引论：我们为您整理了13篇次贷危机的背景范文，供您借鉴以丰富您的创作。它们是您写作时的宝贵资源，期望它们能够激发您的创作灵感，让您的文章更具深度。
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1.1关于信用增强机制
笔者认为，信用增强的定义有狭义和广义之分。狭义的信用增强是指资产证券化之后，对相应的证券进行风险评估，通过其他来源的现金流进行风险预期补偿，降低未来可能的信用违约风险，从而推动新的金融产品的市场化进程。而广义的信用增强不但包括了狭义中的其他来源现金流的提供，还包括了一些能够提升证券等级的信用评级机构和担保机构等等。在次贷危机背景下，由于信用评级机构对次级债券提供了高于真实信用等级的评级，使得为避免次级债券信用风险的风险预期补偿包含在发行买卖次级债券的利润当中去。从该角度讲，信用评级机构在次级债券发行期间也起到了信用增强的作用，所以本文将次贷危机中的信用评级机构纳入到信用增强机构的范畴中。
1.2次贷连续证券化模型
金融中介机构收购了一系列不同的次级债券，形成资产池，按照资产池中的次级债券的类型和特征分类打包、重新组合，这就是一次证券化的过程，形成次贷抵押债券。而形成的次贷抵押债券分为三个档次：高评级、中评级和低评级。其中高评级约占整个债券规模的70%左右，因为风险相对较少，受到保险公司和养老基金等机构投资者的青睐，但收益较少；而低评级约占10%左右，因收益较高，受到对冲基金等机构投资者的偏好，但是风险较大；中评级约占总规模的20%左右，因为风险相对较大，收益相对较低，所匹配的机构投资者和个人投资者很少，缺乏市场竞争能力，因此，机构往往将不同资产池产生的中评级次贷抵押债券重新打包组合，形成二次证券化，同样形成了70%的高评级、20%的中评级和10%的低评级，以此类推，通过连续的证券化，新的金融衍生产品不断出现，不断的改头换面，实现风险的不断转移，最终通过全球的投资者将次贷抵押债券的风险市场化，这也是美国次贷危机能够影响世界经济的前提。
2、次贷危机背景下信用增强机制存在的问题
纵观次贷危机的整个过程，信用增强机构“推波助澜”的作用不容忽视，在金融衍生产品过度泛滥的时期，一方面，连续复杂的资产证券化，投资者没有充足的信息或者数据来了解新的金融产品，只能通过信用评级机构的信用等级来衡量收益和风险。而另一方面信用评级机构和保险公司等一系列信用增强机构没有严格的履行自己的职责，过多的为市场提供了片面或者不完整的信息，致使以资质较差的次级贷款为基础资产的证券化金融产品不断的在市场上发行交易，而且出现相同等级的证券收益率的差别却比较大，投资者在未完全研究该类债券的条件下，肯定购买收益率较高的，然而这些恰恰是不断证券化的次级贷款债券。通过投资者的买卖逐渐蔓延到全球各地，给次贷危机的发生埋下了隐患。
2.1信用评级机构的问题
监管机构很大程度上依赖信用评级机构的结果对各类金融产品进行差异化监管，所以信用评级机构至关重要，传统意义上没有将评级机构纳入到信用增强机构上，但是，在次贷危机中，由于对金融衍生产品基础资产质量和信用状况认识不足，信用评级机构提供了不真实的评级，导致次贷债券的等级比真实评级较高，出现了信用增强的特点。究其原因，一方面，在货币政策比较宽松的环境下，金融中介机构与信用评级机构成了一种委托关系，债券发行机构希望获取更好的信用评级以达到更好发行的目的，降低发行成本。另一方面，信用评级机构看中了与机构合作的机会，再者由于评级机构处于行业垄断的地位，监管部门一定程度上对信用评级机构的依赖度高于对其的监管度，所以造成监管缺失。总之，次贷债券发行过程中的利益关系是信用评级机构评级失准的主要原因。
由此看出，许多学者提出信用评级机构是“准监管部门”是有一定道理的，监管机构为信用评级机构提供了隐含担保，如果评级机构不公正，这些隐含担保的信息不完全性就会误导市场上的投资者选择了错误的投资决策。
2.2保险公司的问题
保险公司可以作为信用增强机构，又能做市场上的机构投资者，具有双重“身份”，而信用增强机构又对次级债券的发行起着重要的作用，所以保险公司的信用增强作用能够影响市场上的资金流动，在做机构投资者时拥有较为完整的信息，对信息不完全的其他投资者具有很大的优势。
保险公司作为商业性企业，追求利润最大化，次贷危机中，由于次级债券的基础资产质量较低，为了推进次级债券的市场化进程，保险公司就会介入其中，为该类证券提供担保，表面上提高了证券的信用程度，本质上却遮盖了次级债券本身的缺点，给投资者造成很大的影响，以致投资者决策失误。而单独看担保过程，保险公司必然对赔付比例和保金的设置上肯定是对自己有利的或者预期有利，而发行机构也不会存在什么损失，变相的导致了信息不对称性，只会将其中的风险转移到全球的投资者。
3、优化信用增强机制的设想
3.1适当剥离监管部门对信用评级机构的依赖程度，适当建立有效的符合监管部门要求的独立的监管措施，取得对市场的主动权。严格保险公司进行信用增强的准入条件，建立完善的关于保险公司信用增强的信息披露制度，适时公开偿付比例和保金的设置情况。
3.2政府和监管机构加强针对信用增强机构的社会责任宣传力度，提升它们的社会责任感，树立以稳定市场环境、消除金融风险为目的的经营理念，最好在监督下，建立并完善内部控制制度，强制信用增强机构将所服务的金融产品对投资者进行信息披露，指引投资者正确的投资决策。
3.3建立行业自律委员会或者行业协会，放宽信用增强机构特别是信用评级机构的准入条件，在监管的同时，增加该行业内部的竞争性，破除几家大公司的垄断地位。
3.4监管机构设立定期与不定期检查，监督行业内的信用增强机构对于金融产品的基础资产以及信用状况做充足的调查和分析，特别是经过比较复杂的连续证券化之后得到的金融衍生品。
3.5资产证券化导致金融衍生品不断泛滥，一定程度上这些新产品的发行流通需要信用增强机构的帮助，从一定角度上可以看出，金融监管缺乏及时性和有效性，监管机构应该制定具有前瞻性的监管措施，并根据经济环境的变化适时调整。（作者单位：长沙理工大学）
参考文献
[1]葛奇.次贷危机的成因、影响及对金融监管的启示[J].国际金融研究，2008，（11）.
[2]余永定.美国次贷危机：背景、原因与发展[J].当代亚太，2008，（5）：14-32
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一、一串触目惊心的数据
2008年4月18日，都市快报报道，一季度，中国出口信用保险公司浙江分公司受理的报损案件达到112个，涉及金额2200万美元，比2007年同期增长2倍以上。
2008年6月21日，华夏时报公布了从商务部获得的一组数据，2008年中国出口贸易的
损失预计超过3000亿元人民币；中国出口企业的坏账损失率为5％左右，是发达国家的10到20倍；中国出口信用保险公司上海分公司公布，上海地区接到投保出口信用险的出口企业申报索赔的比例比2007年同期上升了125％。
新华网济南9月12日电，青岛市外经贸局统计调查显示，美国进口商为缓解其自身的资金压力，纷纷要求我国出口企业提供更多的信用支持，付款期限从以前的60天至90天延长到交货后120天，甚至150天，拖欠或拒付的情况也有所增加。
2008年10月24日，深圳特区报报道，1至10月份，中国出口信用保险深圳分公司共接到各类出口信用风险索赔案30起，比去年同期增长100％，无论案件数量还是案件金额均大幅超过去年同期。
以上数据仅是我国众多外贸企业信用风险的一个缩影，但已足够说明我国外贸企业正遭受前所未有的信用风险。当务之急，就是要尽快找出外贸企业信用管理存在的问题，及时采取有效的措施来化解或降低信用风险。
二、俄国外贸企业信用管理存在的问题
(一)对资信调视不够
无论什么时候，对海外进口商的资信进行调查，都是防范出口信用风险的首要步骤。但从目前情况来看，我国外贸企业对进口商的资信调视不够，主要表现在：对于老客户，过分信任，没有及时更新老客户的信用信息，当老客户信用状况恶化，出现拖欠货款行为，未能迅速采取应对措施，导致坏帐损失；对于新客户，资信调查不够深入，盲目信任；或者做成几笔小额订单之后就失去了戒备之心，大胆出货，最终导致大量坏帐。
(二)没有设立专门的信用管理机构
日前我国的多数外贸企业，并没有设立专门的信用管理机构，也没有配备专职的管理人员。其信用管理工作的职责，由财务部门或者销售部门承担，或者由这两个部门分摊，这样的组织设置不利于实现信用管理工作的科学化、精细化。次贷危机之后，国际贸易总体风险迅速升高，这种管理模式就暴露出很大的弊端，不利于外贸企业防范信用风险，减少坏帐损失。
(三)很少投保出口信用保险
外贸进出口企业、如果投保了出口信用保险，那么，在发生货款被海外进口商拖欠之后，则可以向保险公司申请索赔，从而将损失降低到最低限度。但就目前情况来说，甚至包括发达国家在内，绝大部分出口企业保险意识淡薄，没有购买出口信用保险，这样一来，如果发生收汇风险，也就只能由企业自己承担了。有资料显示，目前发达国家出口信用保险涵盖率在20％至30％之间；而在我国，投保出口信用保险的企业仅占我国出口企业总数的3％左右，出口总额中，只有约1％的金额投保了出口信用保险。
三、我国外贸企业防范信用风险的对策
(一)事前控制
1建立客户信用档案，认真进行资信调查。客户的资信好坏直接关系到企业资金的安全与否，因此，在与客户发生业务往来之前，首先必须掌握客户的资信状况。对于老客户，要有专人跟踪管理，及时掌握其经营活动与财务状况的变化趋势，以便对其资信等级及时进行调级。而对于新客户或者潜在的客户，则可以通过银行、信用保险机构、驻外商务处、中介机构进行资信调查，获取资信信息，然后再结合客户在业务中的付款情况和信用状况，评定客户的信用等级，并按客户的业务量大小对其重要性进行分类，划分一般客户和重要客户，建立一套科学完整的客户信用管理档案。
2，制定合理的信用政策，并定期进行调整。根据客户的信用等级与重要程度，核定客户的信用额度与信用期限，并制定相应的现金折扣政策、收帐政策；还应结合客户的实际情况，定期对这些政策进行调整。
3，办理出口信用保险。出口信用保险已成为当今世界各国政府支持出口，保障企业收汇安全的有效手段，外贸企业应充分利用出口信用保险，最大限度减少经济损失。通过投保，出口企业将收汇风险转嫁给信用保险机构，收汇安全性可以大大提高，坏账损失可以大大降低。
(二)事中控制
1，严格履行合同中规定的出口方义务，加强货物质量检验，以免给外国进口商拒收货物、拖欠或拒付货款留下把柄。
2，随时更新资信信息，及时调整信用政策。充分利用资信调查，行业内部信息交流、参加展会、拜访客户等方式密切关注海外买家资信动态，及时更改信用交易条件。
3，收集保存好电子邮件、往来函电等资料，尤其是书面资料，以备不时之需。
4，每周进行帐龄分析。企业应安排专人负责对应收帐款的帐龄实施实时监控，及时提醒客户付款时间和付款金额。每周编制帐龄分析表，列出每个客户信用期内的应收帐款金额与超过信用期的应收帐款金额，对于超过信用期的应收帐款，还应按一定的时间标准分别列示并将帐龄分析表及时传递给财务、销售等部门，以便采取相应的对策。
5，严格控制逾期帐款。对于逾期的应收帐款，一方面要积极实施收款计划，另一方面也要调整供货计划。供货计划的调整主要有三种方式：(1)停止供货；(2)减少供货，采用小批量、快交货的方式，(3)延期交货，待进口商全部或者部分付款后再发货。
6，控制应收帐款总额。在风险较高时期，财务部门应经常监控应收帐款总额，一旦发现应收帐款快速增长，就要伙同相关部门调整信用政策、销售政策，将应收帐款总额调整到合理的水平。
(三)事后控制
1，及时进行货款催收。一旦出现逾期的应收账款，外贸企业就要引起高度警惕，及时通过各种途径了解外商拖欠货款的原因，并采取相应的对策进行催收。收款计划的实施应遵循收帐成本由低到高的原则，采用邮件、电话催收，专人或专门机构催收，采用法律手段催收等等。针对不同情况，可以选择使用如下的方法：一是打电话、发传真等，主要依靠双方的诚信协商解决；二是委托信用管理公司或当地律师行来做，该方式具有低成本、高效率等优点；三是通过仲裁，依靠专家裁定，形成具有制约力的裁定；四是诉讼。
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一. 绪论
1研究背景与意义
2国内外研究现状
3基本框架与思路
二. 住房抵押贷款证券化概述
1住房抵押贷款证券化的理论基础
2住房抵押贷款证券化的运作机制
三. 美国次贷危机的历程与成因
1美国次贷危机产生的相关机制
2美国次贷危机的发展历程
3美国次贷危机发生的内在原因
四.我国开展住房抵押贷款证券化的意义及风险
1我国住房抵押贷款证券化的发展状况
2我国开展住房抵押贷款证券化的意义
3我国开展住房抵押贷款证券化的风险研究
五.国开展住房抵押贷款证券化的策略
1加强商业银行个人住房抵押贷款风险管理
2建立健全相关法律制度
3建立健全信用评级体系
4建立完善的证券定价机制
5扩大投资者范围
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从20世纪80年代开始，美国经历了自战后以来最深刻的经济结构调整。在这一时期，以信息产业为核心的高科技产业得到了长足发展，加上政策的有效实施，美国经济迎来了空前的繁荣。20世纪90年代克林顿政府采取双管齐下的财政政策，即通过减税以刺激供给和通过节支以控制需求。这一政策的实施最终使得美国在1998年实现了30年以来的首次财政平衡。美联储主席格林斯潘摒弃相机抉择的传统做法，谨慎地推行以控制通货膨胀为首要任务的稳定货币政策，使利率保持中性，即对经济既非刺激也不抑制，从而使经济能以其自身的潜在增长率，在低通胀率和低失业率并存的情况下保持稳定增长。科技创新产业的快速发展和强劲的消费大大推动了经济增长，从1991年4月到2001年12月，美国经济出现了连续117个月的稳定增长，美国经济迎来一个长达10年的繁荣期。
2001年，随着网络泡沫的破裂，美国经济面临衰退的危险。此后，美联储为促进经济增长和就业，连续14次降低再贴现利率，13次降低联储基金利率，直至将利率降到1%的超历史最低水平，并维持了整整一年。这一政策极大地刺激了房地产业的发展，使之成为拉动美国经济增长的主要因素。美联储的低利率政策，导致美国住房价格急剧上升。造成美国房地产价格上升的原因是多方面的，但其中一个最重要原因则是美国联邦储备银行的宽松货币政策，特别是低利率政策。
正如经验一再证明，当一个经济体处于泡沫之中时，往往难以判断是否存在泡沫，而只能在泡沫破灭之后才能得出结论。随着美联储不断提高基准利率，房地产价格出现下跌趋势，一方面那些通过浮动利率贷款购房的次级按揭贷款人，心理预期与偿付能力下降，出现大量违约，而其违约风险通过次级按揭贷款衍生产品迅速放大，动摇了市场信心，最后引发了大面积的次级贷款信用危机。另一方面金融机构即使拍卖抵押的房产也难以得到本金的金额偿付，一些放贷机构因此出现巨额亏损，甚至倒闭，进而引发以其为基础资产的证券化产品次级债风波。一场因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴终于在2007年8月突然爆发，不但房地产泡沫终于破灭，美国还陷入了自1930年代大萧条以来最为严重的金融危机，并席卷了美国、欧盟各国、日本等世界主要金融市场。
二、美国次贷危机产生的长远影响
美国次贷危机爆发以来，无论从全球金融市场、资本市场的波动还是美国实体经济的变化来看，次贷之荡在美国乃至全球范围内都不容小觑。作为世界第一经济体，其对全球的经济影响是显而易见的。全球正在遭遇一次信用危机的冲击，按照国际货币基金组织的估计，到2008年4月为止次级贷已经造成全球的直接金融资产损失达1万亿美元。迫使美联储联手全球中央银行，整体救市，注资了好几千亿资金，包括大幅降息。
从2007年初截止到目前获得的统计数据和研究机构的预测报告看，全球金融市场不仅没有出现任何平静下来的迹象，反而更加动荡不安。金融市场混乱，金融产品定价困难，美国市政优质债券也受殃及，投资者信心严重不足，任何风吹草动都会引发全球股票市场的巨幅下跌，甚至出现了各国股权市场按时区次序轮次下跌的惨况：美元加速贬值，金价、油价、粮价屡创新高，全球金融市场波动性明显上升。
从表面上看，次贷危机起因于美国，但是由于欧洲是金融衍生品的最大购买者，也就成为此次危机的最大受害者。从此次全球央行的注资额就可看出端倪：此次因次贷危机而投入资金最多的不是美国央行，而是欧洲央行。现在看来，欧洲金融衍生品市场正在经历这样一场危机，次贷危机考验的是欧洲人的风险管理能力。 转贴于
国家统计局数据显示，在次贷危机席卷全球的拖累下，中国2008年第三季度的国内生产总值（GDP）增长率降至9.996，这是中国经济增长速度近年来首次降至一位数。面对次贷危机爆发后全球经济不确定性增加的大背景，美国次贷危机对中国经济的影响将随着时间的推移而逐步显现，尤其是次贷危机对中国的间接影响将不容忽视。
三、启示——基于金融监管的视角
第一，改变监管理念，加强外部监管。金融机构从自身的利益出发，贪图利益的动机最终导致了波及全球的金融危机的发生，他们不考虑整体金融市场和整个贷款利益链条上其他主体的风险，最终造成了系统性风险。因此，应当充分重视外部监管，改变只依赖内部监管的理念。
第二，建立动态的金融监管检查和市场约束的监管体系。应该按照巴塞尔协议要求，除了对各个金融混业集团进行资本监管外，还要根据各个金融机构的实际情况尽快建立动态的监管检查和市场约束的金融监管体系，完善资本监管、监管检查和市场约束三大监管体系。
第三，改善对于金融创新的监管。金融创新会扩大金融危机发生的风险，并且传递这种风险，而金融监管只有跟上了金融创新的步伐，才能全面、有效地遏制金融风险的产生。
第四，采取适当的综合监管措施，加强跨国监管。首先，需要适当的综合监管。目前发达国家的金融监管体制日益综合化，即对一些监管机构进行整合，以不断消除监管漏洞、提高监管效率；其次，不断加强中央银行的金融稳定的职能；最后，不断加强跨国监管。随着金融全球化不断发展，发达国家与发展中国家的大型国际金融机构的分支机构遍布全球，因此实现各国跨国协作监管意义重大。
第五，建立混业监管体系，完善金融混业集团发展的法律法规。从长远看，我国应当建立统一的机构从事综合金融管理，负责统一制定金融业的发展规划，通盘考虑和制订金融法律、法规，协调监管政策和监管标准，监测和评估金融部门的整体风险，集中收集监管信息，统一调动监管资源。从金融发展的总体出发，统一研究银行，证券，保险的联系和协作问题，监管问题，创新问题和混业发展问题。与此同时，法律环境的建设是保证金融混业发展的重要基石，要借鉴国外的先进经验并从中国金融混业集团发展的实际出发，建立包括金融监管，金融风险，金融创新等各方面内容，以适应我国金融混业发展的长远趋势，尽快健全相关法律、规范，调整银行、证券和保险的有关法律以扩展金融混业经营的渠道和范围。
参考文献
[1] 张智.美国住房次贷危机问题研究综述[J].城市，2008，(8).
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投资银行的发展已经有上百年的历史，对于投资银行的研究从未停止过，尤其是在世界经济飞速发展的今天，对于改革开放的程度不断深化，越来越多的投资银行进驻中国。本文的写作背景基于2008年美国次贷危机的爆发和所引发的全球性经济危机给世界各国的经济，政治等环境带来的严重影响，而投资银行则是受到影响最为严重的，一些国际上著名的投资银行甚至因之而破产。而正是基于此，投资银行的经营背景，经营环境发生了巨大的变化，经营策略也发生了巨大的改变，投资银行开始注重财务风险，而不再是只关注各自的利润，投资银行业对于财务风险方面的这些变化对于投资银行业，乃至整个金融行业都是值得我们殷切关注的，因为只有关注了这些变化，我们才能控制好投资银行业得财务风险，使得投资银行能够在一个稳定的环境中发展，并且逐渐防止再次出现这样的危机。
2.金融危机对投资银行业财务结构的影响
金融危机发生之后，对投资银行业产生的影响是各方面的，然而最直观的莫过于对收入的影响了，它能直接通过财务数据来显现。而对于著名投资银行财务数据的分析显而易见是具有代表性的。通过它能够洞悉到整个投资银行业财务结构方面的变化，而且对投资银行业以后的发展具有一定的预测能力。下面主要通过分析著名投资银行的收入变化来说明金融危机对投资银行业财务结构的影响。
我们可以通过摩根士丹利（Morgan Stanley）的收入结构与变化来看看金融危机前后投资银行财务状况方面的变化[1]。从业务收入的来源分布从业务大类看，根据摩根士丹利历年财务摘要的显示，其业务收入主要分为四大类：机构证券业务收人、全球财富管理业务收入、资产管理业务收入和信用服务业务收入。危机爆发前：摩根士丹利收入的最大来源是机构证券业务，占全部净收入的50%左右，且保持了逐年递增的发展趋势，而全球财富管理业务和资产管理业务、信用服务业务都保持了稳定的发展态势。危机爆发后，摩根士丹利在危机爆发当年就出现了4.32亿美元的亏损，2008年净收入为18.29亿美元，较2006年的净收入86.25亿美元相比，下滑幅度很大，其中受次贷危机冲击较大的是机构证券业务和资产管理业务。从具体业务收入分类看，摩根士丹利实现收入的主要业务包括投资银行业务、资本交易业务、佣金收入、资产管理费收人、利息与股利收入以及其他收入利息与股利收入是摩根士丹利业务收人的最大来源，其次是资本交易业务中的贸易业务收入，此外，传统的投资银行业务和资产管理业务也是收入的重要来源，上述各业务收入在次贷危机爆发前基本保持了较为稳定的增长趋势。但在次贷危机爆发后，投资收入和利息与股利收入出现了明显的下滑，截至2008年第四季度两项收入分别为29.29亿美元和68.51亿美元，较2006年同期大幅减少；同时受金融衍生产品市场崩溃以及全球贸易萎缩的影响，摩根士丹利贸易类业务收入也从2007年第三季度出现巨幅波动，显示出该类业务的市场风险较高，市场敏感性高于其他业务种类。
雷曼兄弟的收入结构变化[2]。2005年至2007年，雷曼兄弟实现总收入分别为324.20亿美元，467.09亿美元，590.03亿美元，2008年上半年实现收入186.10亿美元。可以看到，2008年上半年雷曼兄弟净利润为-24.08亿美元，出现巨额亏损。主要原因是与证券资产经营相关的业务收入受次贷危机影响出现了大面积亏损，亏损额高大34.34亿美元。过度依赖证券经营业务的弊端显现无疑。2008年上半年雷曼兄弟仅实现净利润28.39亿美元，利润大幅减少。进一步分析雷曼兄弟净收入业务可以看到，净收入来源于资本市场业务，投资银行业务和投资管理业务。其中资本时市场业务是净收入最主要来源。雷曼兄弟资产过于集中直接导致其业务收入来源过度集中，对资本市场收入的过度以来成为雷曼兄弟在次贷危机中受到巨大冲击和影响的最主要原因。
3.金融危机中投资银行遭到巨大影响与风险管理不善有何关系
3.1 金融创新过度
在此次金融危机中，投资银行之所以遭受如此巨大的影响与其风险管理不善是有很大关系的。次贷危机产生的直接原因是因为金融创新过度，金融衍生品过多，衍生品之间的联系过于紧密，导致一旦一个环节出现问题就会波及到其他各个环节[3]。因此可以说投资银行就是没有在金融创新与风险控制之间保持一个平衡，换句话说，投资银行把重点都放在了金融创新上，而没有注重风险控制。
3.2 忽视了市场变化引起的信用风险
次贷市场之所以蓬勃持续发展是由于人们普遍相信房价会不断上涨，对经济增长持长期向好的预期。因此当美联储将联邦基准利率快速上调，房屋价格不断走低时，大量次级房贷者便无力支付不断增加的贷款本息，次贷违约率不断攀升，此时银行才发现即使把房屋出售，得到的资金也不能弥补当时的贷款本息，银行亏损急剧增大。由此，必然导致银行不良贷款反弹压力加大，资产质量下滑。因而银行必须充分认识到任何可能的经济冲击、市场变化对其资本充足率、流动性比例、盈利能力、拨备提取等方方面面带来的影响。银行业金融机构应该重新审视其发展模式，优化资产负债表管理及融资和流动性管理策略、平衡金融资产质量和资本充足率之间的关系、规范新产品和服务的发展、强化运营风险管理，建立全面风险管理机制。
参考文献
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篇6
在次贷危机发生前的几年时间里，亚洲新兴国家和产油国的资金涌入美国，与低利率共同构成了2002-2004年的信贷宽松环境，引起了泡沫。作为房地产泡沫的重要组成部分，MBS迅速增长。MBS依靠抵押贷款的利息和房价上涨获取收益，这一金融创新使得全世界的投资者都能投资于美国房地产市场。但是，2005年4月-6月，次级债贷款违约率开始上升。2006年6月，住房价格达到顶部。衍生品交易脆弱的背书标准、不良的风险管理操作、金融产品日益复杂和不透明以及过度的杠杆使得金融系统变得异常脆弱。监管者对金融风险的认识不足，对金融衍生品创新的研究不足，金融监管的滞后，进一步导致了次贷危机的爆发。以2007年2月房地美宣布不再购买风险最高的次级抵押贷款以及相关证券为开端，次贷危机开始爆发。
二.次贷危机中美联储的货币政策
我认为美国在07-09年危机期间的货币政策分为三类，分别是利率政策，流动性政策和信用政策。
1.利率政策。FOMC首次下降联邦基金利率是在2007年9月18日，从5.25%下调到4.75%，一直到2008年12月26日，FOMC决定将有效的联邦基金利率维持在0-0.25%，联邦基金利率事实上已降到零下限，。我认为降低危机的持续时间和长度，联储维持了低利率，并试图使公众相信，在可预见的将来，联储将维持这种低利率政策，这种利率政策是有效的，但是联邦基金利率这一货币政策工具已经用尽。
2.信用政策。首先资产状况良好的银行收购陷入危机的金融机构，包括摩根大通收购贝尔斯登、Wells Fargo收购Wachovia、美国银行收购美林、美国银行收购Countrywide等，这有效的抑制了危机的扩张，很好的保证了流动性以及稳定性不会因破产而导致其他中小型产业步入窘境。当然美联储还不仅仅是收购诸多金融机构，而且还批准多家投资银行转型为金融控股公司，包括高盛、摩根斯坦利、美国运通、运通旅行服务公司、GMAC、IB等。
3.流动性政策。FOMC创造各种贷款和资产置换项目，为不同市场参与者提供流动性，这些项目包括TAF、TSLF、PDCF、AMLF、CPFF、MMIFF等。以资产置换和TAF为主的流动性措施在08年7月至09年7月一年中为市场提供了大量的流动性，直至09年7月后才开始逐渐减少。这联储扩张性政策可能会导致美联储的独立性收到动摇。
三.次贷危机货币政策的评价
我认为美联储在这次救市中的货币政策一定程度上帮助了美国渡过此次危机，当然危机所留下的诸多泡沫依然存在但是不可否认美联储的各项货币政策功不可没，尤其在提高流动性上所出台的一系列项目―TAF，PDCF，TSLF有效缓解危机前期的“金融加速器机制”问题，并且美联储及时发现了这些流动性注入政策对缓解信贷紧缩向实体经济蔓延的针对性不足，迅速推出了新工具AMLF，商业票据市场和货币市场共同基金随后的表现让美联储意识到AMLF间接救助的不足，立刻推出了旨在直接救助的CPFF和MMIFF；就此美联储在货币政策的救助上应变频繁。整体上看，相应的货币政策能够达到以下效果：
1.弥补国债发行缺口。根据奥巴马政府的预算，为了弥补巨额的财政赤字，美国国债发行量将达到2万亿美元，而国内外投资者购买的意愿均不强烈。从我们的角度来看，受全球经济衰退的影响，出口导向型和能源输出型国家贸易顺差额减少，购买美国国债的能力下降。从美国国内投资者来看，由于经济不景气和失业加剧，美国居民增持美国国债的能力有限。在国债供给与国债需求存在缺口的情况下，美联储通过购买长期国债，能够保证财政部发债计划顺利实施。
2.改善私人信贷市场条件。在金融危机的大环境下，受金融市场优良资产减少的影响，美国长期借贷利率不断上升。作为金融产品定价的基准，国债尤其是长期国债的利率不断上升，无疑会提高银行信贷、企业债券和房地产融资等中长期金融工具的融资成本，不利于经济的复苏。美联储购买长期国债之后，长期国债的市场利率就会下降，随着国债利率的走低，抵押贷款利率也将随之下降，这将缓解美国居民的还债压力。
3.通过未来的通货膨胀来减轻美国债务负担。美国目前正处于经济衰退时期，巨额的财政赤字将大大增加美国的债务付息负担。如果能够通过定量宽松货币政策操作，由美联储向市场直接注入流动性，就可能使美国的宏观经济转入通货膨胀的通道，其结果既可降低国债收益率，又能提高经济增长率，还有助于减轻政府的债务负担，从而达到多重效果。
四.次贷危机后美联储的转变
我个人认为美联储在此次危机后的转变主要有三个方面：首先是美联储的政治独立性在这次危机中面临质疑。次贷危机中，美联储与财政部的频繁合作，可以看出美联储面对这个危机实在乏力，需要与政府进行合作。这也是美联储独立性消弱的代表。
其次在这次美联储在这次危机后有个更多的权利，去进行经济监管，同样的也会促进金融监管改革。
最后，鉴于一开始格林斯潘的长期宽松的货币政策以及以及新兴市场国家外汇储备资金的流入营造了美国金融市场的持续低利率环境导致次贷危机的巨大破坏性。美联储将在零利率环境下，主要使用量化宽松政策以稳定经济。
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“次贷”即次级抵押贷款，是指某些贷款机构向并不拥有较高收入或是信用程度较低的客户提供贷款的一种行为。与传统的抵押贷款形式相比，次级抵押贷款并没有对借款人提出较高要求，因此这种贷款尤其受到一些偿还能力差、信用记录存在问题的客户青睐，他们大多曾经被银行拒绝提供贷款。
在美国次贷危机的影响作用下，由于我国与美国经济关系密切，因此也受到一定负面影响。随着我国市场经济的全面开放，显然在国际市场中不能“独善其身”。虽然次贷危机问题并没有完全暴露，但是也没有从根本得以解决，而美国经济的不确定性正在逐步加大。由于美国经济衰退所导致的全球需求增长的大幅放缓、美国经济降温将放大中国反通胀措施以及美国和欧盟对中国商品需求不断减少都将对我国的经济发展产生诸多不利的影响。从总体来看，我国通货膨胀的压力可能经过一定时期之后能够得以缓解，但是出口贸易的减少，必将给工业生产带来制约作用。
另外，由于次贷危机的产生，也给中国宏观调控政策带来一定影响。出口的疲弱所导致的经济可能大幅下降，通胀压力长期难以缓解，而超调的紧缩政策必须引起重视，可能由此将次债危机直接转变为经济滞胀。首先，市场重估风险可能带来风险溢价的迅速上升，短期内将导致高风险投资撤离新兴市场，引发资产价格和汇率的剧烈波动，部分高等级抵押贷款产品的变化，将可能使我国外汇储备安全性和收益率受到影响。其次，在美元持续贬值的情况下，人民币的升值幅度将超过以往，此时人民币资产和作为人民币资本品的中国股市将成为全球为数不多的避风港，更多热钱流入中国，美国次贷危机可能使得中国经济过热背景下流动性过剩问题日趋加重。
二、次贷危机对商业银行住房贷款的启示
美国次贷危机作为2007年国际经济金融领域的重大事件之一，给全球金融市场带来严重冲击，而我国金融机构也受到诸多影响。在这一背景下，商业银行必须总结经验教训，从中获得发展的启示，以全面规避风险，将风险损失降到最低化。
（一）金融机构应树立风险防范意识
随着贷款机构对贷款条件的松懈，给次贷风险带来可乘之机。银行将贷款提供给并不具备偿还能力或者信用水平低下的客户，加大了信贷风险；因此，金融机构必须认清当前发展的实际形势，树立全新经营理念，客观权衡业务创新与风险防范之间的关系。但是以当前我国银行的房贷创新来看，尚未寻找有效的风险防控措施，由此引发的各种全新风险难以切实解决。随着各种房贷新产品的提出，一方面为借款人带来实惠与方便，但是另一方面也引入了更多不具备偿还能力的借款人，产生逆向选择风险。一旦后者的收入状况发生改变，那么银行难以回收贷款，或者出现房价回落现象，理性违约问题将更加突出。
（二）提高评级体系的竞争性
从本次金融危机来看，评级机构存在明显缺陷及失误。由于评级机构既要参加衍生产品的设计，又要进行客观性的评级工作，明显存在矛盾性、冲突性，工作中的独立性不强。而以国际评级市场现状来看，已经表现出较为明显的寡头垄断特征，普遍对发达国家的企业或者债券存在高估问题，而对其他国家则以低估为主，评级机构逐渐失去了公信力。
（三）—金融监管与金融创新相一致
若想对日趋复杂的金融产品实施有效监管，必须改进监管手段，尤其加强对信用衍生品的监管力度，作为资产支持证券发行机构，必须履行基本债务人的债务监督责任。
三、政策建议与具体措施
（一）宏观调控层面的政策优化
实际上，由于次贷危机而引发的问题并没有完全暴露，今后仍存在较大风险可能性。在这一过程中，美国经济发展面临各种不确定因素，因此我国在选择宏观调控政策时，必须密切关注国际化金融市场的变动，发现其中对我国住房贷款业务产生影响的因素，了解我国房地产市场的未来发展动向，并针对可能出现的问题采取调控措施，防止游资和投机行为，保持房地产市场的稳定。一方面，对信贷规模进行优化配置，避免出现流动性过剩问题。以我国当前金融环境实际情况来看，与美国存在相似之处，即房产价格有所攀升、流动性较强、银行放贷的热情高涨，大量住房贷款发放下来，如果政府不能及时采取措施进行管理与规范，任由信贷规模的不断上升，必然产生大量的不良贷款，金融体系也将置身于动荡局面中，不利于我国经济建设的健康发展。因此，政府必须采取有力的宏观调控政策，进一步提高存款准备金率，以此控制流动性，解决住房贷款的后顾之忧，将风险降到最低点；同时，银行自身也可以发展多元化的业务，拓展到住房贷款以外，减少银行之间的恶性竞争，控制信贷规模。另一方面，进一步实现房价的稳定性发展，避免出现大幅度波动，通过不断完善住房保障体系，有效改善中低收入人群面临的住房难、住房贵问题。作为中低收入人群，他们亟需住房贷款，但是其中不乏个别存有信用问题的人群，我们应该汲取美国次贷危机的教训，通过政府制定廉租房制度与经济适用房制度，帮助低收入人群顺利度过家庭住房问题难关，发挥住房保障体系的积极作用，同时建立以政府住房机构为主体的个人住房住房贷款担保制度，为符合条件的个人住房贷款提供担保，有效避免房地产价格的大幅波动，降低银行贷款风险，保障社会稳定性。
（二）金融监管部门的改进建议
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一、次贷危机爆发的根本原因
对于次贷危机的原因，经济学界内部百家争鸣，其中主流观点认为本次危机产生的原因是：政府监管的缺失、金融机构过度的金融创新以及次贷市场的不规范，上述的观点如果从经济法角度去总结，那么导致本次次贷危机爆发的原因就是政府失灵和市场失灵。
1、次贷危机的爆发是典型的市场失灵的表现
在市场经济产生以来的几百年里，个体本位和社会本位这对范畴之间的矛盾与对立逐步尖锐。本次次贷危机就是市场经济中个人主义极度膨胀的结果，次级抵押贷款市场的参与者主要有金融贷款机构、借款人、中介机构和评级机构，通过对这些市场参与者的分析，我们发现这些参与者都存在着忽视社会利益的极端个人主义行为。首先金融机构的高管作为具备金融专业知识的专家，在进行每次金融创新时都会很清楚开发出的金融创新产品的风险。面对次级抵押贷款带来的高额利润，贪婪使华尔街金融机构的高管们毫无顾忌地大肆进行金融创新和转嫁风险，同时为了掩盖风险，创新出越来越复杂的金融产品。其次次级抵押贷款创设的初衷是为了实现广大低收入人群住房梦，但是面对房价持续上涨，经济形势良好的大背景，有人看到了炒房能够带来的暴利，同时由于级抵押贷款门槛低，并且审查松懈，所以期望通过炒房牟利的人涌入次级抵押贷款市场，使次贷规模持续扩大。最后，次贷市场中的中介人和评级机构的道德风险行为也是导致次贷危机爆发的重要原因，中介商为了帮助借款人通过贷款审查，顺利拿到贷款，采取各种非正当手段蒙骗借款机构，例如使用虚假的收入证明和纳税证明以及贿赂贷款审查员等，这些不正当行为导致贷款机构将钱贷给不符合标准的借款人，增加了贷款机构的不良资产和坏账死账，提升了贷款机构的运营风险；评级机构作为谋利的法人，为了得到报酬也采取迎合需要评级的客户的做法，擅自提升贷款的信用等级。通过对本次次贷危机原因的分析，极端的个人主义倾向淋漓尽致地展现在我们面前，面对利益，金融机构的高管、中介入，评级机构，借款人都把社会公共利益，经济安全抛到九霄云外。
此外次贷市场参与者面对利益的种种盲目参与行为、盲目投资以及盲目投机行为无疑是市场经济盲目性的表现。
2、政府失灵是导致次贷危机爆发的又一主因
不仅市场存在失灵，政府在干预经济运行的过程中往往也存在着失灵，并且政府失灵通常出现在政府试图矫正市场失灵的过程中。政府失灵的影响与市场失灵的影响相比，有过之而无不及，詹姆斯·布坎南在《自由、市场与国家》中就指出：政府的缺陷至少与市场一样严重。政府失灵包括政府干预不到位，政府干预错位以及政府干预不起作用，其中政府干预不到位和政府干预错位在本次危机中表现得尤为突出。
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一、次贷危机对我国金融市场造成的影响
由于我国资本项下并不是完全可兑换的，资本不能随意进出中国金融市场，因此“资本防火墙”使得我国金融市场在此次次贷危机中负面影响较小。但是，我国直接投资次级债券的金融机构或多或少面临一些损失。有报道指出，我国有6家大型商业银行在次级债券危机中可能损失49亿元，之后中国银行公开表示，次级债券的投资规模估计在100至250亿元之间，按照下跌15%计算，账面值的影响在15至37.5亿元之间。
另外，次贷危机对我国金融市场产生了心理影响和示范效应。内地股市在次贷危机中出现高位调整。由于我国内地股市对外资开放程度尽管有限，但与港股联动性在加强。香港股市对全球金融市场的反应，在一定程度上也会传导至内地A股市场。同时，国内商品期货市场出现较大幅度的下跌。由于国际上商品期货价格关联度较高，美次贷危机打击了国外的商品期货市场，我国商品期货各交易品种也延续了盘跌的趋势。
二、次贷危机对我国出口的影响
中美两国是近年来世界经济增长的主要引擎,并且两国经济关系的相互依存越来越深,相互影响越来越大。一旦美国经济出现严重下滑,对中国经济乃至全球经济都会产生重大影响。2001年～2007年我国对美出口增长率与美国经济增长率的相关系数为0.82。相关研究表明,在人民币升值3%、其他条件不变的情况下,美国2008年经济增速同比下降2个百分点,我国出口量仅会增长13.1%,比2007年增速回落10个百分点。
从中美贸易结构来看,中国对美出口集中在机电产品、鞋类、玩具、服装等劳动密集型产品及中低价产品,其收入弹性相对较小,在经济不景气和居民收入下降时对这些商品的需求可能不降反升。同时,美国经济放缓后,美国公司增加业务外包的可能性上升,有利于我国增加对世界其他地区的出口。但也要看到,美国经济一旦下滑,中美贸易面临的非经济因素干扰会大大增加,人民币升值的压力会加大,贸易摩擦将会升温,贸易环境可能严重恶化。随着美元持续贬值,来自欧盟和其他地区对人民币升值的压力也会越来越大。因此，我国2008年的出口贸易不容乐观，但仍有发展的空间。
三、次贷危机将使我国的流动性过剩问题加剧，通胀压力有增无减
美国经济一旦出现下滑,大量资金可能会从美国资本市场撤离,寻求更为安全和盈利性的投资场所。从目前看,除商品市场外,中国很可能是这些短期资本最理想的投资场所。这是因为中国经济增长一枝独秀，并且中国金融体系相对独立，而欧盟、日本和其他新兴经济体的资本市场与美国关联度较大,一旦美国经济衰退,这些国家的资产市场很可能随之下跌。同时国际市场对人民币升值预期提高。因此,今年国际资本市场的调整有可能加剧中国的流动性过剩问题,使中国面对更多的热钱冲击和资产泡沫化风险。
除了流动性过剩加剧因素之外，美元贬值继续推动全球能源价格和初级产品价格上扬,造成原材料燃料动力购进价格指数和工业品出厂价格指数上涨,并最终带动居民消费价格指数的上涨。由此看来，中国已经存在的通胀压力将有增无减。
四、宏观调控难度增加
货币政策方面,中国经过连续加息之后,在面对通胀压力有增无减的情况下，未来仍有继续加息的必要；而美国联邦基金利率在美联储连续降息后，未来仍有继续降息的可能。两国利差的缩小严重挤压了中国央行通过利率手段控制热钱流入的空间,也加大了人民币汇率改革的难度。此外，如果美国经济下滑导致中国出口下降，将有更多的产品进入国内市场循环,进一步增加产能过剩压力,加大国内结构调整的难度。
此次次贷危机的爆发，应对我国金融业的发展有所警示。我国商业银行应审慎经营放贷业务，提高风险意识。同时，要根据资产证券化的特点和我国银行的实际，选择重点资产稳步推进资产证券化，此次次贷危机已表明，并非所有的贷款业务都适合资产证券化。另外，我国中央银行还应制定合理的货币政策，执行有效的金融监管，才能避免类似的危机在我国出现。
参考文献：
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金融时间序列波动性建模在最近几十年得到了很好的发展,也一直是热点问题。主要的模型有两类:一类是自回归条件异方差(ARCH)模型,由Engle提出,并且有Bollerslev扩展到GARCH领域;另一类是随机波动(SV)模型,由Talyor提出,并由Jacquier,Harvey等学者将其引用到计量经济模型领域。由于SV模型的波动是一个不可观测的随机过程决定的,它被认为更适合于金融领域的实际研究。但是SV模型的参数估计比较困难,所以它的应用一直受到很大的限制。
SV模型的估计方法主要有两类:一类是通过设法模拟建立完全的似然函数来近似估计模型参数值,从而避免了很难得到精确似然函数的问题;另一类是利用蒙特卡洛模拟和状态空间模型、卡尔曼滤波方法、马尔科夫链蒙特卡洛(MCMC)模拟方法等进行参数估计本文主要采用MCMC方法对模型参数进行估计。MCMC方法是最近几年发展起来的一种参数估计方法,该方法将马尔科夫过程引入到Monte Carlo模拟中,以实现动态模拟。Sangjoon Kim,Neil Shephard,Siddhartha Chib[3](1997)用贝叶斯的理论对SV的推导过程进行了具体的模拟整理,并对先验分布等进行设置;Renate Meyer,Jun Yu[1](2000)采用贝叶斯推断的方式模拟了标准SV模型以及五种其他分类的参数的推断;国内也有一部分学者开始对SV模型的结构和应用进行了研究,孟利锋,张世英,何信(2003)采用两种SV模型对上海和深圳股票指数数据做了检验认为,厚尾SV模型可以更好刻画收益的尖峰厚尾以及高的持续性;朱慧明,李峰,杨锦明[7](2007,2008)采用基于贝叶斯理论的MCMC方法的SV模型对我国股市波动性进行了模拟,表明SV-T模型比SV-N模型更能刻画出我国股市波动性的特点。
考虑到次贷危机期间金融市场受到外界的冲击比较大,模型的估计效果变得不总是那么理想。本文将运用SV-N、SV-T、SV-MN、SV-MT四种SV族模型对次贷危机背景下的中美股市指数收益率波动性进行描述,并基于值对模型的优劣进行比较分析。
2.随机波动模型
标准的SV模型在1986年被Taylor提出,后来经Harvey、Ruiz和Shephard,Jacquier,Polson和Rossi等人引入到尽量经济学领域。基于不同金融波动的问题,SV模型得到了很多方面的扩展。本文主要介绍模型的四个基本形式
2.1 SV族模型的基本形式
2.1.1 SV-N模型
SV-N模型是由Taylor于1986年提出,基本形式如下:
其中,表示消去均值后第t期的收益,和是相互独立的,是一个鞅差分序列,扰动项和可以是同期相关的;度量了波动扰动的标准误差;和为常数;为持续性参数,反映了当前波动对未来波动的影响,且。SV模型是协方差平稳的,潜在波动服从一个持续性参数为的高斯AR(1)过程。
2.1.2SV-T模型
现实中的许多金融收益序列常常出分布上的尖峰厚尾和平方收益的长记忆性。而SV-N模型并不能同时描述这两个特征,因此SV-N模型被扩展为扰动部分服从t分布的SV模型,也就是SV-t模型。SV-t模型的一般形式为:
其中参数为自由度。当时,t分布的峰度大于3,时就变为正态分布,时其峰度不存在。针对金融收益的有偏、厚尾的特征也常用有偏的t分布。
2.1.3SV-MN模型
Koopman将ARCH-M模型推广到SV模型中,提出了SV-M模型,在SV-M模型中考了了风险补偿的问题。SV-M模型可以根据扰动项分布的不同分为多种,最常见的就是扰动项服从正态分布的SV-MN模型。SV-MN模型的一般形式为:
2.2 SV模型的贝叶斯推断
贝叶斯推断的一般模式:
先验信息样本信息后验信息,或
此处表示贝叶斯定理的作用;为随机变量,有先验分布,记为,集中了关于未知参数的先验信息;为参数已知时样本的条件分布;就是参数的后验分布,即已知时的条件分布。综合了先验分布以及样本分布所提供的关于参数的全部信息。
根据Kim和Shephard(1998)和Jun Yu(2000)的对各参数的先验假设,我们对参数的先验分布作如下的假设:
的先验分布为贝塔分布:,其中;
的先验分布为正态分布:;
的共轭先验分布为倒伽马分布:;
的先验分布为正态分布:;
的先验分布为正态分布:;
的先验分布为卡方分布:;的先验分布为正态分布:。
这样可以写出各参数的后验分布,然后根据MCMC方法对后验分布进行估计。MCMC基本思路是,通过构造一个平稳分布的马尔可夫链,得到的抽样,基于这些抽样做出各种统计推断。用MCMC方法对SV模型进行参数估计的基础是通过贝叶斯理论求得个参数和矢变量的后验分布密度,然后利用抽样方法完成参数样本抽取,最终得到参数的估计值。随着模拟技术的发展和计算机计算能力的提高,特别是WinBUGS软件的应用,这一方法的模拟变得简单可行起来。
3.模型比较
DIC准则是Spiegelhalter(2002)提出的对SV模型进行比较分析的方法。具体如下:
,,,
其中为参数以及潜在对数波动序列,表示模型的似然函数。表示在后验分布下的均值。
DIC准则同时考虑了模型对数据的拟合和模型的复杂程度,其中表示了模型拟合数据的优劣,则衡量了模型的复杂度。的取值越大,则模型拟合数据越劣质;而得取值越大,则说明模型越复杂。相对于AIC和BIC准则,DIC准则可以很好的比较复杂的统计模型。由于SV模型的未知变量较多,而且这些变量之间并不相互独立,无法实现确定独立的参数个数。因此,利用DIC准则对SV模型进行比较是比较合适的。
4.实证分析
4.1 SV族模型模拟结果
4.1.1 上证综指SV族模型模拟结果
本文采用上证综指和标普500指数在07次贷危机前后的数据,全方位地观察中美股市股市波动性的特点。数据来源于雅虎财经,时间区间为2006年1月4日至2009年12月31日,共973个数据。本文的金融时间序列数据收益率计算均采用对数收益率公式。首先根据公式计算出日收益率序列,此处为股票指数第t个交易日的收盘价。但是在本文SV族模型中,收益率序列取为消去均值后第t期的收益率序列,即:
然后对四种SV模型进行贝叶斯参数估计。运用WinBUGS软件,对每个待估参数进行40000次迭代运算,并舍弃前10000次迭代,即所谓的“燃烧期”,最后得到参数的均值标准差和分位数。
根据表1的结果,可以看出:
(1)波动水平参数,SV-T模型下模拟值的绝对值要比其他三个模型都大,SV-MT次之,而SV-N和SV-MN的值差不多大,这说明了SV-T模型在描述上证综指波动水平的模拟效果相对于其他三个要好。
(2)持续性参数,SV-T模型的持续性参数是最大的,达到0.9845,SV-MT次之,其他两个模型较小。表明SV-T模型很好地刻画了上海股市收益序列在金融危机背景下的持续性,同时验证了次贷危机背景下的股市波动具有明显的集聚性。
(3)精度参数,SV模型里模型的精度参数为,是股市波动的扰动水平。如果波动持续性参数值越小,而越大,即越小,则说明波动过程难以预测。很明显地可以看出,SV-N和SV-MN模型的模拟效果并不理想,预测难度更大;相反,而SV-T模型和SV-MT模型的模拟效果更好一些。
(4)与SV-N和SV-MN模型不同的是,SV-T和SV-MT模型还有自由度参数。由于,t分布的峰态系数就大于3,SV-T模型和SV-MT模型的自由度参数分别为9.913和9.513。因此上证综指的收益率明显不同于正态分布,表明沪市具有明显的尖峰厚尾的特性。
(5)与SV-N和SV-T模型不同的是,SV-MN和SV-MT模型还有测量均值波动效应回归系数的参数。两模型的取值分别为0.1601和0.3285,说明了次贷危机背景下的上海股市收益和波动之间存在相关性,但是这种相关性不强。
通过上面对上证综指模型模拟效果的分析,可以看出SV-N和SV-MN模型的模拟效果不强,而SV-T模型和SV-MT模型的模拟效果较好,也可以看出次贷危机背景下,上海股市存在明显的“杠杆效应”以及强烈的波动持续性。但是通过比较参数的值无法很好地比较出两模型的优劣。
4.1.2 标普500指数SV族模型模拟结果
根据表2的结果,可以看出:
(1)波动水平参数,SV-T模型下的模拟值的绝对值要比其他三个模型都要大,其他三个模型的值差不多大,这说明了SV-T模型在描述标普500指数波动水平时的模拟效果相对于其他三个要好。
(2)持续性参数,SV-T模型的持续性参数值是最大的,达到0.9845,SV-MT模型次之,其他两个模型差不多。表明SV-T模型很好地刻画了美国股市收益序列在金融危机背景下的持续性,同时验证了次贷危机背景下的股市波动具有明显的集聚性。
(3)精度参数,很明显地可以看出,SV-N和SV-MN模型的模拟效果并不理想,预测难度更大;相反,而SV-T模型和SV-MT模型的模拟效果更好一些。其中SV-T模型的模拟效果是最好的。
(4)SV-T和SV-MT模型还有自由度参数。由于,t分布的峰态系数就大于3,SV-T模型和SV-MT模型的自由度参数分别为14.32和14.07。因此上证综指的收益率明显不同于正态分布,表明标普500指数收益率具有明显的尖峰厚尾的特性。
(5)SV-MN和SV-MT模型还有测量均值波动效应回归系数的参数,允许为负值。模型的取值分别为-0.03549和-0.01973,说明了次贷危机背景下的美国股市收益和波动之间存在弱相关性。
可以看出,在对标普500指数收益率的刻画能力上,SV-N和SV-MN模型的模拟效果不强,而SV-T模型和SV-MT模型的模拟效果较好。也可以看出次贷危机背景下,美国股市存在明显的“杠杆效应”以及强烈的波动持续性。但是不能很好地比较出两模型的优劣。
4.2 DIC值比较分析
为了更好地比较模型的刻画能力,运用WinBUGS软件对SV类模型的DIC值比较分析,迭代40000次,并去掉10000次的退火期。得出模型的DIC值:
4.2.1 上证综指SV族模型的DIC值分析
从表3中可以看出,对于上证综指收益率指数,四个模型中,SV-T模型的值最小,而SV-MN的值最大,说明前者相对于其他三个模型能更好地拟合上证综指收益率;值,SV-MN模型值最大,SV-MT,模型最小,说明SV-MT模型最简单,而SV-MN模型更复杂一点。从总体上来看,SV-T模型的DIC值比其他三个模型都要更小一些。所以SV-T模型的模拟效果更好。基于这样的理论,我们认为在模拟上证综指时,SV-T模型的模拟效果更好。
为了更好地比较SV族模型对标普指数收益率的刻画能力,我们选取DIC值进行比较。从表4中可以看出,四模型中,SV-N模型的值最小,而SV-T的值最大,说明相对于其他三个模型来说,SV-N模型能更好地拟合标普500指数收益率的数据;值,SV-MT模型值较其他三个模型的值较小,说明SV-MT模型更简单一些。当然,从总体上来看,SV-MT模型的DIC值比其他三个模型更小一些。所以SV-MT模型的模拟效果更好。
5.小结
本文运用基于贝叶斯统计的理论的MCMC方法,对SV-N、SV-T、SV-MN和SV-MT模型参数值进行了估计。并且对金融危机前后中美股市波动性的特点进行了分析,运用DIC值比较分析分别寻找出了适合模拟两股市波动性的SV模型。分析得出,中美两股市都呈现很明显的“杠杆效应”和持续性。在次贷危机前后的时间段内,SV-T模型能更好地刻画中国股市波动性的特点,而SV-MT模型能更好地模拟美国股市波动性的特点。
参考文献
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一、次贷危机的背景
从2001年初美国联邦基金利率下调50个基点开始，为了刺激经济增长美联储的货币政策进入了从加息转变为减息的周期。此后的11次降低利率之后，到2003年6月，联邦基金利率降到1%，达到过去46年以来的最低水平。宽松的货币政策环境，反映在房地产市场上，就是房贷利率也同期下降。
因为利率下降，使很多蕴涵高风险的金融创新产品在房产市场上有了产生的可能性和扩张的机会。表现之一，就是浮动利率贷款和只支付利息贷款大行其道，占总按揭贷款的发放比例迅速上升。与固定利率相比，这些创新形式的金融贷款只要求购房者每月担负较低的、灵活的还款额度。这样，从表面上减轻了购房者的压力，足够支撑过去连续多年的繁荣局面。
二、次贷危机爆发
在经济形势良好的情况下，为了更多的盈利，低利率促使银行大量发放住房贷款；在20世纪初银行打出大大小小的广告，支持人们贷款买房。对于银行的资产负债表，贷出的款项作为银行的资产项目，而为了保持一定的流动性和鉴于房产市场的风险性，银行自然会选择寻求投资者分散风险。于是，银行将贷款项目打包成债券卖给投资银行，而卖债券所得的收入可以用于继续发行贷款。投资银行之所以愿意购买这些信誉评级不高的债券，是因为在国内经济形势良好的情况下，即使贷款者不能按时归还贷款，它们可以将房产收回，并进行拍卖。在美国房市连续几年冲高的情况下，这桩买卖在投资者的眼中风险近乎于零，更何况它还具有高收益。但是基于投资者的基本思想，分散风险是必须的，而且以期于获得更多的收益进行更多的投资。可是，这些次级贷款评级的风险性太高，一般的购买者不一定愿意购买，于是投资银行重新进行拆分打包，以这些购买来的住房贷款为基础大量发行各类金融衍生产品，这其中有抵押贷款支持债券(MBS)、担保债务权证和信用违约互换CDS等。
上述所有的分析，都建立在经济发展和房市蓬勃发展的情况下。的确，在上述的情况下，结果是大家一起赚钱。但是，事实往往不尽如人意，美国的物价水平不断攀升，为了抑制通货膨胀从2004年6月起，美联储的低利率政策开始了逆转；到2005年6月，经过连续13次调高利率，联邦基金利率从1%提高到4.25%。到2006年8月，联邦基金利率上升到5.25%，标志着这轮扩张性政策完全逆转。连续升息提高了房屋借贷的成本，开始发挥抑制需求和降温市场的作用，促发了房价下跌，以及按揭违约风险的大量增加。
在经济形势发生逆转、住房贷款违约率迅速提高的背景下，上述金融产品“衍生链”就演变成一条令人窒息的“债务链”。其中如果某家金融机构出现偿债危机，它的信用等级就会被调低，它的外部融资则马上变得十分困难，它所需要支付的抵押品价值就会迅速增多，一旦在短期内不能筹集到足够的现金，这家金融机构就面临破产的风险。就这样，在2007年4月，美国次贷行业的第二大公司新世纪金融宣布倒闭，由此拉开了美国次贷危机的序幕。很快我们就看到了雷曼兄弟公司申请破产保护，美林证券被美国银行收购，美国政府出手挽救美国保险业巨头美国国际集团，华尔街五大投行几乎在金融危机中全军覆没。
三、次贷危机给我国的启示
次贷危机引发的金融海啸并不是一个偶然，它是人性的贪婪、不恰当的政策和监管力度的过松等等因素叠加起来，日积月累，终于爆发的一个必然。
（一）美国次贷危机始于房地产市场泡沫的不断堆积，泡沫破灭后，危机爆发。这告诉我们：资产价格虽然是一种虚拟经济元素，却隐藏着相当大的破坏力，其过快攀升导致的直接后果就是对实体经济的平稳运行造成巨大伤害。因此，当前资产价格虚高的中国要切实防止资产价格过快攀升和资产泡沫的堆积，避免因资产泡沫破裂导致经济金融波动的风险。
（二）我们政府还应合理调控国内金融体系流动性过剩，因为金融体系的流动性过剩总是一种相对的过剩，流动性过剩和流动性短缺，有时是极易转换的两个极端。当前，我国经济存在过快向过热转化的可能性。
（三）审慎有序地推进我国金融体系开放。从美国次贷危机可发现其蝴蝶效应不可小视，当前，开放我国的金融体系，需要融入世界的经济体系，以谋求更好的发展，但因为我国金融市场尚在建设初期，金融产品和市场的抗风险能力都有待完善，这就更需要关注全球金融市场，加大对跨境资本的监管，提高风险识别和管理能力，增强我国金融体系的稳健性，审慎有序地推进我国金融体系的开放。
（四）加强金融监管的力度。我们必须吸取美国的经验教训，在坚持以规制性监管为主的基础上，实现规制监管与原则监管的有机结合。具体来说，就是要针对不同监管事项实施不同的监管原则，对执照颁发等审批事项应以规制监管为主；在业务风险监管事项中应更加注重原则性的监管，根据市场情况的变化适时调整监管措施，最大程度地控制金融风险。
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值得关注的是，美国为了减轻次贷危机的影响，保持低通胀率，目前正采取措施避免美元继续贬值。对中国而言，这意味着人民币汇率对美元和欧元的升值压力减小，能在一定程度上缓解中国从2005年7月开始的汇率政策压力。放缓人民币升值进程，将为中国的出口赢得更多的竞争优势。
在日益全球化的金融市场上，国际资本总是自然地从低增长、低收益地区移向高增长、高收益地区，这是资本市场的规律。未来亚洲特别是中国将成为投资首选市场，这是次贷危机中的一个“中国机会”，大力吸纳国际资本的机遇正等着我们。
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一、次贷危机对我国经济的影响
1 对我国金融业的影响
(1)国内金融机构损失有限
国内一些金融机构购买了部分涉及次贷的金融产品。由于我国国内监管部门对金融机构从事境外信用衍生品交易管制仍然比较严格，这些银行的投资规模并不大。虽然还没有明确的亏损数据，但这些银行的管理层普遍表示，由于涉及次贷的资金金额比重较小，带来的损失对公司整体运营而言，影响轻微，少量的损失也在银行可承受的范围内。
(2)国内金融市场动荡加剧
随着国内外金融市场联动性的不断增强，发达国家金融市场的持续动荡，必将对我国国内金融市场产生消极的传导作用。一方面，会直接加剧国内金融市场的动荡；另一方面，外部市场的持续动荡会从心理层面影响经济主体对中国市场的长期预期。以2008年年初为例，部分国际知名大型金融机构不断暴露的次贷巨亏引发了一轮全球性的股灾。1月份，全球股市有5.2万亿美元市值被蒸发，其中，发达国家市场跌幅为7.83％，新兴市场平均跌幅为12.44％，中国A股以21.4％的跌幅位居全球跌幅的前列。
持续动荡所导致的不确定性会影响到市场的资金流向，加之香港市场与内地市场的互动关系日益密切，香港市场的持续动荡很可能对内地市场形成实质性的压力。在直接融资比例不断提高的情况下，国内金融市场的动荡很可能会引起国内资产价格的调整，从而进一步影响国内金融市场的稳定。
2 人民币升值预期可能加大
在美国经济增长乏力的情况下，可能会采取宽松的货币政策和弱势美元的汇率政策，来应对次贷危机造成的负面影响，这些都可能加剧人民币升值的预期。一方面，在美国采取宽松货币政策同时，中国趋紧的货币政策会加大人民币的升值压力。近几年，在国际收支不平衡和流动性偏多的情况下，为了缓解国际游资投机人民币的压力，我国央行倾向于把人民币存款利率与美元存款利率保持一定的距离。自次贷危机爆发后，美国为应对次贷危机的负面影响，采取了减息等货币政策措施。目前，中美利差已经形成了倒挂。如果中美货币政策继续反向而行，扩大的利差将增大热钱流入的动力，人民币将面临更大的升值压力，央行的对冲也将变得更加困难。另一方面，弱势美元政策在不断向全球输出流动性的同时，会直接影响人民币对非美元货币的贬值。
3 货币政策面临两难抉择
全球经济的复杂多变，严峻挑战着我国的货币政策。一方面，美欧等主要经济体开始出现信贷萎缩、企业获利下降等现象，经济增长放缓、甚至出现衰退的可能性加大。另一方面，全球的房地产、股票等价格震荡加剧，以美元计价的国际市场粮食、黄金、石油等大宗商品价格持续上涨，全球通货膨胀压力加大。所以，我国不但要面对美国降息的压力，而且要应对国内通货膨胀的压力，这些都使货币政策面临两难的抉择。目前，次贷危机还没有结束，其对中国经济的影响还有待作进一步的分析和观察。然而，可以明确的是，在现阶段必须高度重视次贷危机对美国经济和全球经济的进一步影响，防止外部环境恶化作用于国内整体经济运行。尤其是要重视观察前期宏观调控政策的累积效应，结合外围和内部情况的变化适时做出灵活反应，熨平经济波动，保持经济平稳运行。
二、次贷危机中我国金融业的应对措施
1 金融机构应加强对风险控制的重视
在经济持续快速增长和流动性较为宽裕的背景下，投资者对经济发展的前景较为乐观，往往会低估风险。但是经济发展具有周期性，处在经济周期上升阶段的经济主体基于盲目乐观情绪购买的资产不一定就是优质资产。美国次贷危机就是一个最新的例子。低利率和房价上涨使房地产市场的投机气氛迅速激发，然而在利率提高和房价持续走低后，次贷危机迅速暴露。因此，作为经营风险的金融机构，永远要将风险控制放在第一位。以商业银行为例，近年来，我国的商业银行纷纷完成了股份制改造，各家银行十分重视利润的增长，纷纷加大了信贷投入。与此同时，在我国市场上也存在着低利率和局部地区房价上涨过快的问题，因而住房抵押信贷一直被认为是优质资产。虽然我国的情况与美国有所不同，但是我国的金融机构包括商业银行有必要吸取美国、欧洲等国有商业银行在此次危机中遭受损失的教训，保持清醒的头脑，从预防经济周期波动和外部冲击的角度出发充分估计风险，实现自身的稳健经营和持续发展。
(1)加强个人征信体系建设，提高征信体系数据质量
在抵押品持续升值的背景下更要重视贷款管理的基本原则，即收入所得是第一还款来源，而不是过度依赖第二还款来源。所以必须针对贷款者的所得情况进行征信，而不是仅凭贷款者自己提供的数据。因此我国商业银行接受个人住房贷款申请后，应及时通过中国人民银行个人信用信息基础数据库对借款人信用状况进行查询；贷款申请批准后，应将相关信息及时录入个人信用信息基础数据库，详细记载借款人及其配偶的身份证号码、购房套数、贷款金额、贷款期限、房屋抵押状况以及违约信息等。
(2)关注贷款抵押物的价格风险