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一、营运资金的含义
从会计角度看,营运资金是指流动资产和流动负债的差额。它反映企业短期债务的偿还能力。从财务管理角度看,则营运资金反映的是流动资产和流动负债关系的总和,是对企业所有短期性财务活动的统称,并且它与诸多财务指标密切相关,是整体财务结构的组成部分
营运资金有广义与狭义之分，狭义的营运资金是指某时点内企业的流动资产与流动负债的差额。这个概念一般在财务会计中使用的比较多，大多数营运资金比例都是按照此概念来计算的。这一概念是一个时点性的概念，是将企业一定时期的短期支付的要求和其实际的资金能力相比较，能够有效地反映企业当时的短期偿债能力，对于衡量一个企业短期内的财务风险、评估企业资金的流动性等具有十分重要的意义。广义的营运资金又称总营运资本，是指一个企业投放在流动资产上的资金，具体包括现金、有价证券、应收账款、存货等占用的资金。这个概念一般在财务管理学中使用的比较多，它是从企业全部流动资金出发来研究分析计算的。这一概念是一个时期性的概念，是把企业的营运资金与企业生产经营活动的每一个环节都紧密地联系在一起。这样才能把企业的财务管理工作渗透到生产、经营和管理工作的各个方面，把理财与经营管理有效合理的结合、统一起来。也只有在使用这个概念时才能清晰的认识到企业一个时期阶段营运资金的具体管理对象，而如果运用净营运资金差量的概念，就无法切实可靠准确的掌握不同具体营运资金的变化和发展趋势。
二、营运资金的特征
为了有效地管理企业的营运资金，必须研究营运资金的特点，以便有针对性地进行管理。营运资金一般具有如下特点：
(1)营运资金的来源具有灵活多样性。与筹集长期资金的方式相比，企业筹集营运资金的方式较为灵活多样，通常有银行短期借款、短期融资券、商业信用、应交税金、应交利润、应付工资、应付费用、预收货款、票据贴现等多种在内外部融资方式。
(2)营运资金的数量具有波动性。流动资产的数量会随企业内外条件的变化而变化，时高时低，波动很大。季节性企业如此，非季节性企业也如此。随着流动资产数量的变动，流动负债的数量也会相应发生变动。
(3)营运资金的周转具有短期性。企业占用在流动资产上的资金，通常会在1年或一个营业周期内收回。根据这一特点，营运资金可以用商业信用、银行短期借款等短期筹资方式来加以解决。
(4)营运资金的实物形态具有变动性和易变现性。企业营运资金的实物形态是经常变化的，一般按照现金、材料、在产品、产成品、应收账款、现金的顺序转化。为此，在进行流动资产管理时，必须在各项流动资产上合理配置资金数额，做到结构合理，以促进资金周转顺利进行。此外，短期投资、应收账款、存货等流动资产一般具有较强的变现能力，如果遇到意外情况，企业出现资金周转不灵、现金短缺时，便可迅速变卖这些资产，以获取现金。这对财务上应付临时性资金需求具有重要意义。
三、营运资金结构管理
营运资金结构管理的主要内容包括：流动资产与长期资产的比例结构、流动负债与长期负债的比例结构、流动资产与流动负债的匹配关系、流动资产内部项目的结构与流动负债内部项目的结构。
（1）流动资产与长期资产的比例结构。对于一般企业来讲，流动资产通常占总资产的60%左右，即1.5倍的流动资产能带动1倍的长期资产来经营。但这只是一般状况，企业一定时期流动资产与长期资产的比例关系，会因企业所处的行业不同而不同。
（2）流动资产和流动负债的比例结构。我们建立了流动比率这一财务指标，并将它作为衡量偿债能力的指标，确定其经验值为2。如果企业流动比率大于2，就认为企业的偿债能力较强；相反则认为企业存在潜在的财务危机。但事实上由于各种环境因素的影响公司实际的流动比率值普遍低于这一公认标准。这一点不仅国内如此，国外也是如此。但是我们可以纵向对比几年内企业流动比率的变化情况确定其生产经营和短期偿债能力的状况。
四、营运资金管理原则
(1)规避风险。规避营运资金管理的风险，可以从流动资产管理和流动负债管理两个方面来认识。
1、从流动资产管理角度看。企业在任何时候都应保持一定绝对量和一定相对量的流动资产，这样不仅降低企业短时期内的财务风险，保持良好的财务状况，而且为确保企业未来具有相应举债能力提供了根本保障。如：企业应测定最低的现金持有量，才能最直接地保障企业的短期偿债能力；要定期确定企业合理的应收账款占有规模和适度的坏账准备提取比率，确保应收账款的质量，保持良好的收款能力；同时，由于营运资金的流动性较强，对其实行的风险管理和控制要根据外界环境及企业自身内部环境变化而变化，决不能照搬某一模式，要在制定基本风险防范措施的基础上灵活运用。
2、从流动负债角度看。企业破产的风险大都直接来自于企业的到期负债。如果说长期负债是企业的—种潜在的财务风险，而短期负债则是企业目前就要面临的财务风险。因此，对流动负债的风险管理原则为：企业在任何时候都应该确定一个流动负债绝对量和相对量的最高限额，使企业流动负债的规模和比例都保持在一个企业能够承受的风险范围内。
3、企业流动资产与流动负债之间具有非常紧密的对应关系。因此，规避营运资金管理中的风险，应该将流动资产管理与流动负债管理两方面结合起来，任何片面地强调某一方面的风险，忽略另一方面的风险都是错误的。如：企业一定时期流动资产绝对量的上升并不一定就说明企业偿债风险的能力增强；同样，如果企业一定时期流动负债绝对量的上升也并不一定说明企业财务风险的增加所以必须在风险理念的指导下，对企业的营运资金进行全面的风险分析和管理
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(一)资产概念FASB第6号概念公告将资产定义为：“某一特定主体由于过去的交易或事项而获得或控制的可预期的未来经济利益。”IASB在《编制和呈报财务报表的基本框架》中对资产进行了如下定义：资产是指作为过去事项的结果而由企业控制并且可以期望向企业流入未来经济利益的一种资源(牛晓虎、李卫东，2007)。我国现行企业会计准则第二十条规定：“资产是指企业过去的交易或事项形成的、由企业拥有或者控制的、预期能给企业带来经济利益的资源。”
FASB、IASB和我国企业会计准则在资产的定义方面都强调了能为企业带来经济利益的能力，如果不能为企业带来经济利益，该项资源就不能再作为资产核算。值得注意的是在IASB／FASB联合概念框架有关资产的初步供讨论的意见是：“一个主体的一项资产是主体已经得到或能限制他人得到的一种当前经济资源，对资源可实施的权利或其他手段。”由于新的资产定义仍处于初步探讨阶段，本文沿用目前广泛接受的定义。
(二)资产质量概念质量就是符合要求。就资产而言，就是通过安排、管理，使其最大程度地发挥预期效用，满足企业发展战略的需要。一般而言，资产质量就是指资产应该达到或满足的基本质量要求。像企业生产产品质量一样，如果不能符合既定的质量标准，这些产品就不能为消费者带来应有的效益。资产亦如此，其质量特征若不能满足与其目标相一致的质量要求，就不能实现既定的目标，更谈不上带来预期效益。李树华、陈征宇(2000)将资产质量定义为企业资产盈利性、流动性和安全性的综合水平，强调资产的本质在于其盈利性。张新民(2003)指出，资产质量是特定资产在企业管理系统中发挥作用的质量，具体表现为变现质量、被利用质量、增值的质量，以及为企业发展目标做出贡献的质量等方面。后一种观点无疑更加全面和综合，分别从资产的变现性、周转性和盈利性方面加以阐述。但两种代表性的观点都只是片面的定义了资产质量，一种观点强调资产的物理质量――安全性和流动性，另一种则强调了资产的系统质量――被利用质量、和其他资产一起的增值质量。无论哪一种观点都没有上升到企业战略的高度，未从利益相关者的角度加以考虑。资产的盈利性固然重要，但更重要的是其能满足企业战略的需要，是物理质量与系统质量的集合。
目前对资产质量的定义还没有一个统一的说法，企业经营的根本目的就是要创造价值或利润，使股东或投资者的利益最大化，而企业要想赢利就需要资产，其质量的高低就决定了企业获利能力和价值增值的能力，进而影响了投资者的投资决策。从这个角度而言，资产质量就反映了资产能带来经济利益的能力。
笔者认为，资产质量是企业拥有或控制的资产为实现企业的目标，满足企业发展的需要而呈现出的变现能力、盈利能力和抗风险能力的总合。
二、资产质量特征
管理者和投资者之间存在信息不对称，管理者对本企业资产质量状况的掌握较广大投资者要清楚的多。外部投资者想了解企业的资产质量状况比较困难，并且需要付出很高的成本。基于此，本文从外部投资者的角度结合企业财务报表对企业资产质量加以评价。从资产质量的定义可以看到，反映资产质量的特征主要表现为资产的流动性、盈利性和风险性。因此，结合财务报表分析企业的资产质量，需要关注以下几个特征信息。
(一)资产的流动性资产流动性强调的是资产的变现程度。企业的长期资产和其他资产(如固定厂房、机器设备)一般不具备可销售性，因此，研究资产的流动性时主要是关注流动资产。资产流动性一般指企业资产变现的时间安排、金额及其不确定性，其实质是一个企业在正常经营活动中现金流的分布和通过理财活动对现金流的重新安排(葛家澍、占美松，2008)。如，企业某特定资产能在企业战略需要时随时变现，并获得期望现金(有利现金净流量)则可以称该资产流动性强，资产质量高。
(二)资产的盈利性资产盈利性强调资产在持有和使用过程中能为企业带来经济利益的能力。企业拥有或控制资产的本质目的就是要盈利，资产无论是单独还是和其他资产一起，能创造更高的经济利益，资产的盈利能力就强，资产质量就越高。优质的资产是良好收益的必要条件，而良好收益是高质量资产的外在表现。
(三)资产的风险性
资产的风险性包括资产的存在性风险、预期现金净流量(如是否满足企业应付不确定性的现金需要)和市场风险。存在性风险包括企业存货是否过期等物理质量风险，如果存货已经变质或过期就不能再作为资产确认，应该从资产负债表中剔除。企业预期的现金净流量即未来的现金净流入，综合反映企业持续经营的前景，即使有很强的盈利能力也需要有现金流保障。在不确定因素发生时，企业需要有充足的净现金流来保证企业的存在性和持续盈利性。在产品日新月异的今天，企业资产面临被淘汰的风险，以及利率、汇率、商品供给和股票价格等其他市场风险。
三、资产质量评价指标体系
资产质量本身是一个较为综合、全面和抽象的概念，很难找到一个合理的指标对其进行准确的量化，但这却是对资产质量进行评价或是进行相应的实证研究必须解决的一个关键性问题。本文试图从“决策有用性”出发，结合财务报告构建资产质量指标评价体系。
张春景、徐文学(2006)对资产的存在性、有效性和收益性分别采用存在率、周转率和收益率衡量资产质量。李嘉明、李松敏(2005)在检验资产质量与企业绩效时分别用资产报酬率、流动资产率、总资产周转率来表示资产的赢利性、变现性和周转能力。本文结合现行企业会计准则，以及上文提及的资产质量的特征，从资产的流动性、盈利性和风险性三个方面构建对应的资产质量评价指标体系。
(一)资产流动性的评价指标流动性关注对象更多的是流动资产，企业的长期资产和其他资产一般不具备可销售性，在此本文重点关注流动资产的流动性。
(1)有效流动资产周转率。有效流动资产周转率是对传统流动资产周转率的修正，它反映在现有披露的流动资产(扣除了减值准备后)中剔除了其他应收款和其他流动资产以后的“有效流动资产”的周转状况。之所以剔除是因为剔除的资产基本上不能推动资产的盈利能力。在有效流动资产充分运转时其占有的现金少，周转率越高流动资产的流动性就好，流动资产的质量也就越高。计算公式为：
有效流动资产周转率=营业收入／(流动资产平均余额－其他应收款平均余额－其他流动资产平均余额)
(2)资产的变现能力。单纯地讨论资产的变现能力，很难给出一个财务指标来对资产的变现性加以描述，如果对产品的市场需求和供给进行分析可能获得相应的信息。从财务指标出发构建了资产变现能力比率(简称资产变现率)的指标：
资产变现率：=货币资金+短期投资+应收账款／流动资产
资产变现率越大，说明流动资产的变现能力越强，进一步说明流动资产质量优良。需要注意的是，在用这个指标进行分析时要留意企业是否存在应收账款、存货等流动资产被限定用途或对外抵押等不能随便变动的条款。
(二)资产盈利性的评价指标资产的流动性推动资产的盈利，资产的盈利能力是资产质量的核心体现，笔者并未涉及具体的资产项目，仅宽泛的构建了资产盈利能力指标。
(1)资产报酬率。利润中的核心部分是盈利，它不应包括非经常性、非主营业务而产生的利得和损失。盈利能力代表企业在持续经营条件下由核心利润提供的、稳定的投资回报能力(葛家澍、占美松，2008)。在此，用核心利润替代净利润来考核企业的总体资产质量水平。计算公式为：
资产报酬率=核心利润／资产平均余额
核心利润=营业收入－营业成本－营业税金及附加－销售费用－管理费用－财务费用。同时核心利润较为恰当地反映了企业自身经营活动的盈利能力，核心利润占总利润额的大小本身就从一个角度说明了企业资产质量的高低(企业实力的强弱)。
(2)净资产收益率。反映1元股东资本赚取的净收益，可以衡量企业的总体获利能力。如果这个指标高于同行业或该产业平均水平，则企业资产总体质量较高。
(三)资产风险性评价指标主要从以下几方面分析：
一是资产存在性风险。也称虚拟资产分析，已有的实证研究中多采用了K值或在K值的基础之上进行了相应的研究。中国证监会2001年颁布的《年度报告的内容与格式》关于每股净资产和调整后每股净资产的规定：(1)每股净资产=年度末股东权益／年度末普通股股数；(2)调整后每股净资产=(年度末股东权益－3年以上的应收款项－待摊费用－待处理财产净损失－长期待摊费用)，年度末普通股股数。两个指标的区别在于调整后的每股净收益把“3年以上的应收款”、“待摊费用”、“待处理财产净损失”、“长期待摊费用”排除在外。
在我国现行的企业会计准则中不再沿用“待摊费用”科目，“待处理财产净损失”科目虽没有改变，但只在利润表中披露了“非流动资产处置损失”。依据现行企业会计准则对资产披露要求的变化构建新的K'值：
K'＝｜调整后每股净资产－每股净资产｜／每股净资产
其中的调整后每股净资产=(年度股东权益－3年以上的应收款项－长期待摊费用)。
二是预期的未来现金净流量。一个企业如果没有预期的未来现金流入，就等于人体缺乏生命所需的血液，就利益相关者而言在其做出投资决策时所需要的对决策有用信息主要是预期的未来现金净流量。预期的未来现金净流量主要包含的两个方面之一(另一方面则表现为以权责发生制为基础估计企业的未来现金净流量)是以资产负债表的流动性为基础，预测未来现金流人和流出的金额、时间分布和不确定性(葛家澍、占美松，2008)。除了前文提及的流动资产外，企业是一个整体，资产有它的系统质量，为此进一步讨论总资产现金回收率和经营现金流核心利润比。
(1)总资产现金回收率。资产在使用过程中除了能为企业带来经济利益外，还需要为企业带来相应的现金净流量，这强调的是资产的造血能力。用总资产现金回收率反映企业运用全部资产获取现金的能力，衡量企业总资产变现能力的好坏。总资产现金回收率越高，表明企业资产的利用效率越高，资产变现能力越强。
(2)经营现金流核心利润比。评价一个企业的发展潜力和核心竞争力时，外部投资者关注更多的应该是企业的正常经营活动产生的核心利润，换句话说就是持续盈利能力带来的利润应该是利润的核心部分，采用如下评价指标：
经营现金流量净利润比=经营活动产生的现金流量／核心利润×100％
三是市场风险。现行企业会计准则虽提高了公允价值的计量程度，但资产负债表上绝大多数资产仍是按历史成本原则计价的，由于市场价格变动等因素的影响，其账面价值和实际价值可能不一致，在分析企业资产质量时采用了市场价值与账面价值比(M／B)，其比率越高，则总资产或各类资产质量越高，企业资产实力就可能越好。现实中企业的投资收益在总收益中占有很大比重，主营业务很难区分，为此，“外汇”、“利率”、“价格”和“其他”(包括各项风险投资如：投资于股票、证券化资产、衍生金融工具等)等因素，在分析企业资产质量时亦需要加以综合考虑。
上述都是基于财务指标，要达到决策有用性的目的，仅靠财务报表还不够，还需充分利用财务报表之外以附注或其他财务报告等形式进行披露的非财务的、定性的信息。只有这样综合评价才能得出有用的评价信息，并做出合理的投资决策。
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一、营运资金管理的相关理论
（一）营运资金的基本概念
营运资金是企业日常管理和使用的资金，通过它可以预估企业的流动性水平如何，也被称作营运资本，理论界关于对营运资金概念的解释有广义的也有狭义的，具体理解如下：狭义的营运资金，表示的是一种差额而不是某种具体的项目，它是流动资产和流动负债的差额，因此是一个抽象的概念，也被称作净营运资金。广义的营运资金，就是指企业的全部流动资产，也被称作总营运资金。研究企业的资产流动性如何及资产的周转情况怎么样时可以选择使用广义的概念。
（二）营运资金管理的基本概念
营运资金管理就是对企业的营运资金进行的管理，是一种管理活动，具体来说就是准确掌握并控制好企业经营中的现金流，制定合理的营运资金管理策略等等。主要包括对企业营运资金的投资管理和营运资金的筹资管理两部分，并且营运资金管理的目标与企业目标有密不可分的关系，企业为了提高自身盈利水平，尽量降低企业面临的财务风险，最终增加企业价值，这就需要企业在进行管理时高度重视营运资金政策的制定。
二、营运资金管理的策略
任何企业在经营发展中都应加强对营运资金的管理，一个取得进步和成功的企业必定制定了一种有效的营运资金管理策略，而且这种政策有利于企业的发展。营运资金的管理主要是从营运资金的投资方面进行管理以及从筹资方面进行管理，因此，营运资金的策略主要包括两部分，第一部分是投资策略，第二部分是筹资策略。
（一）营运资金的投资策略
营运资金是流动资产减去流动负债后的差，制定管理营运资金的投资策略就是对前者即流动资产的各个项目应占多少比例，主要是对其结构进行的管理，目的是为了让企业能够通过这种策略来使流动资产保持一定的水平，在这种水平下，企业的生产经营不但能正常进行，而且企业面临的财务风险也会逐渐降低，最终给企业带来丰厚利润，增加企业价值。一般认为，营运资金的投资策略有三种，分别是宽松的投资策略，紧缩的投资策略，适中的投资策略，具体如下：
1.宽松的投资策略。宽松型策略目的是为了促使企业的生产经营能够安全进行，强调的是安全性，这种政策下，企业拥有的流动资产数量较多，持有大量营运资本，不仅有大量正常经营需要的流动资产，还有许多以备意外情况发生时需要的流动资产，发生无力偿还债务的可能较小，将财务风险最大程度的降低，但是同时这种政策下持有成本会很高，再加上为了防备意外情况发生的风险占用了较多的资金，而投资到获利多的项目上较少，导致盈利也少。因此最终表现出的是流动性很强但是收益很低。如果一个企业面临的内外部环境变动较大，预测后期的销售额会有较大的变动，未来发展存在着不确定因素的影响，这时可以采取这种投资策略，将风险降到最低，保持经营的安全。
2.紧缩的投资策略。相比于第一种强调经营安全性的宽松的投资策略，该种策略更多的是强调企业的盈利性，最终目的是让企业最大程度的获益。在紧缩的投资策略下，企业拥有的流动资产相比于宽松策略要少很多，除了提供正常经营需要的流动资产外，一般不会留存太多，持有的营运资本也大大降低，比如企业会尽量降低库存，最大限度的降低存货的占用资金，以节约资金成本。总之企业会最大程度的去降低那些给企业带来较少收益的流动资产的占用，而去增加会给企业带来更多收益的项目，这样企业将会获得较高的收益，盈利能力也因此提高，但是与此同时也伴随着财务风险，比如流动性太差给企业带来的风险是不可预估的，后果将会很严重。所以紧缩的投资策略一方面给企业带来很大收益，另一方面却使企业面临较高的财务风险，需要企业慎重衡量收益和风险。如果一个企业对未来发展面临的情况能够合理准确的预估，并且企业的所处的环境十分稳定，不确定因素很少存在时，可以采用这种投资策略。
3.适中的投资策略。适中的营运资本投资策略介于宽松型和紧缩型之间，既强调经营的安全性也强调收益性，最终目的是为了达到风险性和收益性的平衡水平。在这种政策下，企业用有的流动资产刚好适中，进入的现金刚好能支付企业需付的，生产出来的存货恰好是销售所需的数量，面临的风险和获得的收益在宽松策略和紧缩策略之间。如果一个企业可以准确估计后期流动资产的变化方向及流动负债的变化方向，则可以采用这种策略。但是，在现实生产经营中，这种策略只是一种比较理想化的政策，因此企业在经营中有多种因素影响着，营运资金水平也是受许多因素影响才达到的，比如，存货周转速度不同，则营运资金水平就不一样。企业不应单单靠数量模型而应根据所处环境的变化和自身发展情况，去科学合理的估计未来的经营状况，尽量做到资产与负债的吻合，最佳持有营运资本。
（二）营运资金的筹资策略
营运资金的筹资策略就是对企业的临时性和永久性流动资产需要多少资金来满足以及用什么方式满足进行的安排，即确定二者分别需要多少短期来源和多少长期来源来解决资金的需求。所谓临时性意味着该流动资产受季节和周期的影响比较明显，是一种临时需要；但是无论受什么影响，企业都要保持长期发展，而季节性的流动资产就是为了确保企业长期发展的稳定性，哪怕企业处在经营比较差时也应拥有的流动资产。对应于投资策略，营运资金的筹资策略主要也有三种，分别是宽松的筹资策略、紧缩的筹资策略和适中的筹资策略，具体如下：
1.宽松的筹资策略。在宽松的筹资策略下，企业的临时性流动资产不仅要短期资金来源满足，还需要部分长期资金来源的满足，永久性资产则由长期来源来满足，很明显，短期资金来源占的比例很小，这样企业的营运资金就相对较多，当企业的偿债期到时面临的不能偿还的风险可能性很小，保持了较好的短期偿债能力，和该种政策下的投资策略一样，宽松的筹资策略强调的是经营的安全性，最大程度的降低企业风险。但是，相对而言占比较大的长期资金来源的资金成本较高，相应的利息成本也会较大，最终体现了企业较低的获利性，降低了盈利能力。因此这是种风险较低同时收益也较低的筹资策略。
2.紧缩的筹资策略。紧缩的筹资策略下，短期资金来源不但要满足临时性流动资产的需求，还要兼顾部分永久性的需求，短期来源在总的资金需求来源总占的比例较大，相比长期来源的资金成本，短期来源的资金成本较低，负担的利息成本也较低，资金成本的降低促使企业获得更多的利益，该策略主要强调的是尽量减少资金成本，不断增加企业的盈利性。但是，短期来源相对长期来源的偿还期较短，可能会出现先前借的债务还未及时还清，又要筹集新的债务来满足生产，这样就会导致企业可能因无法如期偿还债务而陷入困境，面临风险。因此，紧缩的筹资虽然收益很大，但是伴随收益增加时风险也在增加，即是一种风险和收益都较高的筹资策略。
3.适中的筹资策略。该种筹资策略下，企业的短期来源只满足临时性的流动资产，长期来源只满足永久性的资产，这样对企业的要求就比较高，需要使企业因资金需求而举借的债务到期日期和恰好能充分利用的到期日匹配，从而使企业面临的无法到期偿债的风险降低，同时也降低了资金成本，保持了一种风险和收益相互平衡的状态。但是，这种政策在现实中比较理想化，企业受多种因素的影响，往往不可能准确做到资产与负债的完全吻合，因此，在工作中不可能实现这种政策，但是企业在选择筹资策略时，可以将适中的策略作为一个指导理念，尽量做到资产与负债的匹配。
（三）营运资金投资和筹资两种策略的结合
不同的流动资产占用比例会导致流动负债有不同的结构比例，而不同的筹资策略下，对流动资产的投资也有所不一样，无论是流动资产占了多少比例，还是用什么样的方式进行筹资，企业都应结合自己的实际状况选择适合自己的投资和筹资策略，宽松的策略是风险较低收益也较低的策略，而紧缩的策略是风险较高收益也较高的策略，企业可以根据环境的变化和发展的情况，将宽松的投资策略和紧缩的筹资策略结合起来，或者将宽松的筹资策略和紧缩的投资策略结合起来，这样有利于企业的风险和收益都保持在一个合理水平，促进企业以后的发展。
三、制定营运资金管理策略的重要意义
成功企业的背后必定有良好的营运资金策略做依托，流动资产和流动负债各应占多少比例，怎样的结构才是合理的等等诸如此类的问题，都要依据对营运资金的管理策略而言，企业管理层一方面都会想尽所有可以运用的办法去充分利用营运资本，使它的水平达到最高，但是另一方面，在达到最高水平的同时必然也面临着许多问题，比如需要留多少流动资产才能确保后期的发展不受阻碍，当债务到期时有没有能力如期偿还，这时就需要科学制定营运资金的管理策略，既能让公司盈利，又可以有一定的偿债能力，制定管理策略的意义不言而喻。
1.营运资金政策影响着营运资金管理的目标能否实现。不同的政策下，达到的管理目标也是不同的，如果企业选择了适合的政策，那么在它的发展道路中遇到管理问题时可以很快被解决，反之则会浪费很多时间等资源，大大降低管理效率。
2.营运资金政策影响着战略目标。企业能否选择恰当的营运资金政策，还关乎着它的战略目标能否顺利实现，这种政策与战略目标是紧密联系在一起的，企业在制定营运资金政策的时候，一定要站在战略目标的视角认真考虑，它的好坏将影响着企业是否能够盈利，是否能够增加企业价值等。
四、合理选择营运资金管理策略
不同的公司选择的营运资金管理策略也有所不同，同一企业在不同的发展阶段选择的策略也有所不同，该选哪种管理策略，应视企业所处的环境和发展状况而定，选择有利于企业长远利益的管理策略。前面已经详细论述了三种营运资金政策的主要内容，也涉及到不同的条件下该选择哪种政策，比如，如果一家企业所处的市场环境十分稳定，并且面临的风险也较低，则可以选择紧缩的投资策略；如果一家企业应收账款的限制条件比较少，采取的是宽松的收款条件，则可以适当多量的投资应收账款等等。总而言之，企业要具体问题具体分析，不能盲目选择管理政策，否则将造成严重损失。
[参考文献]
[1]毛付根.论营运资金管理的基本原理[J].会计研究，1995（1）
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营运资金是一个非常传统的财务管理话题，但却是财务管理中的一个重要概念和重要内容。经调查表明，财务经理在营运资金管理上所花费的时间几乎占了三分之一。营运资金所涉及到企业运转所需的日常性流动资金，涉及范围非常广泛，其覆盖范围延伸到企业整个价值链，如设计、研发、采购、生产、营销等各个方面。它的投入与收回是一种从“现金投入――材料――在制品――应收账款――现金收回”的循环过程。企业持有的流动资产越多，表明其偿债能力越强，但是资金成本占用也就越大，可能表明其管理效率越低；企业持有的流动资产越少，其偿债能力、资金占用成本与管理效率呈相反的现象。营运资金管理水平的高低直接影响到公司经营业绩和竞争力。
尽管国内外已经有相关专家对营运资金从理论到实证进行了大量的研究，但本文仍希望从营运资金管理的基本概念、分类与业绩评价体系创新等方面着手研究，让营运资金进一步推动此方面的理论研究与实践。
二、营运资金概念本质
目前，营运资金在严格意义上的概念，还存在较大的争议。按照杨雄胜（2000）在《会计研究》上发表的《营运资金与现金流量基本原理的初步研究》一文，将营运资金概念分为三种：第一种是以“流动资产减去流动负债”来表示营运资金，也称净营运资金。该概念充分反映了企业的短期偿债能力；第二种是以流动资产来表示营运资金，称为总营运资金。该概念使营运资金与企业生产经营的各个环节紧密联系起来，促使财务管理向生产经营环节渗透与服务；第三种是把营运资金解释为营运资本，强调对流动资金的投入数额。
营运资金的概念均过于宽泛、笼统，使实务工作者在实践中，往往无所适从，从而使理论与实践严重脱节。本文中，所采用的营运资金概念，是借助“流动资产减去流动负债”来阐述的，如图1所示。
在企业的所有经济业务中，一般可以分为经营性活动、投资性活动与筹资性活动三大类。营运资金反映的是资产负债表的左右上半部，从其流动性的本质来讲，营运资金管理是指以经营性活动现金流量控制为核心的一系列活动总称，而非投资活动与筹资活动管理。经营性现金流量所涉及的项目金额来源，也是资产负债表左右上半部的部分项目相互变化所致，但并不是全部项目变化所致。比如货币资金项目尽管是流动性最强的资产，但其来源已经涵盖了三大经济活动的结果，已经根本无法区分其存量或变量中，哪部分是经营性现金流量所致或非经营性现金流量所致，并且其变化波动具有不稳定性，如果将其纳入营运资金管理范畴，无法真实反映经营性活动的结果和营运资金的业绩；又如，应收股利项目所对应的资金变动，属于投资活动现金流量；又如，短期借款项目所对应的资金变动，属于筹资活动现金流量。由此可见，营运资金与经营性现金流量在本质上是一致的，但在概念表现形式上存在严重分歧。如果不从理论上彻底厘清这种关系，在实务中将很难进行真正有效的营运资金管理。
为了使营运资金与经营性现金流量在本质与概念形式上达成一致，必须对流动资产与流动负债进行重新认识与划分，如图2所示。
在划线的上半部分，是与经营性活动相关的项目，下半部分是非经营性活动项目或无法区分为何种经济业务的项目（如货币资金）。企业在实务中，还可以根据自身不同情况进行进一步的重新归类与划分，比如预付账款可由专门用于核算固定资产的预付，则预付账款需要划归到非经营性活动项目。根据这一原理，营运资金的概念改写为：与经营性活动相关的流动资产-与经营性活动相关的流动负债。
据此，可以将资产负债表再次分类，如表1。
根据资产负债表的基本平衡公式：资产=负债+所有权益，可以将表1分解移项整理为：
现金性流动资产=（内生权益-经营性流动资产+经营性流动负债）-投资性资产+（经营性流动负债+外生权益），等式右边的前三项反映经营活动的现金流量，第四项反映投资活动现金流量，最后两项反映筹资性现金流量。因此：
内生权益变动=经营性现金流量+（经营性流动资产变动-经营性负债变动）
经过上述推进演变，通过内生权益的集中表现结果，将营运资金与经营性现金流量紧紧捆绑在一起，使营运资金扩展到经营性现金流量，充分揭示营运资金的概念本质是与经营活动相关的流动资产减去与经营活动相关的流动负债，营运资金管理的本质就是指以经营性活动现金流量控制为核心的一系列活动总称。
三、营运资金分类
（一）按构成要素分类的营运资金
按照构成要素分类，可以把营运资金分为：流动资产与流动负债。一般而言，按资产与负债的流动性或周转性对企业的资金进行分类，即资产周转时间在一年以内的为流动资产，负债在一年以内的为流动负债。流动资产与流动负债之差，即为净营运资金。按此分类的方法，营运资金重点关注现金与有价证券的管理、应收账款的管理、存货的管理、应付账款的管理等方面。现金与有价证券的管理集中在其持有量的研究上，如成本分析模式、存货分析模式、随机模式、资金预算管理等；应收账款管理的研究，主要集中在其信用政策与收账政策的确定，以及对应收账款周转期、周转率的计算等；存货管理的研究，主要集中在最佳经济批量的确定，以及存货周转期与周转率的计算等；应付账款的研究，主要集中在付款方式的选择、是否放弃现金折扣等。
这种分类方法为营运资金提供了比较细致的分类，有助于营运资金的深化研究。然而，正是这种分类方法，把具有内在紧密联系的营运资金各部分割裂开来，分别去研究它们的最优解。事实上，局部最优并不代表整体上的最优。其次，这种分类的解决主要集中在货币资金、应收账款、存货、应付账款上面，放弃了如其他应收账款、应交税费、应付职工薪酬等。在某些时候，放弃的部分也恰好是对企业有关键影响的部分。
（二）按时间变动分类的营运资金
对于流动资产，如果按照时间变动性可以分为临时性流动资产和永久性流动资产。临时性流动资产指那些受季节性、周期性影响的流动资产，比如促销季节的存货、应收账款等；永久性流动资产则是指那些使企业处于经营低谷也仍然需要保留的，用于满足企业长期稳定需要的流动资产。同时，流动性负债也可以分为临时性负债和自发性负债。临时性负债指为了满足临时流动资金需要所发生的负债，如文具企业在每年新学期前为满足学生购买的需要，超量购入货物而举借的债务；自发性负债是指直接产生于企业持续经营的负债，如商业信用筹资日常运营中产生的其他应付款，以及应付职工薪酬、应付利息、应付税费等。通过上述分类方法，主要研究如何确定营运资金持有量和如何筹资营运资金两个方面的问题。这种分类方法单纯的将营运资金分为临时性和永久性营运资金，没有考虑到各部分营运资金的相互联系。
（三）按供应链分类的营运资金
企业的营运资金从其使用角度来看，可以分为经营活动的营运资金和经营活动以外的资金。经营活动营运资金如：应收账款、应收票据、存货、预付账款、其他应收账款、应付账款、应付票据、预收账款、应付职工薪酬、应交税费等，这部分营运资金是追求周转效率，从而达到提高盈利能力的目标；经营活动以外的资金，如货币现金、交易性金融资产、短期借款、交易性金融负债、应收利息、应收股利等。这类营运资金与经营性活动并无直接关系或已经无法区分是经营性活动、筹资性活动或投资性活动产生的结果。这两大类营运资金按供应链的分类方法结果见表2。
四、构建营运资金业绩评价体系
（一）传统财务比率业绩评价
在早期的营运资金管理业绩评价时，多采用应收账款周转率、应付账款转率、存货周转率等财务比率指标进行分析。比率分析是一种传统的分析技能，在分析企业财务时被用来分析评价企业状况的各项财务变量之间的相互关系。首先，由于孤立地考察营运资金中的各项流动资产的管理状况，如果试图要说明应收账款、应付账款和存货周转评价的整体评价时，这种分析非常脆弱，而且在比率相互之间冲突时，出现此消彼长的现象。例如，加强应收账款管理，紧缩客户信用期，现金流入增加，但是势必影响存货的滞销和销售增长的放缓。其次，传统分析计算公式，分子分母的经济含义相差甚远，例如，存货周转率是衡量和评价企业购入存货、投入生产、销售收回等各环节管理状况的综合性指标，反映了存货变为现金及应收账款的速度。其常用公式为：存货周转率=销售成本/平均存货。在这个公式里，分子所反映的是“产成品”到“销售成本”这一环节的营运资金周转过程，其矛盾在于：存货所反映内容比较广泛，包括材料、在产品、产成品，随着经营环节的进行，人工成本和相关制造费用不断投入，各环节的存货价值也不断增大，所体现的价值是完全不一样的，最终产成品的价值达到最大值，由产成品转移到销售成本的价值也始终是最大的；而分母则是材料、在成品、产成品三者平均之和，其体现的存货不是最大值。因此，在分子分母所代表经济含义不一致的情况下，分子始终代表最大值，而分母代表是一个均值，其计算结果，必将是夸大的。
由此可见，单一的财务比率对营运资金管理的评价，其计算公式的过程具有自身局限性，经常会扭曲实际经营管理的结果；营运资金管理是一个从投入到流出的整体链条，单个比率的最优解，并不意味着整体管理的最优解，容易出现顾此失彼的现象。
（二）现金周期业绩评价
相对而言，国内对营运资金业绩评价的研究起步较晚，成果也相对较少。但也不乏优秀的研究成果。其中代表之一是王竹泉、逢咏梅、孙建强（2007）在《会计研究》上发表了《国内外营运资金管理研究的回顾与展望》一文，以营运资金重分类为切入点，提出了把营运资金按照其与供应链或渠道的关系分为营销渠道的营运资金（成品存货+应收账款、应收票据-预收账款-应交税费）、生产渠道的营运资金（在产品存货+其他应收款-应付职工薪酬-其他应付款）和采购渠道的营运资金（材料存货+预付账款-应付账款、应付票据）。在此基础上，采用营运资金周转期指标为评价，分解为营销渠道营运周转期、生产渠道营运资金周转期和采购渠道营运资金周转期，具体计算公式为：
营销渠道营运资金周转期=365/（全年销售收入/营销渠道营运资金）=365×（成品+应收账款、票据-预收账款-应交税费）/全年销售收入
生产渠道营运资金周转期=365/（全年完工产品/生产渠道营运资金）=365×（在半品+半成品+平均其他应收款-应付职工薪酬-其他应付款）/全年完工产品成本
采购渠道营运金周转期=365/（全年材料采购金额/生产渠道营运资金）=365×（材料+预付账款-应付账款、票据-应交税费）
经营活动营运资金周转期=365/（经营活动营运资金总额/全年销售收入）=365×（营销渠道营运资金+生产渠道营运资金-采购渠道营运资金）/全年销售收入
在上述评价时，计算公式分子分母的经济含义具有趋同性。此种营运资金业绩评价体系容纳了企业多个营运资金项目，解决了传统指标所考虑的营运资金项目太少的弊端，也解决了在计算营运资金周转率时分子分母所代表的含义不一致的现象。但是，该评价体系并没有把与营运资金关系紧密的经营活动现金流量联系起来，并不能全面有效评价营运资金的管理水平。
（三）构建基于闭环式的营运资金管理业绩评价体系
在生产经营中，资金的循环从购买材料开始，这一业务在资金的表现上分为直接支付或商业信用的欠款，但商业信用的欠款在信用期到来之时，仍需通过现金的支付。这一过程是经营性现金投入和采购渠道营运资金形成的开始；接下来，是采购渠道的营运资金向生产渠道营运资金转换到营销渠道的营运资金，实现经营性现金的流入，实现一个完整的闭环式链条。
在经营性活动中，营运资金与现金流量天生就是一对紧密体，营运资金与经营性现金流量之间存在此消彼涨的关系。在考察营销渠道营运资金的应收账款时，必须把主营业务收入的现金联系在一起评价，在分析原材料时，须把支付存货的现金和应付账款三者有机结合一起评价。在以往的业绩评价体系中，较多的是对营运资金单个元素进行评价，后来出现对以供应链为基础的按渠道分类进行评价。但这些评价方法，均忽视了营运资金管理的本质，对经营性现金流量管理，得出片面甚至错误的结论。例如：在物价上涨的年份，企业往往因为战略因素储备大量的原材料存货，此时如果按传统的业绩评价方法，会得出采购渠道营运资金效率低下的结论，从而有可能大量削减存货的错误决策；同时，大量储备的原材料与应付账款和支付购买的现金，三者之间到底是一种什么样的关系？对整个经营性活动将产生何种影响？这是传统营运资金业绩评价所不能解决的。因此，建立新型的业绩评价体系就是将营运资金与经营性现金流量结合在一起评价。从上文论述得知：
内生权益变动= 经营性现金流量+（经营性流动资产变动-经营性流动负债变动）=（经营性现金流入-经营性现金流出）+（营销渠道的营运资金变动+生产渠道营运资金变动+采购渠道的营运资金变动）=（经营性现金流入+营销渠道的营运资金变动）-（经营性现金流出-生产渠道营运资金变动 - 采购渠道的营运资金变动）= 营运资金产出-营运资金投入= 营运资金盈余
营运资金投入产出比=经营性产出/经营性投入
根据上述推论的过程，得出基于闭环式的营运资金管理业绩评价汇总表，见表3。
从表3可以看出，资金从投入，到采购渠道、生产渠道、营销渠道，最后收到资金，完成了一个闭环式的链条。而营运资金投入产出比，正是这种闭环式业绩评价的最终结果，这种结果，可以与同行业比较，或历史比较，从而得出本财务期间营运资金管理的水平。
生产渠道与采购渠道的营运资金，评价表体系设计时，采用了经营活动现金流出的抵减项。然而，正因为生产渠道与采购渠道的营运资金，其本身的构造也是经营性资产与经营性负债的抵减而得。因此，生产渠道与采购渠道的营运资金也可以采用与经营活动现金流出的加项来设计，从而会得到更好的理解，原理都是一样，只不过在采用加项时，生产渠道与采购的营运资金内部的经营性资产与经营性负债的抵减位置换一下即可。但两者具体表现的财务含义还是有所区别的：1.生产渠道与采购渠道做经营活动现金支出的抵减项，则生产渠道与采购渠道采用的是相关经营性资产减去相关经营性负债，其结果表示经营性资产的盈余状况。如果结果是正数，表示是经营性资产盈余为负数，即该渠道的经营性资产小于经营性负债，反之亦然。2.生产渠道与采购渠道做经营活动现金支出的加减项，则生产渠道与采购渠道采用的是相关经营性负债减去相关经营性资产，其结果表示经营性负债的盈余状况。如果结果是正数，表示是经营性负债是负的，即该渠道的经营性资产大于经营性负债，反之亦然。从本文的研究角度，更加希望采用第1种表示经营性资产盈余的表达方法。
五、结束语
随着我国经济的飞速发展，企业经营规模不断扩张，伴随而来的则是日益复杂的流程管理，以及对企业财务和营运资金管理的更高要求。营运资金管理已经成为企业财务管理的一个重要概念与重要内容，它通过对以经营性现金流量为核心的经营性流动资产与流动负债的优化管理，以达到企业良好的获利能力、偿债能力和保持强劲的战略竞争力。本文对营运资金概念本质、分类与业绩评价体系创新等方面进行了有益的探讨。
但是，本文的局限性在于：在构建基于闭环式营运资金管理业绩评价体系中，由于分类的要求，对财务核算的基础工作要求非常高，企业内部的财务经理人可以方便获取得数据进行分析。而外部分析师，则比较难于完整取得真实性的数据，从而有可能影响该方法的进一步推广。
参考文献：
篇5
——the Appliance In Chinese Economy
Abstract
Currency assets are the assets which are deposited in a short period of time during the course of management. And the quality of currency assets management can influence company’s profitability and anti-risk ability directly. There are three kinds of currency assets financing tactics in the Currency Assets Financing Theory. They are the rash advance type currency assets financing tactic, conservative type currency assets financing tactic and medium-sized type currency assets financing tactic. These three kinds of tactics use different percentage of long term or short term capital to catch the best way of currency assets financing. In these three kinds, rash advance type currency assets financing tactic is full of risk, but it is also most profitable. And the conservative type currency assets financing tactic is oppose to it, and medium-sized type currency assets financing tactic is in the middle of them. After making the definition of entire risk-neutral world, we can exclude the influence of the risk to the choice of current assets financing tactics. And then we can get the best model of currency assets financing tactics in the environment without risk. It seems that the rash advance type currency assets financing tactic is best. But this model can not represent the real world, so we change the definition, and make the definition of finite risk-neutral world. In this world, risk starts to make influence to the choice. The advantage of rash advance type currency assets financing tactic starts to become narrow. At last, the hypothesis of the risk-neutral will be canceled. Biding the current china economic circumstances, we will get the tactics fit current china economic. The conservative type currency assets financing tactic is best.
Keyword: current assets financing tactics, risk-neutral world
目 录:
第一章 绪论·······················································1
第二章 理论回顾···················································1
(一) 流动资产概念与特性···································1
(二) 传统流动资产融资理论——三种流动资产融资策略分类······2
(三) 风险中性世界概念发展回顾······························4
(四) 风险中性概念定义······································5
第三章 在完全风险中性世界中的对于流动资产融资策略的新认识·········5
(一) 完全风险中性世界的假设································5
(二) 在完全风险中性世界中流动资产融资策略选择的影响·········6
1、 进取型流动资产融资策略分析··························6
2、 保守型流动资产融资策略分析··························7
3、 适中型流动资产融资策略分析··························7
(三) 完全风险中性世界中理性的流动资产融资策略选择·········8
第四章 在有限风险中性世界中的对于流动资产融资策略的新认识········8
(一) 有限风险中性世界的假设·······························9
(二) 在有限风险中性世界中流动资产融资策略选择的影响········9
1、 进取型流动资产融资策略分析·························9
2、 保守型流动资产融资策略分析························10
3、 适中型流动资产融资策略分析························10
(三) 有限风险中性世界中理性的流动资产融资策略选择·········10
第五章 在目前中国经济环境下策略的选择·····························11
第六章 总结及局限性分析···········································12
参考文献··························································13
第一章 绪论
融资,即资金的融通。本文所涉及的融资是狭义上的融资,即资金的融入。融资管理是整个财务管理三项核心内容之一,另外两项分别是投资管理和分配管理。在这三项核心内容中,融资是整个企业的资金运作的起点,并且通过融资获取所需的资金是整个企业能够正常开展生产活动和经营活动的前提。因此,融资策略的选择对于一家企业的经营业绩,甚至是生死存亡都扮演着极为重要的角色。
在现代经济体系中,公司的资金主要来源有通过公司内部积累资金、以股本方式融资和以债务方式融资等,捐赠收入等项目来源并不稳定,本文不将其作为主要来源之一。从另一角度上看,资金融通可分为长期融资和短期融资。长期融资包括普通股融资、优先股融资和长期负债融资、融资租赁方式等;短期融资主要有商业信用、商业票据、短期融资券和短期借款等。本文以第二种方式,即以长、短期融资来将其划分。
流动资产是公司在生产经营过程中短期置存的资产,是资产的重要组成部分。流动资产有着周转速度快、变现能力强、形态多样化等特点。流动资产的管理水平高低会直接影响公司的盈利能力和抗风险能力。如何采用合适的融资方式来对流动资产进行融资也是公司一项必须要解决好的课题。
在目前中国的经济环境下,寻找到一种合适的流动资产融资策略的重要性更是愈发凸显。我国目前大中型企业,尤其是大型国企,在流动资产的管理能力存在不足。造成这些现象的主要原因是多样的,既有传统体制固有的问题,也是由于一定程度上对于流动资产融资策略的研究不发达的缘故。
本文将采用风险中性的假设来逐步推导,试图寻求一种适合风险中性世界的流动资产融资策略。并逐步延伸,寻求一种适合中国国情的流动资产融资方式。
综上所述,本文将结合中国国情和风险中性理论,来深入研究流动资产融资理论,以寻找出合适的资产融资策略。
本文将分为以下几个部分:上述引言部分是对本文研究的内容、目的、意义的介绍;其次是理论的回顾,这部分将对国内外传统理论研究进行介绍——三种流动资产融资策略分类,此外,也将对在金融衍生产品定价中得到广泛运用的风险中性假设的理论进行介绍;第三部分是进行完全风险中性世界假设,进而推导出在完全风险中性世界中的对于流动资产融资策略的新认识;第四是放开假设条件,进而假设出一个介于完全风险中性世界和现实世界之间的有限风险中性世界;第五部分是结合中国实际情况来寻求合适的流动资产融资策略;最后是对本文所得出的结论作出概括性的总结和对本文的局限性进行解释。
第二章 理论回顾
流动资产概念与特性
流动资产是指公司在生产经营过程中短期置存的资产。这些资产可以在一年或一个营业周期内循环一次,即可以在一年或一个营业周期内变现或者耗用的资产。流动资产包括现金和各种存款、存货、应收及预付款项、短期投资等等。
流动资产的定义和所包括的项目,便使得流动资产拥有以下几点主要特性。
其一,是周转速度较快。在定义中就可以看出流动资产一般可以在一年或一个营业周期内变现或者耗用。其二,是变现能力较强。这在流动资产的诸项内容的构成中可以看到,现金项目自不必多谈,存货等项目可以通过销售变现。其三,形态多变。流动资产往往从货币形态开始逐步通过供应、生产、销售等环节,经由多种形态如实物形态、债权形态等最终回到货币形态。
这三项特性,其源头还是在于流动资产的“高流动性”上。流动资产顾名思义,其流动性在所有的资产中最高,这点在会计报表中也可以轻易看出,资产负债表中将各项资产按其流动性从高至低排列,而流动资产囊括了其上方的诸项资产。但是,强劲的流动性固然为企业的财务安全提供了保证,但是根据财务学中“流动性往往与盈利能力呈负相关”的原理,流动资产也是所有资产中盈利能力较薄弱的。持有过度的流动资产,将会使得公司盈利能力不足,而过度持有固定资产则会使公司财务风险激增。现代流动资产理论真正研究的重心在于在抗财务风险能力和盈利能力两者之间权衡。
(二) 传统流动资产融资理论——三种流动资产融资策略分类
在斯蒂芬·A·罗斯所着作的《公司理财》一书中,对传统的流动资产融资的策略做了总结。在传统流动资产融资理论中,斯蒂芬·A·罗斯认为流动资产可分为永久性流动资产和临时性流动资产。永久性流动资产是指公司的营运循环跌至谷地时,公司依旧持有的流动资产,投入其中的资金是长期的。而与之相对,临时性流动资产是指会随着营运循环中季节性和循环性波动而变化的流动资产。
在现实的经济环境中,由于销售水平的长期上升趋势,因而往往对于总资产的需求从整体上也不断上升。因此推演出对于一家成长中的企业,其总资产需求量随着时间而表现出有长期上升趋势、并且围绕着这种趋势有季节性变动和不可预测的逐日逐月波动。
可以将之形象的刻画成下图:
如图2-1
在图中,我们可以看到,总资产需求曲线呈波动向上,并且这种波动趋势无任何规律可寻。在总资产需求曲线的波动向上的过程中,有一条向上的波动区间,在这一区间的下限以上部分,就是临时性流动资产,在这一下限以下部分,就是由永久性流动资产和固定资产构成的永久性资产。在图2-1中,永久性流动资产和固定资产被严格区分为上下两部分,事实上这两部分都是永久存在的,并无明显界限的,只是固定资产在短期内不会上升,而永久性流动资产会随着经营业绩的上升而逐步上升。
在如何解决流动资产融入资金的问题的实质是资本收益与财务风险之间的权衡,在解决这一问题的过程中,就产生了三种不同的融资策略——保守型融资策略、进取型融资策略和适中型融资策略。
保守型融资策略采用了温和的策略,认为公司的稳健重于盈利,因而不仅以长期性资金(如股本、长期负债等长期融资)融入固定资产和永久性流动资产,更是以永久性资金融入临时性流动资金。只有部分的临时流动资产通过临时性资金(如短期借款、短期有价证券等短期融资)融入。
如图2-2。
进取型融资策略则是走到了保守型融资策略的对立面,只采用部分长期资金来融入固定资产和永久性流动资产,剩余的固定资产和永久性流动资产以及全部的临时型流动资产都采用短期资金来融入。该种经营者往往将公司的利润置于第一位。
如图2-3
适中型是以上两种方法的折衷,以短期资金来融通临时性流动资产,而用长期资金来融通永久性流动资产和固定资产。
如图2-4
这三种不同的流动资产融资策略,体现了三种不同的经营者价值观,很直白的体现了三种融资方式。但是其间的高下,并无法直接通过以上直观的表述得出,要结合确实的环境来得出。
以下,我将引入风险中性概念来进一步进行解释。
(三) 风险中性世界概念发展回顾
风险中性定义始见于金融领域,主要用于对期权、期货的定价。风险中性假设和风险中性概率在赫尔的《期权、期货和其它衍生证券》等关于金融衍生产品的书籍中常有出现,风险中性概率在Darrell Duffie的“Dynamic Asset Pricing Theory”中有所描述,风险中性和风险中性概率在宋逢明着的“金融工程原理—无套利均衡分析”中也对进行了一定的分析。风险中性最初是在Black-Scholes 微分方程[注1]中出现。
Black-Scholes 微分方程是用于为期权或与期权相似的拥有选择权的投资项目的定价或估值公式而被广泛应用。在Black-Scholes 微分方程中没有任何与投资风险偏好相关的变量,在该方程中出现了以下变量:股票的当前价格、股票价格方差、期权规定的执行价格、执行时间和无风险利率,这些变量都独立于风险偏好,这是因为与投资者风险偏好密切相关的股票预期收益率这一关键变量已经在方程的推导过程中消除。从而在对期权进行定价时,任何一种风险偏好都对期权的估值不产生影响了。
[注1] Black-Scholes方程的公式为;
其中Ct为t时刻看涨期权的价格;St为股票t时刻价值;X为股票的执行价格;
N(d2)为风险中性世界中期权的执行可能性,X·N(d2)为执行价格乘以支付执行价格概率;St·N(d1)·表示以下变量:风险中性世界中当执行时股价高于执行价时,该变量等于股价,其他情况下都为0。为股票价格波动的标准差;
rf为无风险利率,T为执行时间。
,。
约翰·赫尔:《期权、期货和其他衍生产品》第11章,第216页,(华夏出版社)
在此以后,该方程还额外提出了一个假设:所有的投资者都是风险中性的,这个世界就是风险中性世界。在风险中性的世界中,我们就可以用任意的收益率来代替预期收益率,进一步我们可以用无风险利率来替代证券的预期收益率。此后,有学者证明把在风险中性世界中求出的Black-Scholes微分方程解放到风险厌恶世界中时也是有效的。在风险中性的世界中,投资者的预期收益率为无风险利率,投资世界的风险中性假设便是指世界是风险中性的,世界是风险中性的便蕴涵着:投资者的预期收益率为不要求风险补偿的无风险利率。
以上是风险中性在衍生证券定价领域的基本理论框架。此后,Hull从实用角度(1993),Wilmott、Howison和Dewynne从微分角度(1995)对衍生证券定价进行了进一步的论述。使得风险中性的应用领域进一步扩大,但其使用范围依旧被局限于金融产品及其衍生产品的定价领域。
(四) 风险中性概念定义
风险中性在之前的Black-Scholes 微分方程在期权等衍生证券的应用的介绍中已经基本给出了基本描述:
风险中性是指投资者对于任何投资项目不考虑这一项目所包含的风险,不要求风险溢价,只要求无风险回报率的情况。
所有投资者都是风险中性的世界被称为风险中性世界。
风险中性世界是与现实的经济环境不同,现实的经济经济环境被认为是风险厌恶世界。在现实的风险厌恶世界中,投资者并不会无视风险。对于风险厌恶者往往会规避高风险的项目;而风险偏好者也不会只要求无风险回报率,他们会根据不同的投资项目中所包含的风险程度,要求不同的风险溢价,以寻求风险补偿。
本文所采用的风险中性定义与在衍生产品定价中采用的定义并不完全相同。并且在此后的论述中,将不再涉及金融衍生产品的定价问题,仅仅借用风险中性及风险中性世界的定义进行进一步分析。
第三章 在完全风险中性世界中的对于流动资产融资策略的新认识
在对原有传统的流动资产融资策略分类和风险中性世界进行介绍后,本文将通过一系列假设来进行进一步分析。
(一) 完全风险中性世界的假设
在对风险中性世界的概念进行介绍后,我在此处定义一个更为具体的“完全风险中性世界”,以方便此后的分析,并且区分下文我将定义的“有限风险中性世界”。
对于“完全风险中性世界”,本文作出以下假设:
在“完全风险中性世界”中,所有投资者没有风险溢价,对于任何一种投资都要求相同的投资回报率,而无论其风险高低。
在“完全风险中性世界”中,没有风险厌恶或偏好的行为,即投资者不仅不会因为风险的上升而要求更高的投资回报率,并且对任何的项目都会进行相同的投资,而不会选择拒绝进行投资。
市场是无摩擦的,资金的融通没有交易成本,即融资的唯一成本是对于资金供给者的投资回报,即股利和利息。
资金的融入没有时间间隔,即无论长期融资还是短期融资都可以在作出融资决策后,将立即获得所需资金。
发行股票或债券没有准入门槛。
不存在政府,即没有政府的市场干预与任何税收问题。
在此处,对于“完全风险中性世界”的假设非常苛刻,与现实经济环境有着巨大的差别,但是对于简化讨论过程有着重大的帮助。
在对完全风险中性世界进行了假设之后,实施上排除了以下几点因素:第一,风险对于企业的影响。第二,不符合完全竞争市场假设的因素。在进行了如此的假设之后,我们可以看到,对于一项投资项目的价值的影响仅仅被限制在了流动性方面,这样就有利于我们简化对于问题的讨论。
(二) 在完全风险中性世界中流动资产融资策略选择的影响
在对“完全风险中性世界”进行了定义之后,本文将对市场对于公司采用的对于流动资产的融资策略的选择的反应进行分析与论述。
1、 进取型流动资产融资策略分析
在“完全风险中性世界”中,本文首先对于进取型流动资产融资策略进行分析。在进取型流动资产融资策略中,如2.2节所述,企业往往通过冒险的手段,不仅以临时性资金融入临时流动资产,更是以临时性资金融入固定资产和永久性流动资产,只有部分的通过永久性资金融入。
在完全风险中性世界里,通过4.1节的定义,我们可以发现,在这样一个风险中性世界中,融资成本只只取决于流动性,即长期资金的融资成本高于短期的融资成本。这样的话,如果其他条件不发生改变,则尽量采用临时性资金会貌似会更有利。
但是,采用临时性资金短期融资是否会对其他因素产生影响呢?从目前主流的财务学中来看,将会对公司的价值产生影响的主要因素划分为偿债能力和获利能力以及营运能力、发展能力等等。流动资产的融资策略一般不会对企业的营运能力和发展能力产生重大影响,因而真正受到影响的因素是偿债能力和获利能力。以下将从这两方面开展分析。
偿债能力分为长期偿债能力和短期偿债能力之分。考察长期偿债能力的指标主要有资产负债率、产权比率、权益乘数和已获利息保证倍数等;考察短期偿债能力主要有流动比率、速动比率、现金比率等。长期偿债能力主要与企业的长期经营有关,而对于短期负债和刚性债务的偿还多与短期偿债能力相关,因此本文所指的偿债能力为短期偿债能力。
在完全风险中性世界中,由于本文对其的假设条件1:所有投资者没有风险溢价,对于任何一种投资都要求相同的投资回报率,而无论其风险高低;和假设条件2:没有风险厌恶或偏好的行为,即投资者不仅不会因为风险而提高要求的更高的投资回报率,并且对任何的项目都会进行相同的投资,而不会选择拒绝进行投资。因而,企业的破产风险被大大的降低了。当企业面临财务困境时,由于假设4:资金的融入没有时间间隔,即无论长期融资还是短期融资都可以在作出融资决策后,立即获得所需资金;和假设5:发行股票或债券没有准入门槛。公司即便风险已经很大,依然能够从资本市场和货币市场上融通足够量的资金。特别是假设2,由于在这个完全风险中性世界里,投资者不会因为一家企业的风险而选择规避。这就保证了企业无论面临何种财务困境,都能够轻松融到资金而度过难关。在这样的一个完全风险中性世界里,任何的一家公司无论其规模大小或经营业绩和蕴涵着的风险,都没有因偿债能力被逼至极限而破产的可能。因此,在这样的一个完全风险中性世界中,所有的企业的偿债能力都趋向于无穷。
从获利能力角度分析,当公司所需求的临时性流动资产量一定时,在进取型的流动资产融资策略下,流动资产的融资成本就可划分为用来融入部分固定资产和部分永久性流动资产的长期资金,和用来融入全部的临时型流动资产和剩余的固定资产和永久性流动资产的短期资金。设融资总成本为A;用来融入部分固定资产和部分永久性流动资产的长期资金的成本为A长1,用来融入剩余的固定资产和永久性流动资产的短期资金的成本为A短1,用来融入全部的临时型流动资产的短期资金的成本为A短2。于是就有 A=A长1+ A短1 +A短2。在这三项中,由于流动性越强,其盈利能力越弱,因而对于投资者来说,给出的临时性流动资金的使用价格低于长期资金的使用价格。因此,在资金的来源无限的情况下,更多的使用临时性资金的确使得资金总成本更低。此外,使用临时性资金还有另一项优势,那就是灵活性。从图2-1中我们可以看到,临时性流动资产的需求并不稳定,拥有临时性的资金可以迅速根据临时性流动资产的需求的变化而变化,从而省去了由于持有过量的流动资金而产生的融资成本。
2、 保守型流动资产融资策略分析
在“完全风险中性世界”中,对进取型流动资产融资策略进行分析后,本文将通过对进取型流动资产融资策略和与其相反的保守型融资策略进行比照。
在保守型流动资产融资策略中,如2.2节所述,企业不愿冒着资金短缺的危险,因而不仅是固定资产和永久性流动资产以永久性资金融入,临时性流动资金也有一部分是以永久性资金融入,只有部分的临时流动资产是通过临时性资金融入。
从偿债能力上来看,由于公司的一部分流动资产是以长期资金的方式融通,因而在一般状况下较进取型流动资产拥有更高的安全系数。但是在“完全风险中性世界”中,如前文所述,资金在这样的一个完全风险中性世界中是几近无限的,因而同样是抗风险能力是无限,因而事实上保守型和进取型在这个世界中的偿债能力是相同的。
再从获利能力角度进行分析,保守型流动资产融资策略采用了更多的长期资金来达到融通流动资产的目的。设融资总成本为B;用于融入固定资产和永久性流动资产的长期资金成本为B长1,用于融入临时性流动资金的长期性资金的成本为B长2,用于融入剩余临时流动资产的临时性资金的成本为B短1。于是有B= B长1+ B长2+ B短1。在这三项中,很明显,B的构成中,短期资金的比重远远低于A,(B短1< A短2<A短1 +A短2)。短期资金的比重下降,会引起融资总成本的上升。此外,在采用了保守型流动资产融资策略后,由于长期型资金是无法在短期内增减的,因此当处于如 图2-2中所示的总需求最低点时,多余的资金将造成无谓的损失。因此,从这一角度上来说,在完全风险中性世界中,保守型流动资产融资策略成本高于进取型流动资产融资策略。
3、 适中型流动资产融资策略分析
适中型流动资产融资策略介于保守型流动资产融资策略和进取型流动资产融资策略之间,以短期资金来融通临时性流动资产,以长期资金来融通永久性流动资产和固定资产。
在偿债能力方面,适中型流动资产融资策略与以上两种策略相同,抗风险能力都是趋于无限。
在盈利能力方面,适中型流动资产融资策略的融资成本介于两者之间,设融资总成本为C,设用以融通临时性流动资产的短期资金的成本为C短,用以融通永久性流动资产和固定资产的长期资金的成本为C长。在适中型中的短期资金比例介于进取型和保守之间,(B短1< C短 = A短2< A短1 +A短2)。此外,由于适中型采用短期资金融通临时型流动资产,因而不存在因为资金闲置而产生的无谓损失。因此,适中型流动资产融资策略的盈利能力介于进取型和保守型之间。
(三) 完全风险中性世界中理性的流动资产融资策略选择
在通过上文的分析之后,可以看到在完全风险中性世界里,由于企业可以通过不受任何限制地在货币市场和资本市场上获取资金,因而无论采用何种流动资产融资策略,都没有因为财务拮据而发生财务拮据成本甚至是破产的可能性,换句话说也就是其偿债能力都趋于无穷。因此,在这样的一种完全风险中性世界里,采用何种融资策略都不影响其偿债能力。
再从获利能力上看,我们采用加权平均资本成本来分析,即RWACC,本文所定义的这种RWACC,不是以债务或股权来区分其资本结构,而是以长短期资金来划分其资本结构。设以L代表长期资金,S代表短期资金,RL代表长期资金成本,RS代表短期资金成本。因此,RWACC可以改写成:
从这个公式中可以看出,由于RL>RS,因此使得S的比重增加,有利于使RWACC下降。在三种流动资产融资策略中,前文已论述指出:
B短1< C短 = A短2< A短1 +A短2。因而,进取型流动资产融资策略选取了最多的短期资金作为其资金来源。其盈利能力最强。适中型流动资产融资策略的短期资金比重其次,因此其盈利能力居中。保守型流动资产融资策略的短期资金比重最低,因此其盈利能力最差。
我们在完全风险中性世界中,可以进行进一步推论:应当在资本结构中完全采用短期资金进行融通。
从公式,我们可以看到,如果令L=0,S=L+S,则公式变为 ,其加权平均资本成本达到最低,等于短期资金成本。
所以,在完全风险中性世界中,理性的流动资产融资策略是采用极端进取的理念,将全部资产——而不仅仅是部分的流动资产,都以短期资金融通。
第四章 在有限风险中性世界中的对于流动资产融资策略的新认识
在对完全风险中性世界中的流动资产融资策略进行了分析后,我们发现,在这样一个世界中,可以无限制地融通资金事实上就意味着市场上的资金是无限量。这一假设与经济学中的资源稀缺假设向左,因此,这样的一个世界是不可能存在的。
因此,我们就需要更改假设,进行进一步的分析。
(一) 有限风险中性世界的假设
在对之前的完全风险中性进行了假设与分析后,本文将更改假设,使其有更大的适用范围。
对于“有限风险中性世界”,本文作出以下假设:
在“有限风险中性世界”中,所有投资者没有风险溢价,对于任何一种投资都要求相同的投资回报率,而无论其风险高低。
在“完全风险中性世界”中,有风险规避行为,投资者虽然不会因为风险的集聚而要求更高的投资回报率,但是会选择拒绝进行投资。
市场是无摩擦的,资金的融通没有交易成本,即融资的唯一成本是对于资金供给者的投资回报,即股利和利息。
资金的融入没有时间间隔,即无论长期融资还是短期融资都可以在作出融资决策后,立即获得所需资金。
发行股票或债券没有准入门槛。
不存在政府,即没有政府的市场干预与任何税收问题。
这个“有限风险中性世界”与“完全风险中性世界”的最大区别就是:投资者不再是对于风险完全漠然了,虽然市场上依旧不存在风险溢价行为,但是投资者已经是风险厌恶的了,他们会规避高风险的项目。
(二) 在有限风险中性世界中流动资产融资策略选择的影响
在有限风险中性世界中,对于不同风险的项目,投资者已经不再是毫无顾忌的进行同等投资了,因而在市场中不存在无限资金的情况了。因此,要对三种流动资产融资策略进行重新分析。
1、 进取型流动资产融资策略分析
在有限风险中性世界中,由于原先“完全风险中性市场”的第二条假设被打破,偿债能力和盈利能力的分析已经改变。因此,本文将在这两方面重新进行分析。
从偿债能力上看,资本市场和货币市场上对于不同风险的公司依旧不产生溢价,但是当公司的风险上升后,其能够在市场上通过信用或股权融到的资金总额会下降。也就是,之前完全风险中性市场中的无限偿债能力在有限风险中性世界中不存在了。公司因无法偿还到期资金而将发生财务拮据成本,更为严重的会导致公司的破产。采用了进取型流动资产融资策略,由于其短期资金的总额超过了临时型流动资产的总额,当短期资金到期需要偿还时,发生流动资金不足以补偿债务的可能性很高,此外有相当一部分临时资金用以融通永久型流动资产或固定资产,这些永久型流动资产往往是由存货、应收及预付款项等构成,这些永久型流动资产和固定资产的变现能力往往较差,即便成功变现也往往会产生较大的折价,公司的财务风险极大。
从盈利能力上看,采用进取型的融资策略的融资成本中支付给投资者的部分,较完全风险中性世界中没有发生很大变化。但是,由于财务拮据而产生的财务拮据成本的发生可能性大大增加。在拮据成本中,不仅有包括上文所提到的由于永久型流动资产和固定资产的强行变现而导致的折价损失,还有因为公司由于财务状况不稳而导致经营者无心经营,员工对于工作产生懈怠和对公司的信任度下降等情况,在这样的情况下,公司原有的生产经营活动必然会受到影响。此外,对于生产经营需要有必要的流动资产,当被迫变卖流动资产以偿还欠款时,就会由于如原材料等资产的不足而无法充分的发挥生产潜能,造成机会成本。此外,财务危机的发生,也对各利益相关者对于公司的信心产生打击。
因此,事实上采用进取型流动资产融资策略的融资总成本为:长期资金的融资成本+短期资金的融资成本+财务拮据成本。其中,长期资金的融资成本与短期资金的融资成本之和与短期资金占所有资金的比例成反向关系,而财务拮据成本与短期资金占所有资金的比例成正向关系。因此,在在有限风险中性世界中,融资成本不再简单地与短期资金占所有资金的比例成反比。
2、 保守型流动资产融资策略分析
相对于进取型在有限风险中性世界中,缺点的逐渐显露,保守型在有限风险中性世界中,却逐渐展现出其优势。
从偿债能力角度看,保守型融资策略,由于其短期资金量少于临时型流动资产量,因而其安全性较高。由于长期资金往往会转换为存货等不易变现的资产,而短期资金会以现金和短期投资的有价证券形式出现,因此速动比率和支付能力系数会较进取型高,因此其可能面临的财务风险远远小于进取型。
在盈利能力方面,采用保守型流动资产融资策略,在长期资金的融资成本与短期资金的融资成本之和上,依旧高于进取型流动资产融资策略。但是,在因财务风险而产生的财务拮据成本上却小于进取型。财务拮据成本是由于公司的不合理借债和过度借债产生,采用保守型流动资产融资策略,其债务结构优于进取型,其长期资金比重高于短期资金。并且,如前文所述,在完全风险中性世界中,进取型的流动资产融资策略会极端地完全采用短期借款进行融资,而保守型策略的选择者,在长期资金的筹集中,相当一部分会采用股本这一永久资金形式筹集,这就更进一步降低了风险。因此财务拮据成本小于进取型。
3、 适中型流动资产融资策略分析
适中型流动资产融资策略的偿债能力和盈利能力的分析与,在完全风险中性世界中相似,其偿债能力和盈利能力依旧是介于保守型策略和进取型策略之间。
因此,本文在此就不再作更多的赘述。
(三) 有限风险中性世界中理性的流动资产融资策略选择
在对三种融资策略进行了逐项分析后,我们可以得出结论:与完全风险中性世界不同,有限风险中性世界中,风险对于投资者开始产生影响,偿债能力三种选择策略不再相同,进取型的风险上升至三者中的最高,而保守型为三者中的最低。
此外在盈利能力上,也无法简单地用RWACC进行完全衡量,除了在作出融资决策时可明确预知的长短期融资成本外,还要加上由于财务风险而产生的财务拮据成本。
正是由于“风险”这一变量的介入,使得原先在完全风险中性世界中作出的采用极端进取型融资决策在有限风险中性世界中已经不再适用了。并且,何种策略最佳在有限风险中性世界中已经无法简单作出。
因为,融资总成本=长期资金的融资成本+短期资金的融资成本+财务拮据成本。流动资金所占的比重已经不再是完全风险中性世界中那样永远地与融资成本成反比,它与财务拮据成本呈正比。因此,无法简单地得出结论。
何种流动资产融资策略最为合适,要结合经营管理者对于可能产生的财务拮据成本的预期与其自身的风险厌恶程度,方能得出。
第五章 在目前中国经济环境下策略的选择
在对完全和有限风险中性世界的融资策略进行分析后,本文将回到现实的经济环境中进行分析。在此,针对完全风险中性世界和有限风险中性世界的定义,本文对其现实世界进行分析:
在“真实世界”中,投资者有风险溢价,对于蕴含着不同的风险的投资项目,要求不同的投资回报率。
在“真实世界”中,有风险规避行为,投资者不仅会因为风险的集聚而要求更高的投资回报率,还会选择拒绝进行投资。
市场是有摩擦的,资金的融通有交易成本,即融资的成本包括对于资金供给者的投资回报,即股利和利息外,还有交易费用、税收等。
资金的融入是有时间间隔,长期融资和短期融资在作出融资决策后,无法立即获得所需资金,要通过一定交易时间间隔,如谈判时间等。
发行股票或债券有准入门槛。
存在政府,即有政府的市场干预和税收问题。
现实经济环境并不符合任何的一条完全风险中性或有限风险中性的假设,风险中性假设的理想世界的彻底被打破引入了更多的将会影响决策的变量,其中发生了最为重要的改变就是风险溢价的被引入。
风险溢价使得原先在分析盈利能力时,对于投资者不会因为风险增长而造成要求更高的回报率的假设被打破。当采用进取型流动资产融资策略时,其所蕴涵着的风险上升会导致资金提供者要求更高的风险回报率。债权人会提高借款利率,而股东会要求更高的分红比例,以求抵补他们可能遭受的公司因无力偿还债务而破产时,会带来的损失。因此,公司由于大量地采用了短期资金进行融通而产生的较低的融资成本,会被资金提供者所要求的更高的回报率所缩小,甚至是抵消。因此,原先进取型融资策略在融资成本——也就是盈利能力上的优势被进一步缩小。而其所可能遭到的财务风险并没有因为融资成本的上升而下降,反而因对于利息或股利欲求的膨胀而雪上加霜。
与进取型策略不同,保守型策略所遭到的风险溢价将会较小,因为其可能产生的财务风险远比进取型来得小。同时,保守型的流动资产融资策略,在抵抗财务风险方面的优势并没有丧失反而增大。
最后,结合中国目前所面临的现实情况,即社会诚信度较低、流动资产管理能力不足等客观因素,保守型流动资产管理策略的优势得到进一步体现。
由于中国目前公司的诚信度较低,因而理性的公司应当采用相对较紧的信用政策,以求最大限度地规避风险。因而在中国如果采用短期资金融资,就有可能要面临更短的还款时限,和更多次数的进行借款。这对于一个有摩擦的市场是不利的,因为每次签订借款合同并不能及时履行,并且交易成本的介入会加大其财务成本。
在另一方面,中国的流动资产管理能力往往较为薄弱,这也就意味着发生超出公司原先预期的情况时有发生。一旦出现超出原先预期,当短期资金到期,而流动资产中的非现金项目又无法按照原计划转换成货币形式时,财务危机就发生了。因此,比照发达国家的流动资产管理体系,中国薄弱的流动资产管理能力又加剧了风险。
结合以上两点,对于目前中国的经济形式和流动资产管理现状,本文作出以下结论:在中国,现在经济状况下,应采用保守型的流动资产融资策略。
第六章 总结及局限性分析
本文采用了两种风险中性假设来逐步分析流动资产融资策略。
完全风险中性的假设,其适用范围最为有限,但是在这样的世界中得出的结论却最为明确而又直接:采用极端的进取型融资策略,即完全采用短期资金融通所有资产,可以使得融资成本最低。这是由于在完全风险中性的世界中,公司的偿债能力是无限的。
有限风险中性的假设,将之前的完全风险中性的假设条件放宽成后,风险开始产生影响,进取型的融资成本优势就被由于风险而造成的财务拮据成本而减小。
最终,所有条件放开后,在目前中国的经济环境下,由于社会诚信度较低、流动资产管理能力不足等现实情况,风险因素进一步加强。因此,采用保守型的流动资产融资策略更为有利。
在本文的分析过程中采用了大量假设进行分析,这也就使得本文的结论有很大的局限性。本文主要针对于风险对于流动资产融资策略的影响,而其他方面的因素被弱化了,可能导致本文结论的失真。另一方面,由于本文倾向于定性分析,而缺乏数据的支撑,使得本文结论与现实情况可能并不一致。
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篇6
国内对营运资本管理的研究是从 20世纪 90年代后才开始的。总体来看，对营运资本管理的研究没有得到应有的重视，大多数研究仅是对某个营运资本项目的孤立研究，对营运资本的系统研究比较少。评价指标也局限于用流动比率、速动比率评价偿债能力和以应收账款、存货周转率指标评价营运能力。我国企业目前的营运资本管理分为：
（一）传统营运资本管理
营运资本按照构成要素进行分类，被分为：现金、有价证券、应收账款、存货和应付账款等。在这种分类基础上，传统的营运资本管理被分解为现金和有价证券管理、应收账款管理、存货管理、信用管理等组成部分，各组成部分研究的内容主要是如何确定其最佳的持有水平。这种管理方法由来已久，被绝大多数企业广泛采用。但传统理论侧重对于存货、应收账款、应付账款等单项的管理，对于它们之间的联系则没有进行过多讨论，没有将企业的整个业务流程和营运资本的指标相联系。事实上，营运资本管理是受多种因素的共同影响。
（二）供应链营运资本管理
从企业的整个供应链流程来看，上游有提供商品采购的供应商，下游有购买产品的终端消费者。商品的流通形成了一条使各个企业紧密联系的供应链。供应链管理就是使供应链运作达到最优化，以最少的成本令供应链从采购开始，到满足最终顾客的所有过程，包括工作流、实物流、资金流和信息流等均高效地操作，把合适的产品以合理的价格，及时、准确地送到消费者手中。
随着经济、网络、交通的发展，企业之间的联系越来越紧密，任何企业仅是供应链上的一个节点，任何经济决策必须考虑对上下游企业的影响，供应链的价值最大化将是企业价值最大化长期保持的前提。
（三）零营运资本管理
零营运资本或负营运资本指的是企业的流动资产等于或小于企业的流动负债，具体表现为存货少，应收账款与短期投资又低于应付账款和短期借款的一种财务运行状况。之所以许多企业追求零营运资本是因为每个企业都想在竞争中求得生存。压缩库存和应收款，加强对营运资本的管理，就可以用较少数额的资金做同样的业务，创造更多的收益。
海尔对营运资本管理提出了“零营运资本”的目标，即在满足企业对流动资产基本需求的前提下，尽量使营运资本趋于最小的管理模式。“零营运资本管理”强调的是资金的使用效益，即将营运资本视为投入的资金成本，以最小的流动资产投入获得最大的销售收益。
二、我国营运资本管理的问题
（一）现有营运资本概念的不足
营运资本管理研究都是以流动资产减流动负债的净营运资本概念为基础的，这种界定在债权人评价企业资产的流动性和偿债能力时有一定意义，但是从企业经营管理的角度看营运资本管理未必得当。这样的概念界定不仅禁锢了营运资本管理的理论研究，也不符合企业营运资本管理的实践，是营运资本管理效率低下的根源。具体而言：
1. 企业营运资金管理的研究局限于各流动性项目管理的研究，即便是整体性营运资金管理的研究也仅局限于流动项目之间的整体性考虑，束缚了企业营运资金管理视野和范围。
2. 导致了企业营运资金管理的短期行为。企业对营运资金管理局限于流动性部分的管理，营运资金管理的衡量局限于流动性指标的计算，致使企业为了得到较为“美观”的流动比率，常常会出现“短债长还”、“长债短还”等短视行为来降低流动比率从而粉饰企业财务状况，从长期来看，导致企业营运资金管理效率低下。
3. 营运资金概念界定不符合企业实际，营运资金的概念界定过于狭窄，企业在营运过程中占用的资金除了流动性资金之外还包括长期资金。由此造成了营运资金概念的界定名不符实。因此，我们需要从企业管理角度出发，重新考虑整体性营运资金的概念，使营运资金概念符合企业管理实践，从根本上提高营运资金管理效率。
（二）现有营运资本分类的不足
我们认为， 已有的营运资本管理研究对于营运资本的分类存在以下几方面的缺陷：
1. 分类过于简略。大部分的研究都把营运资本简单地分为存货、应收账款、应付账款三部分， 而没有考虑预付账款、预收账款、应付职工薪酬、应交税费、其他应收款、其他应付款等其他营运资本项目， 而在很多企业或行业中， 这些项目的数额可能占据了其营运资本的绝大部分。
2. 不利于营运资本周转效率的准确衡量。由于未将营运资本的各组成部分与其参与的具体周转过程相联系， 因此， 在衡量营运资本周转效率时， 大多数评价方法都是统一采用销售收入作为周转额， 从而严重虚夸了营运资本的实际周转效率。事实上， 在衡量材料存货的周转效率时， 以材料消耗总额作为周转额是最适当的；衡量在产品存货的周转效率时， 以完工产品成本总额作为周转额是最适当的；而衡量成品存货周转效率时， 则以产品销售成本作为周转额是最适当的。因此， 营运资本管理理论创新应以营运资本的重新分类为切入点。在将营运资本分为经营活动营运资本和理财活动营运资本的基础上， 可以进一步将经营活动营运资本按照其与供应链或渠道的关系分为营销渠道的营运资本（成品存货+ 应收账款+应收票据- 预收账款- 应交税费）、生产渠道的营运资本（在产品存货+ 其他应收款- 应付职工薪酬- 其他应付款） 和采购渠道的营运资本（材料存货+ 预付账款- 应付账款-应付票据）。这种分类既能将各个营运资本项目涵盖在内， 而且能够清晰地反映出营运资本在渠道上的分布状况， 从而为基于渠道管理的营运资本管理策略和管理模式研究奠定基础。
三、我国营运资本管理的建议
（一）重构营运资本概念
从企业管理实践的需要来考究营运资本的概念需要结合企业营运资本管理的实际和难点。一方面，企业中营运资本的实际界定。传统营运资本只考虑流动资产与流动负债的相互关系，而没有考虑长期资产与长期负债在企业运营过程中所起的作用。以企业的固定资产为例，是企业运营离不开的资产，即为企业运营的必要条件之一，固定资产作为资金占用的一个方面，企业在进行营运资本管理时自然应把固定资产的占用考虑在内。固定资产等非流动资产不仅是影响了其他项目的资金占用，而且作为企业运营不可缺少的部分，理应就是营运资本的组成部分。由此，营运资本不应只包含流动资产与流动负债，还应包括非流动资产与长期负债。另一方面整体性营运资本管理应从协调性入手。由于狭窄营运资本的界定导致营运资本管理只能关注流动性，而营运资本的管理单纯从流动性角度来考虑，是营运资本管理效率低下的根源，营运资本的管理只有考虑营运资本管理的整体性与协调性，才能使营运资本管理有实质上的突破，具体而言，营运资本管理不应只包括短期资产与短期负债的管理，而应该考虑企业长期资金与短期资金的协调，并注重考察企业筹资与用资的关系。
传统营运资本界定是指流动资产部分和流动负债部分，其中流动资产包括经营性流动资产和短期对外投资，流动负债包括经营性流动负债和非经营性流动负债；而经营性非流动资产和长期对外投资组成的非流动资产与长期负债和所有者权益组成的长期资本属于长期资金管理的范畴。由此割裂了短期资金管理和长期资金管理的协调，不便于企业从资金筹措和运用两个方面来衡量企业营运资本的管理。鉴于此，我们应该把企业长期占用的资产纳入营运资本的范畴。
（二）重新分类营运资本
在营运资本重新界定的基础上，要提高营运资本管理效率应从营运资本的重新分类入手，而分类标准的确定决定着营运资本管理的重点、难点和效果。通过将企业的价值创造业务与价值创造结果作为分类列报的标准，一方面为信息使用者对企业进行分析评价提供了便利，对分析企业的价值具有重要意义；另一方面价值创造两方的相对应关系把两方有机的联系了起来，使之成为一个整体，便于企业整体性和协调性的管理。从企业经营管理的角度，按照资金的筹集与资金的运用的两方对应关系，我们把营运资本划分为营业活动营运资本和筹资活动营运资本。按照联合概念公告的界定，营业活动是那些旨在创造价值的活动，经营项目包括管理当局视为与主体业务活动核心目的相关的资产和负债，投资项目包括管理当局认为与企业业务活动核心目的无关的业务资产和负债。主体可能利用投资资产和投资负债来取得回报，例如，通过利息、股利、市场价格上涨等方式取得回报，但是不将这些资产和负债用于主要收入和费用创造活动中。可以发现经营类别与投资类别的区分主要是基于“核心”与“非核心”活动，而活动项目的列示不再以流动性作为主要分类标准。根据以上观点，财产、厂房和设备等的投资应该属于经营活动，他们与产生主要营业收入或其他业务收入的经济活动是直接相关的。营业活动营运资本中经营活动营运资本包括材料存货、在产品存货、库存商品、应收账款、应收票据、长期应收款、固定资产、预付账款、其他应收款、应付账款、应付票据、预收账款、应付职工薪酬、应付税费、长期应付款等， 投资活动营运资本具体包括交易性金融资产、应收股利、应收利息、可供出售金融资产、持有至到期金融资产、长期股权投资等；筹资项目包括筹资资产和筹资负债，筹资资产和筹资负债是管理当局将之视为为主营业务活动和其他活动筹资而形成的资产和负债，通常是筹集用以创造价值的业务活动，例如银行贷款或负债等。所以筹资活动营运资本具体体现为部分现金、短期借款、长期借款、应付利息、应付股利等。
（三）创新营运资本管理模式
在日趋复杂的经济环境下， 尤其是在国际金融危机的背景下， 各企业都在积极探索并运用一些业务创新模式来促进销售， 加速货款回收， 提高运营效率， 从而改善营运资本管理。
1. 供应链金融。供应链金融就是银行将核心企业和上下游企业联系在一起提供灵活运用的金融产品和服务的一种融资模式。该模式的最大特点就是在供应链中寻找出一个大的核心企业， 以核心企业为出发点， 为供应链提供金融支持。一方面， 将资金有效注入处于相对弱势的上下游配套中小企业， 解决中小企业融资难和供应链失衡的问题。另一方面将银行信用融入上下游企业的购销行为，增强其商业信用， 促进中小企业与核心企业建立长期战略协同关系， 提升供应链的竞争能力。供应链金融很好的实现了物流、资金流、信息流的三流合一， 确保整条供应链能够顺利进行。
2.出口信用保险。出口信用保险（ Export Credit Insurance），也叫出口信贷保险，是各国政府为提高本国产品的国际竞争力，推动本国的出口贸易，保障出口商的收汇安全和银行的信贷安全， 以国家财政为后盾，为企业在出口贸易、对外投资和对外工程承包等经济活动中提供风险保障的一项政策性支持措施。出口信用保险承保的对象是出口企业的应收账款， 承保的风险主要是人为原因造成的政治风险和商业信用风险。出口信用保险的一个主要功能是可以协助加强应收账款管理， 完善风险防范制度， 构建全面的信用管理体系。在国际金融危机环境下， 出口信用保险为稳定外需， 促进出口发挥了重大作用， 大大有利于出口企业的资金周转。在企业出口和开拓国际市场的过程中， 出口信用保险和出口融资往往一起出现， 特别是信用担保， 能为银行信贷提供保障， 大大方便企业的融资。
3.回购担保销售。回购担保销售是一种法人按揭业务， 其具体流程为公司与银行签署法人按揭业务的框架协议，银行授予一定额度。为促进销售， 符合公司规定条件的由公司进行信用分析和评价，在一定信用额度之内推荐给银行，银行进行授信评级后确定是否可以做其额度， 签定三方协议， 最高可以七成、最长3年的贷款。公司与客户签定销售合同， 客户提供其他担保抵押，销售实现后办理公证、设备保险、抵押手续， 发放贷款归还公司货款； 公司定期进行客户分析评价，与银行共同控制风险，完成业务。回购担保销售加速了货款回收， 将企业间的信用交易引入银行的参与， 控制风险。越来越多的企业开始采用回购担保销售方式，为用户提供新的融资渠道， 便于用户快速决策， 从而有利于公司产品的推广， 提高公司产品的市场份额。同时， 该项业务的开展将充分发挥资金、融资渠道等方面的优势， 缩短公司产品的交易周期， 减少应收账款， 加快资金周转速度。
参考文献：
[1]王竹泉，逢咏梅，孙建强. 国内外营运资金管理研究的回顾与展望，会计研究. 2007年第2期
[2]秦书亚，李小娜.面向供应链营运资金管理方法创新_以戴尔和联想为例，会计研究，2010年第6期
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营运资本；投资融资；管理
企业在经营过程中面临一个重要的问题：如何提高短期资产的运转效率，增加资产的流动性，提高收益，同时得降低公司的经营风险？这些就是营运资本管理的决策。在保障经营安全的前提下，调整营运资本的结构，加速流动资产的周转，防止流动资产的沉淀和流失，从而提高企业的盈利能力和保障可持续发展。
1 营运资本的概念
营运资本是公司为保障生产经营活动而投入在流动资产上的现金。流动资产是指企业可以在一年或者超过一年的一个营业周期内变现或者运用的资产，现金、短期投资、应收票据、应收账款和存货等，它体现着企业可周转性资产的规模大小及结构配置合理化程度。营运资本一部分来源于长期负债和股东权益，但更多的来源于流动负债。净营运资本是指流动资产减去流动负债的余额，它体现了流动资产的来源，反映了企业的短期偿债能力。狭义的营运资本指净营运资本。营运资本具有如下特点：周转期短、形式多样性、数量具有波动性、来源多样性。
2 营运资本管理的特点
营运资本管理是对公司流动资产和流动负债的管理，其主要包括两个方面：一是确定流动资产的最佳水平，包括流动资产中现金、应收账款、存货等各项资产的最佳持有量；二是决定维持最佳流动资产水平而进行的短期融资和长期融资的组合。其目标是提高营运资本的使用效率，降低资本成本，控制经营风险，提高利润，让企业得以持续的经营。营运资本管理具有以下特点：
2.1 营运资本管理多为短期行为
营运资本是短期性的，企业经营也是不断的变化，通常需要根据近期的经营状况调整流动资产和流动负债，其影响也是短期的。
2.2 营运资本管理是一种经常性活动
流动资产一般在企业的总资产中占有较大的比重，销售型企业中的流动资产更是占据了大部分。过高的流动资产会导致资产闲置，降低了投资回报率，过少的流动资产则会降低偿债能力，影响企业的经营。市场是不断变化的，企业需要根据企业所处的市场特征和内部状况实时的调整流动资产和流动负债。
2.3 营运资本管理对企业的经营起效很快
相对于长期资管理本对企业的影响有一个滞后期，营运资本管理则起效很快。营运资本是企业的血液，需要不断的循环周转，才能更好的获取利润，使企业得以持续经营。因此，营运资本的调整会很快影响到企业的经营。如果管理不善，导致资金周转不灵，则会影响企业的支付和偿债能力，严重时会导致企业破产。
3 营运资本管理的要求
合理管理营运资本是企业正常经营的关键。企业需要足够的流动资产去扩大经营，同时要提高资金的周转率，增加盈利。企业如果流动资产过少，则会影响偿债能力；同时，流动资产的配置也应该合理。因此，营运资本管理需要满足如下几个要求：
3.1 合理确定营运资本的需求量，节约资金占用，合理配置流动资产
企业经营瞬息万变，而营运资本又直接影响企业的经营，因此要根据经营状况科学的预测营运资本的需求量，并且合理的配置流动资产，节约资金占用。在市场不好的情形下，要适当减少存货和应收账款，保持充足的流动性以应对风险。在市场很好的情形下，可以适当的增大应付账款和短期借款，以投入生产，产生更多的利润。
3.2 加速资金周转，提供营运资本的经营效率
资本在周转中才能创造价值，加速营运资本的周转可以提高营运资本的利用效率。主要考虑这几个方面：加速存货的周转、缩短应收账款的周期、延长应付款的周期。
3.3 保证安全的短期偿债能力
流动资产与流动负债的比率叫流动比率，用来衡量企业流动资产在短期债务到期以前，可以变为现金用于偿还负债的能力。速动资产对流动负债的比率叫速动比率。一般认为流动比率应保持在2：1，速度比率保持在1：1，这样可以让企业有足够的安全边际去偿还债务，减少破产清算的风险。企业应该根据自身流动资产结构的特点合理调整流动比率和速动比率。
3.4 适度的营运资本以满足企业的增长
企业在发展过程中必然要增长，而增长是需要资金的，因此需要保持足够的营运资本来满足这种增长。同时要避免增长过度而出现营运资本不够的情形。如果缺乏营运资本，企业则无法增长，甚至陷入财务危机。在企业增长很快的时候，要合理搭配长、短期债务，使企业有足够的营运资本，又可以控制债务风险。
4 营运资本管理的政策
企业在筹集营运资本和安排流动资产时，需要考虑如何配置短期资产与长期资产的比例以及如何根据长、短期资产的比例配置长、短期资金的比例。营运资本政策就是公司营运资本的筹集和运用时所采用的策略。其主要由三种类型：匹配型、稳健型、激进型。
4.1 营运资本融资政策
企业的营运资本融资政策所要解决的主要问题是如何合理的配置流动资产和流动负债。按照流动资产占用资本的时间的长短可以分为临时性流动资产和永久性流动资产。临时性流动资产是指受季节性或周期性以及一些临时因素影响而变动的流动资产。永久性流动资产是指保证公司正常稳定经营最低需求的流动资产数量。
4.2 匹配型
匹配型的营运资本融资政策是指用长期资本满足固定资产和永久性流动资产对资本的需求，用短期资本满足临时性流动资产对资本的需求，从而使债务的期限结构与资产寿命相匹配。这种策略使得短期负债的借入与偿还与扣除自然负债后的流动资产波动一致，减少了资产与负债之间不协调的风险，并能够较好地平衡收益和风险。
4.3 激进型
激进型的营运资本融资政策是指短期融资不仅需要支持临时性流动资产，还需要支持部分甚至全部永久性流动资产。采用这种策略的企业将承担较大的再融资风险，但其资本成本较低，收益率较高。
4.4 稳健型
稳健型的营运资本融资政策是指不仅用长期资本支持永久性流动资产，而且用长期资本支持部分或全部临时性的流动资产。这使得企业的净营运资本较大，偿债能力强，风险小；但在流动资产波动的低谷期，长期资本过剩，却仍需要支付利息，加大了公司资本成本，降低了收益。
4.5 营运资本投资政策
营运资本投资政策所要解决的主要问题是如何合理的确定流动资产在总资产中的比例。在其他因素既定的前提下，由于不同的流动资产比例体现了不一样的风险与收益关系，因此，公司在决定运营资本投资政策时，主要是权衡收益和风险。
4.6 匹配型
匹配型的营运资本投资政策是指在安排流动资产时，根据产出水平或销售规模安排适中的流动资产，既不过高也不过低。
4.7 激进型
激进型的营运资本投资政策是指在安排流动资产时，根据产出水平或销售规模安排尽可能少的流动资产，这样可降低流动资产对资金的占用，降低成本，增加收益。其特点是收益高、风险大。
4.8 稳健型
稳健型的营运资本投资政策是指在安排流动资产时，根据产出水平或销售规模安排较多的流动资产。较高的流动资产比重会降低经营效率，加大成本，降低收益。其特点是收益低、风险小。
5 结束语
营运资本是企业的血液，是保证企业正常经营的基础。企业应该根据所处的行业特点，实时结合市场的变化，采取恰当的管理政策，合理配置营运资本结构，提高营运资本的使用效率，在保障企业安全的情况下，提高利润，扩展规模。
【参考文献】
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[5]王竹泉，逢咏梅，孙建强.国内外营运资金管理研究的回顾与展望[J].会计研究.2007（2）.
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一、财务状况变动表的基本内容编制财务状况变动表，必须确定资金流转概念，即财务状况变动表中资金的含义是什么。概括地说，资金流转包括现金的流转及营运资金流转。我国《股份制试点企业会计制度》规定股份有限公司使用的营运资金概念的状况变动表，是依据“营运资金来源合计一营运资金运用合计＝营运资金变动额”的等式编制的。营运资金是指流动资产减流动负债的差额。财务状况变动表既反映影响营运资金变动的经济业务，也反映不影响营运资金变动的重大理财业务。
1）股份有限公司的营运资金来源主要分为两部分：本期利润加上营运资金的费用和损失，如折旧、无形资产及长期待摊费用的摊提等；营运资金的其他来源，是指那些在营业活动以外取得的营运资金，如非流动资产的减少、长期负债及权益的增加等。股份公司经营以外的某些活动，如出售固定资产、收回长期投资、增加长期借款、增加股本都可构成营运资金的其他来源。
2）股份有限公司营运资金的运用主要包括利润分配和营运资金的其他用途。利润分配包括应缴所得税、提取公积金和公益金以及发放胜利。在西方会计中，损益表一般只核算公司的净利润，即税后利润。而我国习惯上将所得税视为利润分配的一种去向，在利润分配表中反映所得税的缴纳。因而，财务状况变动表也把缴纳纳所得税列为营运资金的用途。营运资金的其他用途主要指在营业活动以外所占用的营运资金，包括非流动资产的增加、长期负债的减少和股东权益的减少等，购买固定资产、偿还长期借款、增加长期投资等也都构成营运资金的其他用途。
3）为了全面反映股份有限公司的财务状况，除了上述引起营运资金增减的业务外，财务状况变动表还应当反映不涉及营运资金的重要理财业务。这类业务主要有以下两个方面。-引起非流动资产与长期负债或所有者权益同时增减的业务，这种业务一方面增加（或减少）股本或长期负债，一方面增加（或减少）非流动资产。（主要是固定资产），但不涉及营运资金的变动，如发行股票换取设备，用银行贷款购入机器设备等。-长期负债与所有者权益之间的等额转换，如发行股票来偿还公司债务，一方面减少长期负债，另一方面增加股东权益，但都不涉及营运资金的变动。
二、财务状况变动表格式以营运资金为基础的财务状况变动表可分为左右两方。左方反映营运资金的来源和运用，右方反映营运资金各项目的变动。左右两方分别反映的营运资金增加净额应相等。
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资产负债表重构的必要性
资产负债表反映的是企业在某一时点的全部资产、负债和所有者权益状况,而为了财务报表分析的需要,通常将资产负债表的项目按照一定的方法进行分类和排列。按照流动性分类,可以将资产负债表中的资产分为流动资产和非流动资产,将负债分为流动负债和非流动负债。流动资产通常是指能在一年内或者超过一年的一个营业周期内变现或耗用的资产。这种分类方法目前被世界上大多数国家所采用。资产根据其流动性程度的高低,其排列顺序一般是流动性大的项目排列在前,流动性小的排列在后;而负债根据其偿还期限的长短,其排列顺序是流动负债即短期负债排列在前,非流动负债即长期负债排列在后。这样将资产负债表项目按照影响大小以及受关注程度排序,便于投资者和债权人更好地分析企业的偿债能力、资产运营能力以及风险等等,有助于其决策。除了按照流动性分类,资产负债表还有其他分类方法。
虽然目前资产负债表项目按照流动性分类是国际上大多数国家通用的做法,而反映企业的偿债能力、营运能力等指标的计算也是以这种分类方法为基础,然而这种基于流动性的资产负债表分类方法实际上也并非尽善尽美,有时还会造成财务指标的扭曲。例如反映企业短期偿债能力的流动比率,其计算公式为流动资产除以流动负债,反映每1元流动负债有多少流动资产作为偿债的保障,普遍认为在一定范围内,流动资产越高,流动负债越低,流动比率越高,企业的偿债能力越强。然而当企业的存货和应收账款等流动资产的持有数量越多时,企业的流动性真的越好吗?一般企业在销售产品时会尽快出售存货和收回应收账款,来加快存货和应收账款周转率,降低企业的风险,这与前面所述的思路存在矛盾。原因在于资产负债表基于流动性的分类项目不尽合理,所以本文拟提出基于公司流动性分析重构资产负债表。
基于流动性的资产负债表重构
按照流动性对资产负债项目进行分类,主要是为企业的投资者进行投资和债权人进行决策提供信息,然而实际中债权人在实施信贷决策时很少用到资产负债表中的分类项目,而主要是参考现金流量表中的经营现金流量,并将其作为第一还款来源;其次是参考企业的资产负债率、企业负债中短期负债和长期负债的结构来衡量企业的债务风险,对于流动比率等反映偿债能力的指标则很少运用,原因之一在于流动资产中的存货和应收账款属于可操纵性应计项目,其金额的可靠性大大降低。另外如上所述,流动比率并不能很好地反映企业的偿债能力和筹资风险。
企业筹资管理中一个主要内容是营运资本筹集政策。此时流动资产进一步分为临时性流动资产和永久性流动资产。临时性流动资产是指那些受季节性、周期性影响的流动资产,如季节性存货、销售和经营旺季的应收账款;永久性流动资产则是指那些即使企业处于经营低谷也仍然需要保留的,用于满足企业长期稳定需要的流动资产。流动负债也进一步划分为临时性负债和自发性负债。临时性负债指为了满足临时性流动资产资金需要所发生的负债,如商业零售企业春节前为了满足节日销售需要,超量购入货物而举借债务;自发性负债是指直接产生于企业持续经营中的负债,如应付职工薪酬、应付利息等。营运资本筹集政策一般可以分为配合型、激进型和稳健型三种。配合型筹资政策中临时性流动资产和临时性负债相配比,永久性流动资产和固定资产则由长期负债、自发性负债和权益资本筹集资金相配比。激进型营运资本政策中临时性负债不但融通临时性流动资产的需要,还解决部分永久性资产的资金需要,此时企业的资本成本较低,但是短期负债利率的变动会增加企业的风险。而稳健型筹资政策下临时性负债只融通部分临时性流动资产的资金需要,另一部分临时性流动资产和永久性资产,则由长期负债、自发性负债和权益资本作为资金来源,此时企业的资本成本较高,但是风险相对较低。
营运资本的运用不仅仅是筹资管理的主要内容,而且是内部管理会计的重要方面。管理资产负债表是在标准资产负债表的基础上,将资产负债表右边的非利息性负债全部调到左边,只留下利息性负债与所有者权益,同时将标准资产负债表左边扣除现金的流动资产加总减去右边调整过来的非利息性负债,增加“营运资本需求”项目(见表1)。
从以上标准资产负债表和管理资产负债表的对比中可以看出:二者主要不同的方面在于管理资产负债表引入了营运资本的概念,将标准资产负债表中的流动资产和流动负债用营运资本需求来代替,它代表公司经营活动的净投资,其计算公式为:营运资本需求=(应收账款+存货+预付账款)-(应付账款+应计费用)。此外,在管理资产负债表中营运资本需求和长期资本有着如下关系:
现金+营运资本需求+固定资产净值=短期借款+长期资本来源
现金+营运资产-营运负债+固定资产净值=短期借款+长期资本来源
再结合标准资产负债表中的等式关系:
流动资产+固定资产净值=流动负债+长期融资
不难看出,管理资产负债表的重构在于将标准资产负债表中的流动资产分拆为现金和营运资产,流动负债分拆为短期借款和营运负债,将其中的营运资产和营运负债的差定义为营运资金需求来重点考察企业资产的流动性,为什么现金和短期借款项目被管理资产负债表项目剔除出来呢?原因在于我国大多数企业中这两个项目与流动性的关系甚微,现金并不是越多越好,而短期借款也往往被用作长期投资,在这种情况下,仍然将这两个项目放在流动资产和流动负债中来衡量企业的流动性,势必会影响管理者做出正确的资源配置战略。
管理资产负债表从公司投入资本的角度,扣除非利息性负债对公司资金来源的影响,消除了企业通过业务往来虚增或降低企业资产的影响,清晰地反映了公司有代价资本的来源以及占用情况。正因为它消除了非利息性负债对公司资产的影响,所以更准确地反映了债权人和权益人投入资本的投资效率,一般使用投入资本回报率这个指标来衡量企业营业获利能力,其公式为:投入资本回报率=税息前利润/投入资本(或占用资本),其中投入资本(或占用资本)=短期借款+长期负债+所有者权益。国外研究一般使用营运资本需求(WCR)和营运资本管理效率(NTC)这两个指标对营运资本管理效率进行衡量,其计算公式为:WCR=(应收账款+应收票据+部分其他应收款+预付账款+应收补贴款+存货+待摊费用)-(应付票据+应付账款+预收账款+应付工资+应付福利费+应交税金+其他应交款+部分其他应付款+预提费用);NTC=(存货+应收账款-应付账款)×365/销售收入。王治安、吴娜(2007)通过对2003-2006年我国上市公司1050家公司的面板数据进行回归分析得出结论:NTC与企业价值存在显著的负相关关系;营运资本需求与企业价值也存在着显著的负相关关系。基于负债比率与企业价值的负相关关系,企业真正的收益的增加是来源于营运资本需求和NTC的减少而不是应付账款的增加。因此将NTC降低到一个合理的最小值是增加企业价值的一条有效途径。不管从理论上还是实证分析的结果来看,引入营运资本的概念,基于公司流动性对资产负债表进行重构是有意义的,这样的重构能影响管理者配置资源的效率,从而影响公司价值。
重构后资产负债表分析方法
如上所述,根据管理资产负债表进行重构后,财务分析的方法与标准资产负债表的分析方法存在较大差异,流动比率、速动比率等作为反映企业偿债能力的指标将无法应用。重构后财务分析指标主要有三个:第一是投入资本回报率,它可以科学地反映公司投入资本的获利能力,其计算公式为息税前利润除以投入资本(占用资本),它消除了非利息性负债对公司资产的影响,能准确反映公司权益投资者和债权投资者投入资本的使用效率。根据财务管理理论,投资报酬率的数值应该至少高于资本成本,即投资者要求的必要报酬率,它包含了投资者的机会成本;第二是易变现率,它可以更准确地反映公司的短期偿还能力,其计算公式为(长期资本来源+固定资产净值)/营运资本需求,易变现率越高,表明长期资本来源中用于营运资本需求的部分越多,公司的流动性越强,易变现率指标对公司资产流动性的衡量更具可靠性;第三是销售营运资本占用率,它可以客观反映公司的经营管理能力,其计算公式为营运资本除以销售收入,由于营运资本需求是扣除现金后的流动资产和非利息性负债之和,是对公司营运管理能力的综合反映,从而是一个较为全面的指标,能够充分反映公司为实现销售和利润所占用的资金。
参考文献:
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流动比率 （current ratio，CR）是流动资产对流动负债的比率，用来衡量企业流动资产在短期债务到期以前，可以变为现金用于偿还负债的能力。其公式为：流动比率=流动资产合计/流动负债合计*100%。与其基本类似的还有速动比率（quick ratio，QR）与现金比率。其中速动比率是在流动比率基础上将流动资产中不易变现的存货、一年内到期的其他非流动资产、预付账款等项目扣除所得，而现金比率的分子仅仅包含货币资金与交易性金融资产。国际上公认CR
现金周期（cash conversion cycle， CCC）是“单位货币从原材料投入到市场价值实现的周期时间”，它反映了企业的运营周期，它测度了消耗现金为生产经营活动而购买库存，到通过最终产品的销售而获取现金的时间跨度，这个指标可以用天数来衡量，它等于平均库存期加上平均获得时间，再减去应付账款时间。其测算方法以资产管理比率中的“应收账款周转率”、“存货周转率”和“应付账款周转率”为基础，测算公式为：
现金周期=应收账款周转天数+存货周转天数-应付账款周转天数
其中：
二、两者对比
（一）两者所站视角不同
通过对其基本概念的介绍可以看出两个指标是站在两种角度衡量的流动性：流动比率是在静态的视角衡量某一时点上企业流动资产与流动负债的静态对比情况，并未对企业未来资金情况进行预判，指标本身抽象，并且其判断标准为经验数据；现金周期则站在企业资本循环的动态视角，考虑了现金转换为存货、存货转换为应收账款、应收账款，最后回到现金与应付账款与现金的转换。
因此，与流动比率相比，现金周期更能给决策者与企业管理者一个全面的、发展的视角去评价、审视与管理企业的流动性。
（二）受人为影响、操纵程度不同
两大指标在客观性方面的差异可以用一个经典的例子来解释：某公司需要一笔贷款，在银行信贷部审批时候由于其流动比率1.8（流动资产为900万、流动负债500万）小于银行规定的2.0的标准而无法获得该笔贷款。公司经理召集各部门人员商讨方案，结果财务总监给出了一个既不违法违规又操作简单的办法：用300百万流动资产偿付300万流动负债（应付账款）。为了不使现金真正流出，企业与供应商事前协调向供应商开出现金支票，但是供应商在提示付款期内并不提现。这样企业的流动比率变成了2.0（流动资产600万、流动负债200万）。
由此可见，流动比率在实际情况下较为容易被人为操纵。相比之下，现金周期是通过追踪企业整个经营活动，涉及环节众多，调整操纵难道大。
（三）指标评价标准不同
流动性指标测算的结果是没有具体单位的抽象比率，其自身不包含任何经济意义，因此指标本身无法告诉信息使用者公司流动性的好与坏，它必须结合参考标准使用才能说明问题。但是参考标准的制定多基于历史经验，比较刻板与不科学，同时由于各个行业特征不同，行业流动性差异巨大，不可能对各行业企业实行“一刀切”。
现金周期直接表示现金回流的天数，所得结果比之于抽象的比率具有具体经济意义，指标本身就能够说明企业的流动性状况，因此其评价标准的确定比之于刻板的比率数字更为科学，能够依据各个企业所处行业进行分析判断。
（四）预测功能不同
如前文所述，流动比率是是一个站在静态角度设计的指标，其本身仅仅反映指标计算时点企业资本的流动性情况，对于企业未来的流动性情况几乎无法预测。但是基于动态角度设计的现金周期由于全盘考虑了企业的整个经营过程，通过对企业存货、应收款、应付款的预测能够较为可靠的预测企业未来的资本流动性，有助于决策预测。
（五）决策导向不同
以流动性指标进行决策时，由于其公式本身只考虑了流动资产与流动负债，因而决策者也会从调整资产结构的角度入手制定流动性决策。要提高流动性水平无非增加流动资产或降低流动负债，无论如何都会使得净营运资本增加（流动资产减去流动负债）。但是净营运资本是依靠长期的融资来满足短期的资金需求，其势必导致高昂的资金使用成本与机会成本。另一方面，企业的流动性状况根源上是企业经营状况与应收账款管理情况导致的，账面上对于流动负债与资产的调整只治标不治本。
相比之下，现金周期是从企业经营角度入手设计并且考虑了企业应收账款与应付账款的具体情况。因此更加有利于决策者从企业日常经营的角度制定流动性策略，及时对企业存货、应收账款、应付账款进行控制管理，加速资金回流，从根本上解决企业流动性危机。
三、对比结论
综上所述，对于债权人、投资者以及企业经营者来说，现金周期在可靠性、准确性、预测性与加强企业经营管理方面均优于流动比率。并且随着计算机的普及与企业电算化的推广，现金周期相对复杂的计算再也不是阻碍其推广的障碍。因此，笔者建议在实务中更多地使用现金周期指标衡量企业流动性。
参考文献
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对于上市公司的偿债能力来说，根据时间的长短可以分为短期偿债能力和长期偿债能力，前者主要是指在较短时间内，流动资产能够对流动负债进行偿还的程度，它也可以理解为现金流入对现金流出的支付能力。
(一)对短期偿债能力的影响
1、在净营运资金方面。净营运资金是衡量短期偿债能力的重要指标，二者呈正比，当前者相对较高时，后者也相对较好。净营运资金主要是指在流动资产中去除流动负债后的余额。它直接关系着企业的经营能力与财务状况。案例分析:某上市公司在2013年与2014年的净营运资金情况如下:在2013年末，公司的净运营资金为41232．21－8656．12=32576．09万元在2014年初，公司的净运营资金为43579．91－7826．21=35753．7万元，根据两年净运营资金的数值可知，关于上市公司短期偿债能力的分析具有动态性，其短期偿债能力处于变化的状态，通过两年的数据对比可知，2014年的资金运营情况相对较好。运营资金的增多主要是由流动资产的增加与流动负债的减少造成的。但净运营资金的数值具有绝对性，它受企业规模的影响，为了减少企业规模的影响，借助了流动比率，它对公司短期偿债能力的评价具有准确性。
2、在流动比率方面。流动比率主要是指上市公司流动资产和流动负债二者的比值，它体现着企业流动资产对流动负债的支付情况。通常情况下，对于债权人而言，要求流动比率保持高值，主要是高值的比率表示债权人的资金具有一定的安全性与可靠性，进而保证了其利益。对于企业而言，流动比率的合理值为2。案例分析:某上市公司在2013年的流动资产为1500万元，流动负债为700万元，此时公司的流动比率为2．14，此时影响流动比率的因素为流动资产，其中最为关键的因素为存货，它在流动资产中占有较大的比重，接近一半左右。
3、在速动比率方面。速动比率主要是指速动资产和流动负债二者间的比值，它对于公司的变现能力有着更为准确的反应。对于不同行业而言，速动比率的差异较为明显，其影响因素体现着应收账款的变现能力，但受应收账款的影响，速动比率具有一定的局限性。
4、在现金比率方面。现金比率主要是指现金类资产和流动负债二者间的比值，前者主要是指可变现的货币资金与短期投资净额，该比率直接反应着企业的随时付现能力。在企业偿还债务过程中，现金是最为重要的方法，如果该比率为高值，则表示企业具备良好的支付能力，但此数值也不能过高，过高时，则表示企业的资产利用率偏低。
(二)对长期偿债能力的影响
篇12
营运资本又称为营运资金，是维持企业日常经营周转所需持有的资金，也是企业财务管理的重要内容，莱瑞·吉特曼和查尔斯·马克斯维两位美国学者对美国一千家大型按企业财务经理的调查表明，财务经理在营运资金的管理上所花费的时间几乎占了三分之一，这足以说明营运资金管理的重要性。营运资金具有广义和狭义之分，广义是指公司的流动资产总额，较强的流动性使该部分资金成为公司日常经营活动的剂和基础。狭义是指流动资产与流动负债的差额，通常用来表示公司短期偿债能力。
二、文献回顾
1.国外营运资金管理文献回顾。国外关于营运资金管理的研究起始于20世纪30年代。（1）在内容上，从单独流动资产管理到整体营运资金管理。在20世纪70年代以前营运资金管理研究的内容主要是单个营运资金项目（主要是应收账款、存货等流动资产）。在20世纪70年代后，逐步扩展到了整体的营运资金管理，如Keith V· Smith（1979）首次探讨了整体营运资金规划与控制的内容。（2）在资金管理绩效评价体系上，从流动资产周转率扩展到了营运资金周转期。西方国家早期营运资金管理评价方法用的是流动资产周转率进行评价，主要衡量企业各项流动资产的周转效率。这类指标主要有：存货周转率、应收账款周转率等。这些指标只能从单个方面反映流动资产管理状况，而忽视了他们之间的相互关系。在应用时经常会产生相互矛盾的现象。为了避免矛盾出现，Richard V·D和E·J Laughlin（1980）提出了采用现金周期指标，用以反映企业营运资金管理状况的全貌，他们将现金周期定义为：现金周期=应收账款周转期+存货周转期-应付账款周转期。（3）在营运资金管理方法上，从单纯的数学方法上转变以供应链优化和管理为重心。在财务管理教科书上常见的营运资金管理方法有：组合理论法、数学规划法、成本平衡法、概率模型法和约束条件发等，然而进入20世纪90年代以后，营运资金管理方法以明显转向以供应链的优化和管理为重心。
2.国内营运资金管理文献回顾。我国对营运资金管理相关的理论和实证研究比较少。这主要是因为我国对这方面的研究比较晚，营运资金作为一个独立的财务概念是在1993年我国实行与国际惯例接轨的会计制度后引入的，自此国内营运资金研究才正式开始。1995年毛付根在“论营运资金管理的基本原理”一文中指出：应从流动资产与流动负债之间的相互关系着手，将流动资金的存量配置与其相应资金来源联系起来，从总体上进行观察和研究如何据此制定合理的营运资金政策。王竹泉等人在“分销渠道控制：跨区分销企业营运资金管理的重心”一文指出“将跨地区经营企业营运资金管理的重心转移到渠道控制上”的新理念，并提出要将营运资金管理研究与供应链管理、渠道管理和客户关系管理等研究结合起来。
三、研究假设
1.应变量的选取。本文采用权益报酬率（ROE）作为应变量，权益报酬率=销售利润率×资产周转率×权益乘数。从公司财务角度看，权益报酬率是反应企业盈利能力的最主要指标，该指标包含了企业营运能力、偿债能力和盈利能力，是综合性最强的财务比率，直接反应股东权益的收益水平，与股东目标价值相一致，能反应公司的绩效水平。
2.研究假设。（1）流动资产（X1）比与企业绩效之间的关系。流动资产比是指流动资产占总资产的比重，即流动资产比=平均流动资产/平均总资产。一般情况下，流动资产要比非流动资产的盈利能力弱，企业留有过多的流动资产会影响企业总资产的盈利能力。所以提出第一个假设：a：流动资产比与企业绩效之间成负相关关系。（2）流动负债（X2）比与企业绩效之间的关系。流动负债比=平均流动负债/平均总负债，通常流动负债中占比最大的项目是短期借款和应付账款，短期借款虽然在融资成本上低于长期借款，但是过高的短期借款会降低当年的现金流量，还使公司面临较高的短期偿债风险；如果企业较多的使用推迟应付账款方式进行短期融资，就会降低企业的信用，不利于企业后期融资。上述两种原因都会降低企业的绩效。所以我们提出第二个假设：b：流动负债比与企业绩效之间成正相关关系。（3）流动比率（X3）与公司绩效之间的关系。流动比率是指流动资产与流动负债之比，即流动比率=流动资产/流动负债。虽然流动比率越大可以减轻企业短期偿债风险，但是这也会导致企业绩效降低，因为流动比率越大，说明流动资产就越多，流动资产的获利能力相对于非流动资产而言较弱。所以我们提出第三个假设：c：流动比率与企业绩效成负相关关系。（4）流动资产周转率（X4）与企业绩效之间的关系。流动资产周转期=营业收入/平均流动资产。流动资产周转率越高，其周转速度就越快，公司就更容易地偿还期债务和购买更多的材料，以生产更多的产品，从而提高企业的经营绩效。据此我们提出第四个假设：d：流动资产周转率与企业绩效成正相关关系。（5）现金周期（X5）与企业绩效之间的关系。现金周期是衡量营运资本管理效率的综合指标，它是由三个部分组成，即现金周期=应收账款周转期+存货周转期-应付账款周转期。现金周转期越短，资金的利用效率就越高，从而就能提高企业的经营绩效。据此我们提出第五个假设：e：现金周期与企业绩效成负相关关系。（6）公司规模（X6）与企业绩效之间的关系。国内外学者经研究表明，公司规模可以影响组织的结构和决策，进而影响企业绩效。此外企业规模的大小是一个企业实力和信誉的象征，规模越大，则融资相对就容易，而且在融资过程中成本也相对较低，对企业绩效有正向影响。本文把公司规模作为一个控制变量，并用总资产的对数来代替公司规模变量。（7）净资产增长率（X7）与企业绩效之间的关系。净资产增长率反映企业成长的速度，从侧面也反映企业的经营绩效。净资产增长越快，表明企业前景越好。本文把净资产增长率作为一个控制变量纳入模型中。（8）资产负债率（X8）与企业绩效之间的关系。资产负债率越高则企业的负债越多，应付利息就越高，产生税盾就越多，就越能提高企业的价值，所以资产负债率对企业绩效有正向影响。本文也把资产负债率作为一个控制变量纳入模型中。
四、研究设计
1.数据来源。本文选取在沪、深两地机械上市公司为研究对象，总样本数据为144个，为了实证研究的准确性，在样本的选取过程中剔除了ST、PT的企业和数据不齐全的企业，最终选择108个样本数据为研究对象。数据来源于企业2009年度披露的财务报告数据。本文使用的软件有EXCEL和EViews，其中EXCEL是对数据进行统计和分析，EViews是用来完成实证分析。
2.描述性统计。表1是解释变量和被解释变量的描述性统计。
表1 变量的描述性统计
从表1我们可以看出：个别企业的流动资产比特别大，高达0.9。这说明企业营运资本采用的是稳健性融资政策，采用这一融资政策，企业的资产收益率通常比较小。个别企业保留较高的流动比率，流动资产与流动负债的比率高达44，这说明企业没有充分发挥流动负债的作用，或者是企业的应收账款和存货较多。还有的企业现金周期很高，达到400多天。
3.实证分析。本文分别用净资产收益率（Y）作为公司绩效衡量标准。选取的被解释变量有：流动资产比、流动负债比、流动比率、流动资产比率、现金周期、总资产对数、净资产增长率、资产负债率。并建立模型：Y=α+β1χ1+β2χ2 +β3χ3+β4χ4+β5χ5+β6χ6+β7χ7+β8χ8+μ，其中βt是变量系数，t=1、2/、3、4、5、6、7、8，μ是方程残差。
表2 实证分析结果
R-squared=0.307338，Durbin-Watson stat=1.582098。
从表2我们可以得出回归方程：Y=0.1625-0.0904χ1+
0.2289 χ2-5.94Eχ3+0.0478χ4-3.96Eχ5+0.0090 χ6+0.0003 χ7+0.1300χ8+μ。从方程中我们可以看出流动资产比和净资产收益率显著成负相关关系，即降低流动资产可以提高企业绩效，即企业实行激进式融资可以提高企业绩效，但风险比较大。流动负债比与企业绩效显著成正相关关系，这和假设正好相反，出现这种情况的原因可能是：机械企业一般是大型国家控股企业，知名度、声誉比较高，管理制度完善。过多的短期负债或应付账款不会对企业的经营造成危险。而企业正好利用短期借款利息的抵税好处来获得更多的节税以提高企业绩效。流动比率与企业绩效成负相关关系，但不显著，这可能是样本比较少，数据不够充分导致的。流动资产周转率与企业绩效成显著正相关关系，提高企业的流动资产周转率可以提高企业经营绩效。现金周期与企业绩效成显著负相关关系，现金周期越短越能提高企业的经营绩效。控制变量公司规模、净值产增长率、资产负债率对企业的经营绩效都有显著的正向效应。拟合度为0.31，这说明企业经营绩效的提高可以用营运资本来解释。
五、对机械上市企业的几点建议
1.提高企业流动资产周转率。从表2可以看出流动资产周转率的平均值只有1.14，因此企业需要降低流动资产以提高流动资产周转率，从而提高企业经营绩效。
2.缩短现金周期。机械上市企业的现金周期的平均值为82天，这说明存货周转期+应收账款周转期-应付账款周转期为82天。现金周期越长越需要营运资本，越多的营运资本对企业经营绩效有负面效果。所以企业需要缩短现金周期，缩短现金周期的途径有：在不影响企业声誉的情况下延长应付账款周转期或者缩短存货周转期，尽量实行零存货管理和应收账款周转期。
3.提高资产负债率。从表2中可以看出，机械板块上市公司的资产负债率的平均值是0.42，这和国外的企业的资产负债率相比是较低的，美国机械行业上市公司的资产负债率平均在60%左右。所以企业需要提高资产负债率以充分发挥负债的作用。
参 考 文 献
[1]袁光才，陈菊等.电力上市公司营运资金结构与企业绩效的实证研究[J].财会通讯.2008（9）
篇13
一、碳排放权及交易概述
在《京都议定书》中，为了督促发达国家完成碳减排，联合国引入了三种灵活机制：国际碳交易机制（IET）、清洁发展机制（CDM）、联合履约机制（JI）。其中涉及到发展中国家的只有清洁发展机制。现行情况下发展中国家没有减排任务，通过此机制，发达国家的多排放者可以向发展中国家生产者提供资金和先进技术，来购买发展中国家由于技术提升所带来的减排量。在此减排量即碳排放权就形成了一种有价资源，在交易的过程中成为碳商品在资本市场上流通。
2005年，为保证CDM项目的开展，我国政府制定了《清洁发展机制项目运行管理办法》。根据规定，CDM项目的实施主要有七个步骤：项目设计和描述，国家批准，审查登记，项目融资，监测，核实/认证，签发排放减量权证。以北京环卫集团为例，作为我国政府批准的第一个CDM碳交易项目，2002年，国际能源系统公司（荷兰）、北京市环卫集团——北京市二清环卫工程集团公司对填埋气体收集及CDM项目达成共识，签订《合作意向书》。随后，安定填埋场的填埋气收集利用项目开始启动。2004年，该项目拿到了全国首个CDM批准证书。2006年，联合国有关部门到填埋现场核定减排量。直至2008年，企业才拿到第一笔项目收入，整个过程历时五年多。CDM项目仅前期投入就达1 200万元，加之后期维修等总投资高达2 000万元。综上可知，目前我国CDM项目的交易成本相对较高。
二、碳排放权的资产特性
（一）碳排放权归属于资产
早在2003年，FASB下的紧急任务小组讨论中就已经对于碳排放权归属于资产达成了共识。目前国际普遍认可将碳排放权定义为资产。碳排放权交易制度是在联合国的共同协作下，为了控制温室气体的总排放量而形成的。各国政府根据这一制度分配排放权，企业根据该制度进行碳排放权的相互交易，这两种形式都满足了“过去交易或事项所形成的”条件；不论取得的排放权是用于自身碳排放需求还是出售，都可以为企业带来相应的经济利益，符合资产定义中“预期会给企业带来经济利益”的条件；在我国，根据《清洁发展机制项目运行管理办法》，国家拥有碳排放权的所有权，碳排放权取得的收益由国家和企业按一定比例分配，这符合资产定义中“企业拥有或控制”的条件，因此，我国碳排放权也应归属于资产。
（二）碳排放权的资产特性分析
碳排放权作为一种新型的资产形式，近年来国际上学者对其具体归属于哪项资产争论不断。要确定碳排放权资产的界定，首先就要了解其特有的资产性质。目前碳排放交易已经在国际上运行多年，我们可以因此了解到碳排放权实际对企业资产的影响与其作为资产的实际性能。笔者根据其交易过程和应用目的的不同进行了比较分析（见表1）。
抵消自身产生碳排量为目的的碳排放权形成了一种非流动资产，是因为CDM项目发展到现在所涉及的减排期限都在五年，即其授权在规定的时间段内都是有效存在的，预计今后的期限范围也将大于1年，因此我们可以界定在此情况下产生的碳排放权不是流动资产，而是非流动资产；用于交易的碳排放权是在一年的任何时候都由企业持有，因此可以定义碳排放权为流动资产。
三、碳排放权会计确认
2007年由普华永道与国际排放交易协会共同的调查报告显示，目前对于碳排放确认处理的方法共有15种之多。具体到资产的确认方面，其中免费获得排放权的：有15%的受访者初始确认碳排放权为存货，65%的受访者将其归于无形资产，剩余的20%把碳排放权归入其他资产。对于外购获得排放权的：有11%计入存货，58%受访者将其纳入无形资产范畴，其余31%的受访者初始确认为其他资产。由此可以总结出目前国际上最为通用的三种确认方法，即无形资产、存货、交易性金融资产。
（一）确认为存货
我国《企业会计准则第1号——存货》规定：“存货，是指企业在日常活动中持有以备出售的产成品或商品、处在生产过程中的在产品、在生产过程或提供劳务过程中耗用的材料和物料等。”
企业的日常活动是指企业为完成其经营目标而从事的所有活动，以及与之相关的其他活动。就CDM项目而言，是生产型企业经营过程中所附加产生的一种资产。在全球碳减排的背景下，碳排放权形成了市场价值。尽管企业生产的产品和碳减排量都可以进行出售交易，但是企业经营的主要目的是生产产品，没有产品就没有碳减排量的概念，所以碳减排只能属于企业经营的副产品，并非日常活动中主要经营的产品。对于以弥补自身生产企业的超额排放量为目的的碳排放权交易，并不符合以备出售的概念，在此情况下就不能定义为存货。因此，无法解决不同方式取得碳排放权的确认问题。综上所述，碳排放权并不能较好地符合存货准则的规定，缺少相关存货特征。
（二）确认为无形资产
我国《企业会计准则第6号——无形资产》规定：“无形资产，是指企业拥有或者控制的没有实物形态的可辨认非货币性资产。”
首先，碳排放交易实质是转让温室气体的减排量，其中温室气体减排量这一资产没有形态，符合没有实物形态的概念。其次，根据《清洁发展机制项目运行管理办法》，国家拥有碳排放权的所有权，其中，“鉴于温室气体减排量资源归中国政府所有，而由具体清洁发展机制项目产生的温室气体减排量归开发企业所有，因此，清洁发展机制项目因转让温室气体减排量所获得的收益归中国政府和实施项目的企业所有。” 这基本符合了企业拥有或控制的定义。最后，碳排放权未来的交易可能为企业带来经济利益，但目前交易收益的金额无法确定，满足了非货币性资产的最基本特征。综上所述，将碳排放权归于无形资产有一定的可行性。但也存在以下问题：在我国，由于发展中国家没有限制碳排放量的制约，目前企业参与的CDM项目都与发达国家购买碳排放权的目的不同。国外企业的目的是在之后持续的经营其所有的碳排放权，而我国企业持有碳排放权的目的最终是为了对外销售，这点和无形资产的意义相悖。例如，北京市环卫集团的CDM项目，持有的碳排放权从项目建立就是为了对荷兰企业出售碳排放权。
（三）确认为交易性金融资产
我国《企业会计准则第22 号——金融工具确认与计量》规定：“交易性金融资产，是指企业为了近期内出售而持有的金融资产，例如企业以赚取差价为目的从二级市场购入的股票、债券、基金等。”
在外购并以交易为目的的企业中，碳排放权可以在国内乃至国际资本市场之中相互流通，其价值根据自由交易市场内的特定机制为依据随交易量等因素的变动而变动，企业买入并以换取差价为目的，在近期卖出，并且可以进行现货、远期、期货和期权交易。该方法有一定的可行性。但在其他情况下，如抵消自身生产的碳排放量等就不符合其定义。可见，金融工具模式并不能定义会计确认中的碳排放权。
四、排放权会计确认的设想
根据上述比较分析可知，无形资产和交易性金融工具分别可以代表用以抵消自身产生碳排量和以交易为目的的两种不同情况下的碳排放权的资产特性，既有流动资产的性质又有非流动资产的性质。但是碳排放权作为一个核算整体并不能只选择其中一个概念来定义。也就是说不论选择资产上的哪个科目都不能代表碳排放权的全部意义。因此笔者设想以下两种处理办法：
（一）分别核算碳排放权
根据上文分析可知，在持有以出售为目的情况下确认为“交易性金融资产”更具可行性，在持有用于抵消自身碳排量情况下确认为“无形资产”更具有可行性。目前存在的会计科目都不能融合碳排放权的所有特性，则可以选择依情况分别确认的办法。根据企业获得碳排放权的目的不同，其流动资产和非流动资产的不同属性，下设“交易性金融资产——碳排放权”和“无形资产——碳排放权”分别核算。该方法可以充分体现不同情况下碳排放权在资产负债表中真实的资产特性，为企业更加清晰地了解自身的资产结构及财务情况、合理评估企业与营运计划等打下坚实基础，也为外部人员衡量企业真实的资产状况提供了保障。
（二）单独列示“碳排放权”项目
分别核算碳排放权不能合理地表达碳排放权作为一个单一的核算整体的概念。随着碳排放权交易在全球企业的普及，是否可以设想在资产负债表中加入一项“碳资产”，“碳资产”的概念中既不单独列示为流动资产，也不单独列示为非流动资产。以一个单独个体的形式确认、计量碳排放权，及时记录“碳资产”的变动情况，利于企业对其“碳资产”的整体把握，及时买入或者卖出“碳资产”，从而起到增加企业收益和减少损失的作用。
参考文献：
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