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风险投资从运作方式看，是风险投资公司向风险企业投入风险资本的过程，也是协调风险投资公司、风险资金投资者和风险企业之间关系，实现利益共享，风险共担的一种投资方式。中国在风险投资这块起步较晚。1985年，我国第一家专营新技术风险投资的中国新技术创业投资公司在北京成立。经过20多年发展风投行业还有很大缺陷。制约我国风投行业因素很多，如龚国光提到的政府在风险投资中的角色定位问题、投资产业结构不合理、投资产业结构不合理、缺乏有效的退出机制等。正如张跃涛说风险投资运作成功要靠微观主体和宏观环境共同发挥作用。发展我国风险投资既要完善我国风险投资外部环境，也要积极协调风险投资参与方内部关系。
风险投资作为一种权益资本，而不是风险资本，其承担风险性远高于银行贷款，高风险项目组员间易产生冲突。在风险投资中，风司与风险企业关系是一个随时间推移不断变化动态过程，会产生不合作行为，导致合作破裂。对于风险投资内部关系问题解决方法，许多学者做了相关研究。有些学者从整个风投过程提出解决措施。杨艳萍认为声誉机制对风司和风险企业家之间的互动合作有激励效应。陈海英，刘洋认为应从加大政府扶持力度，建立良好风投环境；完善风险投资立法；培养高素质的投资人才等方面发展我国风投行业。有的学者针对风险投资单方提出解决措施。阮利民等盯以为分阶段投资可以满足风司风险分担、规避道德风险等方面需要。本文基于风司和风险企业视角，在分析风险投资各阶段冲突类型后，从风险投资不同阶段提出冲突管理策略。
1 风险投资的冲突类型分析
在风险投资中参与各方基于自身利益会产生不一致，不一致最后上升为冲突。而风险投资中冲突分为多种类型，要对风险投资中冲突进行合理管理首先要区分冲突类型。根据风险投资中冲突激烈程度可将冲突类型分为沟通型、竞争型、回避型3种。
沟通型冲突。当风司和风险企业有不一致时，双方会引用对自己有利证据证明自己观点正确性。这种冲突并不激烈，可以通过谈判、讨论等相对和平方式解决冲突。沟通型冲突基本存在于所有风险投资合作中，双方通过沟通暂时达成一致。如风司和风险企业在签订合同时针对一些条款产生不一致时，冲突并不激烈，通过沟通暂时解决冲突达成共识。
竞争型冲突。当风司和风险企业的不一致无法用谈判、讨论等方式解决时，冲突就上升为竞争型。竞争型冲突表现为双方互不让步，视对方为利益敌对方，风险投资合作破裂或频临破裂，最后以两败俱伤或一方退出作为终结。风司与风险企业竞争型冲突时有发生，如有许多公司创业者引进投资后其股权被稀释，对公司控制力减弱，或是自身能力不符合风司要求被踢出局。
回避型冲突。对风司和风险企业不一致采取回避态度，明知冲突存在却为了合作需要假装不存在。这样会导致两种截然不同的结果，一种结果是随着合作加深，双方沟通的增多，冲突渐渐变弱直至消除；另一种结果是随着时间的推移，冲突由于没有很好地解决而逐渐激化，最后合作破裂。
2 不同阶段的风险冲突管理方式
2.1风险投资的阶段性冲突类型分析
关于风险投资阶段有不同划分，主流划分方法有风险投资运作包括融资、投资、管理、退出四阶段。融资阶段主要是风险资金投资者向风司提供闲置资金进行风险投资。由此风司与风险企业产生冲突阶段主要发生在投资、管理、退出三阶段。
投资阶段冲突产生过程及类型。主要解决资金投资方向问题。风司通过对企业筛选、调查、估价、谈判、合同设计与签订等一系列程序，把风险资本投向具有巨大增长潜力的风险企业。由于投资风险性较大，风司在进行风险投资时要考虑各种因素，投资金额也不会过多，多数资金是分期投入的，所以在数量和规模上可能不能满足风险企业需要。双方产生冲突表现在签订合同时双方为投入资金数量、时间等问题争论不休。本阶段冲突以沟通型为主，是风司与风险企业利益协调阶段。投资阶段冲突虽然不激烈，但其成功解决对双方将来合作至关重要。
管理阶段冲突产生过程及类型。主要解决风险资金增值问题。当风险投资资金到达风险企业时，风司为确保资金安全性，对风险企业进行监管和指导。在管理过程中，风司与风险企业目标并不完全一致，风险企业通常做出企业效用最大化决策，而不是风司希望的收益最大化。当风司利益受损或风司的监管与指导影响企业正常运作时，双方就会产生冲突。本阶段沟通型、回避型和竞争型冲突往往是并存的，是风司与风险企业管理博弈阶段。管理阶段冲突情况复杂，要根据实际冲突类型进行策略选择。
退出阶段冲突产生过程及类型。主要解决如何实现收益的问题。风司最终目的是套现。一般最好的退出是风险企业上市后风司出售股份实现利益。但资本退出方式和时机不合适会导致风司收益受损和风险企业资金不稳定、失去技术支撑等问题，双方产生冲突。本阶段冲突比较激烈，多为竞争型。冲突产生原因有微观如风险企业的潜力，管理者素质等；宏观如经济政策，证券市场情况等。
2.2风险投资中不同阶段管理方式选择
风司与风险企业在投资、管理、退出阶段冲突类型不同，风险投资冲突管理应根据风险投资不同阶段进行分阶段管理。
(1)风险投资投资阶段，冲突以沟通型为主，可以采取协调式冲突管理。协调式冲突管理适用于冲突并不激烈的情况，双方经过充分地沟通，协调双方利益，最终解决投资阶段冲突，为将来合作奠定基础。
(2)风险投资管理阶段，竞争型，沟通型，回避型冲突都有很能产生，可以采取整合式冲突管理。整合式冲突管理适用于较为复杂的管理阶段，根据冲突不同特点将协调型，旁助式等方法综合运用，将冲突分个击破，最终解决本阶段所有冲突。
(3)风险投资退出阶段，冲突较激烈，可以采取旁助式冲突管理。在风险投资的退出阶段，涉及风险投资的退出方式和时机，这时的冲突一般是竞争型的，在沟通无效下试着向第三方求助。第三方可以提出建设性意见，帮助双方形成新的计划和选择。旁助式冲突管理可打破双方僵局，最终解决冲突。风险投资分阶段冲突类型及管理方式总概括，如表1所示。
3 冲突管理的分阶段案例分析
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天使投资是指具有一定资金的家庭或个人，根据其喜好，选择其认为有巨大发展潜力但是缺乏资金运行的项目进行直接投资的一种民间投资方式。投资者将承担该项目发展过程中风险，并且分享项目成功后的收益。天使投资是一种民间的、小型的、隐蔽的和非正规的投融资方式，具有投资成本低、决策快等优点。
2.风险投资主要内容
风险投资是指投资者通过投资高新技术企业，来获得股权资本，并对该企业进行管理，待企业发展成熟后，投资者将转让股权来获取收益的一种投资行为。是一种高风险的、组合性的、长期的和专业的投资方式。
二、天使投资与风险投资的案例比较
1.天使投资案例分析
2015年初至今，天使投资的数量和规模继续保持增长，2015年天使投资案例数为317起，投资总金额达42.26亿元，投资规模已经远远超过了去年。伴随国内天使投资行业不断走向成熟，其成功的投资案例也开始不断吸引市场眼球。
2014年，徐小平投资的国内首家B2C化妆品垂直电商平台聚美优品登陆美国资本市场成功在美国纳斯达克上市，上市当天市值便达35亿美元。4年间，徐小平38万美元的投入，获得了超过600倍回报。而陈欧也在获得徐小平的总计三百八十万天使投资后，成功创造了化妆品电商的神话。聚美优品各期天使投资及天使投资人的特点：
小额自有资金资金投入；个人、创业家；凭经验进行风险评估；亲自决策；种子期创业期成熟期发展期积极参与规划企业发展，多为经验引导；说服VC投入，筹集创业资本。
2.风险投资案例分析
风险投资起源于20世纪40年代，在各国政府的积极支持下，风险投资发展迅速，已经成为各国企业发展尤其是高新技术产业发展的主要融资渠道，风险投资已经成为了21世纪高新技术产业百花齐放的助燃剂。
成立于2006年的暴风影音，以视频播放客户端为基础从事互联网视频业务。通过与其他企业合作，暴风影音为客户提供了逾2000万部电影等精彩视频内容，成为了我国最大的互联网影音播放解决方案 提供商。暴风影音在成立之初获得美国国际数据集团投资资本300万美元，2007年再获其投资600万美元，2008年又获得由经纬中国领投、其他投资机构跟投的1500万美元风险投资。暴风影音各期风险投资的特点：
提供丰富的管理经验；扩散社会关系网络，增加了暴风影音的社会资本；种子期创业期成熟期发展期金融家、资本集团；大金额资金投入；专业团队进行风险评估；跨国投资；形成战略合作关系，促进暴风影音与资本市场、重大平台对接。
三、天使投资与风险投资的区别与联系
1.天使投资与风险投资的区别
通过上述天使投资在聚美优品企业生命周期的作用以及风险投资在暴风影音生命周期中作用的对比中，可以发现天使投资与风险投资均可为企业创业初期提供资金支持，为企业发展提供资源，提供管理经验，引导企业健康高速发展。但同时也存在着区别：
（1）投资活动的主体不同
天使投资的投资主体是天使投资人，资金为投资人所有，主要投资于创业企业，投资收益也归其所有。风险投资的投资主体为风险投资家，资金为投资者募捐的风险基金，投资者的收入来自于管理费用与风险投资利润的分成。
（2）投资金额不同
风险投资主要是机构等募集而来的风险基金进行的投资活动，所以投资金额比较大；而天使投资是由以个人或家族为主要出资对象的投资活动，所以天使投资金额小，一般为自有资金进行投资。
（3）风险评估方式不同
风险投资的投资者会组成一个专业的团队，对投资企业进行跟踪考察，详尽地进行投资的评估和可行性分析。天使投资的投资者往往是依据自身的经验和专业知识进行评估，对市场趋势进行判断。
（4）对创业企业的参与管理与监督的程度不同
天使投资的投资者都有很强的意识和动机去参与企业的管理，在企业中扮演着非常积极的角色；风险投资的投资者多是为企业提供增值服务，其参与的程度和深度都不如天使投资者。
2.天使投资与风险投资的联系
天使投资是在一个非正式的风险投资市场里进行的，即是在没有中介的风险资本市场里面进行的，该市场是风险资本市场的一个子市场，与风险资本有着密切的互补关系。一个健康完善的天使资本市场对于创业资本市场的繁荣是非常重要的。风险投资和天使投资的良好配合，有利于形成利于企业发展的、完善繁荣的资本市场。聚美优品在创办之初获得徐小平的天使投资后，第二年也获得了红杉资本、险峰华兴等几家风投机构合计1200万美元投资，像聚美优品公司天使投资和风险投资接踵而至的情况比比皆是。如果说天使投资是企业创办之初的助燃剂，那么风险投资便是企业创业期加速前进的燃料。据大数据分析显示53%的企业创立初期天使投资和风险投资会同时介入，风险投资和天使投资为企业发展提供资源，提供管理经验，引导企业健康高速发展，降低了创业阶段的失败率。
四、天使投资和风险投资的发展建议
近年来，我国创业浪潮不断掀起，中国中关村也如同21世纪初的硅谷天天上演着创业的奇迹。完善和发展天使投资与风险投资管理体系和充分调动天使投资资本和风险投资资本，是解决越来越大的创业资本需求缺口的重要途径。
我国的风险投资和天使投资起源于上个世纪九十年代，虽然发展速度较快，但是总体还很不成熟。据投资网统计，我国天使投资占创业投资的比例还不到10%，没有发挥出其应有的作用，天使投资的需求远远大于其供给。通过对天使投资和风险投资的分析，了解天使投资和风险投资之间的区别和联系，有利于我们建立完善的天使投资和风险投资的发展机制，发挥其在企业融资上的作用。
1.加强对投资者的教育和引导，规范风险投资机构资本运作
我国的企业家有很多的富余资金，但其缺乏投资的意识，更不愿意投资于高风险、高收益的行业。由于我国资本市场发展不健全，使人们缺乏投资的概念。这就需要政府要多进行宣传，介绍投资成功的经验，提高人们投资的积极性。可以通过举办培训班或研讨会的方式，加强对投资者的教育和引导。同时规范风险投资机构资本运作，引导资本秩序的良好运行。
2.创造投资双方信息沟通的有效平台
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2008年中国风险投资机构管理资本规模达到1249.93亿元人民币，其中24.45％来自于大企业集团。而参与风险投资的上市公司达到222家，其中48家上市公司设立了由其控股的风险投资机构。这表明我国企业集团已经成为风险投资行业的重要力量，因此，及时汲取国际大企业集团开展风险投资的组织模式的经验已经显得非常必要。
一、国际大企业集团开展风险投资的组织模式类型
大企业集团开展风险投资的组织模式又称为组织结构或投资渠道。从执行过程看，大企业集团开展风险投资的组织形式可以分为两种基本类型：一种是公司内部风险投资，即公司可以通过在内部设立专门的事业单位直接进行投资。另一种是公司外部风险投资，又称间接投资，是指独立创业投资专家和投资机构进行间接投资。基本组织框架如图1所示。
1、内部风险投资模式。
(1)组织模式。公司内部风险投资是指大公司通过内部相应的部门或新设的组织机构直接对风险投资进行掌控，包括两种基本类型：第一种是在大公司内部通过设立正式的创业投资计划，划拨一笔专门的创业基金，并由R&D、市场或业务部门对风险投资进行决策的投资模式。第二种是在大企业内部新设立专门的风险投资部门或者在公司的投资部门内设立专门的风险投资项目小组，由专业的风险投资家对项目进行挑选与管理。这两种模式都需要得到大企业其他部门的支持和配合，并且都获有专门的投资专项资金，但都不能单独执行财务核算。总体来看，这两种风险投资模式的结构及操作流程基本相同，差别仅在于是否在企业内部成立专门的风投部门(见图2)。
(2)适用范围。一般而言，早期开展风险投资的大公司通常会采取第一种模式的组织形式，这种模式主要是基于所谓的“窗口”功能，即开展风险投资的战略目标是为了今后进入潜在的新兴高增长领域提供一个“窗口”。这也有利于大公司识别与其战略相关性的风险投资机会，从而保持与主营业务单位的紧密联系，填补现有R&D的差距。同时，也引入了产业利益，使得投资者能够获得宝贵的创新信息，激发内部创新，从而解决大企业缺乏创新精神的制度性弊端。不过，由于内部风险投资往往需要业务单位的支持和参与，因此在投资项目批准时可能会因为受到业务单位的怀疑和决策制定的官僚作风而陷入困境。此外，完善的激励机制的缺失也容易导致这种模式下人才流失和巨额的内耗损失。
(3)案例分析：德国电信旗下的T系统风险基金(T Systems Venture Fund)。德国电信坐落于波恩，是全球第四大无线服务供应商，业务遍布50个国家。为全欧洲提供宽带和固定网络服务，同时在欧洲和美国10个市场运营T-Mobile品牌业务。2007年公司收入达到625亿欧元。德国电信旗下的T系统风险基金(T―systelTIS Venture Fund)是欧洲最重要的投资基金公司，主要投资于高速成长的技术协同型企业。直接投资、联合投资是德国电信风险投资经常采用的方式(见表1)。从2001年开始，德国电信坚持"4--支柱”发展战略，4个支柱部门之间的交互式运作，形成了德国电信的最重要的竞争优势，这使他们开展风险投资产生了很好的协同作用。这种投资模式经过数年运作，促使德国电信迅速成为欧洲最大、世界第三大电信运营商，并在29个国家和地区拥有了71个分公司、子公司、联盟公司和合资公司，可谓名副其实的全球化电信运营集团。
2、外部风险投资模式。外部风险投资方式又称间接投资，是指大公司通过设立独立的子公司或者与其他公司建立战略联盟等形式间接参与风险投资，主要有公司附属创业企业、投资联盟、委托等三种主要模式。
(1)设立附属创业企业开展创业投资的组织方式。首先看组织模式。公司附属创业企业是指在大公司外部创建财务独立并能自主决策、实施风险投资活动的具有独立法人地位的子公司。这种子公司在设立方式和补偿方式上与传统的风险投资公司相差无几，大公司是主要的投资股东，基金则保留母公司的名称，并且在母公司一定的战略指引下对风险投资项目的选择与管理拥有充分的自(见图3)。
其次考察适用范围。这一模式适用于具有较强创业投资管理能力的企业。该模式具有独立的决策自，摒弃了大企业庞大的作风，使附属投资机构拥有很强的灵活性，能与独立的风险投资机构一样快速地作出投资决策，并能有效地实施与风险投资业相称的激励报酬机制。同时，公司通过自己的风险投资机构对创业企业进行投资时，可以增加创业企业的产品和公司产品之间的互补性，从而增强公司在产品市场上实施降价策略的弹性。当然，由于附属投资企业有较大的自主性，风险投资家更关心项目的投资回报和短期财务状况，从而可能使风险投资偏离母公司原本的发展战略意图，造成风险投资经理的寻租行为。
最后进行案例分析：英特尔投资(Intel Capital)是英特尔公司下设的事业部门，是世界上最大的投资实体之一。英特尔投资的目标是既支持公司长远战略发展目标，又能从投资中获得现金收益。目前，英特尔投资不断加大国际投资力度，向总部设在五大洲45个国家和地区的公司进行了投资。英特尔投资不断增加对美国本土以外的投资数额，比例从1998年的不足5％增加到2007年的37％，其中约63％的投资在北美地区，近30％的投资投向了亚洲公司，其余部分投向东欧、俄罗斯、以色列、西欧、中东和拉丁美洲的公司。为了有效地在特定技术领域和地域进行投资，英特尔投资建立了在事业部指导下的几只具有独立法人地位的专项基金(见表2)。这些基金不仅巩固了英特尔总公司与创业者的关系，还为他们打开了通向新市场、客户、联盟、投资机构以及技术的大门。
(2)以联盟方式开展创业投资的组织方式。首先看组织模式。联盟是指大公司与大公司、大公司与传统风险投资企业、太公司与风险投资基金等之间为了实现某个共同目的，如创建或支持某个新技术/业务领域，从而形成密切关系，建立战略联盟伙伴关系，共同出资并进行风险投资。从股权性质来看，建立的投资联盟关系可以由三种基本类型组成：一种是大公司与其合伙者通过直接参股进行投资；另一种是建立在合作契约基础上的非股权性联盟；第三种即为合资企业。由联盟而形成的风险投资组织模式如图4所示。
其次考察适用范围。一般而言，联盟模式适用于
资金有限并且风险承担能力较弱的大企业。大企业通过与其他公司组成战略联盟，联合投资的方式来参与风险投资可以实现其间接参与高风险投资，获得高额利润的目的。这种组织模式能有效地分散单个企业进行风险投资时所面临的高风险。并且能获得大规模的资金聚集，从而使投资领域也更为宽泛。此外，由于建立联盟的公司之间往往在业务及产品上存在着一定竞争和互补关系，而通过战略联盟则能有效地增进这些大公司之间的交流与合作，从而有利于形成互利共赢的竞争局面。不过，这种模式不利于大公司直接控制投资项目的风险和发展方向，不利于大公司实现风险投资的战略目标，也难以对被投资企业实现收购。
最后进行案例分析：西门子创业投资公司(SiemensVenture Capital。简称SVC)是西门子股份公司旗下的创业投资机构。西门子股份公司是全球最大的电子和电气工程企业之一，2006年在全球的销售额为873亿欧元。西门子风险投资公司总部位于德国，在美国(San Jose，CA和Boston，MA)、中国(北京、上海)、印度(Mumbai和Bangalore)设有分支机构，并通过西门子公司在以色列分部的当地有积极的投资活动。到目前为止，西门子风险投资公司已经对100多家创业企业和35家风险投资公司进行了投资，投资总额超过7亿欧元。这使得西门子风险投资成为西门子整体创新和增长战略中不可或缺的一部分，是西门子内部研发机构的重要补充力量。在投资方式上，西门子公司以有限合伙的方式，与相关创业投资机构进行合作，共同投资新兴市场，投资领域上，也涉及早期的项目。对应的案例为西门子创业投资公司CSVC与美国中经合集团(WIHarperGroup)的合作。美国中经合集团(WI Harper Group)是美国最早的风险投资公司之一，在其资产组合中，投资的企业超过90家，主要专注于中国高速成长的行业领域，包括IT和生命科学，该公司在中国占据了牢固的市场地位，在通信和医疗解决方案领域具有很强的能力。与美国中经合集团的合作，有助于西门子创业投资公司进一步开拓和进入中国的创业投资领域，寻求对新兴技术和创新技术进行投资的机会(见图5)。
(3)通过委托投资方式开展风险投资的组织方式。首先看组织类型。委托投资是指大公司通过委托关系由外部专业机构或基金进行风险投资，即大企业委托外部专业的风险投资公司或者已经发起设立的风险投资基金代表其进行风险投资。这种模式下一般采用有限合伙的方式，专业风险投资公司、基金管理公司一般担任普通合伙人(GP)，而由大企业集团担任LP。此外，有些基金还会采用FOF(fund of fund)方式，通过在基金旗下设置特殊项目体(SPV)进行不同领域投资，或者代表基金购置其他的风险投资基金，这种模式下，大企业集团的风险投资就存在两种委托关系。这两种方式对公司自身的风险投资能力要求都较低，大公司只需要选择知名的传统风险投资企业或投资基金并划拨相应的资金即可完成风险投资过程，而对于此后的操作与管理则由专业机构完成。这两种方式的组织模式如图6所示。
其次考察适用范围。一般而言，为追求财务回报而进行风险投资的大企业会选择该种模式。大公司通过这种模式进行风险投资，可以有效地利用专业的风险投资公司的知识和信息，有效地开展尽职调查和组合投资管理，从而获得优质的风险投资项目。同时，由于这种方式中大公司对风险企业的干预相对较少，从而使风险企业与投资企业在公司治理结构与文化间的冲突降低，这将有助于在风险企业内部留住高级的经理人员和技术专家。不过，由于大公司对风险投资项目的介入程度偏低，大公司对投资活动的控制力削弱，使得投资项目与企业的战略关联程度相对较低，从而不利于公司实现从事风险投资的战略目标。
最后进行案例分析：美国国际集团(AIG)是世界保险和金融服务的领导者，也是全球首屈一指的国际性保险服务机构，业务遍及全球130多个国家及地区，其成员公司通过世界保险业最为庞大的财产保险及人寿保险服务网络，为各商业机构及个人客户提供服务。AIG的环球投资集团(Global Investment Groul3，简称AIGGIC)，负责AIG的投资业务，为AIG的保险资产进行投资，同时也向外部个人和机构提供投资产品。目前AIGGIC管理的资金超过5000亿美元。AIGGIG开展风险投资、股权投资业务是通过发起设立和管理风险投资基金、PE基金或投资于PE基金等方式进行的。监管机构允许保险集团公司以发起设立股权投资基金(Sponsored Funds)、有限合伙型私募股权投资基金(作为LP参与)、基金的基金(Fund offunds)等多种方式参与到股权投资、风险投资。其中LP的投资模式是，保险集团作为LP参与私募股权投资基金，如英国商联保险和英国联邦投资集团作为LP投资于英联Aeits，此种模式的相关参与人和结构性合约关系如图7所示。在筹划设立私募基金时，GP通过与LP签订《合伙人协议》来规定双方的权利与义务。《合伙人协议》是限制和规范私募基金内部关系的基本文件，一般包含以下一些内容：一是基金的投资目标、策略和风险因素；二是GP与LP的地位：三是合伙人投资、增资、撤资的规定；四是激励薪酬的计算细节；五是管理费用的使用与计算细节；六是是否允许使用财务杠杆及比例限制；七是财务年度末分红的相关规定等。
二、国际大企业集团开展风险投资不同模式的比较
以上四种组织模式都各有利弊，模式之间并不存在绝对的好坏之分。表3总结了四种组织模式的利与弊。
三、大企业集团开展风险投资组织模式的选择
大企业在何时应该选择何种模式，应该由企业自身的资源、能力及风险投资的目的来共同决定。总体来看，不同组织模式在促进大企业集团实施战略和财务收益的效率上是有差异的。Winters＆Muffin(1998)研究认为，公司发展附属创业机构是最大化战略收益的方式。而如果财务回报是唯一的目的，那么创业基金就是最好的工具。Gompers&Lerner(1998)认为，直接投资为公司提供了更多的将他们的投资组合向着自己的特殊需求培养的机会。Miles＆Covin(2002)建议，当公司对控制新创企业的要求不高时，不论公司投资的目标是获得战略收益还是快速的财务回报，都应该采取间接的外部投资模式。
对于只有有限创业投资经验、需要能直接对风险投资项目进行掌控、风险投资的目的是为了日后的收购等之类的大企业可以采用内部风险投资模式：对于那些有足够的资金实力，较强的创业投资管理能力的企业则完全可以成立自己的附属创业企业，由外部的子公司来完成创投业务；而对于那些资金有限，风险承担能力弱、投资的目的是为了获得财务收益的企业来说，委托投资或联合投资可能是最好的选择。大企业集
团开展风险投资的组织模式选择矩阵如表所示。
四、国际大企业集团开展风险投资组织模式的经验借鉴
1、设立专业机构或独立法人是境外大企业集团开展风险投资管理较为主流的做法。大企业集团风险投资采用设立专业机构或者独立法人进行，目的在于有利于大企业集团资产的风险隔离。
2、基金模式是大企业集团风险投资运营模式的主流选择。如Sponsored Funds、有限合伙型私募股权基金、基金的基金(FOF：Fund of Funds)。同时，国外的私募股权基金经营机制灵活，没有短期的利润指标和确定的资金投向的限制，并且在投资工具、财务杠杆、投资策略等各个方面也没有太多的限制，这样基金经理就能在范围更广的投资领域选择投资战略，以期获取长期的高额利润。基金模式有助于提升资金直接股权投资回报率。根据美国的经验，一般情况下美国排名前50％的PE基金的年回报率在20-30％之间，整个基金的寿命一般要持续10年左右，在此期间基金做15-25笔独立的投资，常规是每笔投资额不超过资金总额的10％。
3、组建专业的投资团队运营管理大企业集团的股权投资和风险投资。专业投资团队管理具有专业运作的显著优点，也是大企业集团风险投资投资回报率的重要保证。首先，专业投资管理团队采用分散投资方式。投资组合具有两个方面：一是不同行业领域内的资产，如资源、能源、交通、制造、环保、高科技等多行业之间进行组合；二是在一种行业内进行投资组合，如高科技行业对不同阶段和种类的公司进行投资组合，通常会以风险资本、成长资本等产品线的方式来组织开展相关投资和管理活动。其次，专业投资管理团队能够根据负债(险种)类型实行不同的投资管理。根据资金来源的不同，进行不同类型的股权投资，谋求经营上的风险最小化和收益最大化，尽力达到流动性、收益性和安全性的统一。最后，专业投资管理团队实施严格而系统的风险防范措施。境外的PE投资管理会基于所在国民商法的相关条文(而不是行政规定)通过签署一系列的法律合同对管理人(GP)和投资人(LP)的权责等进行约定，比如募集规模、投资策略、投资管理团队、投资决策机制、杠杆政策、基金的存续期、项目投资政策、利益冲突与协调机制等进行约定，并通过在基金内设立不同的职能部门严格执行相关的制度。
参考文献：
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风险投资（Venture Capital），简称VC，从我国风险投资的特点来看，把它理解成创业投资更为妥帖。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资。狭义的风险投资则是旨在高新技术为基础的投资。风险投资的对象多处于创业期、中小规模而且多为高新技术企业，风险投资正是投资人将资本投向这些蕴藏着失败风险的高新技术，旨在促进成果尽快产业化，在被投资标的增值后投资人通过上市、被并购或其他方式退出，以取得高资本收益的过程。美国全美风险投资协会（NVCA）将其定义为：“风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的，具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。”
风险投资，从字面上看就意味着这样的投资具有相当高的风险，有极大的不确定性，因此绝大多数的理性投资者不会是风险的追随者。一般来说，投资者为规避风险，不会只选择单一的投资标的，而是进行多样化的组合投资。在风险资本范围内假设只投资一个项目，那么他主要面临两个方面的不确定性：一方面来自于宏观经济，如经济政策、行业周期等无法准确预测的风险；另一方面来自于项目自身因素的影响，如经营决策、团队建设、研发成果等。考虑风险的分散，如在投资组合中加入另一个项目，则项目自身因素不会相互影响，但宏观经济带来的冲击可能是可以互补的。那如果组合中有n个项目，风险的波动程度就会继续缩小，直至将风险降到最小。这也就是我们常说的“不要把鸡蛋放在一个篮子里”。
二、马克维茨投资组合模型简析
为了获得更高的收益率，投资者在有限的资金范围内，对投资组合的选择，既是对单个项目的选择（如项目所处行业的分析、管理团队、商业模式等方面的审慎），更是将资金在各个项目之间合理分配的过程。用华尔街的术语来说：“这样一个分配投资的过程就叫资产配置，资产配置是首先要做的，也是最重要的决策，对各种产品投资的多少决定了你最终的投资结果。”在风险投资的实际应用中就表现为根据投资资本的总额，选择组合中项目的数量、投资领域、投资阶段等内容，以达到使收益率尽可能高而风险尽可能低的目的。这种投资的分散化，组合的合理配置就是要求投资者不只是停留在“别把鸡蛋放在一个篮子里”的表面，而最重要的是解决怎么选篮子、怎么放鸡蛋的问题。
投资组合的应用早就存在，哈里・马科维茨（Harry Markowitz）在1952年发表的包含分散化原理额资产组合选择模型是在此领域的一大突破。马克维茨在几个基本假设条件下，即在假设投资者是风险规避的且追求期望效用最大化；投资者根据收益率的期望值和方差来选择投资组合；所有投资者处于同一投资期的前提下，提出了以期望收益及其方差（rp，σ2）来确定有效投资组合的模型。
minσ2（rp）=∑∑XiXjCov（ri，rj）
rp=∑Xiri
其中rp为组合收益，ri、rj为第i、j个资产的收益，Xi、Xj为资产i、j的投资权重，σ2（rp）为组合收益方差（组合总体风险），Cov（ri，rj）为两个资产之间的协方差。
上述模型可以看出马克维茨投资组合理论的基本思路即是投资者首先确定投资组合中合适的资产，然后分析这些资产在持有期间的预期收益和可能出现的风险，在不同收益率水平下就能够得到相应的方差最小的资产组合，并在此基础上结合具体的目标最终形成风险既定的最高收益率的投资组合。
三、投资组合选择的实际应用――XX投资公司案例分析
在实际应用中，对投资者而言，如果其对创业者（项目）的投资能够使投资对象有更广阔的空间，收益是可想而知的。初始投资的估值往往是很低的，在项目成功上市、被并购或者通过其他方式退出时，投资者将获得几倍甚至几十倍的收益，但相对的风险也是极大的。投资者对项目的把控不可能是绝对准确的，投资项目未必个个成功，但能够合理地配置资源使成功项目的收益率可以覆盖、超过预期的收益率，整个投资就是成功的，这也是投资者在高风险下愿意参与投资的本质。为了实现超额的投资回报，投资组合的选择就显得极为重要，但投资者在选择投资组合时，往往忽略了对马克维茨投资组合模型中Xi和ri的判断，以下主要通过XX公司的案例分析Xi和ri的判断对预期收益能否实现的重要性。
背景介绍：XX投资公司成立于2010年，资金总规模3亿元人民币，合计投资项目数26个，最高投资金额万元2，000万元，最低投资金额180万元，投资项目90%为高新技术企业，分布在装备制造、IT、新能源等多个领域，投资阶段集中于成长期。截至2015年底，投资成功项目（收回成本并有一定的溢价）15个，投资失败项目（无法收回成本）11个，其中投资收益50%以下的项目12个，只有三个项目的收益在3-5倍，扣除间接成本后整体投资无法达到公司成立时承诺的最低IRR。
上例中出现的一个误解是“项目越多，风险就越分散，风险可以在投资额上加以控制”。组合中项目的数量并不是越多越好，组合中项目的增加，投资者面临的风险在一定程度上是会减小，但也可能由于风险种类复杂为增大。风险具有一定的集合性和共享性，随着数量的增加，不同风险的叠加会使风险减少的边际效果逐渐降低，主要表现在以下几个方面：
（1）维持数目众多的项目需要较高的管理成本。风险投资较为重要的一个环节就是项目的后续管理，后续管理的事务极为繁琐，包括财务分析、为项目提供增值服务、项目定期的跟踪走访、重大事项的参与、继续融资、帮助企业完成IPO等方面，而这些工作都需要项目经理去完成，人员以及其他维持项目相关的成本会因数量的增加而增加。
（2）组合中项目数量的多少并非意味着风险的绝对分散。如案例中的XX公司投资项目数量26个，但投资领域不够分散，其中一半投资于装备制造，2012年在金融危机的深层影响下，带来了制造业的寒冬，国内多个产业受到了较大的影响，使得80%的项目没有完成经营业绩的目标。
（3）在有限的资源内，可能因为无法顾及全部项目忽略对一些项目重要信息的了解耽误了收益的实现或者因为无法及时得到相关信息而选择到一些收益较低且不确定性较大的项目。
（4）组合中项目数量的增加，会使单个项目的投资额相对降低，在成功项目投资额占总额的比例较低，且单个成功项目不能实现几倍或者几十倍的收益时，就很难覆盖失败项目的损失，难以实现预期收益。
马克维茨投资组合理论基本思路的第一步就是确定投资组合中合适的资产，并分析这些资产在持有期间的预期收益和可能出现的风险。在风险投资中，就是要选择好投资的项目。案例中XX投资公司项目的阶段多集中于成长期，但在2010-2011年的投资期内，由于当时的投资环境和公司自己比较激进和浮躁的打法，公司对项目收益率的判断过于乐观，致使失败项目较多，即使成功的项目也没有达到预期，主要表现在以下几个方面：
（1）2009年10月中国创业板的正式上市，IPO的数量及融资规模均创造历史最高纪录，投资市场异常活跃，不仅在于IPO活跃背后大量投资退出收益巨大，也表现在股权投资市场pre-IPO投资收到热捧，而早期、成长期项目遇冷。在这种环境下，有些具亮点的成长型企业不合时宜地加快了IPO的步伐，纷纷承诺在投资后能够实现利润翻番甚至好几倍的飞跃发展，而在此前吃到甜头的投资者开始放松对项目的审慎，在没有尽调或尽调不充分的情况下进行了投资，而且估值普遍过高。在后续的发展过程中，由于投前对项目公司盈利能力的错误判断，使得实际业绩相比预测相差甚远，投资难以收回成本何谈超额回报。
（2）对成长型企业认识不够清晰，也缺乏投后的管理。如成长型企业大多存在技术领先但管理人才欠缺的问题，资本的进入在一定程度上加大了管理层的负担，在决策上容易出现偏差，如出现重资产实力而不重视盈利能力和现金流的错误，有钱以后大量投入设备、买地，造成流动性的进一步恶化。
（3）退出渠道选择单一，盲目地相信只有上市才能获得高收益，并极力地推动企业IPO，使得成长型企业的经营重点偏离了技术创新、市场创新，同时也错过了并购等更快更合适项目发展阶段的退出方式。特别是在2012年11月16日IPO暂停后，上市之路遥遥无期，很多项目陷入了困境。
风险投资是一个把资本投向蕴藏着失败风险的高科技领域，在投资项目增值后获取超额高收益的过程。在这个过程中，投资者始终遵循着“别把鸡蛋放在一个篮子里”的黄金原则，而如何结合实际解决怎样选篮子、怎样放鸡蛋的问题才是重中之重。
参考文献：
[1]红霞.风险投资[M].中国科学技术出版社，2009.
[2]刘曼红.风险投资的特征[M].中国创业投资与高科技，2002.
[3]滋维・博迪（Zvi Bodie）、亚历克斯・凯恩（Alex Kane）、艾伦J.马库斯（Alan J.Marcus）著，汪昌云，张永冀等译.投资学（原书第9版）[M]. 机械工业出版社，2012.
[4]成思危.成思危论风险投资[M].中国人民大学出版社，2008.
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《中国风险投资》
《中国风险投资》杂志是在中国原人大常委会成思危副委员长直接倡导，大力支持和关怀下创办的，依托中国风险投资研究院的强大学术背景，密切关注创业者和投资者的切实需求，分析宏观经济发展趋势，解析产业发展动向，剖析创业成功之道，提供投资创业最新资讯，致力于帮助创业者完成人生梦想，协助投资者实现资本增值，为创业者和投资者搭建沟通的平台，实现项目和资本的良好对接，共同推动中国风险投资事业的发展，提高中国企业的自主创新能力，推动中国经济更好更快地发展。
《中国风险投资》杂志共设七个栏目：速览、透视、聚焦、观察、人物、创业、展台。
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《中国担保》是由中小企业司指导，“全国中小企业信用担保机构负责人联席会”主办、长春市中小企业信用担保有限公司承办的担保行业权威期刊，2006年创刊，《中国担保》集学术性、理论性、指导性、观察性为一体，既注重理论探讨，也注重指导实际业务操作；紧紧把握时代脉搏，忠实记录担保业前进的足音，《中国担保》设有大势、业界、视窗、方式、广角等五个板块，涵盖了理论与实务、特别关注、业务研讨、业务创新、案例分析、法律问题研究、对话担保人、行业风采、书讯、阅读等精品栏目。中国扭保》是承接政府、金融、投资、担保的桥梁；是担保机构展示形象的载体；是关注与研究中国担保业发展问题的各界朋友各抒己见、交流经验的平台；是全国担保类报刊界充满激情与活力的新兴媒体。
《中国投资》
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《中国投资》提供最新的投资政策解读和案例，以第一视角为读者提供最权威最及时的投资信息。
《国际融资》
《国际融资》杂志在这一世界大趋势下应运而生，是中国期刊市场上目前惟一全面反映国际融资政策与信息、全面介绍国际金融机构和外国政府对华贷款和援助、为中国各级政府和企业进行国际融资牵线搭桥，反映国内金融机构、企业按照国际惯例进行资金运作的经济类专业杂志。具有前瞻性、政策性、独创性和实用性等特点。
《国际融资》杂志是一本重操作、重实际，为企业提供融资方面的先进理念、经典案例、权威观点、专家视野的刊物。
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2．国有独资公司。如上海市创业投资公司、江苏省高新科技风险投资公司。
3．股份公司/有限责任公司。这类公司是由国有企业，高新科技开发区企业、上市公司、民营企业等筹组的公司，其特点是共同筹组资金、共担风险。如深圳创新科技投资公司、北京科技风险股份有限公司等。
4．上市公司分立机构。如联想投资公司、红塔创新投资公司、上海申能创业投资公司。
5．大学发起设立公司。如清华科技创业投资有限公司、北大招商创业投资管理有限公司等。
6．民营及外资发起设立公司。如IDG中国投资公司（基金）、时代在线风险集团。
国有风险投资机构的特点与管理构架：
企业特点：
由地方政府及相关部门全资或控股出资组建；
授权经营、委任企业法人代表或聘任经营管理班子；
通过多种形式的风险投资，促进当地创新科技产业发展；
通过项目投资及资本市场运作，实现国有资产增值保值；
根据风险投资行业特点，可用全额资本进行投资；
赋予组建区域性“风险投资行业协会”的功能；
可用国有风险资本，发起设立区域性或专业性的各类“风险投资基金”；
根据发展需要，经批准可在国内外设立子公司或分支机构；
接受委托，管理及运作地方政府支持中小企业发展的专项“风险创新项目资金”；
根据发展需要，地方政府可分阶段向风险投资机构增加注入“风险投资引导资金”，壮大其风险资本金。
管理构架：
授权经营公司不设立股东会，由董事会行使出资者职权；
参股、控股公司设立股东会；
董事会决策机构，决定公司重大事项；
监事会是经营监督机构，按公司法和公司章程行使职权；
经营班子负责公司资产运营管理及投资事务，对董事会负责；
通常设立项目投资部、财务管理部、战略发展部、基金（资产）管理部、人力资源部等工作机构，确保风险投资业务运作畅顺；
风险投资机构与独资、控股、参股公司的关系是以产权为纽带的出资者与经营者的关系。
风险投资机构可聘任独立的专家委员会，为进一步改善经营运作及创新发展，定期提供研究咨询。
风险投资机构的主要运作管理模式及内部治理结构：
以有限责任公司方式设立，对投资项目以股权管理方式运作。
其管理特点有：
选择投资项目——需符合国家产业政策及鼓励发展领域的创新科技项目；
投资项目评审——由公司内部的“投资决策委员会”和董事会，审定投资项目及投资金额；
股权方式投资——以风险资金作股权投入，派出人员进入被投资企业的董事会、监事会，参与企业的重大决策；
组成项目管理团队——由擅长技术与企业管理、金融财务等3至4名员工，跨越不同的功能管理部门组成，负责投资企业的动态跟踪管理，以及筹划资本增值退出方案；
定期汇报进展——由管理团队定期交流项目管理及进展情况，对投资项目进行全过程动态研究与跟踪，建立共识。避免局部管理不善而且危及整个项目计划失败；
资本运作退出——通过项目股权转让或推荐项目企业上市，作为风险资本退出的主要途径；
激励与约束机制——对管理团队实施“风险投资项目资本增值退出奖励办法”。以及对因跟踪管理不善的项目人员进行调整直至解聘；
风险投资公司必须制定包括“廉洁自律”在内的基本管理规定，建立激发员工创造力的“开拓、求实、严谨、高效”的企业文化。
按培养风险投资家的目标，建立员工队伍的聘任与激励机制
风险投资机构需要高素质的人才，员工大多拥有双学历或多年企管经验
采用矩阵式聘任体系，按人才的配备要素进入相应的聘用职务系列
公司可按行政管理系列、投资管理系列、财务管理系列、行政辅助系列等聘用划分，每个系列都有近20个档次，并且各系列的档次都有相对应的聘用待遇平衡关系，以体现公司对每位员工的聘任都进入系统全面考虑。公司可在不同类别和不同层次上确定不同员工的任职资格、工作规范、薪酬标准。这样就构筑了一个系统化的全员聘任及工作平台，便于员工对本职工作、岗位、能力的认同，便于公司按投资管理需要实行跨职务系列的“项目团队”优化组合。
加强典型投资案例分析，加速管理层专业化和项目团队职业化建设
中国大陆在20世纪90年代初成立运作的风险（创业）投资公司，大多经历过采用类似信托投资或金融借贷的运作方式。这种运作方式，很难培养出富有创意又有务实操作能力的风险投资队伍。而部分从海外回国参与中国风险投资的专才，对中国国情（含法律、税务、企管等诸因素）要有一个深刻的理解过程，其对在中国的投资风险运作及项目企业的判断控制能力，有待实践中提高。因此，风险投资机构若拥有了较成熟的风险投资人才，拥有了众多的风险投资家团队，就拥有了持续发展的未来。
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2.国有独资公司。如上海市创业投资公司、江苏省高新科技风险投资公司。
3.股份公司/有限责任公司。这类公司是由国有企业,高新科技开发区企业、上市公司、民营企业等筹组的公司,其特点是共同筹组资金、共担风险。如深圳创新科技投资公司、北京科技风险股份有限公司等。
4.上市公司分立机构。如联想投资公司、红塔创新投资公司、上海申能创业投资公司。
5.大学发起设立公司。如清华科技创业投资有限公司、北大招商创业投资管理有限公司等。
6.民营及外资发起设立公司。如IDG中国投资公司(基金)、时代在线风险集团。
国有风险投资机构的特点与管理构架:
企业特点:
由地方政府及相关部门全资或控股出资组建;
授权经营、委任企业法人代表或聘任经营管理班子;
通过多种形式的风险投资,促进当地创新科技产业发展;
通过项目投资及资本市场运作,实现国有资产增值保值;
根据风险投资行业特点,可用全额资本进行投资;
赋予组建区域性“风险投资行业协会”的功能;
可用国有风险资本,发起设立区域性或专业性的各类“风险投资基金”;
根据发展需要,经批准可在国内外设立子公司或分支机构;
接受委托,管理及运作地方政府支持中小企业发展的专项“风险创新项目资金”;
根据发展需要,地方政府可分阶段向风险投资机构增加注入“风险投资引导资金”,壮大其风险资本金。
管理构架:
授权经营公司不设立股东会,由董事会行使出资者职权;
参股、控股公司设立股东会;
董事会决策机构,决定公司重大事项;
监事会是经营监督机构,按公司法和公司章程行使职权;
经营班子负责公司资产运营管理及投资事务,对董事会负责;
通常设立项目投资部、财务管理部、战略发展部、基金(资产)管理部、人力资源部等工作机构,确保风险投资业务运作畅顺;
风险投资机构与独资、控股、参股公司的关系是以产权为纽带的出资者与经营者的关系。
风险投资机构可聘任独立的专家委员会,为进一步改善经营运作及创新发展,定期提供研究咨询。
风险投资机构的主要运作管理模式及内部治理结构:
以有限责任公司方式设立,对投资项目以股权管理方式运作。
其管理特点有:
选择投资项目——需符合国家产业政策及鼓励发展领域的创新科技项目;
投资项目评审——由公司内部的“投资决策委员会”和董事会,审定投资项目及投资金额;
股权方式投资——以风险资金作股权投入,派出人员进入被投资企业的董事会、监事会,参与企业的重大决策;
组成项目管理团队——由擅长技术与企业管理、金融财务等3至4名员工,跨越不同的功能管理部门组成,负责投资企业的动态跟踪管理,以及筹划资本增值退出方案;
定期汇报进展——由管理团队定期交流项目管理及进展情况,对投资项目进行全过程动态研究与跟踪,建立共识。避免局部管理不善而且危及整个项目计划失败;
资本运作退出——通过项目股权转让或推荐项目企业上市,作为风险资本退出的主要途径;
激励与约束机制——对管理团队实施“风险投资项目资本增值退出奖励办法”。以及对因跟踪管理不善的项目人员进行调整直至解聘;
风险投资公司必须制定包括“廉洁自律”在内的基本管理规定,建立激发员工创造力的“开拓、求实、严谨、高效”的企业文化。
按培养风险投资家的目标,建立员工队伍的聘任与激励机制
风险投资机构需要高素质的人才,员工大多拥有双学历或多年企管经验
采用矩阵式聘任体系,按人才的配备要素进入相应的聘用职务系列
公司可按行政管理系列、投资管理系列、财务管理系列、行政辅助系列等聘用划分,每个系列都有近20个档次,并且各系列的档次都有相对应的聘用待遇平衡关系,以体现公司对每位员工的聘任都进入系统全面考虑。公司可在不同类别和不同层次上确定不同员工的任职资格、工作规范、薪酬标准。这样就构筑了一个系统化的全员聘任及工作平台,便于员工对本职工作、岗位、能力的认同,便于公司按投资管理需要实行跨职务系列的“项目团队”优化组合。
加强典型投资案例分析,加速管理层专业化和项目团队职业化建设
中国大陆在20世纪90年代初成立运作的风险(创业)投资公司,大多经历过采用类似信托投资或金融借贷的运作方式。这种运作方式,很难培养出富有创意又有务实操作能力的风险投资队伍。而部分从海外回国参与中国风险投资的专才,对中国国情(含法律、税务、企管等诸因素)要有一个深刻的理解过程,其对在中国的投资风险运作及项目企业的判断控制能力,有待实践中提高。因此,风险投资机构若拥有了较成熟的风险投资人才,拥有了众多的风险投资家团队,就拥有了持续发展的未来。
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视角一：基于风险契约主体的研究。
对风险资本契约理论的最经典的理论研究始于萨尔曼（Sahlman，1990）和伯瑞（Barry，1994）。根据委托—理论，外部人（outsider）在投资一个企业时通常会产生两个问题，即分类问题（sorting problem）和激励问题（incentive problem）。因此，他们将风险资本契约分为两个方面，一方面是风险资本家和投资者之间的契约关系，另一方面则是风险资本家和他们投资企业之间的契约关系。
在风险投资者和创业者风险企业之间的契约关系方面，学者们的研究也主要集中在这一方面，Scherler（1990）对近期风险投资契约理论文献进行综述。同时，在实证研究方面 Kaplan and Stromberg（1997）系统研究了美国风险投资实践中的契约设计问题，并对几种主要的契约理论做了实践检验分析。
对于风险投资者与基金出资人之间契约关系的研究主要有Sahlman（1994）和Gompers and Lerner Sahlman（1998）通过案例分析的方法研究了在有限合伙制组织中投资者和风险管理者之间的契约技术以及他们之间的成本等问题 。Gompers and Lerner（2004）通过对419个有限合伙制基金报酬关系的研究表明：在激励报酬和基金经营业绩之间没有明显的相关性，证实了风险投资领域学习效应。
视角二：基于契约性质的研究 ——完全契约和非完全契约
风险资本契约设计，一般都是在“委托—”分析框架内进行的。根据莫里斯—霍姆斯特姆条件证明：由于风险投资存在信息不对称，要使人在投资过程中选择有利于委托人的行动，就必须在契约中注明让人也承担相应的风险，并根据风险的大小程度得到相应的补偿。
完全契约方面：Townsend（1979）最早运用完全契约理论的CSV分析框架，得出了存在监督成本的情况下，企业为筹集资金而发行的最优契约为负债契约。在Townsend（1979）之后，Diamond（1984）、Bolton and Scharfstein （1990） 等遵从Townsend的分析框架，从不同侧面探讨了负债契约的激励特征。
不完全契约方面：该理论以合约的不完全性为研究起点，以财产权或（剩余）控制权1的最佳配置为研究目的，它必须解决不完全契约中没有注明的状态发生时，哪方拥有决策权的问题。
视角三：风险投资契约关系两个不同阶段—— 融资阶段契约和投资阶段契约
1、融资阶段契约方面，DalCinm Partizia Elena（1994）认为，风险资本融资市场的效率受信息不对称现象影响。有学者认为，只要信息不对称现象被克服，市场就能恢复效率。Sahlman，WillialnA（1990）指出，20世纪80年代后，美国风险投资机构的典型组织形式主要采用有限合伙制可以有效的克服信息不对称。
2、投资阶段契约方面，对投资阶段的风险投资契约的研究非常多，主要集中在风险项目评价及决策、控制权安排、契约金融工具的选择等方面。
2.1风险项目评价及决策
对风险项日的评价是风险投资家选择和签订投资契约的前提。Brun（1984）在定性阐述评价的基础上将评估指标划分为五个范畴：市场吸引力、产品差异度、管理能力，然后根据专家赋值法得出风险项目的风险大小。而RDss，aretLeeHamel（1987）的研究表明，风险投资家在评估业务计划时，重要程度从大到小排名为管理、营销、研究与开发、财务与生产。
2.2控制权安排
Chan，siegel和Thakor（1990）指出，“控制权意味着控制方需要花费成本以便取得决策的权力。如果创业企业家保留控制权，其所获得的支付取决于他的经营水平。这样的契约设计会导致较高技能的创业企业家将发挥更多的努力”。Marx（1998）认为，风险投资家有巨大的激励不去干预。如果使用股权契约，那么风险投资家干预的程度及其有效性就取决于其持有的股权的大小。
2.3契约金融工具的研究
从理论上对风险投资契约工具的研究非常多，比较成熟的有NeherDanVinctor（1994）；JeeyJ.Ttester（1998）； Lifesmann（2000）；Ziyou，Yu（200l）等人的研究。他们的研究结果从不同角度表明，可转换优先股是最优的风险投资契约形式。Yuk-SheeChan（l990）提出了一个风险投资家和创业企业家之间的“两期模型”。而matta（l999）则指出，如果风险投资家的货币投资较少他将容易得到普通股，创业企业家得到优先股，这种设计可以更好地激励风险投资家。
参考文献：
[1]刘明辉. 契约理论视角下的风险投资治理机制研究[d]. 四川大学博士论文， 2009.
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商贸经济的发展对我国经济的发展以及综合国力的提高至关重要，而风险投资是商贸经济发展的催化剂。目前中国的风险投资行业得到快速的发展，并且投资额随着近几年逐渐增高，对我国商贸经济发展的有着巨大的促进作用。并且国内外的专家学者，对风险投资对我国商贸经济发展的绩效的进行了大量的研究。并且相关研究已经表明，风险投资对我国商贸经济发展的绩效具有积极作用。
二、风险投资的涵义、特征以及运作过程
1.风险投资的涵义及特征
（1）风险投资的涵义
风险投资起源于美国，其在美国迅速发展起来，并传播到西欧以及日本等工业化国家以及地区，但是，国内外对风险投资没有精确的定义。美国的风险投资协会将风险投资定义为：风险投资是一种特殊的投资方式，因为其是由专业的风险投资的专家来进行操作的，是一个有着巨大的发展潜力的高新技术产业；欧洲的投资银行将风险投资定义为：其是一种资本，该资本是承诺给专门从事新研究新技术生产的小型的公司的。目前我国认为风险投资是一种投资形式，该投资形式具有市场化以及商业化，风险资金往往会投入到高新技术的企业，尽管这些企业具有极高的风险，风险与利益往往同时存在，这些公司同样也能为这些企业带来巨大的利润。
（2）风险投资的特征
风险投资不同于传统的融资方式，其具有如下特征：第一：具有高风险和高利润并存的特征；第二，这种投资行为具有权益性；第三，这种投资分为长期性和阶段性两种形式。第四，风险投资是专业性投资；第五，其对象与一般形式的金融投资的对象明显不同。
2.风险投资的运作过程
风险投资的运作过程一般包括以下步骤：
（1）风险资金的筹集。目前，风险资金的主要来源有：未上市的公司以及国有的独资投资的机构，政府以及个人这四种主要的资金来源。
（2）寻找最优的投资项目。这是一个双向选择的过程，先有那些拥有高技术的企业向投资机构递交报告申请，之后，接受申请报告的投资机构对所有的递交报告的企业综合评估，最后选择投资项目。
（3）综合评估，选择最优投资项目。通过上一步筛选出来的收到风险投资家赏识的项目，在该阶段综合考虑各种因素，经过更为严格的评估，从中筛选出来最优秀最适合投资的项目。
（4）谈判，确定相关条款。该阶段主要是风险投资专家与申请者谈判，通过谈判，确定投资的方式，比例，以及利益的分配等相关事宜。这个阶段双方要确定一个最适宜的合作形式，该合作形式是最好的，同时为双方创造最大利益的模式。
（5）监督阶段。投资完成后，风险专家对风险投资申请的企业进行监督，并参与到公司的想项目实施的每个阶段中去，使企业的经营过程更合理，更科学从而帮助项目沿着预设的方向顺利的实施，进而使公司更快的发展，更健康的发展。
（6）退出投资阶段风险投资的目的是获得收益，因此风险投资的专家会在适当的时候退出投资，一般来说，退出投资的方式有：被投资的公司上市或者被收购、被兼并，以及清算。其中，清算是指公司的经营状况逐渐变坏且难以改善的情况。
三、风险投资对我国商贸经济发展绩效的影响
1.风险投资对我国商贸经济发展绩效作用的案例分析
我国商贸经济在其发展的过程中，或多或少受到风险投资的影响，风险投资对我国商务贸易经济的发展既有成功的例子，又失败的例子。下面简单的举一个例子可以更好的理解风险投资对我国商务贸易经济发展绩效的影响。众所周知的蒙牛企业，其现在是我国乳业的巨头。其成功和风险投资有着很大的关系。蒙牛的创始人牛根生，其在创立蒙牛之前在伊利当了多年的副总经理，之后被辞退，就创立了蒙牛企业，最最初创立的那几年蒙牛一直能保持着稳步增长，到2002年时，蒙牛的快速发展，继续资金的注入，助其扩大规模，幸运的是，蒙牛公司被国际的投资专家相中，在2002年，2003年两年，分别对其进行五亿的投资，在接受第一次投资之后，蒙牛的业绩发生了令人惊讶的巨大变化，在快速市场竞争面前，企业如果仅仅保持现有的状况，不再进行持续的发展，就会被其他公司远远地甩在背后，久而久之就被竞争激烈的市场所淘汰。两次资金的及时投入，就如同给蒙牛公司注入了新鲜的血液，促进其加速流动。蒙牛充分利用这两次资金，扩大规模，成为了如今的乳业巨头行业。
2.风险投资与我国商贸经济经营绩效分析
风险投资的目的就是获得更多的利益，风险投资专家将资金注入商务贸易公司，从而为公司创造更多的价值，如何判断这些价值，就需要对风险投资的绩效进行分析，本文从商贸经济的经营绩效进行分析。经营绩效能够很好的反映商贸公司接受风险投资后的发展状况。Barry通过对美国的一千多家风险投资支持企业与一千多家无风险投资支持的企业进行调查与比较，发现有风险投资支持的企业与没有风险投资公司投资的企业，在抑价程度方面低些。另外两位国外的学者，为了详细的研究风险投资对商贸经济发展的经营绩效的影响，对六百多家企业进行研究，这六百多家企业分成两部分，一组是受风险投资公司的投资的，另一组没有收到风险投资公司的投资的，这两组公司所处的行业地位以及其公司规模差不多，通过调查，研究，比较。发现这些公司在上市的时候，在上市时间长短，面值的大小以及权益的高低都有所不同，第一组公司的上市时，公司成立的时间较短，其面值也更大些，其权益也更高些。这些都充分说明了，风险投资专家对对商务贸易公司经济额发展起到了积极作用。
3.风险投资与我国商贸经济市场绩效分析
风险投资对商贸公司的市场绩效有着积极地影响。通过对将近一千多家的企业进行调查发现，对于有风险投资的公司，对其第一次发行股票后的五年进行跟踪调查发现，其平均收益达到百分之四十四点六，而对于缺少投资公司帮助的企业，对其第一次发行股票后的五年进行跟踪调查发现，其平均收益达到百分之二十二，第一次发行股票后的五年，在被退市百分之二十的企业中，有风头投资企业投资与帮助的公司仅占百分之七点多，而去风头投资企业投资与帮助的公司仅占百分之十三点多。这就充分的说明了风险投资的加入使得公司获得较长期的绩效。对这一现象进行原因的深究，发现之所以会出现这一现象，主要是因为随着风险投资资金的加入，风险专家也参与了被投资的公司，这些专家对公司有着较全面的了解，并且这些专家巨有丰富的经验，他们的加入对被投资的公司具有积极的作用，能使其保持长期的市场绩效。
四、总结
在我国商贸经济的发展过程中加入风险投资，这一新鲜血液，会为企业的发展带来动力，促进公司健康而又快速的发展。从上文可以知道，风险投资的加入使公司的经营效益不断提高，并且会使公司具有长期的市场绩效等等。风险投资的加入企业，既有成功的例子，也有失败的例子。作为商贸公司要善于吸收成功的例子的经验，也要善于吸收失败例子的教训。这些经验创造性的运用到自己的公司，为公司带来最大的经济效益，促进公司健康而又快速的发展。
参考文献：
[1]戴淑庚,曾维翰.风险投资对我国高科技产业发展的绩效研究--基于DEA方法的区域比较视角[J].厦门大学学报(哲学社会科学版),2010,06:43-50.
[2]曹荣鹏.中国企业对外直接投资绩效研究[D].华侨大学,2015.
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[5]李欠.风险投资促进生物技术产业发展作用的研究[D].北京交通大学,2014.
篇10
2010年5月，教育部在《关于大力推进高等学校创新创业教育和大学生自主创业工作的意见》中，明确提出把创新创业教育纳入专业教育和文化素质教育教学计划和学分体系，以培养学生创新创业能力。《风险投资运作》课程具有很强的实用性，更应着眼于应用能力的培养，并采取与之相适应的教学模式。
一、《风险投资运作》 课程在教学中存在的主要问题
（一）课程内容体系存在的问题
从我国各高校《风险投资运作》课程内容体系看，基本上仍遵循传统的方式，绝大多数教材内容呈现“多而全”的状态，使得与其相关课程之间的内容交叉和重复性严重；有的教材在内容体系上逻辑性比较混乱，难以形成对课程相关理论框架的完整和系统理解；现有教材未能反映学科发展的最新成果和实践的最新动态； 作为一门实务性较强的课程，教材内容的安排上未能突出实务性特征， 相反却由于零散性、规则性的知识点较多，显得理论性突出。就该门课程本身的知识架构而言，图1说明了这种关系。
从图1可以看出，当前《风险投资运作》课程内容体系可以从总体上划分为理论性和实务性层面，尽管课程最终落脚在应用性层面， 但理论性层面的内容占了80%以上。 由于这些理论知识涉及面广，专业性强，缺乏趣味性，传统的教学方式很难引起学生的兴趣与共鸣。如果不从方法论的角度深入领会，以一般本科生的知识水平和架构很难从系统性层面把握相关知识，从而会导致知识点难以深入，单纯记忆性学习，应付考试等。而对于实务层面而言，虽然学生对于相关的操作很感兴趣，也符合他们对于“应用性”知识的需求，但由于课堂教学的局限，这些实务往往只能简单地落实在“案例分析”的讲解层面，使学生失去兴趣，降低参与度，导致与实践脱节。
在传统的课程体系及教学方式下，由于上述原因造成了学生应付考试、课堂积极性和参与性不高的情况，同时又很容易影响教师的情绪，导致其备课不足，授课难度偏低，教研脱节。
（二）面临较大的“双功利”约束 [2-3]
1. 学生学习的功利性。 当前大学生学习功利突出表现为学习活动密切围绕着文凭与就业等短期实际利益，普遍重视实用性课程而轻视理论性课程，重视技能性课程而轻视基础性课程，学习专业课时间较少，大部分时间用于考取各类证书。《风险投资运作》具有很强的实务性，但由于当前课程内容构架具有较强理论性， 必然面临着这样的制约。具体表现在：（1）学生学习的积极性不高。《风险投资运作》一般为面向全校公开设置的通识性选修课程。由于学生学习的功利性，相当一部分学生在选课时非源自自身兴趣，而是考虑该学科知识是否能够快速提高求职竞争力。从当前用人单位标准考虑，文凭学历与实践经验无疑是决定职业竞争力的两大主要因素。基于这一现实，《风险投资运作》很难获得学生重视。它不像其他一些实践性课程，可以立竿见影提升动手能力，因此导致学生学习积极性不高。对于金融学专业学生，在学习一两年公共基础课与理论经济学后，大都急切期盼投入到实际金融领域大展身手。《风险投资运作》虽然从其内容本身看应该偏重于实务，但教学过程中并不能很快让学生掌握风险投资活动的一手技能，必然导致学生预期落差、学习热情下降，直接影响到学生到课率和参与度。（2）从当前教学实践看，学生大都为分数而学、为考试而学，对课程的热情大都呈现先高、后低再转高的“U”型曲线变化态势。这是因为，在课程开始阶段， 学生往往对一门课程抱有试探性的学习兴趣，预期较高，渴望能通过学习迅速获取实务知识、提升操作能力，并能很快运用于实践。随着课程的跟进，以概念和理论为重心的教学模式，以及引导不强的惯常性案例分析与学生的预期相背离，导致学生兴趣消减，到课率降低。临近考试，由于考试压力增大，学分成为现实得失，学生往往又“应试性”地采取“强记忆”的学习方式。而这种方式获取的知识是短暂和零散性的，无法构成体系，更不能上升成为一种能力。
2. 教师功利性教学。从当前的教学实践看，教师群体中功利性教学现象比较突出，大都存在科研重于教学、科研优于教学，科研高于教学的思想。一方面，由于在职称评定上对于科研有所偏重，这种政策导向造成教师对教学与科研成就感认同的心理差异，追逐成功的动机决定了其重视科研而轻视教学，从而影响教学效果。 而学校从自身发展角度出发的行为选择也成为教师轻视教学的助推剂。而《风险投资运作》作为通识性、 创新创业类课程在该层面上的约束尤为突出。从这种情况来看不断完善《风险投资运作》课程内容体系，改革和丰富教学方法和教学手段，从而打破“双功利”的约束，寻求两者间的统一均衡至关重要， 而能力导向型的课程体系和教学方式凸显意义。
二、《风险投资运作》课程内容体系变革
传统意义上的课程包含三个层面的内容：第一是指学科的总和或学生在教师指导下各种活动的综合；第二是指一定学科有目的和有计划的教学进程，不仅包括教学内容、学时数和教学顺序安排，还包括规定学生具有的知识、能力、品德等的阶段性发展要求；第三是指列入教学计划的各门学科和它们在教学计划中的地位、开设顺序等的总称。总体来看，传统课程凸显了规定性、要求性，其本质是对固化知识的一种安排。 而能力培养为导向的课程突破了传统课程的内涵，是指学生在教师的引导下，在获取零散性知识的基础上，通过拓展性引导， 形成系统性知识进而上升为综合的系统性知识， 从中培养创新精神、分析能力、创造能力和实践能力。其突出特征是突出教师的引导， 坚持学生在课程实施过程中的拓展性学习。
鉴于此，在《风险投资运作》的课程内容体系安排上，要从以下几方面进行改革尝试：
一是突出教学的引导性。以能力培养为导向的《风险投资运作》教学要打破传统课程的统一性，将传统课程体制的“划一”和“封闭”转化为“个性”和“开放”，提供给学生更多参与的机会。崇尚个人差别和见解，将零散、专业性较强的知识落实在普适性的方法论层面，从而引导学生进行拓展性思维，培养分析问题的能力，打破学生层面“功利性”学习的约束。
二是与实践的动态契合。《风险投资运作》 是通识性、创新类课程，具有应用性和实践性特点。因此，要突破当前教材中过多的理论性知识，增强以案例为核心的图文信息资料。此外，课程内容体系要与时俱进、吐故纳新，是开放的，而非封闭的；是动态的，而非一成不变的。这种动态的体系，一方面有助于学生突破功利性的学习，另一方面，对于高度重视研究的教师群体而言， 也是对其研究能力包括把握热点、梳理体系、创新研究的挑战，有助于他们在教学实践中提高科研能力，突破功利性教学的约束。
三是教师与课程融合。学生进行拓展性、创新型学习的成败关键取决于教师对内容、过程、方法以及相关综合信息的熟悉、掌握程度和引导力。因此，创新型课程与创新型教师不可分割。这与英国课程学家斯腾豪斯在20世纪70年代提出的“没有教师的发展就没有课程的发展”的思想是一致的。
三、《风险投资运作》教学模式改革
（一）强化案例教学
传统《风险投资运作》课程教学偏重理论的阐述及其逻辑辨析，叙述性的内容多，决定了教学方法必然是“灌输型”的。而以能力培养导向的《风险投资运作》课程内容体系强调将内容落实在方法论层面，强调分析和实践，反映在教学层面上，必须强调案例教学。案例教学是拓展性创新型教学的一种重要方式。在教学过程中，应结合教学内容的要求，精选国内外风险投资领域的经典案例和与现实生活密切关联的事件，通过创设科学、合理、新颖的问题情境来带动教学，激发学生的求知欲望；通过让学生参与知识形成的过程，训练学生提出问题、分析问题和创造性解决问题的能力以及实践能力，鼓励学生提出不同甚至相反的看法和见解。与传统的案例教学相比，这里的案例教学凸显两点特征：一是突出课程案例的前沿性与关注现实问题的热点性。二是案例的形式应是多元化的，不局限于书面的案例材料，也包括访谈、记录等纪实材料。
不同的案例虽然着重于不同的知识点，但通过教师的引导，学生得以拓展性地分析问题，从而将案例教学过程最终落实在方法论层面。一方面，培养的是学生剖析、发掘、联想、综合分析问题的能力。 由于方法论层面的引导具有普适性，易于落实在应用层面，从而满足了学生对于“应用性”知识的需求。另一方面对于教师自身而言，在传统教学模式下，其行为相对来说是固化的，而在流变的教学状态下，教师向创新型转化首先面临着的是个人反思， 即如何增强创新意识，以创新的眼光审视、反思、分析和解决在教学实践中遇到的问题。这对教师提出了更高的要求，除了要加强知识储备，还要提高自身研究能力，从而使理论与实践、教学过程与教师的科研得到有效的融合统一。
（二）行为引导和受众的“微格”化 [5]
1. 师生交互。这一层面和互动式教学是一致的，但更凸显了教师的引导作用。 这个过程以授课内容的延伸为起点，以文为本，但不受文的约束；学生对信息进行有差异性的反馈， 这种反馈也成为教师进行教学研究的一部分，从而促进双方能力的提升。 在这个过程中， 教师应把最新的成果、方法、事件等引入和渗透到教学环节中，引导拓展性思维。
2. 鼓励学生自主地进行选择组团，强调“自主合作”，形成小的团队，即把大范围的受众“微格”化，每一个被“微格”的受众团体成员虽有差异性，但具有共同感兴趣的主题或知识点， 他们能通过相互探讨和合作提出、分析并解决问题；各“微格”团体间也具有差异性，不同“微格”团队之间可以相互交流，互通方法和成果，从而激发学生的创造性。
（三）模块化、专题式教学
以上提到，要打破学生的“功利性学习”，必须将理论性强且零散的知识落实在方法论层面上。除了上面所说的案例教学外， 还必须辅之以引导性的模块。这种模块应凸显分析问题的“范式”，旨在引导和培养学生的拓展性和创新性思维， 并最终提高解决问题的能力。此外，专题式教学也是拓展性创新型教学的重要部分。对于专题式教学，需要关注的是：
1.专题内容应该同教师的兴趣点以及课程核心内容密切结合。 一方面专题讨论的过程就是教师分享自身研究成果的过程，而在探讨的过程中，教师也可以发现自身研究的不足，并能激发创新。从这种层面讲，教学的过程则与教师的科研达到了有效的融合统一，从而突破“功利性教学”的约束。
2. 根据模块内容配备师资。 传统的教学虽然也有专题式教学，但一般都存在于“学科前沿讲座”和“学科专题”等授课内容相对独立的课程中，在一般的课程中极为少见，且是由单个任课教师完成一门课程的教学。《风险投资运作》课程体系涉及的模块较多，单个教师不可能对每个模块知识都有深入的把握，因此，在以能力导向型的教学模式中，《风险投资运作》课程教学应打破传统的以教师为中心，一门课程贯穿始终的单一、僵化的授课组织模式，建立新型的以课程内容板块划分为依据配置师资资源的授课模式，在师资配合上强调具有实践经验的教师相互协作。从操作层面上看，即创设《风险投资运作》课程团队，在共同讨论、研究、合作的基础上实现课程教学基本要素的“统一”。对于专题教学，根据各教师自身体系和实践经验能力，负担相对应的独立性较强的专题单元，也就是专题教学部分由团队中多个教师承担。这种以课程内容为主导的师资结构优化最终必然会促进总体教学质量的提高。而在这个过程中，一方面，由于组织形式的新颖性和动态性，有利于激发学生的兴趣和参与度，参与度的提高是引导其拓展性学习能力的关键，这将对打破其“功利性学习”约束起到重要的正向作用；另一方面，由于教学过程突破了原有的一成不变的呆板模式，也有利于激发教师上课的积极性，而与其自身研究密切结合的专题模块更能充分发挥不同研究特质的魅力，也能使教师在备课、授课过程中更好地发现问题，有效促进其教学水平的提高。
（四）多渠道、非固化沟通
大学本科生从其年龄和心理特点来看，尚处于“塑造期”，学习过程要着重于“引导”。因此良好的心理沟通对于引导其拓展性思维具有重要的意义。“沟通”是无形课堂的重要组成部分。以教学过程中最重要的沟通——“答疑”为例，传统的答疑方式多为规定时间和地点，方式比较僵硬，学生与老师间的沟通模式也比较固定化。在以能力培养导向的《风险投资运作》课程改革中，要更加注重与学生的情感交流，在答疑方式上，采用“非固化”的答疑方式，答疑问题不局限于课程架构本身，而是更加落实到分析问题层面。
事实上，这种“非固化”的答疑方式对于突破“双功利”的约束是有重要意义的。非固化的答疑给教师提出了更高的要求，要求教师一方面对课程内容体系以及分散性的“点”知识要有更加系统性的认知；另一方面，由于《风险投资运作》课程突出的实务性，也要求教师具有一定的实践知识，因此教师在准备的过程中需要系统性地掌握学科内容和实践进展，这对于教师理论联系实际发现“研究点”，促进其科研的深入和创新具有一定的价值。 从这个层面出发，“非固化”的答疑行为，可以将教师的理论与实践、科研与教学有机地统一起来，突破“功利性教学”的约束。而对于学生而言， 但凡其自主性的答疑行为，都意味着探究该层面知识的基本动机，如果加以合理引导， 则有益于突破其纯粹为了应试的“功利性学习”行为。
总之，《风险投资运作》 教学应以能力培养为导向， 创新教学内容体系和模式， 打破教学活动中的“双功利”约束，有效促使其从专业化走向通识化，从理论化走向实际化，切实可行地提高教学效果。
参考文献：
[1]李艳梅，冯婉玲. 研究型教学模式下的本科精品课程建设[J]. 中国大学教学，2003（8）：11-12.
[2]赵韩强，赵树凯等. 浅谈研究型大学的研究型教学模式[J]. 高等理科教育，2007（3）：101-104.
篇11
近年来国内出现了多家专业风险投资研究机构，例如中国风险投资研究院、北京大学创业投资研究中心、清科创业投资研究中心、清华大学中国创业研究中心、北京工商大学中国创业投资研究中心、北京工商大学中国创业投资研究中心、复旦大学中国风险投资研究中心和华南理工大学风险投资研究中心等。这些研究机构定期举办创业风险投资与创业系列研究报告，并创办《创业投资与创业管理》（北京工商大学中国创业投资研究中心）、《中国风险投资》（中国风险投资研究院）等杂志。并创建了中国风险投资研究院网、风险投资网、中投风险投资研究院、中国风险投资网、中美风险投资集团网站等多家专业网站。一些机构还着力培养行业内专门的实用人才，例如广州风险投资促进会定期举办广州市风险投资从业人员专业资格认证培训班，培训考试合格者颁发《风险投资从业人员专业资格证书》。我国部分重点大学作为自主设置专业，在研究生层次开设了创业风险投资专业。例如中国人民大学2004年新设置风险投资专业，具有博士、硕士学位授予权。中国人民大学还与中国风险投资研究院合作开展创业风险投资专业博士后培养工作。对外经贸大学以国际经济贸易学院院长赵忠秀为学科带头人，在2005年开设风险投资方向的在职研究生进修班。中央财经大学也在信息学院设有风险投资专业。为适合人才培养需要，相关教材也陆续出版，例如：黄用良、商亚铃主编的《风险投资管理》（经济科学出版社2004年4月版）、张元萍主编的《创业投资与风险投资》（中国金融出版社2006年9月版）、谢科范主编的《风险投资管理》（中央编译出版社2004年4月版）、王景涛主编《新编风险投资学》（东北财经大学出版社2005年1月版）、张陆洋主编的《风险投资导论》（复旦大学出版社2007年2月版）、胡海峰主编的《风险投资学》（首都经济贸易大学出版社2009年8月版）、蒲祖河主编的《风险投资学》（浙江大学出版社2004年6月版）和冯晓琦主编的《风险投资》（清华大学出版社2008年1月版）等。
通过研究国内外创业风险投资人才培养的实践，我们发现，由于该项工程刚刚起步，存在许多问题，归结起来主要有两个方面：第一，课程设置难以满足培养具有复合型知识结构的专业创业风险投资人才的需要。作为具有交叉学科特征的战略性新兴专业，培养的人才应具备复合型的特点，具备财务管理、经济法、企业经营、项目评估、市场营销、金融证券等多方面的知识，既具有系统的理论知识，又具有较强的实践能力。遵循“宽口径、厚基础、重能力、国际化”的思路，着力培养具有扎实理论基础、熟悉实务操作、具备国际视野的学生，满足政府部门、金融机构、高新技术企业等对本专业高级专门人才的需求。国外大学的创业风险投资人才培养一般依托于商学院、经济学院或管理学院。当前国内创业风险投资人才培养主要通过三个渠道，一是专业风险投资研究机构不定期举办学术报告或相关知识普及活动，出版相关杂志或著述。如北京工商大学中国创业投资研究中心、华南理工大学风险投资研究中心等；二是行业协会定期举办短期培训班，进行资格培训。例如广州风险投资促进会等；三是由部分全国重点大学设立相关专业，直接培养相关人才。如中国人民大学财政金融学院等。这些人才培养机构依托特定的部门，利用固有的师资力量，开设的课程一般包括社会主义经济理论、国际经济学、商业银行理论与经营、创业风险投资、风险管理、企业管理学、中小企业融资、金融投资学、公司财务、计量金融学、多元统计分析、德益投资与社会责任投资、专业外语等。很少包括商务沟通、项目评估、企业价值评估、创业管理、商业策划、产权转让、增值服务等更能体现创业风险投资特征的课程，在专业基础与特定培养方向上与其他专业特别是金融类人才区别不明显。第二，严重脱离实践。创业风险投资研究中心与行业协会的培训、讲座活动都是短期的培训行为，而且一般是由较高水平的研究人员来承担教学、培训任务，一般注重理论的讲解，而无暇顾及具体的实践活动，而且对于具体的实践活动也无从入手。大学的创业风险投资专业人才培养一般集中在研究生层次，如培养创业风险投资专业博士研究生，或在MBA课程中开设创业风险投资课程。这个层次的学生一般关注创业风险投资理论发展，很少去具体实践。国内许多大学设有大学生创业园、创业实训基地、创业孵化器等，由共青团或学生会负责运营管理，主要目的是为大学本科毕业生提供创业条件和创业指导，适应了社会对于大学生创新、创业的要求。但可惜的是，进入该环节进行创业实践的同学一般没有经过系统而有针对性的专业理论学习，只是凭借独特的创意、技术和热情而涉足其中，大都以失败而告终。
创业风险投资专业人才培养方案——“五创模式”
创业风险投资专业人才的培养必须依托一个现实的平台——创业风险投资专业方向。以这个平台为基础实现研究生、本科生、短期培训等立体多层次的人才培养体系。鉴于创业风险投资的特殊性，不能沿用传统的教学模式，要遵循“创新——创业——创业风险投资——创业服务——创业风险投资模拟实训”的培养思路和步骤，即“五创模式”。
（一）激发学生的创新意识，塑造创新思维
创业风险投资所支持项目的特点就是创新，既包括技术与方法的创新，又包括商业模式与管理的创新。这是创业风险投资获得高额资本增值的保证。作为专业人才，首先应该树立创新意识，时刻想着创新、发现创新、认知创新。当然，创新意味着承担较高风险，正确判断风险、敢于承担风险和能够驾驭风险是创业风险投资人才必备的专业素养。这种素养的锻造主要通过理论学习、案例分析和参观高科技创新型企业来完成。
（二）培养创业能力，学会创业活动所必需的专业知识和技能
通过企业管理学、中小企业融资、金融投资学、公司财务、创业管理、商业策划、公司法、税法等课程的学习，使学生掌握基本的创业能力。这不仅仅满足于创办创业风险投资企业的能力，更要具备运营创新型企业即创业企业的能力。通过熟悉创业企业运营的全过程，增强对创业风险投资支持对象的认知，以便更好地评估和筛选投资项目，也为未来向被投资的创业企业提供必要的增值服务打好基础。
（三）掌握如何运作创业风险投资，包括资金筹集、项目筛选、投资方式和退出资本等关键环节的学习
创业风险投资的运作过程比较复杂，其中最关键的环节是筹集资金建立创业风险投资公司、评估并筛选项目、选择投资方式与投资工具、退出资本四个方面。相关知识可以通过计量金融学、多元统计分析、德益投资与社会责任投资、商务沟通、项目评估、企业价值评估、金融投资学、产权转让等课程的学习来获取。但更重要的是通过建立实习、实训基地来加强对这些内容的理解和掌握。例如我国目前已经有400多家创业风险投资公司，可以通过咨询、服务、讲学、服务外包、实习指导等方式建立长期的产学合作机制。
（四）提高增值服务水平
学生必须掌握创业活动以及创业风险投资需要什么样的社会服务体系，如何为创业企业服务，如何与这些服务机构进行有效的交流沟通等知识，以更好地位被投资的创业企业提供创业服务，即增值服务。这里的风险资本增值服务特指创业资本家向创业企业提供的除创业资本外的全部要素。美国著名创业风险投资家佛瑞德（Fried）认为，除创业资本外，创业资本家向被投资企业提供的其他投入要素，通常包括经营服务、网络、形象、道义支持、综合服务知识和纪律等六个方面。美国南加利福尼亚大学亨利•赛史恩茨教授通过调查美国120多家企业表明，创业资本家通过各种各样的方式尤其是在战略决策和资金支持上给创业企业注入了增值潜力；随着创业企业发展壮大，创业资本家的关键地位将愈加突出。创业资本家参与创业企业最多的方式有：组建董事会、策划追加投资、监控财务业绩、制定企业发展策略和营销计划、挑选和更换管理层等，而对一些具体管理工作参与较少。增值服务能力的培养是一项复杂而系统的工程，它体现为学科的交叉性、知识的复合性、知识与实践运用的对接性。这种创造性工作的能力必须通过宽口径的课程体系作为支撑，通过反复的实践和必要的总结才能把握，同时其本身具有积累性。学生应该系统学习财务管理、经济法、市场营销、商业银行理论与经营、中小企业融资、商务沟通、增值服务等课程，重点培养与相关社会中介机构如会计师事务所、证券公司、银行、律师事务所、评估机构、咨询调查机构、政府部门、其他创业风险投资公司等进行良好沟通的能力与技巧。可以通过产学合作机制和平台采取师傅带徒弟的方式来加以强化。
（五）创业风险投资模拟实训
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一、引言
风险投资市场的高度不确定性和风险特征对研究者提出了挑战，随着对风险投资活动认识和理论研究的深入，研究方法也从运用传统委托理论分析各种成本问题，逐渐发展为分析风险资本家与创业企业家共同投入和分享产出的团队生产问题分析。以往文献多从融资角度展开，假设创业企业家为中心签约人，但由于创业企业家受财富约束，风险资本家实际承担更大的风险，同时他们也提供重要的增值服务，所以风险资本家的重要性更加突出。实践中，风险资本家会采取各种投资策略以解决风险投资中的激励问题，如选择垄断或独自投资(Solo-investment)、混合投资(MixedInvestment)、组成辛迪加(Syndication)或共同投资(Co―investment)、联合风险投资(Joint Venture)等。
与国外相比较，我国风险投资理论研究和市场发展都比较滞后：理论研究基本追寻国外的研究路线，在实践中也存在诸多问题，如风险资本家投资策略比较单一，很少对创业企业提供增值服务，更多关注财务目标等。而国外研究显示，风险资本家选择不同投资策略进行投入对企业产出有重要影响，而且企业家也更喜欢能增加企业价值的投资者。因此，以风险资本家作为研究起点对风险投资策略进行全面梳理，对深入理解和发展我国风险投资市场有着重要的意义。完整的投资过程应包括项目选择、投资及退出三个程序，因大多数文献集中于投资行为，因此本文主要对风险投资过程中投资策略的相关文献进行讨论，而对风险投资的项目选择和退出另做陈述。但应注意，投资策略和投资选择与退出并不是完全分离的。
二、垄断风险投资
当其是创业企业的唯一资本提供者时，风险资本家经常采用分阶段投资以有效缓解成本问题。分阶段投资主要有两种类型，设定投资目标或里程碑(Milestone Investment)和无目标或循环(Round Investment)的分阶段投资。在第一种类型中，双方设定分阶段目标，并在最初契约中约定总投资额以排除再谈判的可能。这样，风险资本家就可获得较高的事前灵活性，一旦创业企业家的努力或业绩未满足预定目标(如获得新专利，生产出最终产品或可预见的产品市场销售额等)，风险资本家有权放弃项目。而无目标分阶段投资则给予风险资本家更大事后灵活性，在初始契约中不设定总投资额，在上阶段投资完成后，双方就下阶段投资进行谈判。
通过分阶段投资的理论分析，学者们认为风险资本家选择分阶段投资可以降低投资风险、有效激励创业企业家以及缓解创业企业家的再谈判承诺问题。
当企业家仅投入无成本的人力资本时，一旦风险资本家做出投资，创业企业家不能承诺不对投资者的要求权进行再谈判，分阶段投资能有效减轻承诺问题。Neher忽略风险资本家的承诺及分阶段投资对创业者的激励问题，认为通过在投资契约中设定可明确衡量的投资标准，分阶段投资将企业家人力资本逐渐嵌入到实物资产中，增加风险投资的抵押价值。因此，对无形资产较少的企业，获得投资的可能性增加，每阶段投资数量增加且最优融资阶段数量减少，待企业家人力资本全部嵌入到实物资产中，即是企业家被更换之时。
分阶段投资给风险资本家带来事前(后)投资灵活性，但投资灵活性价值随创业企业家的外部选择权变化。相比而言，设定目标分阶段投资增加了风险资本家事前的分阶段选择权价值，并随企业家外部选择权的减少而递增。通过给予投资者更高的要求权，减少缔约成本，提高契约的可执行性，Cuny和Talmor对设定目标分阶段投资的理论分析获得了经验证据的支持，但结果对参数变化非常敏感。
随着时间的推移，未来不确定性下降，风险资本家会投资更多，分阶段投资对投资者而言具有期权价值；期权是可以用来衡量不确定性和风险的工具，但需将期权价值嵌入双方的博弈过程。Cossin、Leleux和Saliasi构造包含多变量的案例模型，认为分阶段风险投资比一次性投资期权价值更高，Young Li则依据实物期权观点，考虑了两种具体不确定性：项目特有的不确定性和双方行为的不确定性(自利或机会主义行为)。分阶段投资是在保留当前投资期权和现在投资以获取后续投资期权之间选择。市场不确定性增加了保留当前投资期权的价值，致使投资延迟，并增加未来投资成本，甚至会使该期权价值完全丧失；市场竞争也增加等待的机会成本，促使风险资本家尽早投资，实证分析表明投资前期主要是项目特有的不确定性起主要作用。
虽然分阶段投资能有效激励风险资本家投资，提高投资效率，但与此同时，分阶段投资也带来一定成本。好的项目可能不能获得足够投资，产生投资不足问题以及投资者机会主义行为(为了证明自己的能力而牺牲企业长期利益的窗饰行为)，因此，最优投资决策应是权衡分阶段投资收益与成本的结果。垄断投资分析忽略了风险资本家的财富约束，以及组合投资的风险分散作用，更重要的是，未考虑风险资本家提供的增值服务，风险资本家被假设成仅是为了获取财务收益的消极资本提供者。
三、混合风险投资
由于风险资本家的财富约束或为了获取增值服务，如获得其他投资者对项目的再评价，风险投资企业可能存在多个投资者。此时，风险资本家会采取混合投资方式：在投资后续阶段引入新投资者，但投资者之间并无明显联系。先前投资者通过监管创业项目，对企业经营状况、企业家的能力和企业未来前景有更多的信息，被称为内部投资者。在与外部(后续)投资者的缔约中，存在内部投资者道德风险以及与创业企业家合谋的可能性。内部投资者可能以外部投资者为代价获取私人收益，因此，存在过度投资的倾向。
内部投资者的存在也能减少过度投资。考虑内部投资者在后续证券定价中存在道德风险，证券的选择可以揭示内部投资者私人信息，防止投资过度。但是，当且仅当内部投资者持有固定比例契约(总是收到项目收益和支付未来投资的固定比例)，其支付独立于新发行证券价格时，其他投资者才能做出最优投资决策。Fluck、Garrision和
Myers就认为，考虑内生的努力投入时，接近固定比例契约规则才能确保揭示真实信息。原因是固定比例契约消除了后续融资中证券错误定价的激励：新证券发行价格仅影响企业家和外部投资者之间的剩余分配。对于给定信息的估价，如果新证券定价过高，企业家获益，反之则外部投资者获益。与此不同，Bigus考虑内部投资者通过前期经历了解创业者能力信息，而外部投资者接触不到此信息，其投资契约反映了创业者平均能力。如果创业者能力较强，在下轮融资前，内部投资者要求更高回报份额能为外部投资者提供了有用信息。
当风险资本家和创业企业家获得项目成功概率的私人信息时，存在双方为确保项目继续进行合谋的可能性。事前，风险资本家不实施监管(节省监管成本)，创业企业家选择无效率投资项目；事后，当双方获得项目成功概率的私人信息时，合谋以确保项目继续进行，即便此时项目清算更有价值。Dessi认为最优防合谋合约可采取非常简单的形式：将现金流量权和控制权配置给作为金融中介的其他投资者，可以对项目继续和再投资做出正确决策。但研究结果依赖于两个假设：金融中介(其他投资者)的监管及风险资本家技能和专业知识是相对稀缺的，存在创业者和风险资本家以其他投资者为代价合谋的可能性。
混合风险投资中，通过内部投资者的信息显示和控制权安排解决过度投资或合谋问题的同时，也带来新的问题：(1)内部投资者不是企业收益的唯一所有者，在参与企业投资决策时可能做出次优决定，产生高昂的成本。(2)内部投资者通过监管项目获取信息，增加了在随后投资中的谈判力，可能增加企业家融资成本，当创业者转向外部投资者成本更高时，他将“粘住”内部投资者，导致垄断投资不足。(3)声誉的惩罚作用和重复博弈不能对内部投资者与创业者合谋形成完全的约束。(4)外部投资者的信息劣势可能导致次优投资决定。
四、辛迪加风险投资
辛迪加或共同投资是指风险资本家群体在不确定环境中必须做出共同决策，随后分享产出。主导式辛迪加投资通常是一个主要投资者(LeadInvestor)(贡献大部分资金并监督创业者)和不知情的共同投资者(贡献较少资金)的组合。辛迪加风险投资中，共同投资者比外部投资者有更好的信息，通过主要投资者更容易制裁机会主义行为，这也是辛迪加投资优于混合投资的原因。Kaiser和Lauterbach总结了辛迪加投资的组建动机，除筹集资金外，组建辛迪加投资可以分担风险，获得投资项目的再评价、专业知识互补、经验的多样化、管理咨询、未来的互惠要约、降低敲竹杠的激励、减少窗饰行为、降低交易成本，以及获得更多网络资源。总体上，以上组建辛迪加的动机可以分为融资动机和资源动机。在实践中，辛迪加投资方式非常普遍。
风险资本家的个体特征，如投资者经验水平或对投资项目的评价能力等会影响辛迪加组建决策。Lemer与Casamatta和Haritchabalet都分析了共同投资时后续投资者的机会主义行为，并考虑投资者经验水平的影响，前者认为辛迪加投资要权衡投资机会准确信息的收集和保持垄断收益的需要，而后者认为要权衡项目再评价的收益和分享辛迪加租金的成本。
Lerner认为组建辛迪加会发生两类成本：辛迪加组建不能引致有效学习(1earning)的成本；强迫两个投资者分享公司所有权，减少投入努力激励的成本。两类成本分别与初始风险资本家的经验递增和递减。而Casamatta和Haritchabalet认为组建辛迪加的激励成本来自于后续风险资本家可能在项目评价后的投资机会偷窃(排他性的对项目投资并成为潜在竞争者)，投资机会被偷窃的潜在威胁迫使先期风险资本家签订辛迪加合约。
由于私人信号的可操纵性和不可证实性，当具有项目盈利私人信息的先期风险资本家寻求投资伙伴准备共同投资时，存在双边信息不对称，因此，最优合约安排应激励双方报告真实信息。组建辛迪加的激励成本(后续投资者的租金)随风险资本家的专业鉴定水平(对投资项目的评价能力)而变化。当后续投资者的专业鉴定水平增加时，辛迪加的激励成本相当大；如果其专业鉴定水平不是特别高时，辛迪加的收益达到最大化，后续投资者专业鉴定水平随先期投资者递增，这与Casamatta和Haritchabalet的结论相似。
经验或对投资项目的评价能力还导致努力水平投入的差异：当发现组建辛迪加成本太高时，非常有经验的风险资本家不能收集足够信息，基于已知信息，他们会提供过多努力；中等经验水平投资者不去收集足够信息，由于评价不准确，他们不会施加足够努力；如果存在决定风险资本家努力水平的道德风险，对非常无经验的投资者来说，组建辛迪加的成本会改变他们的激励条件，无经验的风险资本家提供低努力。因此，该结论的启示是：有经验的风险资本家相互组建辛迪加，而非常有经验的风险资本家不愿参加辛迪加，辛迪加更多出现在风险投资行业发展初期。
出于资源动机考虑，风险资本家组建辛迪加并共同决策，减少了混合投资的低效率，因此，风险资本家个体特征对辛迪加网络结构形成有重要影响。但风险资本家组合的问题仍然存在，可通过主要投资者与共同投资者角色轮换提供的互惠要约得以缓解。近年来，辛迪加投资逐渐引起学者的关注，除关注风险资本家的个体特征作用外，研究者利用社会学、经济地理学等跨学科知识解释辛迪加投资行为和辛迪加网络的结构特征，为辛迪加风险投资研究提供了新的视角，但是辛迪加网络的演化和治理仍处于探索之中。
辛迪加投资具有集中于某些行业或地域接近企业的趋势，从经济地理学、经济社会学角度来看，有关潜在投资机会的信息在地域和行业范围内流动，辛迪加网络成员之间的关系提高了相互信任，将信息扩散到边界之外，扩展了交易空间半径。在某些行业的投资网络中，处于轴心位置的风险资本家会更多地投资偏远企业，市场结构中角色位置的差异似乎可以区分风险资本家克服交易边界的能力。交易范围扩大不是因为投资偏好改变，因此，不同网络受限制的可靠信息流动解释了风险投资交换关系的形成，投资行业或企业的制度环境改善将增加投资。Sorenson和Stuart进一步检验了影响交易范围扩大的被投资企业环境因素。
适应性网络构建理论(Adapting the NetworkFormation Theories)认为经济人的网络位置或连接会显著影响他的经济和社会行为。Zheng发现大多数风险投资公司之间的联系是间接的，主要风险投资公司占据着结构洞(Structural Hole)的位置，凸现了网络中心参与人(风险资本家)的经纪人作用。Han利用Jackson―van den Nouweland双向网络构建规则，运用非合作博弈分析，考虑了人类型和合伙人具体特征异质的成本和价值。
其分析显示，发起人为中心星状网络是局部网络的子博弈完美均衡网络结构，即：一个主要风险投资公司处于局部网络中心，所有其他风险投资公司处于边缘，边缘风险投资公司只通过处于中心位置的风险投资公司间接联系。该分析的局限在于仅考虑一个区域内的投资网络，未考虑跨区域辛迪加网络的形成机制。
五、联合风险投资
在经济全球化的压力下，联合投资成为许多公司国际化战略的重要投资方式。风险资本家与当地企业联合投资的组织成本低，但监管成本高。对于联合风险投资的研究，交易成本理论分析认为，垂直联合风险投资使成本内部化，可以有效减轻治理问题，但不创造协同收益；协同收益分享观点认为，由于资源共享和风险分担，水平联合风险投资可以产生协同财富利得；而从产权理论角度分析，通过控制权的安排可以减少敲竹杠风险和承诺问题，但联合所有权不可能达到最优。
对交易成本理论和战略理论的检验中，Houston和Johnson利用事件研究方法的股价反应分析，显示风险资本家和创业企业家联合风险投资比简单契约治理更优。当企业家资产专用性程度较高、声誉较差、监管困难时，垂直联合(风险资本家和创业企业家)风险投资仅使创业企业获得非正常财富，水平联合(风险资本家之间)风险投资则能提供双边协同财富收益，减少成本。由此可以推论，资源动机通常是联合投资的主要动因，公司治理和当地社会基础结构对风险投资效率有重要影响。
从产权观点来看，当交易一方投入专有性资本时，联合所有权不能达到最优，但考虑总量投资，即双方投资是完全替代的(双方投入实物资产)，产权观点的基本结论仍然成立。假设控制权分配随时间变化的有限博弈，当双方有第二次投资机会时，第一阶段投资可能达到最优，即联合所有权是最优产权结构。原因是给定完美替资，联合所有权不是唯一决定的，两阶段的多重均衡可被用以惩罚或奖励第一阶段的投资行为，所以最优投资得以保持。但对于创业企业，企业家投入与风险资本家的投人通常不是完全可替代的，专有性人力资本的承诺问题被忽视。
当考虑事后侵占(价值再分配行为)的影响，联合控制与单边控制可能一样最优。综合收益分享契约的产权与交易成本理论，Bai、Tao和Wu建立团队生产模型，利用中国200个联合风险投资契约(FDI投资)的经验证据显示，收益分享权和控制权安排支持了产权理论的自我投资模型，拒绝了合作投资的模型凹，并发现交易成本理论不能解释经验数据，但分析依赖于具体投资模型类型和事后有效谈判的假设。产权理论分析中的事前投资激励是重要的，在自我投资模型中，事后无效决策本身(无再谈判时)或事后再谈判(来自于无效决策的威胁)对事前投资激励有害的。如果价值再分配行为占优于帕累托改进行为，则联合控制是最优的。在合作投资模型中，存在有效再谈判时，如果价值再分配行为占优于帕累托改进行为，事后再谈判从事前投资激励中获益，则单边控制最优。因此，控制权和收益分享权应是替代的，如果在单边控制方发现为了自身利益必须采取价值再分配行为时，联合控制是最优的。
此外，联合风险投资企业及其所在的环境对投资效率有重要影响。如Folta分析发现联合风险投资有利于减少创业成本，增加国外投资成功的机会，因为当地(中国)投资伙伴有一定的优势，如可获得中央和地方政府的支持、品牌声誉、土地、特许权、营销网络和供应商网络；Bai、Tao和Wu发现，联合控制的程度随时间及当地法律环境的改进、文化的类同(风险资本家之间)及联合风险投资行业的竞争性递减，随侵占问题敏感性增加，外国控制权和收益份额随合约中任务的数量和行业技术熟练性而增加，随整个行业销售量递减。
六、结论
风险投资研究从利用传统的委托理论，到共同投入和分享产出的团队生产分析，风险资本家的作用越来越得到重视。风险资本家的投资策略选择对投资效率产生显著影响，也是应对风险资本市场不确定性的反应。区分风险投资的四种投资策略：垄断风险投资、混合风险投资、辛迪加风险投资和联合风险投资，为深入理解和发展我国风险投资市场提供了重要启示：
(1)风险资本家在投资中选择不同投资策略，对投资双方的行为和投资效率有不同的影响。如、垄断投资仅考虑风险资本家的激励条件，混合投资则需向外部投资者揭示真实信息，辛迪加投资解释了风险资本家组合的形成动机，联合风险投资可以创造协同收益和减少侵占行为。不同投资策略的激励机制不同，对投资效率的影响机制也不同，因此，区分不同的投资策略可以加深我们对风险资本市场运行机制的理解。
(2)风险投资市场是复杂的，建立单一模型似乎不可能全面理解风险投资行为。从最初的委托框架下分析对人的激励，到从团队生产研究共同投人、分享产出的有效激励，考虑风险投资中的道德风险、信息不对称、敲竹杠、窗饰行为、控制权等各种现实问题，都为研究我国风险投资行为提供了理论参考。但这些研究技术还未完全用来检验我国风险资本投资行为，在应用时必须考虑制度环境的差异。
(3)风险投资的理论研究与经验检验是相互促进的，在理论研究的同时，应从实践检验中发掘线索。如随着发现风险资本家的增值服务广泛存在，传统委托理论的研究框架已不合适。此外，理论分析应从理论工具的发展中汲取养分，如交易成本理论、不完全契约理论、社会网络理论。但应关注理论本身存在的问题，如交易成本难以衡量，不完全契约的完全理性假设缺陷，社会网络的动态刻画困难，这在一定程度上限制了这些理论的解释能力。
(4)目前风险投资的经验研究方法主要有调查问卷、访谈、案例、契约内容的计量分析等。调查方法存在内生的误差，应试者回答与实际行为是否一致难以检验，而案例分析制约了结论的一般性，契约分析不可避免地产生测量误差问题。但是，这些经验分析加深了我们对风险投资行为的理解。
篇13
摘要：借鉴首届农业科技创新创业大赛的评选实例，构建了农业科技企业投资风险评价体系，并利用AHP-模糊综合评价方法进行了实证研究。结果表明，影响两个企业最终分值差距的主要原因是企业的创新能力。该评价体系和评价方法对完善农业科技创新创业大赛的评选机制有很强的指导意义。
关键词：农业科技企业；风险评价指标体系；AHP-模糊综合评价方法；风险投资
中图分类号：062.4 文献标识码：A 文章编号：0439-8114（2013）20-5075-04
Risk Evaluation System of Agricultural Science and Technology Enterprise Investment and its Empirical Study
WANG Bin1，ZHANG Fu2，WANG Jian-zhong1，WANG Xiu-fang1
（1. College of Economics and Trade，Agricultural University of Hebei， Baoding 071001， Hebei， China；
2.China Rural Technology Development Center，Beijing 100045，China）
Abstract： Based on examples selected from the first competition of agricultural science and technology innovation， a risk evaluation system of the agricultural science and technology enterprise investment was constructed. Empirical study was conducted using AHP-fuzzy comprehensive evaluation method. The results showed that the main reason causing the final score gap of two enterprises was innovative ability of the enterprise. The evaluation system and evaluation method was of great significance in perfecting the selection mechanism of agricultural innovation competition.
Key words： agricultural science and technology enterprise； risk evaluation index system； AHP- fuzzy comprehensive evaluation method； risk investment
改革开放以来，中国农村发生了重大而深刻的变化，但历史造成的城乡二元结构状况依然存在，农村发展滞后于城市的状况仍然没有得到根本改变，城乡差距不断扩大。如何解决“三农”问题、发展现代农业、建设社会主义新农村，实现全面建设小康社会奋斗目标，是目前亟待解决的问题，首届中国农业科技创新创业大赛的举办就是针对这个问题进行的有益探索。
大赛在项目评选机制方面进行了创新，首次将技术项目专家和风险投资专家结合在一起，以确保筛选出的项目既有技术上的先进性，又有投资的可行性，实现了农村领域科学技术选拔与管理机制的重大创新，对推动农村科技创新与推广、实现现代金融服务与农村经济的结合有重要作用。项目筛选过程中，技术专家和风险投资专家分别从项目的创新性、行业地位、市场前景、管理团队、财务分析、融资计划、商业运作模式、风险控制等8个方面进行量化打分，依据量化数据，建立数学模型，并用模型计算分析对象的各项指标及其数值，使研究更加规范化和科学化。因此，对农业科技企业投资风险综合评价体系进行更深层次的研究显得尤为必要，本研究选取了首届中国农业科技创新创业大赛成长组第一名和第二名的企业进行实证研究，以验证评价体系的效果。
1 农业科技企业投资风险评价指标体系
与其他发展时期的风险企业不同，进入成长期的农业科技企业发展前景大都比较明朗，影响企业发展的各种不确定因素大为减少，风险也随之降低。由于产品已被市场接受，市场需求比较明确，企业组织渐具规模，盈利逐步增加，投资风险评价应侧重于团队管理的有效性、技术和产品的持续发展能力、企业研发体系、产品的竞争力、市场竟争优势、市场成长的潜力、企业市场业绩、企业财务状况、上市可能性、全方位风险因素分析等[1]。借鉴首届中国农业科技创新创业大赛的实际评选经验[2]，结合农业科技企业的特点、风险投资决策的一般规律和中国风险投资业发展的现实状况来建立农业科技企业投资风险的评价指标体系[3]，具体包括创新能力、管理团队、商业模式、行业及企业的行业地位、运营状况、财务状况、融资情况和环境等8个方面，一共43个指标，详见表1。
2 评价方法——AHP模糊综合评价模型
风险投资业的AHP-模糊综合评价[4-9]，就是对建立起来的多层次指标体系用模糊评价的数据和层次分析的方法来定量研究，最终得出农业科技企业的风险投资水平。本研究是根据评价指标体系，应用AHP法来确定各指标的权重，用模糊隶属度的方式来度量评价分析对象，最终得出综合评价结果。
2.1 AHP法确定评价指标权重系数
1）建立层次结构模型。深入分析并确定影响企业投资风险的因素，列出影响因素的递阶结构及从属关系，并设定对应的符号（表1）。设U={U1，U2，U3，U4，U5，U6，U7，U8}为评价因素集，A表示目标。其中创新能力U1={U11，U12，U13，U14，U15，U16}，管理团队U2={U21，U22，U23，U24，U25，U26}，商业模式U3={U31}，行业及企业的行业地位U4={U41，U42，U43，U44，U45，U46}，运营状况U5={U51，U52，…，U513}，财务状况U6={U61，U62，U63，U64，U65}，融资情况U7={U71，U72，U73}，环境U8={U81，U82，U83}。
2）构造判断矩阵。建立判断矩阵U，矩阵中的元素Uij表示对评价目标A而言，Ui比Uj的相对重要性，Uij值采用1-9判断标度法并综合专家群体咨询意见进行确定。
U=U11 U12 … U1jU21 U22 … U2j■ ■ ■ ■Ui1 Ui2 … Uij
3）层次排序及其一致性检验。对特征向量做归一化处理，确定各层次单排序权向量W，接下来计算各判断矩阵的一致性指标CI，CI=（λmax-n）/（n-1），进一步计算随机一致性比率CR=CI/RI，进行一致性检验。
4）层次总排序及其一致性检验。根据层次单排序的计算结果，由层次结构模型的最底层向最高层逐层推求层次总排序权重向量，得出各项投资风险因素对于最高层次（总目标层）项目整体投资风险的相对重要性的排序权重，最后进行一致性检验。结果如表1所示，评价指标括号内为匹配权重。
2.2 模糊综合评价模型对投资风险进行评价
1）确定评价指标集和评判评语集。评价指标集同AHP法；评语集V={V1，V2，V3，V4，V5}，其中V1代表风险高，V2代表风险较高，V3代表风险一般，V4代表风险较低，V5代表风险低。
2）确定评价矩阵。设Uij隶属于第k（k=1，2，3，
4，5）个评语的隶属度为rijk，则可构造评价矩阵Ri：
Ri=ri11 ri12 … ri1kri21 ri22 … ri2k■ ■ ■ ■rij1 rij2 … rijk
其中，rijk是整个评审专家组在第k种风险程度对第Uij项指标进行评价的概率，rijk=mijk/N通过统计调查法得到，N表示参与评审的专家人数，mijk表示对第Uij项指标合计有mijk个人选择第k个评语。
3）准则层模糊综合评判。对每个Ui={Ui1，Ui2，Ui3...，Uim}的m个因素，按模糊综合评判方法可得准则层综合评价向量Ai？莓Ai=Wi？莓Ri={ai1，ai2，ai3，ai4，ai5}，i=1，2，...，8，Wi为Ui指标的权重系数，其值由层次分析法确定；Ri为对Ui的单因素评价矩阵，式中的符号“？莓”表示模糊合成运算。
4）目标层模糊综合评判。将Ui（i=1，2…，8）看成一个指标，这样U={U1，U2，U3，…，U8}，得出目标层综合评价矩阵R。进而得目标层综合评价向量A=Wi={a1，a2，a3，a4，a5}。
R=r11 r12 … r1kr21 r22 … r2k■ ■ ■ ■ri1 ri2 … rik
5）根据最大隶属度原则对模糊综合评价进行评判和分析。根据最大隶属度原则进行风险判断和分析。
3 实证研究
以首届中国农业科技创新创业大赛成长组一等奖企业Z和二等奖企业Y为例进行对比研究[10]。
3.1 Z企业案例评价
Z企业是专门从事畜禽场规划、设计、建造和管理咨询“一体化服务”的专业公司。公司目前主要业务包括畜牧场规划、设计、建造，为客户提供交钥匙工程；畜牧场设计咨询和可行性研究；现有畜牧场的整体改造；畜牧场配套设备销售；畜牧养殖工艺咨询培训等。应用模糊数学评价法对Z企业的投资风险进行综合评价。
1）准则层模糊综合评判。邀请9位专家参与风险程度评价，统计后得到该指标的统计概率，列于评价矩阵Ri。以创新能力（U1）分析为例，得到其相应的投资风险综合评价向量A1。通过专家评审后创新能力的风险程度评价概率矩阵为：
R1=0 0 0 0 9/90 0 0 2/9 7/90 0 0 1/9 8/90 0 0 2/9 7/90 0 1/9 2/9 6/90 0 0 1/9 8/9
根据模糊数学评价模型得：
A1=Wu1？莓R1=[0.32，0.05，0.13，0.13，0.05，0.32]？莓0 0 0 0 9/90 0 0 2/9 7/90 0 0 1/9 8/90 0 0 2/9 7/90 0 1/9 2/9 6/90 0 0 1/9 8/9=[0，0，0.006，0.101，0.893]
同理得出准则层其他几项的投资风险综合评价向量：管理团队的投资风险综合评价向量A2=[0，0，0.043，0.460，0.487]；商业模式的投资风险综合评价向量A3=[0，0，1，0，0]；行业及企业的行业地位的投资风险综合评价向量A4=[0，0，0.117，0.233，
0.757]；运营状况的投资风险综合评价向量A5=[0，0，0.017，0.312，0.671]；财务状况的投资风险综合评价向量A6=[0，0，0.098，0.159，0.743]；融资情况的投资风险综合评价向量A7=[0，0，0.185，0.741，
0.074]；环境的投资风险综合评价向量A8=[0，0.074，0.519，0.407，0]。
2）目标层模糊综合评判。结合以上各指标权重和准则层相对应变量的投资风险综合评价向量Ai，根据模糊综合评价模型可以得到最终的农业科技企业投资风险综合评价向量A，其结果如下。
A=w？莓R=[0.2，0.2，0.1，0.1，0.1，0.1，0.1，0.1]？莓0 0 0.006 0.101 0.8930 0 0.043 0.460 0.4870 0 1 0 00 0 0.117 0.233 0.7570 0 0.117 0.312 0.6710 0 0.098 0.159 0.7430 0 0.185 0.741 0.0740 0.074 0.519 0.407 0
=[0，0，0.203，0.297，0.501]
按照模糊综合评价法的最大隶属度原则，最终的评价结果显示，最大值0.501所对应的风险等级为V5，即此项目的投资风险应定位于“低风险”。
为了便于不同企业最终结果的比较，可以对结果进行进一步的变换，把不同评语集赋以一定的数值，如：设H为企业投资可行性，向量C={C1，C2，C3，C4，C5}={50，60，70，80，90}。用所得到的评价结果与数值向量结合，得到Z企业最终的投资可行性得分为：
H=[0，0，0.203，0.297，0.501]？莓5060708090=[83.06] （结果越大越好）
3.2 Y企业案例评价
Y企业主营农用挖掘机、装载机、高空作业车、轮胎式起重机、电瓶叉车等农机，集科研开发、生产销售、现代服务为一体，拥有自营进出口权。公司发展定位于小型农用工程机械的研发制造，以实现挖掘机国产化为己任，服务新农村建设为使命，为中国乃至全球产业发展推出高性价比的工业产品。
Y企业案例中的指标权重确定和模糊综合评价过程与Z企业案例一样，这里不再赘述。下面只列出其最终目标层模糊综合评价结果。
A=w？莓R=[0.2，0.2，0.1，0.1，0.1，0.1，0.1，0.1]？莓0 0 0.034 0.196 0.7700 0 0.143 0.410 0.4370 0 1 0 00 0 0 0.397 0.5930 0 0.033 0.451 0.5160 0 0.159 0.098 0.7430 0 0.733 0.257 00 0 0.147 0.733 0.110
=[0，0，0.243，0.315，0.438]
按照模糊评价法的最大隶属度原则，最终的评价结果显示，最大值0.438所对应的风险等级为V5，即此项目的投资风险应定位于“低风险”。
参照对Z企业案例分析，对结果进行进一步变换，把不同评语集赋以一定的数值，如：设H为企业投资可行性，向量C={C1，C2，C3，C4，C5}={50，60，70，80，90}。用所得到的评价结果与数值向量结合，得到Y企业最终的投资可行性得分为：
H=[0，0，0.243，0.315，0.438]？莓5060708090=[81.63]
（结果越大越好）
3.3 评价结果的进一步分析
上述计算结果表明，Z企业最终的投资可行性得分要高于Y企业，这从另一个角度验证了首届农业科技创新创业大赛评选结果的科学性。同时，可以进行进一步分析，找出造成两个企业之间差距的影响因素。通过上述计算结果发现，影响两个企业最终得分的因素在于模糊评价向量中的最后一项，即Z企业为0.501，而Y企业为0.438。
现把这一项的模糊计算结果列出：
Z企业：Az=（0.2×0.893+0.2×0.487+0.1×0+
0.1×0.757+0.1×0.671+0.1×0.743+0.1×0.074+0.1×0）=（0.179+0.097+0+0.076+0.067+0.074+0.007+0）=0.501
Y企业：Ay=0.2×0.770+0.2×0.437+0.1×0+
0.1×0.593+0.1×0.516+0.1×0.743+0.1×0+0.1×0.110）=（0.154+0.087+0+0.059+0.052+0.074+0+0.011）=0.438
通过Az和Ay的对比计算可以看出，影响两者最终数值差距的主要因素是算式中的第一项，即企业的创新能力。
4 结果与讨论
1）研究结合以往投资风险评价方法，结合农业科技企业的发展特点，借鉴首届中国农业科技创新创业大赛的评选实例，构建了农业科技企业投资风险评价体系，该评价体系的建立对完善农业科技创新创业大赛的评选机制有很强的指导意义。对获奖企业的投资风险评价结果验证了农业科技企业投资风险评价指标体系及评价方法的可操作性，有很强的实践价值。该指标体系和评价方法的确立既对完善农业科技创新创业大赛的评审工作提供了有益参考，同时也填补了国内在农业科技企业投资风险领域研究的空白。
2）利用AHP-模糊综合评价方法对获奖企业进行了定量分析，所得结果与实际的评审结果基本一致（两个项目得分都很高，Z企业得分比Y企业高），从另一个角度验证了首届中国农业科技创新创业大赛的评价结果是公平、科学的。再有，通过定量分析可以清楚地找出两个企业在各个指标中的分值差距，并确定影响两者最终得分的主要因素在于企业的创新能力。因此，该方法既可以帮助投资专家比较准确地评价农业科技企业的风险程度，也为农业科技企业提升自身竞争力找到了着力点。
3）需要注意的是，由于目前对农业科技企业的投资风险研究较少，该评价指标体系筛选出来的优秀企业在未来能否真正如预期发展，还有待时间的检验。因此，仍需深入进行后续的跟踪调查。
致谢：科技部中国农村技术开发中心为本研究提供企业的调查数据，特此表示感谢。
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