所拥有的石油化工资产、负债全部被置出；（5）完成更名迁址。
3.2山煤集团借壳上市成功的分析
（1）行业分析。受2008年世界金融危机的影响，众多企业得以重新“洗牌”，产业结构实现了优化重组，并且行业调整转型升级也加快了。中油化建作为一个建筑工程企业，从2008年1月到11月之间，其建筑与工程指数由3545点下跌到1447点。山煤集团把握时机，及时在低价位锁定了其资产重组的3个不同交易价格，即收购价5.2元、定向增发价5.94元、要约收购价5.3元，从而大大降低了资产重组成本，其借壳对象所属行业的选择也非常正确。（2）卖壳方―中油化建分析。中油化建在经历着非常大的业绩滑落，导致财务状况出现严重问题，这也正是山煤集团和中油化建互相选择的原因，前者意在买壳，后者意在卖壳。
对于业绩较差的公司来说，如果不能在未来的经营中实现业绩扭转，将会遭遇退市的风险。而在恰当的时点出售壳资源，不仅可以成功退出，而且还能获得不菲的对价补偿，这也是许多濒临退市的上市公司大股东的次优选择。（3）借壳方―山煤集团分析。山煤集团买壳上市主要是为了获取上市资格，而并不是为了合并壳公司的业务，所以选取业绩差的行业作为收购对象符合山煤集团的股东利益最大化原则。中油化建当时处在业绩低谷期，山煤集团把握时机，提前对其较低的股价实施了锁定，从而以很低的价格进行收购，降低了收购成本，使得在面对诸多困难的情况下依然可以顺利的实现借壳上市。
3.3山煤集团上市后的绩效评价
（1）借壳上市前后的业绩表现。在2008年业绩中，中油化建营业收入为276，803.32万元，同比下降5.43%；净利润为359.40万元，同比下降48.11%。每股收益为0.012元，每股净资产为2.09元，净资产收益率为0.57%。2009年第三季度增发后，公司实现营业收入173，220.90万元，同比下降0.12%，净利润1，096.11万元，同比下降5.54%。1-9月每股收益为0.0149元，每股净资产为2.88元，净资产收益率为1.70%。山煤国际完成借壳上市之后，上市公司的资产结构和盈利能力大幅增强。山煤集团也得到了急需的融资平台，为进一步加大资源整合力度提供了坚实的保障。公司2009年度实现归属于母公司所有者的净利润为人币6.20亿元，比上年同期的净利润有大幅度增长。（2）借壳上市前后的杜邦分析。以山煤集团的财务数据为例，从2008年借壳前和2009年借壳后分析可知，净资产收益率、营业净利率、总资产周转率净利润均有了大幅度上升，营业成本以及期间费用的增加是由于营业收入的提高带来的。总体来说，上市后该企业业绩有了大幅度提升。
五、研究结论
（一）结论
1.1中国大中型企业借壳上市过程中，首先需选择优质的壳公司，即是一个无任何历史遗留问题和法律纠纷的干净壳公司。这样可以避免借壳上市前后很多不必要的麻烦，从而提高企业借壳上市的成功率和效率。选择优质的壳公司标准需考虑的因素：壳公司市值的大小、壳公司股本的大小、壳公司是否干净、壳公司能否迁址、壳公司股东交易诉求、壳公司是否适合等。
1.2中国大中型企业借壳上市过程中，企业借壳上市的时机尤为重要。借壳上市时机的准确与否，不仅仅关系到借壳企业的借壳成本，而且还关系到能否与借壳企业的发展战略目标相契合。山煤集团成功借壳中油化建上市，在全国煤炭行业率先实现主营业务的整体上市，不仅得益于对市场的正确分析和战略的及时调整，更为重要的是对借壳时机准确的把握。
1.3中国大中型企业借壳上市过程中，提高借壳上市各环节实施效率，是企业借壳上市成功的关键要素。其效率主要包括：熟知借壳上市的相关政策、企业的发展战略与其借壳上市的最终目的相吻合、并购重组定价策略合理、把握住借壳上市各步骤实施效果、企业管理层理的高效管理以及对壳公司的情况深入分析撑握等。
（二） 政策建议
2.1充分了解壳公司，谨慎选择壳资源
壳公司能否正确选择，将直接影响到兼并能否取得最终的成功。壳公司确定的合理性和企业价值与借壳公司的控股成本密切相关。山煤集团在此次借壳上市中选择壳资源的一个原则就是净壳，从而减少了不必要的成本。
2.2紧跟市场走势，把握良机
紧跟市场走势，把握市场行情，可以有效的节约壳资源成本。在本次山煤集团借壳上市案例中，作为收购方，山煤集团把握良机，及时锁定上市公司较低的非公开发行价5.30元/股，极大地节约了借壳成本，同时也提高了山煤集团的持股比例。
2.3制订理财策略，确定最优方案
由于企业借壳上市会涉及大笔资产转移，因此，在买壳之后应该重新制订理财策略，确定最优方案。此次山煤集团借壳上市工作中，作为收购方与中油化建（壳公司方）进行沟通谈判，确定了壳公司资产、负债全部置出，零现金支付的“净壳”转让原则。这彻底割断借壳上市企业与壳公司资产、负债和人员的关系，避免了可能存在的资产黑洞、或有负债等历史遗留问题，以低收购成本获得了优质的壳资源，真正意义上实现了低成本、高效率的资本运作。
2.4取得政府支持，确保上市成功
借壳上市的有效运作，与当地政府有着密不可分的关系，通常地方政府会把壳公司看作是珍贵资源。本次山煤集团借壳上市工作得到了山西省国资委、太原市政府以及市级各相关部门的高度重视和大力支持，解决了山煤集团历史沿革等问题，从而加快上市的步伐。可以说，政府的支持是成功上市的根本保证。
参考文献：
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篇12
“高级财务管理”课程是一门综合性和应用性很强、着重培养学生的财务专业知识和综合素质能力的核心专业课。本课程是在学生已经系统学习了会计学基础、财务管理原理、中级财务管理和财务管理案例分析等课程的基础上开设的，是财务管理本科生的专业必修课。“高级财务管理”课程是融合了会计学、财务学、管理学和经济学的一门综合性学科，学科领域跨度大、知识面广、实践性强，在理论知识介绍的基础上更侧重应用理论知识解决实际问题，培养学生分析问题和解决问题的能力。与财务管理原理和中级财务管理相比，其内容设计和安排的侧重点突破了财务管理假设的有关内容：理财主体由单一型扩展为复杂型，包括投资者、经营者和财务经理等多个方面；研究内容由战术型向战略型转变，研究财务预算、控制、并购与重组对战略的支持；研究对象多样性，既包括财务本身的运行规律，又有对人本管理、资本经营和价值管理的研究。正由于高级财务管理所涉及的环节更为复杂，在授课过程中教师既要介绍相关的理论知识，又要注重和实际联系起来。针对该门课程的特点，目前普遍采用诸如传统讲授与案例教学相结合、启发式教学等方法，但收效甚微。究其原因主要是目前的高级财务管理教学方法难以激发学生的实践能力、自主思考能力与创新能力，与企业对财务管理人才的要求差距较大。为此，针对该问题，笔者在分析目前高级财务管理教学存在的问题的基础上，提出了通过优化整合课程教学内容、采用“任务驱动+合作互助”的教学模式以及多元化的考核方式等途径完成教学任务，旨在激发学生的学习能动性、探索与合作精神，培养学生能够应用理论知识分析与解决实际问题的能力，实现与企业人才需求的衔接。
一、“高级财务管理”教学现状
（一）教材缺乏统一体系
目前出版的有关“高级财务管理”的教材，在内容设计、结构体系安排等方面缺乏一致性，不同教材的内容体系各不相同，侧重点差异较大。如南京大学杨雄胜教授主编的《高级财务管理理论与案例》是以专题的形式叙述一些特殊的公司财务管理问题，包括公司治理、价值评估、增长管理、现金流管理、衍生工具与公司财务管理、行为财务6个专题[1]；中国人民大学王化成教授主编《高级财务管理学》以突破财务管理假设来设计教材框架结构和内容，包括并购财务管理、企业集团财务管理、国际财务管理、中小企业财务管理、非营利组织财务管理和企业破产、重整与清算6个方面[2]；东北财经大学刘淑莲教授主编的《高级财务管理理论与实务》从投融资视角阐述财务管理的理论基础和实证研究成果，其理论基础部分与中级财务管理有重叠的地方，实证研究部分如资本市场融资策略、期权与公司理财、衍生工具与风险管理、公司并购与资产剥离的难度偏深[3]。由此可见，不同学者编写的教材，内容上相去甚远，这主要与不同学者的研究领域、研究专长、侧重点等有关，然而，对大学本科生来说，这不利于他们全面、系统地对高级财务管理体系内容的学习，使他们与企业需求存在一定程度的脱节。
（二）教学模式创新不足
目前，“高级财务管理”课程已尝试采用多种教学方法，如传统讲授与案例教学相结合、启发式教学等。案例教学法通常是先由教师对某专题的主要内容进行讲授，然后给学生案例，让学生对案例进行分析。该教学方式有利于帮助学生梳理、理解所学理论知识，使他们利用已掌握的知识点有针对性地对案例进行分析；不足之处在于“高级财务管理”课程涉及内容的复杂性和综合性，在有限的课堂教学时间里，通过一两个案例的分析很难将知识点融会贯通。另外，有的学生对已讲授的重要知识点不够重视，对案例分析草草了事。启发式教学方法是一种互动教学模式，教师在授课过程中根据学生的听课情况，就某个内容提出问题让学生思考，讲出自己的想法，这种方法有利于引导学生认真听课，跟随教师的讲课内容积极思考，但由于学生事先对所要思考的问题没有了解，加之专业理论知识的缺乏，因此他们对问题的回答往往停留在表面，难以深入分析实质性的内容。
（三）考核方式单一
目前“高级财务管理”课程的成绩评定依然遵循传统模式而缺乏灵活性，大多设定为期末考试占70%，平时成绩（包括出勤、课堂表现和作业）占30%。在此考核方式下，由于期末考试所占分值较高，有的学生平时不学习，不积极参与课堂讨论，考试前采用突击死记硬背式的方法却仍可能拿到高分，这对平时认真学习、能动性强的学生的评价有失公平，难以考核学生的学习过程和自主创新的实践能力。期末考试一般采用笔试形式，只能考核学生的文字表达能力，而不能考核学生的口头表达能力。“高级财务管理”课程涉及的专题内容在实践中应用时需要进行较多的口头表达和沟通，因此，口头表达能力也应作为财务管理本科专业培养和考核的重点之一。此外，受考试时间所限，案例分析的题量不可能很大，仅凭一两个案例并不能反映本课程的全部内容，试卷考核很难全面检查学生对本课程内容的应用能力。
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国内关于劳资问题的研究起步较晚,关于企业中的劳资关系的研究并不多见,在经济体制改革之前中国基本上不存在劳资问题。市场经济体制建立之后,随着外资企业的涌入和民营企业的出现,劳资关系问题开始出现。但由于中国与西方国家在社会制度、文化价值观念方面的不同,导致中国企业缺乏处理劳资关系的能力,尤其是处理海外并购中的劳资问题。鉴于此,本文试图在综合现有文献的基础上,运用博弈模型对跨国公司和并购企业员工之间的关系进行分析,并以我国汽车市场上备受关注的“上汽双龙劳资纠纷案”为研究对象,希望通过对该案例的剖析,为中国更多的企业如何妥善处理海外劳资问题提供借鉴。本文其他部分安排如下:第二部分是上汽双龙劳资纠纷案介绍;第三部分运用博弈模型进行案例分析;最后是结论及政策建议。
二、案例简介:上汽和双龙工会的劳资冲突过程
2004年底,上汽斥资约5亿美元,收购了岌岌可危的韩国双龙汽车48.92%的股权;次年,通过证券市场交易,增持双龙股份至51.33%,成为双龙绝对控股的大股东。
经过艰难的谈判,2006年8月30日双龙工会与上汽达成和解协议。协议内容包括:管理层撤回解雇计划,保障雇用;到2009年为止每年投资 3000 亿韩元开发新车;冻结工资和津贴;部分冻结未来两年的福利条件等。双龙工会宣布立即结束罢工和封闭工厂的行为,上汽也做出部分让步,取消之前裁员554人的决定, 但同时也回绝了工会的加薪要求,取消了一些不合理福利制度。至此,历时49天的双龙平泽工厂工人罢工落下帷幕。
三、案例分析
“上汽双龙劳资纠纷案”的发生,背后有来自文化、管理体制等多方面的原因。但是企业和员工均作为理性的经济人,其任何决定都最终取决于其成本和收益。上汽集团和双龙内部员工亦是如此。我们在此引入博弈模型对上汽集团和双龙工会的成本收益进行分析,揭示“上汽双龙劳资纠纷案”背后的深刻原因。
1.上汽集团与双龙工会的冲突
企业并购对于内部员工来说,无疑是一场巨大的变化。在面临被并购威胁的时候,目标公司的员工,每个人的未来都是不确定的。而现有市场中大量的信号显示:目标公司的内部员工多数会成为并购的牺牲品,他们要么要求买断工龄、要么被辞退回家。“吃与被吃”的关系是目标公司内部员工对并购的第一反应。上汽并购双龙过程中,从谈判到公章的交割,每个环节员工都表现出十足的反抗情绪,这种不合作是发自内心的,是由对未来自身收益的不确定性的担心所导致的。因此我们可以说,内部员工有与并购公司存在“敌对”的动机。
2.博弈模型建立与分析
目前学术界关于并购企业与被并购企业员工之间的博弈研究已相当成熟。本文根据研究需要,以秦玉东(2008)构建的博弈模型为基础构建博弈模型。
为简化叙述,我们称双龙集团内部员工为A,上汽集团为B。博弈双方是理性的,双方都是在既定条件下以追求各自的利润最大化为目标。A的利润是指 π0(个人的现在收益)+πt(个人未来收益的现值和)的和;B的利润是指公司并购后,被并购企业的业务能带来的未来收益V。整个过程中,上汽集团有两种策略选择: 并购或不并购;双龙集团员工也有两种策略选择:合作或对抗。
四、结论及其启示
1.并购前需要做好充分的准备工作
缺乏对海外市场的深入研究,是中国企业向海外拓展的一个普遍缺陷。上汽集团在并购韩国双龙集团时,准备不够充分,对韩国劳资形势及劳资环境研究得不够透彻,低估了韩国工人及工会的力量,并购后一度陷入劳资纠纷的泥潭中,给上汽集团的经营造成了极大的压力。因此,在进入境外市场之前,企业应邀请国际并购问题专家、人力资源管理专家等参与企业海外拓展战略的制定等。
2.制定稳定的人力资源政策,稳定人心
并购行为对于被并购方来说是一场大变动,绝大多数人都会有一种危机感。对于普通员工,在海外并购的过程中,企业应当尽可能多地与他们进行交流和沟通,要让他们理解并接受这次并购,尤其是在中国企业面临着本国文化遭遇国外企业“文化歧视”的情况下,更应加强与海外被并购企业间的沟通交流,制定和实施系统全面的内外部沟通计划。对于核心员工如目标企业的总经理、财务总监、技术研发人员及优秀的销售人员等,这些人员对企业发展特别重要。因此,稳定的人力资源整合应将留住目标企业的核心员工并激发他们的工作热情作为重点。
