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篇1
体育产业资本市场通过融资、创新等方式促进体育产业的发展。随着资本市场的国际化，我国的体育产业也取得了很大的进步，体育风险企业不断出现，相关体育企业也提高了经济效益。当然，这源于资本市场融资的稳定性。在未来几年里，如何加大体育资本市场的融资力度是企业应该重点讨论的话题。
1体育产业资本市场融资的重要作用
11有利于满足不同投资者的需求
体育资本市场融资渠道有很多，其中包括体育保险、基金、广告赞助以及银行信贷等。购买股票和体育债券等方式都是有效的融资方式，而上市资源则是最主要的资金来源。我国居民的高储蓄率也为股市的发展提供了基础。投资商数量和种类的增加也使融资市场进一步打开，为我国的资本市场提供了必要的资金利用市场。而对于我国大部分居民来说，投资渠道窄是其最大问题，而建立体育产业资本市场融资体系，实现创新可以为风险体育提供必要的资金，也丰富了居民的投资途径。
12有利于实现体育产业资本市场的资源优化配置，降低金融风险通过体育产业资本市场融资体系的创新，能够有效地弥补宏观货币政策与财政政策无法实现资本高效配置的弊端。这也是我国体育产业结构以及相关体育产业经济结构调整和完善的必然需求。同时，通过体育市场的资本融资可以有效地将资本风险分散给多个微观主体，通过这些微观主体的不同市场经营和运作就可以有效地降低金融风险。
2我国体育产业资本市场融资的发展战略实现的基础21经济增长方式的改变
随着我国体育产业的不断壮大，其经济增长方式也逐渐开始向资本化转变。这样国有大型风险体育企业和高成长性的风险体育企业获得资金的途径更多，发展更快。而他们的发展也会带动我国其他体育企业的发展，实现良性循环。
22融资功能的转变
将服务对象单纯地定位于国有风险体育企业是我国体育产业资本市场存在的最大问题。而随着经济的发展，体育产业资本市场的融资功能逐渐转变，实现了资产的合理配置，也使体育产业融资符合市场经济的发展趋势。体育产业债券市场体系的建立和其回报方式的增多都是融资功能转变的具体体现。
23体育产业资本市场融资与国际接轨
随着外资企业不断地进入中国，我国的体育产业融资结构和融资模式也不断的国际化。
这使得我国的资本市场融资方式更加多样化，先进的融资技术和丰富的融资经验逐渐进入国内。资本市场的融资为体育相关企业提供了资金支持，维持其发展。目前，我国正处于体育发展黄金期，各项体育事业发达，与国际的接轨也是实现我国体育资本融资创新的关键。
3我国体育产业资本市场融资的发展战略
31发展目标
通过体育产业资本市场融资，可以实现资源的优化配置，降低产业经营风险。同时还为风险体育事业的发展提供资金和条件，预防社会融资存在的结构性缺陷，从而促进金融市场和整个经济体系的完善和发展。可见，体育产业资本市场融资对经济的发展具有积极作用，当然，如何发挥其积极作用也是关键。一旦体育资本市场出现融资功能失衡，则很可能制约金融市场的正常发展。体育产业资本市场具有动态的融资环境，因此仅仅依靠已有的融资战略就会导致体育产业的竞争力下降。体育产业资本市场融资的优势在于鉴别并利用其与其他竞争对手之间的差别，提高其自身的竞争力。因此对于我国体育产业资本市场融资来说，其目标应为建立高透明度的融资体系并致力于为客户创造更多的价值，从而实现再思考商业模式。其具体表现为：首先建立以市场经济为导向，以风险体育企业为核心，并具有先进技术的资本融资体系；其次建设符合我国国情和经济发展现状的体育产业资本融资系统；再次建设与国际先进水平接轨的体育产业资本融资中介机构；最后以一线城市为轴线，实现我国体育资本融资市场的全方位和大规模的发展。
32管理模式
市场多元化的融资模式是体育产业发展的必然要求。而资本市场融资的作用和其取得的成就是巨大的。股票、期货、基金等投资品种大量出现，拓宽了融资渠道。 使一些体育企业实现了资源的优化配置，完善了企业法人治理方案，从而促进了企业的发展。这也要求我国的体育产业资本市场建立完善的管理模式。首先，完善的体育产业资本市场融资体系应具有股票的主板以及二板市场、债券和基金市场和必要的信贷市场。其次，其管理模式的建立要以我国体育产业的发展状态和环境为基础，以国家体育产业政策为指导。同时，要对融资主体、客体以及融资目标进行明确的规定。
4结论
总之，作为体育大国，发展体育经济是十分重要的。对于我国来说，如何实现体育产业资本市场融资与世界接轨是关键。近年来，我国体育产业的效益有所提高，融资渠道逐渐拓宽。但是不得不承认的是我国的体育产业与国外发达国家还存在着一定的差距，需要进一步完善。
篇2
风险是指未来经济活动结果的不确定性，我们可以将风险总体上划分为两大类：非系统风险和系统风险。非系统风险只对某些行业或个别企业产生影响，系统风险亦称市场风险，它对整个市场所有企业都产生影响，如经济周期的波动、利率的调整、通货膨胀的发生等。针对这两种风险，投资者应该如何应对呢？基本的做法就是通过投资组合来分散非系统风险，通过提高风险报酬来弥补系统风险带来的损失从而达到期望的报酬率。笔者将从这两个方面来论述证券投资组合中风险与收益的权衡问题。
一、非系统风险
现实的经济活动中，投资者经常将一部分资金投放于无风险资产（如购买国债），将另一部分资金投放于风险资产组合以获取更高的报酬，此时面临的一个问题是：怎样组合才能获取最高的报酬呢？
假如投资者将全部自有资金都投放于无风险资产，那么他至少可获得无风险投资报酬率，当然这是一种极端的做法，通常投资者会考虑将多少资金投放于风险资产以获取较高的报酬。假如有x比例的资金用于风险投资，以rf表示无风险投资报酬率，以rp表示风险投资报酬率，则预期报酬率e(r)=rf (1-x)+rp x, 亦即e(r）=rf+(rp-rf)x, 在风险特定的情况下，投资者会去追求(rp-rf)的最大化，即风险溢价的最大化。而最优的投资机会线就是我们所说的资本市场线（cml）,即投资组合直线和风险投资组合有效边界相切时的直线，这就在理论上解决了决策的问题：投资者要想获得最高的报酬就应该沿着资本市场线投资。当然投资者可以选择将多大比例的资金投放于风险资产：保守的投资者可能会将更多的资金投于无风险资产，冒进的投资者可能会将更多的资金投于风险资产，或将全部资金投于风险资产，甚至还会以无风险利率借入资金投于风险资产。
当然，事实上投资者很难确定单位风险下哪一种投资组合的单位风险溢价最大，从而难以找到最佳的投资组合，但资本市场线仍然为投资者指明了决策的方向，笔者愿意对此作出积极的展望：伴随着证券市场监管的推进、信息披露制度的完善和弱势有效市场向强势有效市场（竞争性市场）的演变，“信息失灵”和“市场失灵”得以更好的抑制，资本市场线对于投资组合的决策价值将会得以更加充分地体现。
二、系统风险
我们假设投资者已经通过足够的投资组合将非系统风险分散掉了，面对市场风险，投资者会通过得到系统风险溢价来达到预期的报酬率。资本资产定价模型在不需要确定单个证券期望报酬率的情况下能够确定风险资产的有效投资组合，这无疑为持有多项风险资产投资的决策者提供了决策的方法，并使决策变得相对简单。在公式e(r)=rf+€%[(rm-rf)中（rm为市场投资组合的平均报酬率），在无风险利率rf和市场投资组合的平均报酬率rm确定的情况下，€%[作为衡量风险投资组合市场风险的指标成为决策的关键。€%[的确定对于投资者绝非易事，通常证券市场基于历史数据来估计€%[，在宏微观经济环境相对稳定的情况下，€%[在一定时期内应该是合理的。
资本资产定价模型对于投资者的决策究竟有多大的现实意义，对此理论界和实务界莫衷一是。因为模型的建立本身是基于一些假设的：（一）投资者可以按照竞争性市场价格买入或卖出所有证券，并且不考虑税收因素；（二）投资者可以按无风险利率借入和贷出资金；（三）在确定风险的情况下，投资者会按资本市场线投资选择报酬最高的投资组合；（四）对于证券的风险、相关系数和期望报酬率，投资者具有同质的预期。
“竞争性市场”的建立是一个历史的过程，面对同样的信息，由于决策者对信息的解读和判断存在差异，要达到同质预期是难以实现的，资本资产定价模型在实际运用中受到了
限制，但其本身里程碑式的意义却是不容否认的，它科学地将风险和报酬的内在关系描述出来，建立起风险投资组合和市场组合之间风险和报酬的最佳权衡。笔者相信，随着国内国际资本市场的不断发展和完善，资本资产定价模型必将在投资决策中发挥更大的作用。
参考文献：
[1]曾勇.组合证券投资与资本市场研究[j].科学出版社,2007,(7).
篇3
风险是指未来经济活动结果的不确定性，我们可以将风险总体上划分为两大类：非系统风险和系统风险。非系统风险只对某些行业或个别企业产生影响，系统风险亦称市场风险，它对整个市场所有企业都产生影响，如经济周期的波动、利率的调整、通货膨胀的发生等。针对这两种风险，投资者应该如何应对呢？基本的做法就是通过投资组合来分散非系统风险，通过提高风险报酬来弥补系统风险带来的损失从而达到期望的报酬率。笔者将从这两个方面来论述证券投资组合中风险与收益的权衡问题。
一、非系统风险
现实的经济活动中，投资者经常将一部分资金投放于无风险资产（如购买国债），将另一部分资金投放于风险资产组合以获取更高的报酬，此时面临的一个问题是：怎样组合才能获取最高的报酬呢？
假如投资者将全部自有资金都投放于无风险资产，那么他至少可获得无风险投资报酬率，当然这是一种极端的做法，通常投资者会考虑将多少资金投放于风险资产以获取较高的报酬。假如有x比例的资金用于风险投资，以rf表示无风险投资报酬率，以rp表示风险投资报酬率，则预期报酬率e(r)=rf (1-x)+rp x, 亦即e(r）=rf+(rp-rf)x, 在风险特定的情况下，投资者会去追求(rp-rf)的最大化，即风险溢价的最大化。而最优的投资机会线就是我们所说的资本市场线（cml）,即投资组合直线和风险投资组合有效边界相切时的直线，这就在理论上解决了决策的问题：投资者要想获得最高的报酬就应该沿着资本市场线投资。当然投资者可以选择将多大比例的资金投放于风险资产：保守的投资者可能会将更多的资金投于无风险资产，冒进的投资者可能会将更多的资金投于风险资产，或将全部资金投于风险资产，甚至还会以无风险利率借入资金投于风险资产。
当然，事实上投资者很难确定单位风险下哪一种投资组合的单位风险溢价最大，从而难以找到最佳的投资组合，但资本市场线仍然为投资者指明了决策的方向，笔者愿意对此作出积极的展望：伴随着证券市场监管的推进、信息披露制度的完善和弱势有效市场向强势有效市场（竞争性市场）的演变，“信息失灵”和“市场失灵”得以更好的抑制，资本市场线对于投资组合的决策价值将会得以更加充分地体现。
二、系统风险
我们假设投资者已经通过足够的投资组合将非系统风险分散掉了，面对市场风险，投资者会通过得到系统风险溢价来达到预期的报酬率。资本资产定价模型在不需要确定单个证券期望报酬率的情况下能够确定风险资产的有效投资组合，这无疑为持有多项风险资产投资的决策者提供了决策的方法，并使决策变得相对简单。在公式e(r)=rf+€%[(rm-rf)中（rm为市场投资组合的平均报酬率），在无风险利率rf和市场投资组合的平均报酬率rm确定的情况下，€%[作为衡量风险投资组合市场风险的指标成为决策的关键。€%[的确定对于投资者绝非易事，通常证券市场基于历史数据来估计€%[，在宏微观经济环境相对稳定的情况下，€%[在一定时期内应该是合理的。
资本资产定价模型对于投资者的决策究竟有多大的现实意义，对此理论界和实务界莫衷一是。因为模型的建立本身是基于一些假设的：（一）投资者可以按照竞争性市场价格买入或卖出所有证券，并且不考虑税收因素；（二）投资者可以按无风险利率借入和贷出资金；（三）在确定风险的情况下，投资者会按资本市场线投资选择报酬最高的投资组合；（四）对于证券的风险、相关系数和期望报酬率，投资者具有同质的预期。
“竞争性市场”的建立是一个历史的过程，面对同样的信息，由于决策者对信息的解读和判断存在差异，要达到同质预期是难以实现的，资本资产定价模型在实际运用
中受到了限制，但其本身里程碑式的意义却是不容否认的，它科学地将风险和报酬的内在关系描述出来，建立起风险投资组合和市场组合之间风险和报酬的最佳权衡。笔者相信，随着国内国际资本市场的不断发展和完善，资本资产定价模型必将在投资决策中发挥更大的作用。
参考文献：
[1]曾勇.组合证券投资与资本市场研究[j].科学出版社,2007,(7).
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Keyword： Real Estate Corporate； Brands’ Strength
随着我国房地产市场的不断成熟，房地产企业之间的竞争也逐渐从单纯的成本、地段竞争扩展到品牌竞争，对房地产企业品牌价值评估的研究成果也逐渐丰富起来，目前主要以国外的Interbrand公司、《商业周刊》、福布斯以及国内的中国房地产TOP10研究组（以下简称TOP10）等开展的研究为主。
目前对品牌价值的评估基本上都涉及到品牌强度评价，所谓品牌强度，主要衡量消费者对某一品牌的偏好程度（张茂林 李春兰，2008），也代表了品牌盈利能力的持续性，这一概念由Interbrand公司率先提出，而后在绝大多数的品牌价值评估方法中被采用。
一、现有主要房地产企业品牌价值评估模型中对品牌强度的评价方法
目前对房地产企业品牌强度评价的单独研究不多，主要是包含在品牌价值评估模型中，其中最典型的代表为Interbrand评价方法和中国房地产TOP10研究组开展的房地产品牌价值专项评价。
Interbrand评价方法是目前应用最广泛的品牌价值评价方法，它最大的贡献在于提出了企业品牌价值的测量框架，并首次提出了品牌强度的概念。这一评价方法中品牌强度主要是通过专家打分的方式对品牌定位、竞争性、市场操作性、过往业绩、未来战略和风险等因素进行加权平均。
针对国内房地产行业的特性，“中国房地产TOP10研究组”对房地产企业的品牌价值也进行了专门的研究，且影响力巨大。该研究中品牌强度主要通过品牌认知度、品牌忠诚度、品牌市场份额、品牌市场分布、品牌成长性、品牌支持程度以及品牌年龄等七个维度进行测量。
但上述这两种方法的缺陷在于，一是未考虑我国房地产企业往往承担着诸多社会功能，如保障房配套建设、旧城改造等，二是房地产企业无论是在商品市场还是在资本市场中受到的关注度均不同于其他行业企业。
二、房地产企业品牌强度评价的CS模型
考虑到行业特性，本研究认为，房地产企业品牌强度可以划分为品牌的顾客（customer）价值强度、商品市场（commodity market）价值强度、资本市场（capital market，仅特指股票市场）价值强度以及社会（society）价值强度，简称CS模型。
1、品牌的顾客价值强度
顾客对品牌的评价对品牌价值的形成显而易见。Aaker以及Keller等学者都认为，品牌为企业带来的直接收益来自于顾客，顾客是影响企业品牌价值的最主要影响因素。顾客主要从房地产项目中获取功能性和情感性的需要，两大因素直接影响房地产企业的品牌强度。
功能性和情感性维度可以细化为感知服务品质、感知产品品质、品牌知名度、品牌个性、品牌忠诚度以及品牌美誉度等六个指标。此外，消费者对房地产企业的品牌评价还有一个非常重要的影响因素，即产品的升值潜力。由于房地产产品在我国居民消费支出中所占的特殊地位以及其所特有的价值体现形式（居住、投资等都可以作为其价值的体现形式），不同公司开发产品增值潜力的不同会在很大程度上影响着消费者的购买决策，是顾客价值维度中重要的组成部分。
2、品牌的商品市场价值维度
房地产企业在商品市场中的表现直接影响品牌强度。第一，市场分布，主要指产品在一、二、三线城市的布局程度，“一线城市做品牌，二线城市做产品，三线城市做土地”，有的房地产企业，开发规模很大，但主要集中在中小城市，品牌溢价程度相对于绿城等集中在一、二线城市开发的房地产企业明显要弱；第二，区域延伸能力，主要指在突破原有市场向外延伸时被市场接受的速度；第三，产品溢价，消费者对楼盘当前溢价的接受程度，也代表着品牌能够为企业带来超额收益的能力；第四，市场占有率，市场占有率高，能够使品牌在消费者面前持续出现，消费者对品牌溢价的接受程度相对也较高。
3、品牌的资本市场价值维度
品牌强度中加入房地产企业品牌资本市场影响力主要基于以下两点考虑，一是我国资本市场本身具有机构投资者不成熟，个人投资者关注度、参与度高的特点，二是房地产企业在我国资本市场中本身属于权重股股票，公众的关注度非常高。因此，房地产企业在资本市场中的影响力也直接影响到品牌能够带来超额收益的持续性。本研究中，资本市场价值维度主要包括股票总市值、资本市场运作规范性、资本市场运作频次、企业信用评级等四个指标。
4、品牌的社会价值强度
房地产行业具有很强的社会属性。第一，它对地方经济以及政府财政收入产生很大的影响，成为政府关注的行业；第二，它所生产的产品影响到千家万户最基本的需求，也就成为老百姓关注的行业；第三，它所生产的产品必将成为城市文化的一部分，代表着城市的品味。房地产企业能否持续获得品牌带来的超额收益，也必须要考虑社会因素，主要包括房地产企业所开发产品对环境的影响，房地产企业所开发产品对城市建设的推进，房地产企业开发的产品对生活品质的影响、房地产企业本身对社会责任的履行、对行业的引导作用等。
具体到品牌强度的测量，第一，可以采用Interbrand公司和TOP10研究组均使用的问卷打分方式，第二，对于本模型中所提到的顾客、商品市场、资本市场和社会四种维度的权重比例，则要采用专家打分的方式。
图1 品牌强度测量具体指标图
房地产企业品牌强度评价的CS模型以Interbrand品牌强度评估方法、BVA房地产企业品牌强度评价方法等为基础，其中提到的顾客价值强度、商品市场价值强度、资本市场价值强度和社会价值强度及其构成对房地产企业维护品牌、提高品牌价值也具有一定的指导意义。
参考文献：
[1] 贾生华 刘勇 柳志明. 房地产企业品牌价值的表现及提升机制[J].中国房地产，2008，（7）
篇5
源于银行体系结构调整而诱发的金融与经济间的不协调性，使得虚拟经济发展与实体经济提升之间的互动成为当前经济转型期的重要问题之一。资本市场体系的调整不仅关系着行业自身的改革，也影响着社会整体经济发展的可持续性。[1]基于此，对于资本市场与实体经济关系的探讨具有现实意义。本文拟通过对资本市场与实体经济间作用路径的探析，从理论上揭示两者间的发展互动性，进而为我国经济整体水平的提升提供更具实践性和时效性的建议。
一、国内外研究现状
对于虚拟经济与实体经济间关系的探讨一直是理论界关注的焦点，学者们基于不同的研究视角都试图揭示两者在发展过程中是否存在互动性，抑或是表现出更具隐藏特性的因果性。刘骏民、 伍超明（2004）通过对我国股票市场与实体经济相关数据的分析发现，我国存在股票市场与实体经济相背离的现象，这主要源于虚拟资产收益率和实物资产收益率的差异，并进一步指出这种收益率差异又产生于股市结构和实体经济结构的非对称性，而导致这种结构非对称性的深层次原因却在于资本市场体制改革的滞后；[2]王国忠、王群勇（2005）运用动态相关多元GARCH模型专门研究了1919―2004年间虚拟经济与实体经济相关性的时变特征，研究结果发现，两者的相关性存在着明显的时变特征且呈现出显著的经济虚拟化的过程；[3]董俊华（2011）以倒金字塔经济结构为分析基础，选择1992―2008年的数据为样本数据，对我国的虚拟经济和实体经济的关系进行了专门的实证分析，研究发现实体经济增长是虚拟经济增长的格兰杰原因，反之不成立，实体经济增长对虚拟经济增长影响显著；周莹莹、刘传哲（2014）研究发现，虚拟经济的发展离不开实体经济，且只有在实体经济发展到相当程度时才会具备虚拟经济产生的必要基础，而一旦虚拟经济产生并经过一段时间发展，则可以实现对社会闲散资金的有效积累，进而促使实体经济更快速的发展；[4]郑冠群（2014）在梳理近年来有关虚拟经济波动对实体经济周期影响理论文献的基础上指出，虚拟经济本身的周期性波动外溢直接加剧了其对实体经济周期影响的复杂性，但若能成功构造预警指数则可以就虚拟经济对实体经济可能的冲击效应作出预判；[5]张晓朴、朱太辉（2014）从理论研究与经济实践两个视角专门对金融体系与实体经济关系进行了考察，研究发现主流经济理论对于金融体系与实体经济间到底存在何种关系并未得到充分理解，其进一步对金融体系在实体经济发展中的效用做了专门分析，并指出金融体系并非实体经济对立面的虚拟经济，它作为服务业部分不仅贡献了实体经济产出，还直接成为实体经济配置资源的核心；[6]文春晖、任国良（2015）通过构建两期动态博弈模型，发现由于终极控制人的金字塔式的持股模式最终导致不同的两权分离度，而这进一步导致了两类成本和企业r值的不同经济效应，着重探究了上市公司终极控制所导致的虚拟经济和实体经济分离发展的机理；[7]胡晓（2015）则专门分析了虚拟经济对实体经济的影响路径，研究发现虚拟经济自身的发展水平将直接影响其对实体经济的影响路径和程度。虚拟经济越发展其对实体经济产业结构的影响越强，对实体经济增长的促进作用却越小。在虚拟经济发展到一定水平后，不仅不会促进实体经济发展反而会抑制实体经济增长；[8]刘洋（2015）也指出虚拟经济与实体经济间存在相背离的现象，并通过对我国虚拟经济与实体经济发展的实证分析发现，数十年内国际性金融危机的频发正是源自虚拟经济与实体经济背离而导致的对虚拟经济稳定性的破坏，据此认为虚拟经济与实体经济的背离会在宏观层面上对金融危机产生影响。[9]罗来军、蒋承、王亚章（2016）则专门关注了虚拟经济银行融资问题对于实体经济可能的影响，通过实证检验发现无论是冷性市场还是热性市场银行融资均对它们的市场扭曲产生显著影响，但引发两类市场扭曲的因素却存在较大差异，且无论是冷性市场扭曲还是热性市场扭曲均会妨碍企业发展。[10]
通过对文献的梳理不难发现，对于实体经济与虚拟经济间是否存在背离，以及两者间如何互动变化一直是学者们探讨的主要问题，且多选择通过具体的数据检验来揭示两者间如何变化。不同学者选择不同时期的数据也得出了不同的结论，这也从一定层面反映出两者间的关系并非是稳定的，随着外部影响因素的变化会导致虚拟经济与实体经济间呈现不同的变化关系。当前，学术界关于两者间是如何互动的，具体的作用路径为何甚少论及。对此，本文首先从理论视角专门分析了实体经济与虚拟经济二者间的关系，并在此基础上运用哈罗德-多马模型具体阐述了资本市场作用于实体经济的一般路径和主要机理，以期为两者关系的协调与政策治理提供更为明晰的理论指导。
二、虚拟经济与实体经济的关系分析
从虚拟经济的产生来看，它出现在实体经济之后，诞生于实体经济基础上，其主要目的在于实现实体经济发展的瓶颈。[11]这就意味着虚拟经济产生的主要目的是为了服务于实体经济，促进其更快速、更健康的发展。既然虚拟经济的存在就是为了促进实体经济发展，那为何两者间又会出现不一致性，两者间到底是何关系，下文将展开分析。
（一）虚拟经济与实体经济的统一性
分析已经明确在社会经济发展过程中，虚拟经济以实体经济为基础，并以促进实体经济发展为最终目标。同样，实体经济的发展也会体现于虚拟经济的发展上，随着实体经济的增长将为虚拟经济发展提供更强有力的基础和更大的扩展空间，即不断繁荣虚拟经济发展所需的基本条件。[12]这就意味着虚拟经济与实体经济间存在相互促进的关系，具体而言：
一方面，虚拟经济通过资本市场的发展更好地服务于实体经济。在实体经济快速发展的时代，资本的充足率对于投资行为的成功实现具有重要影响，此时储蓄率的提升将为投资规模的扩大提供重要的资源保障，不仅如此虚拟经济的发达还有助于加快储蓄向投资的转化，实现资金向资本的转变，可以说它有效节省了交易成本和信息成本，实现了对资源的优化配置，而这也正是虚拟经济对实体经济的主要贡献；不仅如此，虚拟经济处于高水平则意味着资本的流动性会同步上升，这极大提升了资本向实体经济的流入，也使得资本的效率得到了最大化的发挥；再从风险控制角度来看，虚拟经济的发展将有助于其在资本市场提供更有效的风险和收益转换机制，进而实现对风险的分散与转移，从而为实体经济的健康、稳健发展提供良好的资本市场环境，Denizer等（2000）的研究就明确指出，金融越发达的国家，经济波动越小；[13]而且虚拟经济发展水平越高，越不容易发生经济危机，不仅在于其对实体经济风险的分散，还因为其对实体经济一定的预警作用，通过对相关资本指标的管控就能间接发现可能存在于实体经济中的问题，而尽早采取治理措施。
另一方面，实体经济的发展对虚拟经济的发展创造必要的基础和环境，实现对其的助推效用。来自于实体经济的助推首先就体现于对虚拟经济诞生基本的夯实，通过自身水平的提升引致市场对融资需求的扩大，进而促进虚拟经济发展。如果没有实体经济发展的保障，那么虚拟经济自身的扩展就是带有泡沫的、无基础的膨胀，很容易诱发经济危机。不仅如此，实体经济的状况还直接决定着虚拟经济的发展水平，即直接决定着金融产品的定价基础，而且从社会长期运行来看，实体经济发展的水平将首先决定社会的平均利润水平，这一社会平均利润率又直接影响着银行的长期利率、证券及其他金融衍生产品的价格，进而影响整个虚拟经济的发展状况。这就正如上市公司股票价格的高低虽然受市场影响，但其最终的影响因素还是公司自身的运营状况，如果没有首先实现自身经营状况的改善，也就很难实现公司股票价格的持续、稳定上涨。
总体而言，虚拟经济与实体经济存在相互影响，虚拟经济的持续、健康、稳定发展需要具备一个稳固同时又不断自我发展的基础，而这一基础正决定于实体经济；相反，实体经济的快速发展又需要扩大自身发展规模、空间的资金保障，而这正是虚拟经济给予服务的所在。可见，两者间的相互作用性，决定了发展保持良性循环的重要性，若是任何一方落后则可能带来整个经济体系的动荡。
（二）虚拟经济与实体经济的背离
正如上面分析所指出的，虚拟经济与实体经济发展间所表现出的互动性共同助推着整个经济水平的提升，但这并不意味着两者间始终一致。事实上，两者同样存在着相互背离的一面。
一是，虚拟经济虽然产生于实体经济基础上，但在短期内存在一定的独立性，可以脱离实体经济自我发展，而其所凭借的方式则主要是自我炒作与扩张，进而实现对金融产品价格的提升。[14]
二是，有价证券的价格虽然主要受公司运营情况的影响，但在短期内也可能呈现出与实体经济不相符的情况，即来自于证券市场的供需竞争以及可能的投机买卖活动，都可能使证券价格在短期内呈现出与实际价值相偏离的态势。
三是，虚拟经济与实体经济虽然存在相互性但虚拟经济的过渡发展也可能造成实体经济的“挤出”，尤其是虚拟经济脱离实体经济基础后自身过渡膨胀而出现发展的情况下，其会凭借更高的利润回报率吸引实业资本流出实体经济，造成实体经济发展的停滞。例如，在资本市场泡沫较高的环境下，资本市场的高回报率会吸引大量实业资本涌入股市、房地产，最终因过度消费和虚假繁荣而增加银行坏账，动摇实体经济的信用基A，增加整个经济系统面临风险的概率。
三、虚拟经济与实体经济的互动机理
（一）资本市场作用于实体经济发展的一般路径
毋庸置疑，健全的资本市场体系能够使利率如实反映资金存量的变化状况，加之行之有效的市场监管也能实现对通货膨胀的有效控制，避免了因利率水平下降而导致的贷款需求扩展和资金缺口扩大风险，能够实现资本的最优配置，将其有效运用于生产投资上来，进而实现对整个实体经济发展速度的提升。反之，则会因为资本运营的低效而阻碍实体经济发展的融资
式（1）中，T表示某企业的生产产量，Y表示企业资金存储的意愿，v表示资本产量比，若进一步假定企业资金存储的意愿Y主要受经济增长和其他金融变量影响，则有：
从图1可见，在最初资本市场体系尚未健全时，效率p=S时， 〖SX（〗ΔT〖〗T〖SX）〗=〖SX（〗Y（ΔT/T，P）〖〗v〖SX）〗由MN线代表，其对角线的交点G点所决定的实体经济均衡增长率为处于较低水平；若资本体系逐步健全则效率同步上升，则存储偏好极大提高，则MN线变化至M′N′处，其与对角线的交点G′决定了均衡实体经济的增长率明显高于OP。这就表明资本市场体系的健全程度将首先对整体资本市场运行效率产生影响，而这一效率的改变将进一步作用于市场储蓄意愿导致实体经济可用资本随之发生变化，最终影响实体经济发展。
为更明显地揭示资本市场体系自身发展对实体经济的影响，进一步假定社会仅存在长期利率回报相对较低的传统工业部门和长期利率回报相对较高的新型产业部门两类，则对于高回报率的追求会促使资金供给方均偏好于新型产业部门；同时，如资本市场提供的存款利率为零，则传统部门会选择放弃存款，新型产业仅有部分存入；只有具备足够高的资本回报率两者才会选择使自身的多余资金流向资本市场。而实际投资线的倾斜方向也表明实际投资与实际贷款利率间为负相关关系，即实际投资收益随投资的增加而递减。若在均衡状态下，资本市场体系没有维持自身的健全，则最高实际存款利率将高于均衡利率进而导致资金供给小于资金需求，出现资金供不应求的状况，则能从资本市场获得资金的企业只能是少数，则此时整个社会的损失增大。如资本市场能及时调整自我状况，回归健康运营，则利率对资金存量的如实反应会使整个体系以适当的利率来吸引资金，并满足实体经济发展所需的资金需求。
具体到现实经济社会这也就意味着必要的市场活跃度正是资本市场服务于实体经济发展的首要基础保证。发展健全且稳定的资本市场可以通过定期发行证券募集资金，进而成为供给实体经济发展的主要资本供给者，一旦该资金供给方出现萎缩或衰退的趋势，则必然首先影响其资金的供给效率，进而影响实体经济的正常发展。而活跃的市场将更容易为企业融资提供较好的外部环境，参与者的增加和参与行为的正常开展又是维持资本市场发展的基础，若始终处于交易低迷的市场环境中，企业对于市场的预期自然也是消极的，这会直接诱发交易行为的减少和融资规模的缩减，待至整个资本市场交易规模出现缩减态势时必然妨碍实体经济发展。不仅如此，来自于股价的直观变化更是直接反映了资本市场的配置效率，但只有确保股价能够客观反映公司基本面，才能真正确保其成为衡量资本市场优化资源配置实效的有效尺度，进而引导资本市场资金的有序、高效流动。这意味着想要实现资本市场对实体经济发展的有效支撑，对于股票市场的规范和有效监管必不可少，必须确保资本市场收益的提升是建立于实体经济即企业发展基础上，而非证券投资者收益的过度虚拟化，否则市场投资者将偏好于炒作概念和追随市场操纵而非公司治理与发展。
（二）实体经济影响资本市场的一般路径
从虚拟经济的产生来看其不可能脱离实体经济基础，它是实体经济发展到相应规模为寻求更大的资金支持而产生的，并进一步促动资本市场的产生和发展。商品货币经济的出现导致了个体间财富分配行为，无法确保绝对公平的情况下必然进一步诱发个体财富总量的不均，而这正是私人借贷行为产生的基础。借贷行为的出现进一步引致资本使用权的付费行为，即借方利用资金投入实体经济进行生产经营，而贷方以资金使用权出让而获取利息（即虚拟经济萌芽）。事实上作为虚拟济发展主要载体的有价证券，其最初的产生和后续的发展均来自于企业经营状况、社会公众购买力和消费水平发展的需求。这也就意味着实体经济的发展水平将直接影响虚拟经济的发展，实体经济的规模也是影响虚拟经济发展规模的主要因素。而现实社会中，实体经济发展与虚拟经济间的状态则是动态变化的，既可能呈现互进的良性循环态势，又可能表现出背离的状况，显然存在不稳定性。因此，需要进一步从动态视角来揭示实体经济发展影响虚拟经济的具体路径依赖。
在经济发展的初始阶段时，实体经济和虚拟经济各自的初始水平直接决定着二者之间的关系，此时实体经济发展中来自于监管部门的主导性较强，表现出较显著的计划性，[15]此时实体经济很难通过诱致性的自变实现对二者原有关系的改变。这就意味着，在实体经济发展水平较低时，若外界影响因素效用很强则很容易受其冲击，而造成了实体经济危机，进而扩展至资本市场，呈现出二者相互感染的关系。加之路径依赖的原因，短期内二者所呈现的非均衡态势较难自发调整到良性均衡状态，从而出现二者关系长期被锁定的状况。即实体经济虽在短期内能实现对资本市场的稳定促进，但限于自身较低的发展程度，其稳定性也较弱，在受到外部影响因素冲击时，首先呈现出自我的非均衡变化再扩展至资本市场，此时二者开始所维持的良性循环被破坏，进而演变为两者长期的非均衡恶性状态。更确切地说，虚拟经济与实体经济两者看似各自存在独立的发展周期或周期变化规律，但两者间却存在关联性。来自于实体经济的发展是两者发展的起点，必将带来虚拟经济的同步发展，但在实体经济的加速发展过程中不可避免会受到市场不稳定因素影响，这将同时诱发经济泡沫的聚集。其直观表现就是资本市场产品价格的不正常上升，此时资本市场利润增长速度远远超过实体产业而导致泡沫经济出现；伴随资本市场产品价格的持续虚高经济泡沫不断膨胀，来自于实体企业的发展萎缩将最终形成冲击导致泡沫的外部因素，导致泡沫破裂和资本市场产品价格有限时间内的急速下跌；而这将进一步加剧实体经济的下滑和增速的放缓，待至虚拟经济发展回归正常水平，实体经济将为回归高水平位置而展开下一轮发展，进而促使虚拟经济同步发展，如此循环往复。可见，在实体经济与虚拟经济共同组成的经济体系下，两者相互作用、互为因果。由于彼此周期性的非绝对同步性，虚拟经济系统短期内的发展可能快于实体经济也可能慢于实体经济，但彼此间的关联性却始终使实体经济居于主导地位。这也说明，实体经济的初始稳定发展状态的持续对二者之间长期关系的动态变化影响巨大。
事实上，实体经济从初始状态到发展状态的变迁也对资本市场影响较大，其变迁方式的选择会直接影响实体经济发展与资本市场体系的长期动态变化关系改变。[16]具体来说，主要的变迁方式是强制性和诱致性两种，其中，强制性变迁的主导者为政府监管部门。对于各利益主体的兼顾往往会使实体经济发展与资本市场发展出现不一致的现象，即因两者发展程度和变迁程度不统一而呈现背离关系。同时，强制性变迁对于经济发展规律的忽视会进一步造成其对实体经济发展需求的忽视，使得资本市场体系的调整完全是依照行政安排，这会加重资本市场的非均衡状态，最终导致实体经济与资本市场间无法摆脱初始的非促进发展关系。
而与强制性变迁相对应的另一变迁方式――诱致性的变迁则完全不同，其整个发展的过程完全由市场主导，是一种双方根据变迁利益与变迁成本对比后自主决定的行为改变（林毅夫），这就决定了变迁中的协调性。在自发性的变迁中，实体经济往往已经具备了良好的基础，也呈现出强劲的发展势头，这就促使其具备了诱发资本市场同步调整与发展的基础。此时，实体经济发展模式就成为诱致资本市场结构调整的主要因素，最终使二者在变迁中相互刺激，并逐渐形成良性互进的关系，最终发展为长期的均衡状态。
四、政策建议
可见，实体经济与资本市场间互动关系的性质对于整体经济的健康、持续、稳定发展具有极大的影响，综合上文对两者间互动关系及影响路径的分析，未来更应该从宏观和微观两方面综合把握二者关系的协调。具体而言：
一是，充分发挥我国资本市场中各类金融机构的效用，为实体经济的持续发展提供必要的资金保障。综合国内外资本市场体系建设经验来看，为在国际市场竞争中占据优势，我国应优先健全我国银行体系，在此基础充分调动央行在资本市场发展中的推动作用；并综合运用各种货币政策工具，以实现物价稳定为基本目标，为实体经济的健康发展提供必要的环境基础；同时，加强对国际经济动向的准确把握，进行必要的经济前瞻性分析，利用利率、汇率等价格工具将可能出现的经济问题制止在萌芽状态；坚持对必要基础设施建设的资金投入，通过完善区域经济发展、提高农业发展水平等为我国实体经济在全球化背景下良性发展奠定必要的基础。
二是，持续优化资本市场结构，提升其在资金配置上的效率，进而促进实体经济发展。这就要求我国必须结合各区域发展状况，加快东中西部各类金融机构的合理布局和发展，尤其是农村地区、边远地区金融机构布局；同时在银行方面，不断优化所有制结构，提高股份制银行和村镇银行等中小银行的发展，并鼓励其相互参股；当然在促进各类银行金融机构发展的同时，还有严格控制各类金融数量的增长速度和规模扩张，始终坚持走内涵式发展之路。避免盲目的扩大规模所带来的虚拟经济泡沫。
三是，在实体经济发展的基础上通过诱制性变迁实现其对资本市场发展的助推效用，进而实现对资本市场结构的改善。这就意味着在发展实体经济的同时还要关注市场对经济发展的主导效应，争取依靠市场力量自发协调、促进资本体系与实体经济的协调发展。这就要求我国必须进一步完善市场制度和法律法规框架。
四是，减少实体经济波动，增强金融类企业自身的抗风险能力。针对资本市场体系的脆弱性特点，我国金融监管部门应提前对可能诱发分析的外部因素进行重点分析，并提前采取相关预防措施，在平滑实体经济发展的基础上最终实现资本市场体系的稳定。
五、结语
通过对实体经济与虚拟经济相互关系的探讨发现，两者间既存在相互促进性、一致性但短期也可能呈现背离的状态，对于脱离实体经济基础的虚拟经济发展而言，其主要实现手段只能是自我炒作与膨胀，但由此导致的实体资本大量流入最终会因为资本泡沫的破缍流失，最终造成整个经济体系的动荡；而脱离了资本市场支撑的实体经济，其发展也终将因为资金的限制而无法实现市场的持续扩展和自我发展规模的持续增大。基于此，建立合理的资本市场体系以更好地为实体经济服务就显得非常必要，而为配合虚拟经济的发展速度，实体经济也必须从自身体系与结构的调整入手，为虚拟经济快速发展提供必要的基础保障。虽然，本文着重分析了资本市场与实体经济间的具体作用路径，但却未结合具体的案例进行检验性分析，这是本研究的不足也是未来研究应关注的地方。
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篇6
资本化是重要支撑
资本化，就是从企业股份化开始的，以资本市场为依托、以上市公司为主体，为转变经济发展方式和实体经济增长提供增量支持和机制保障。
我们看荷兰、英国、美国这三个国家强盛的过程，就是一部资本化历史，它伴随了几乎近现代资本主义文明进程。美国资本市场在其社会经济发展和转型中发挥作用，是资本史上最具典型意义的。其中有四大标志性事件。第一个是1817-1825年伊利运河的修建，所需700万资金是华尔街帮助进行的资本市场融资。而到1850年美国出现的数十家铁路股份公司，更是借助资本市场股权融资实现的。第二个是1861-1865年南北战争，靠的还是华尔街帮助北方融得不到30亿战争债。第三个是110年前美国经历过一次成功转型，由大批中小企业构成国民经济主体的结构，转变成托拉斯主导的经济结构。推动这次大并购的背后推手就是华尔街和金融资本。第四个是美国在上个世纪70年代陷入滞胀危机后，在电子计算机、通信、互联网、生物工程四大新兴产业带动下走出滞胀并实现重大转型。这次转型成功，就在于美国有高度发达的金融市场，核心是资本市场——以风险投资基金、私募股权投资、“垃圾债券”为先导的直接金融带头，辅以纳斯达克股票交所的后援。折射出美国经济转型成功的三大要素：科技+资本+资本市场。
改革开放以后，中国的土地没有增加，人口继续膨胀，但是我们解决了温饱、解决了发展问题。因为我们嫁接了市场机制，搞了社会主义市场经济建设；其中脱颖而出的企业又进一步嫁接了资本市场。未改制、不合资的国企所剩无几。国进民退，国企进在发展模式的转换，民企退在发展模式的停滞。江浙粤一带八省市，他们的上市公司占全国上市公司的77%；2011年全国2300多家上市公司的利润占规模以上企业利润的60%左右；大中国区世界500强企业中，拥有上市公司的占92%。山西规模以上企业利润的75%以上来自于360家股份制改造的企业。
美国100多年来完成的两次转型也是今后一个时期中国要完成的事情。能否转型成功，确保金融资源有效配置、社会投资继续增长，资本市场的资源配置作用很关键；能否靠科技创新弥补劳动力要素优势的不在和维持出口合理增长，资本市场的保障作用不可忽视。因此，如果说城镇化与产业化是实体经济的代名词，而产业化是城镇化的基础。那么，资本化必然是产业化和城镇化的重要支撑力量。
金融化提供稳定保护机制
金融化提供经济稳定运行的存量保护机制。现在的世界经济不仅国际化、全球化、信息化了，还日趋金融化。在实体经济金融化潮流下，金融要素创新加快，对世界经济的影响力越来越大。我们说的实体经济活动、商品经济活动、商品价格的变化，乃至金融资产配置都已经不仅仅取决于供需了，而取决于金融市场的金融投资行为，金融力量在左右世界经济。
在金融化的潮流下，中国处在一个很尴尬的状态。按三十年前国际经济特点来理解，如果中国是铁矿石需求大国的话，中国应该在国际铁矿市场上是有话语权的。现在中国作为世界铁矿石最大用户，你越买他越涨。这不是供不应求，是因为国际市场价格决定机制发生变化了，是金融要素在决定，铁矿石价格里渗透着国际金融投资因素的影响。近些年我们国内出现的大蒜、苹果、大葱的价格狂奔问题也是这个道理。
在这个潮流下，上世纪70年代国际上兴起利用金融衍生工具实行风险对冲的热潮，期货交易、期权交易、掉期交易等，跨国公司95%左右采取了套期保值这个新式风险管理策略，专门为企业对冲市场价格波动风险提供金融支持，为实体经济提供存量保护，帮助企业打造全产业链业务模式和体系，提升企业参与全球化的核心竞争力。我国企业在这方面有成功经验的同样是一些大国企。比如中国有30家经批准到海外市场做套期保值业务的央企，他们这些年就受益于套期保值业务的战略支撑，才有效应对了大宗商品价格剧烈波动的风险，在应对2008年金融危机中，套保功不可没。
三驾马车中的资本化、金融化是在资本市场演化完成的，足见资本市场多么重要。
资本市场的新机遇
2012年注定是中国资本市场新一轮改革创新元年，必将产生深刻影响，带来以下新机遇。
第一，一系列有利于经济转型的产业得到上市支持。现在鼓励各地的新兴产业、“三农”、文化企业、创新型企业上市，这都将成为证监会推动企业上市优先支持的领域。
第二，新三板市场挂牌。现在已有的几个板的市场，容纳的上市企业数量有限，截止今年4月底已上市公司只有2400家，“十二五”期间大量企业要嫁接资本市场，不可能指望都到现在的几个交易所上市。新三板市场是新的重要增长点。
第三，企业债和公司债。去年仅山西上市公司就发行公司债140亿，大大超过股权融资和企业债融资规模。今年证监会基于进一步解决中小企业融资难需要，创新了“中小企业私募债”（在美国叫垃圾债、高风险、高收益债），深受企业欢迎，其发展空间会更大，债券市场将是我国广大中小企业和创新型企业“希望的田野”。
第四，资产证券化。要满足企业直接融资的多样化需要，资产证券化创新是重要途径。我们的煤炭产业、城市公共产业、交通业、旅游业、文化产业都是可以用资产证券化的办法实现融资，这方面证监会正在破题。
第五，大力培育机构投资者。培育机构投资者是资本市场深化改革的重要目标。像山西这样存贷差大的地方，完全可以通过培育本地的风险投资基金和私募股权基金等，利用资本市场平台加快金融资源向实体产业投资的转化。
第六，支持并购重组。世界500强几乎没有不是通过资本市场并购重组形成的，中国现在需要补课。山西上市公司绝大部分质量不错，具备了开展并购重组的有利条件。
第七，区域资本市场。我们说要建设多层次资本市场，并不是仅仅指现有的全国统一股权和债券市场，还包括省域、区域市场。其实一些地区已经或正在尝试的区域股权交易中心，如果辅以全国统一监管制度后，也会成为服务更多企业股权融资的十分重要的平台。
第八，期货市场与套期保值。像山西这样的中西部地区，大型企业的套期保值业务几乎是空白，只要政府重视，宣传引导有力，专业培训到位，前景非常广泛。
篇7
1.法律制度问题。法律制度问题，指资本市场运行过程的法律体系、执法体系和法制制度环境建设等问题。目前，我国资本市场的法律体系构架已初步确立，正在逐步拓展、细化和完善之中，如反垄断法已经制定并实施，证券法已作调整，银行法还需完善，金融服务法尚需制订，配套法规急需健全。执法体系还不健全，执法环节比较薄弱，特别是严格执法、公平执法、公正执法还需长期强化，对监督监管者执法更显重要。法制制度环境还不完善，从而决定了资本市场的系列制度性缺陷，障碍了资本市场形成机制的建立。应遵循集中统一性法律制度――自律性法律制度――混合性法律制度建设的思路，加大司法监督制度和一线监管法制制度建设，约束政府部门的监管权限，强化依法监管的责任性、有限性、公正性、效率性。
2.运行制度问题。运行制度问题，包括制度构架、运作规制、制度效率等问题。制度构架是指建立与完善社会主义市场经济体制模式，这个体制模式成熟与否取决于其自身的完善程度，而不取决于是否符合国外市场经济体制模式及标准。运作规制是资本市场制度规范的总和，蕴含市场游戏规则的一切主要方面，而目前缺失的或是游戏规则不完善或是不遵守游戏规则，成为资本市场紊乱的根源之一。制度效率包括资本的配置效率、投融资效率、机制效率、社会效率等。资本市场的运行制度决定了资本市场的属性、机理和发展趋势，成为评价资本市场效果的基本标准。目前，我国资本市场的主要缺失就是运行制度不规范和制度效率不高，制度管理重叠，协调成本增大，缺乏平稳性、协调性、灵活性，亟需深化制度改革与创新。
3.制度文化问题。无论从生成还是发展视角考察，我国资本市场均缺乏较深层次的制度文化及氛围，由此导致种种逐利行为、欺诈行为、背弃行为、侵权行为，成为障碍资本市场健康发展的顽症，制度文化建设已成为重中之重，越来越显得必要和紧迫。正如专家指出的，我国资本市场与发达国家资本市场的差距，不在于量，而在于质，在于观念上和认识上的差距。资本文化中的股权文化及实质，是拿了别人的钱要给回报，债权文化的核心，是借了钱必须还本付息。但很多情况则相反。如此根深蒂固的与资本文化相悖的观念，必须予以有效约制及引导，加速构建资本文化及行为方式，以有效支撑我国资本市场的持续发展。
显然，在我国制度基础建设问题是一个正在生成中的动态结构，如执法及法制环境建设还较为滞后；市场结构单一，功能不完善；监管体系固化和监管机制重叠；资本文化缺失，诚信意识淡薄，投机行为严重；缺乏有技术、懂规则、善管理、国际化的高层次资本市场人才等。急需推进规范的依法运营制度、主体资质认证制度、信息披露制度、违法违规惩处制度、风险提示制度和系统征信制度建设。
二、组织结构问题
1.市场供求主体问题。供求主体是资本市场供求关系的主要参与者，即投资人和发行人。其执业能力、行为操守、操作规则、诚信水准、运营效率如何，直接决定我国资本市场组织结构规范确立的程度、水平。目前，我国资本市场供求主体中的国内机构投资者和发行人的数量仍然较少，其执业规范、经营质量和诚信意识亟待提高。境外战略投资者(QfII)具有系统的投资理念和操作技巧，正在快速进入国内资本市场，供求主体结构明显改善，但需要设定合理的游戏规则，依法规范其投资行为。而供求主体中的国内个人投资者是一个弱势群体，其素质有待提高，合法权益需要保护。因此，对前两者应明示严格的依法运作规制，对后者应实施有效的依法保护制度。确立平等竞争机制，谋求市场供求主体间的公平竞争与发展。
2.市场服务主体问题。服务主体是我国资本市场正在形成中的新兴主体。诚信是资本市场服务主体生存与发展的基础，其系统服务层次、水平，将成为判断资本市场成熟与否的重要标志。服务主体的依法建立与完善，依法运营与服务，是我国资本市场组织结构系统形成的要件。这方面遇到的问题更困难更复杂，如虚假信息、关联交易、暗箱操作、欺诈合谋等现象，需要重点治理，强化监管，运用多种组合拳重力约制、打击。然而，仅有一时重拳约制和打击还是不够的，需要建立以法律调整为基础的市场服务主体从业资质、行为约束、风险评估、事故问责、民事或刑事责任追究等机制链，需要法制、体制、文化等深层次的持续建设。
3.市场组织主体问题。组织主体既是资本市场运营的组织者，为参与者提供交易服务，推动市场健康发展，又是资本市场秩序的管理者，承担维护市场秩序的监管职能，促进市场规范发展。资本市场监管中的参与者资格核准、发行监管、交易监管、风险监管、资金监管、违规监管、退出监管等职能，应由市场组织机构承担，更符合市场化的特定要求。资本市场监管中的参与者行业规制、道德规范、诚信教育、执业操守、业务考核、竞争提示等职能，应由市场自律机构担当，更符合规范化的相应要求。市场组织主体问题是资本市场组织结构的核心，其功能日益凸显，但目前两个方面市场组织主体的职能定位及权责并不明晰，而且时常被政府监管部门的无限监管权所替代，难于发挥应有的功能，辅助监管和被动监管的特征十分明显。问题的关键，在于政府要明晰市场监管定位，把微观监管权交给市场组织主体，走市场化混合监管和协调监管之路。
市场供求主体、服务主体、组织主体(含监管主体)构成我国资本市场组织结构的要素主体。组织结构整合问题，即是要素主体的相互联系、制约、统一问题，是发展和规范同步进行的过程，可形成专业技术分工基础上的有机联结、传导的调节机制，构成资本市场形成机制的基因。目前，我国资本市场供求主体数量单一，规模较小，缺乏长期的可持续性，需要结构性的调整与创新；市场服务主体理念及服务资信不高，缺乏系统的依法规范性，需要观念性的改革与创新；市场组织主体权责模糊，功能弱化，缺乏能动的积极创造性，需要体制性的重组与创新。
三、调控方式问题
1.适时适度调控问题。一是运用相对独立的货币政策及其工具，包括监测支付结算系统、宏观审慎分析、紧急流动性援助、危机协调管理等工具，适时适度调控，稳定资本市场。二是运用审慎管制与审慎监管等手段，提高监管标准，保证支付清算系统的安全性和高效性；建立审慎会计制度、财务制度和透明的信息披露制度，微观审慎分析与宏观审慎分析相互协调制度；完善公司治理结构，实现稳健经营和可持续发展；改革分业监管体制，建立各监管机构间的制度性协调机制，确立信息共享与稳定协调机制和危机协调管理机制。
2.风险防范机制问题。首先，要加强对市场主体职业操守的教育，提高其执业道德水平。其次，要完善市场监管的配套体系，实现由静态监管向动态监管的转变，关注、控制、防范和化解各类风险。再次，要加强区域或国际间市场监管的交流与合作，疏通监管体制瓶颈，激励监管创新，切实防范各类风险的相互传递、渗透和扩大。最后，要加强打击各种金融欺诈活动，形成内部控制体系，对各类交易活动依法全程审查、监督，做到交易记录完整，审核规范，细节翔实，安全保存，及时防范各类风险。
3.征信体系建设问题。一要加强征信法制建设，包括征信业管理法规和关于政务、企业信息披露及个人隐私保护法规，前者调整的对象是征信机构和社会征信活动；后者调整的对象是政府部门、企业和个人。二要促进征信机构发展，通过特许经营、商务运作、专业服务等方式，促进征信机构发展。三要加快信用信息数据库建设，除央行建立企业和个人基础信用信息数据库之外，还要建立资本市场信用档案，建立信用信息共享平台，形成全国基础信用信息查询网络。四要依法监管征信市场，建立全国性信用管理协会，成为征信体系建设的基本环节。
我国资本市场的调控方式，应是宏观调控与中观调控、微观调控的有机结合。此种调控方式是依托市场调节，反映市场规律，既是借鉴式的调控，注意汲取外国的成功经验，又是探索式的调控，紧密结合实际的经验总结，具有新兴市场国家制度转轨与发展的一般特点和规律。此种调控方式也应是以诚信文化为背景的正向选择性调控，并在微观层面凸显信用管理组织的专业性调控功能，已成为中国资本市场形成机制的主要动因。
四、资本机制问题
1.资本机制内涵问题。根据当代资本理论，资本机制包含资本形成机制和资本市场形成机制两方面之意。资本形成机制主要包括资本供给要素的形成；资本需求要素的形成；资本供需交易体系、关系的形成。显然，资本市场形成机制以资本形成机制为基础，资本形成机制是就资本机制的要素关系而言的，资本市场形成机制是就资本机制的功能态势而言的。在我国资本机制的三个基本要素都不成熟，存在诸多问题。就供给要素而言，单一的银行储、贷、汇成为目前主要的资本供给形式，其他渠道如股票、债券等都不完善，无法满足经济社会对资本的多样化需求。就需求要素而言，资本需求形式多样，资本需求总体上大于供给，而单一的资本供给形式严重制约了需求要素的生长。就交易体系和关系而言，供需要素悖离，难以形成灵活有效的配置机制，在运行过程中经常出现交易体系失控、交易信息失真、交易行为失范、交易安全无法保障等现象。资本形成机制的有效建立更为关键，直接影响、制约资本市场形成机制的有效建立。
2.资本机制多样性问题。一是多层次资本市场机制问题。除主板市场之外，我国还建立支持中小企业发展的二板市场，分步推进创业板市场建设，尝试建立区域性小额资本市场等，但仍存在信息不对称，市场配置层次、水平低等问题。二是资本所有权转化机制问题。是我国长期以来最缺乏、贫乏的领域，并且存在诸多棘手问题。三是国际资本转化机制问题。包括国内资本转化为国际投资的机制、国际资本转化为国内投资的机制、人民币汇率形成机制、建立国际金融中心等。
我国资本市场形成机制的基本问题，是资本市场供求关系及其开放问题。这是一个连锁问题，形成系列层次的问题链。市场化的汇率制度和汇率水平的系统建立，将有利于我国资本市场和货币市场的实质性对接，有利于资本项目的开放，是资本形成机制的前提条件。资本机制的核心，是经常项目和资本项目的流动性机制的建立，发挥资本市场配置资源的基础性作用。而制度基础、组织结构、调控方式的日益完善及其系统链接是我国资本市场形成机制的根本原理和深层要件。
二元经济决定二元市场，解决二元市场问题的钥匙存在于解决二元经济的问题之中。从这个角度看，资本形成机制，用纯粹理论式推论行不通，如构建理论模式或数量模型等；用市场经济国家已有路经及经验简单类比也行不通，如模仿发达国家的一些做法；必须是符合我国实际状况及需要的创新性探索，开创性实践，才能行得通。由此便可以解析为什么我国资本市场如此迥异，尤其是股市中的种种现象，都是渐进的市场取向改革过程的产物，因为你无法要求中国股市初始阶段就进入理性的规范状态，无法企盼参与者的活动行为和诚信素质均非常高，更无法诉求机构或个人会始终自觉坚持长期投资，而不是短期炒作，也无法从速形成股市兼具投融资和资源配置的系统功能。因为我国资本市场要素初生，供需信号微弱、滞后或失真，成熟的市场供需关系尚未形成。
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1.资本市场是文化企业低成本融资的捷径。向资本市场融资是直接融资，具有不同于借贷融资的优点。资本市场可以让优秀的文化企业上市发行股票募集资金，并在后续的发展中通过不断地增发或配股募集巨额资金，持续寻求资本市场对文化产业发展的强力支撑，促进公司规模扩张，实力壮大，这是优势文化企业低成本快速扩张的助推器。同时，文化企业还可以通过发行债券等途径募集资金。
2.资本市场是培育创业型文化企业的孵化器。目前，我国许多文化企业尚处于初创期，发展具有很大的风险，又没有足够的抵押资产，银行资金不愿支持，融资渠道不畅、社会信用不高是发展的重要制约因素，而风险资本尤其是国内中小企业板股票上市、香港创业板上市、产权交易所等，可以为具有增长潜力的企业缓解融资饥渴并孵化成长。
3.资本市场是提高浙江文化企业素质的重要途径。在文化产业市场主体培育过程中引入资本市场，一方面可以使文化企业根据上市公司的要求，进行改制和再造，形成有效的治理结构，建立现代企业制度，为企业发展提供制度保障，促进文化产业市场主体的发育；另一方面，可以通过产权交易，进行资产重组、业务重组和资源的优化配置，形成文化企业的比较优势，培育文化企业的核心竞争力。
4.资本市场是引导传统产业资本进入文化产业的桥梁。目前，在传统产业和文化产业之间还没有形成产业联系纽带。劳动力市场因两类产业对劳动力的异质性需求，成为两者联系纽带的难度较大。相比较而言，资本市场是传统产业和文化产业最直接的联系桥梁。通过资本市场，从事传统产业的企业可以直接进入文化产业领域，从事文化产业的企业也可以向传统产业融资，因此，资本市场的拓展，有利于构筑两类产业间的联系通道，促进双方的联动发展。
5.资本市场是文化企业进行资本运营的疆场。迅速做大做强我省文化企业，靠政府拨款是杯水车薪，单凭自身业务收入积累也难，唯一可行的就是走资本运营的道路。有效的资本运作包括投资领域、融资渠道的开辟，以及固定资产和无形资产的盘活等，能使文化资源的经济价值得以充分的体现，实现文化资本迅速增值。文化企业还可以引入风险投资机制，专门成立投资公司，为整合文化产业内外部的资源、孵化新的文化项目、熟悉资本运作规则搭建组织运作平台和专业操作机构。
二、充分利用资本市场是浙江发展文化产业的必由之路
从总体上看，目前浙江文化企业规模还不大，特别是创业型文化企业缺乏孵化资金。如何拓宽文化企业的融资渠道已是当务之急。我省经营性文化发展亟需实现文化产业与资本市场对接，突破文化产业发展的瓶颈，这是进一步推进我省文化体制改革，加快发展文化产业的必由之路。
1.浙江尚缺乏具有龙头领跑作用的文化类上市公司。目前在沪、深两个证券交易所已经有几十家涉及文化产业的上市公司，其中以文化产业为主业或者将文化产业作为公司未来发展战略重点的上市公司就有十几家，初步形成了文化产业的上市公司群体。我省近年来企业上市速度较快，去年省新增上市公司24家，约占全国新增上市公司总数的1/6。特别在去年6月深圳证交所中小企业板启动后，到年底已有12家浙江中小企业在该板上市，公司数量和筹资总额均占全国近1/3，但至今无一家以文化产业为主业的上市公司，浙江文化产业的发展还远未得到资本市场的支持。
2.兄弟省市已率先借力资本市场实现较快发展。上海“东方明珠”是最早的一家文化产业上市公司，是传播与文化产业门类的领军人物，“东方明珠”现已发展到与国际接轨的品牌资产经营为核心的阶段；湖南的“电广传媒”，1999年在深交所挂牌上市，使湖南广电产业在全国率先进入资本市场，被誉为“中国传媒第一股”，在全国树立了广电事业产业化运作的典范；此外，还有北京的“歌华有线”、“赛迪传媒”、“中视传媒”，以及深圳的“聚友网络”等等。目前，“传播与文化产业”类上市公司正加速向多层次、跨媒体、跨地区的方向发展，湖南电广传媒集团旗下已囊括了影视、报纸、网络媒体，“博瑞传播”也开始从报纸发展到网络媒体和IT电视节目制作领域。从上市的途径和方式看，除少数国有文化企业是通过股份制改造、在国家政策支持下直接上市外，还有一些国有和民营文化企业则是通过场外协议收购的方式间接上市，更多的属于传统产业类的上市公司，在资本市场通过股权置换、收购兼并等方式进入文化产业，实现产业升级和产业结构的转换。
3.浙江文化产业已具备利用资本市场发展的基础条件。其一，浙江2003年6月在全国率先进行文化体制改革，改革试点一年多来已取得明显进展。改革过程中，逐步分清公益性文化事业和经营性文化产业两大范畴，明确经营性文化企业创新体制、转换机制、面向市场、增强活力的改革方向。拥有一批文化企业集团、大型国有文化企业，大型民营企业集团已全面进入影视、音像、演艺、印刷等文化产业领域，并在全国有一定的影响，为实现文化企业与资本市场的对接做好了准备。其二，浙江民营经济发达，民间资本雄厚，这是我省民营资本参与国有文化单位改革、利用资本市场并购文化企业的有利条件。其三，我省创业型高新文化产业呈良好发展势头，具有成长潜力，对风险资本有吸引力。
三、浙江如何利用资本市场发展壮大文化产业
1.推动大型国有文化企业通过股份制改造，争取股票直接上市或买壳上市。结合文化体制改革试点，我省大型国有文化企业在进行股份制改造的同时，应积极谋求与社会资本的合作，有条件的力争在国内外资本市场上市发行股票、可转换债券或企业债券，也可以买壳上市。要积极利用国内外资本市场的融资功能、体制培育功能和资产重组功能，实行多媒体经营、跨地区发展、跨行业拓展，盘活国有“存量”文化资源，以社会资本的“增量”投资优化国有文化企业的资本结构和法人治理结构，转变经营管理机制，扩大经营规模，并逐步使企业的体制、机制与国际接轨，为拓展国际文化市场创造条件。
2.推动大型民营文化企业发挥优势，借助资本市场兼并收购扩张壮大。文化产业有非常强的行业特殊性，对于缺乏专业背景、缺乏文化资源优势的民营资本来说，通过与行业内较优秀的企业进行合作，可以缩短对行业的熟悉期，是快速进入文化产业的一条捷径。大型民营企业可以借助资金雄厚、机制灵活的优势，通过共同投资、联合开发、产权交易等途径，参与国有文化单位的改革与发展，激活国有文化事业单位大量的存量文化资源潜力，优势互补，实现双赢。借助资本市场收购兼并，是企业快速扩张市场份额、壮大规模的捷径，我省的大型民营公司可以充分利用资本运作参股、控股、兼并、收购文化企业，在收购兼并中快速完成资源优化配置，实现规模经营，并逐步上升到品牌化、国际化经营，成为具有国际竞争力的民营文化企业。
3.推动创业型文化企业充分吸收风险资本，利用国内外二板市场培育壮大。我省已形成一批以新兴文化产业为主业的高新文化企业，在发展过程中所需开发费用较大,需要寻求外部融资。但由于规模小,不符合主板市场的上市标准,银行又难以通过评估抵押而给予贷款。于是,在吸收一定的风险投资和私人投资以后,可以力争到上市标准较低的创业板市场上市发行股票融资。风险投资谋求高额回报，具有增长潜力的高新文化企业市场前景诱人，正是风险资本的投资目标。目前，国际上风险资本正逐步向中国集聚，同时国内风险资本迅速扩大，民营风险投资基金正在迅速壮大。创业型文化企业可以充分利用深圳中小企业板块、香港创业板和香港创业板等二板市场上市融资，发展壮大。
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股指期货是指以股价指数为标的物的标准化期货合约,双方约定在未来的某个特定时期,可以按照事先确定的股价指数的大小,进行标的指数的买卖。既上世纪80年代第一张股票指数期货合约―美国股市数值线期货合约在堪萨斯期货交易所诞生,股指衍生工具在外国资本市场上历经了20余年的发展。但介于中国资本市场欠发达,时机尚未成熟这一衍生工具迟迟未能推出。随着我国现货市场的发展,机构投资者逐渐成为资本市场的主题,交易系统及交易制度的健全。自2010年4月16日公布沪深300股指期货合约起正式上市交易。
二、从金融危机看股指期货的功能
2007年爆发于美国的次贷危机给华尔街带来严重的金融风暴,进而引发全球金融危机,股指期货在本轮危机中凸显出其积极的市场稳定功能,延缓了美国股市的崩盘式暴跌。从金融危机结合国外期指市场的实践经验,分析股指期货的主要功能有以下几点:
1.防范系统性风险:股指期货市场将现货市场的风险敞口转移到了期货市场,通过它的套期保值功能投资者可以进行风险对冲,不仅有效地化解市场中的系统性风险,还起到减缓市场抛售压力的作用,避免现货市场出现更大的跌幅。
2.价格发现功能:股指期货提高了信息在价格上反映的速度,能改善市场的信息传导机制及时化解风险冲击。股指期货引入双向交易机制,有效的提高证券市场的定价效率。
3.利用股指期货进行套利:即利用股指期货定价偏差获得无风险收益。套利会熨平股票市场的非理性波动,使现货和期货的价格都在合理的区间内。由于股指期货保证金交易,杠杆性作用明显。
4.完善证券市场功能与机制:资本市场中只有单运行机制很难具有成熟稳定的特征。股指期货的推出引入做空机制后,投资策略由单一模式变为双向投资模式。有助于在个人投资者中推广价值投资的理念和方式,同时证券经纪商和期货经纪商之间的合作领域扩大,有利于提高市场的流动性。
总之,期货市场保证金交易、低成本的特点,吸引大批套期保值者、投机者、套利者进入市场,提高了市场的流动性,从而降低市场价格的波动幅度。股指期货能够丰富金融产品活跃金融市场有效完善证券市场的功能与机制。
三、从国外推出股指期货看对资本市场的影响
1.股指期货市场与股票现货市场间的价格领先落后的关系:从20世纪80年代以来,许多实证研究发现两个市场间的价格变化存在着领先或落后的关系。
一般来说,如果在现货市场走势较强、泡沫较大的时候,推出股指期货可能会对现货市场产生一定的打压作用。而现货市场处于低位时,套利会促使现货市场的走强。在极端情况下股指期货也会起到助涨助跌的作用。然而通过大量研究证明,股市崩盘式下跌主要原因是一些国家国内出现泡沫经济或政治不稳定所致。
2.股指期货推出对于现货市场的长短期影响:如表1所示,由于不同地区推出股指期货时所处的市场环境不同,股指期货推出对现货市场的短期走势的影响有所不同。当市场处于弱势整理时,推出股指期货可以提高市场热度,使得市场短期走势走强,研究表明决定市场长期趋势的根本因素是宏观经济运行状况以及市场的整体估值水平,而期货市场只是一个依存于现货市场的衍生产品,不会从根本上改变现货市场的趋势。
3.股指期货推出对于现货市场流动性的影响:从世界不同地区推出股指期货前后现货市场的趋势来分析,欧美、中国香港等地区推出股指期货后,股票市场延续了前期的上涨态势;日本推出后一年左右仍保持涨势,但随着泡沫经济的破灭,转入了长期熊市;而韩国、中国台湾股指期货上市后不久就呈跌势,它们主要是受到东南亚金融危机的影响。
综上所述,股指期货的推出对于现货市场的影响是局部的短期的;长期的影响决定于现货市场内在的基本面因素;对现货市场波动性和流动性的整体影响也是利大干弊。股指期货的推出并不会改变现货市场走势的大方向。
三、结合我国资本市场谈股指期货的风险及防范
在这次全球性的危机中发达金融市场暴露出的问题值得我们深思并认真总结全球股指期货市场的经验与教训。风险防范不可忽视尽管股指期货对推动中国资本市场健康稳定发展意义重大。股指期货市场风险有多种.其中危害较大的风险主要有市场操纵风险、政策干预风险和国际游资冲击的风险。股指期货交易成本低、杠杆效应强、操作灵活,更加大了投资风险。我国处于经济转型过程中,最核心的任务是资本配置方式的转型,我国资本市场欠发达,在股指期货推出初期,市场对其认知程度不高,现货市场投资者应相对谨慎。如果市场出现严重的操纵行为,股指期货可能会酿成更大的市场风险。中国要立足于为市场服务,坚持市场化改革的方向,充分调动市场参与主体的积极性,设计出交易制度透明、市场风险可控的股指期货以健全资本市场的自我稳定机制。
总体而言,期指是风险管理的金融工具,处于新兴加转轨时期的中国需要建立健全市场机制,丰富金融产品,活跃金融市场,完善资本市场的功能与机制,诸如基础风险管理工具的股指期货的推出是大有裨益的。将会给日趋成熟完善的中国资本市场带来新的契机。
参考文献:
[1] 姜 鹏:股指期货与股票现货市场的关系研究.商场现代化, 2010年600期
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资本市场的成长与进步已经成为当代世界范围内市场经济发展的核心动力之一，其对实体经济重要的推动作用使世界各主要国家均致力于本国资本市场的构建与完善。实体之本在于企业，虚拟之要在于金融，因此，为以资金为生命线的企业提供融资途径，则成为了当代资本市场发展之要旨。
（一）企业发展阶段与企业融资链
市场经济发展的载体无疑是企业，而在金融市场由银行主导转型为市场主导的过程中，如何解决不同类型、不同发展阶段企业的融资问题则必然成为不可回避的重要课题。不论是从传统经济学生命周期理论还是法学商主体行为能力理论的视角来看，企业发展的基本过程从纵向来看均可分为若干阶段；而根据国际发达资本市场的发展经验，不同阶段的企业不仅融资需求各异，而且其所对应的融资渠道与市场环境亦层次分明。
横向比较世界范围内发达资本市场，其针对企业不同发展阶段均建立了相对完善的多层次资本市场体系。而随着金融市场国际竞争力的日渐加剧，我国多层次资本市场战略也逐步实施，并颁布了一系列的政策、措施。在相关政策的指导下，在我国已有的沪深两市主板证券市场的基础上，中小板市场于2004年6月揭幕，创业板市场也于2009年10月呱呱坠地，而三板市场的市场实践亦在如火如荼的进行中，可以说，我国多层次资本市场已初具雏形并取得了一定的成绩。但不可否认的是，由于我国资本市场起步相对较晚，不同市场层次发展至今亦暴露出各自的一系列问题，其中尤以创业板市场为重。因此，针对作为多层次资本市场中承上启下重要板块而新生的创业板市场，我们必须结合国际成熟创业板市场的发展经验与我国的具体环境，深入分析其所出现的问题，明确其基本功能定位，为主板市场培育转板优质上市资源、为中小企业及高科技企业提供灵活便捷的融资渠道、为未来三板市场的建立树立样版。
（二）中小企业发展与创业板市场
21世纪的今天，中小企业在各国市场经济发展过程中已逐步开始发挥不可替代的重要功能与作用。然而由于中小企业发展阶段的限制，各国市场环境中均不同程度的存在中小企业融资难的问题，我国中小企业融资难的问题尤为突出。处于成长期的中小企业与高科技企业其所对应的直接融资市场板块主要为创业板市场。创业板市场作为多层次市场体系中承上启下的重要一环，不仅是针对创业期企业的风险投资实现循环回报与退出渠道的标准化平台，更肩负着为主板市场孕育大型成熟企业、推动高新技术产业发展和市场经济产业升级的重要使命。而我国创业板市场虽应运而生，但观其推行至今之效，并未妥善解决众多中小企业与高科技企业的融资难问题，反而暴露出一系列弊病，究其根本，则在于我国创业板市场的基本功能定位与设立初衷相背离，无法充分发挥其本应具备的基本作用。对此问题，我们必须将国际成熟创业板市场的发展经验与我国的市场实践结合起来深入剖析，以求实效之策。
二、世界范围内各主要创业板市场的基本功能定位
（一）纳斯达克市场（NASDAQ）
NASDAQ是全美证券商协会自动报价系统（National Association of Securities Dealers Automated Quotations）的英文缩写，其始建于1971年，最初并未被赋予现代意义上创业板市场的功能地位。1975年，随着美国依托中小企业金融体系开始构建，NASDAQ提出了明确的“上市标准”，其显著特点不仅仅在于该标准远远低于当时AMEX、NYSE的上市标准且没有盈利性等硬性财务指标却突出了成长性要求，而且将市场定位明确于为硅谷当时雨后春笋般涌现的中小企业与高科技企业提供融资渠道这一基本功能。此后，NASDAQ市场经过稳步发展，在经历了20世纪末21世纪初的辉煌后至今已经成为与纽交所齐名的上市灵活、层次分明、转板顺畅、监管有效的创业板市场 。
而细察NASDAQ内部具体的制度设计，不论是标准灵活的发行上市条件还是明确的持续上市条件，不论是严格的做市商制度与市场稳定机制还是便捷有效的转板制度和监管措施，均严格围绕为高成长性中小企业及高科技企业提供灵活便捷的直接融资渠道这一基本功能定位。因此，NASDAQ诞生了微软、思科、因特尔等一大批如今的科技行业翘楚，为美国市场经济的发展与推动产业升级发挥了巨大的作用。更值得我们重视的是，由于NASDAQ发展至今完备的市场层次与灵活有效的市场制度，其对于全球范围内的上市资源产生了巨大的吸引力，近年来我国于NASDAQ直接上市（如盛大、优酷等）或经由OTCBB升板至NASDAQ上市（如北大千方、泰富电器、圣元国际等）的企业亦逐渐增多，甚至形成了中国企业于美国资本市场竞相上市的热潮。
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姜涛：从实体创业到资本运营
姜涛历经了创业和资本市场的洗礼，既懂企业管理，又懂资本运营，为从事私募股权投资积累了丰富的经验。“我在上世纪90年代开始创业，参与过政府、石油能源、农业产业、房地产和对韩出口贸易等多个公司的组建、管理和运营。这些经历为我积累了宝贵的企业经营管理经验，历练了闯市场、带队伍、创新管理的经营能力。”他一直庆幸自己拥有这段在多个企业工作的经历，使得他今天对于被投企业是否具有核心竞争力、存在哪些问题一目了然。“爱折腾”的姜涛并不满足于自己做企业取得的成绩，多年市场的经验使他敏锐地感觉到，中国资本市场正在孕育发展，21世纪的中国必将进入资本运营的时代。2008年，姜涛到北京大学进修金融学，深入学习了私募股权及企业上市融资等课程。学习期间，他运用自己习得的知识参与了多个资本投资项目的运作，积累了投资实践的经验。2014年，姜涛创立公牛资本，并且很快募集完成了第一只基金。这只基金一共投资了8个项目，其中的一家企业发展良好，有望于2017年在创业板上市。
姜涛说，市场主导型金融体系是全球金融结构演进的大势所趋。党的十八届三中全会提出，要发挥市场在资源配置中的决定性作用。在此过程中，资本市场正在替代传统银行中介成为金融服务实体经济的主要途径。在资本市场上，投融资双方均有着不同的规模与主体特征，存在对资本市场金融服务的多元需求，这就决定了资本市场多层次的形态。中国资本市场发展到今天，对社会经济发展有着极为重要且不可替代的作用。资本的生命力在于运动，资本要流通，就必须有市场，资本市场就是资本流通的场所。资本市场越发达，资本的运动就越活跃，资本所产生的效益就越高，社会经济也就越繁荣。资本经营离不开资本市场，资本运动最活跃的场所就是资本市场，从这个意义上说，一个国家、一个地区或一个社会中资本市场体系的成长和发育情况，对社会发展起着决定性作用。
公牛资本以私募股权投资为主，第一只基金的成功设立促进了公司业务的发展。目前，公牛资本已拥有私募股权投资、创业投资、地产投资等多个业务板块，各项业务都在有序开展。
由于对企业的运营规律了如指掌，虽身处竞争激烈的私募股权行业，但姜涛却总是展现出成竹在胸的淡定。股权投资的本质是为有成长潜力的企业提供发展必需的资金和资源，只要投资人懂企业，股权投资失败的概率就会非常低。姜涛介绍：“公牛资本是资产管理机构，实际上就是一个服务商。这个服务商为两个主体提供服务：首先，为实体企业提供直接而长期的资金服务。这个过程一定要为企业带来价值，否则早晚会被淘汰。其次，我们服务于投资人。投资人有不同的风险偏好，如果不能给投资人一个合适的投资回报率和投资周期，公牛资本就无法在业界确立自己的地位。”坚持价值投资，一步一个脚印，合规守法地开展股权投资业务是公牛资本最基本的经营理念。“如果搞投机，短期看可以大赚一把，但是一旦市场出现变动，预期回报和实际回报就会出现重大变化，就会使投资者的高收益预期化为泡影，甚至连本钱都无法收回。机构也会因此而蒙受巨大损失，甚至倒闭。”姜涛说。
对于VC投资，姜涛有自己独特的认识：投资公司一般都是为初创公司提供小额资金扶持，同时整合一些资源，这些看上去非常重要，但在企业初创阶段，最重要的并不是资源，而是产品开发运营能力。这些都需要VC机构的合伙人7×24小时将全部身家投入进去才能成功。另外，投资要保持适当的额度，投资规模过大，后续融资的困难就会增加，就会弱化创始合伙人对公司业务全面的掌控，不利于公司长远健康的发展。因此，投资要控制投资金额和比例，一般来说控制在20%以内比较合适。即使被投企业需要更多的资金，也要分步投入，每次都要对前期的积累进行重新估值，这样有利于形成合理的投资关系。
谈到公牛资本今后的投资方向，姜涛表示，将与那些增长较快的行业紧密联系，陆续在食品、工业制造、现代服务、医疗、金融、能源等行业进行投资，并帮助其成功上市，使企业成长为中国最具竞争力的行业领导者。
唐博：拥抱资本市场
公牛资本的高级合伙人唐博，还是进驻北京奥运场馆“鸟巢”的创客平台“亮・中国”的联合创始人，并担任新亚金融控股集团董事长。他涉足资本市场的时间较长，对中国的资本市场有着深刻认识。
当前，中国政府正向国际投资界积极宣传展示中国资本市场发展和开放的新进展、新举措，便利长期资金进入A股市场，不断提高国际投资界对于中国资本市场的信心和认可程度。中国的资本市场蓬勃发展、潜力无限，充满机遇但也富含挑战。唐博介绍说，公牛资本将在机遇中寻求发展，在挑战中谋求突破，发扬团队精神，重塑企业发展格局和组织架构，拓宽企业发展前景，坚持不懈地为客户提供一流的专业服务，通过为客户创造价值来实现自身的发展，成为中国投资界的一流企业。
唐博说，虽然自己在金融领域取得了一些成绩，但未来的发展仍任重道远，到达顶峰更是不易，自己会一直勤奋耕耘，不断进步。他很注重多元化的发展，以清晰的思路去开启多元化的布局。注重加强对外的联系与合作，同时深入行业内融合沟通，以开启综合领域的发展之路。
唐博担任董事长的新亚金融控股集团是一个专业的互联网金融信息服务平台，总部设在东三省的核心城市沈阳，这是基于对沈阳以及国家宏观经济环境的综合考量之后做出的选择。综合东北区域的行业发展来看，整合区域内行业资源、提升区域内实力将成为今后的发展趋势，建设沈阳经济区已成为国家战略，从规划、环境与总体来看，整个东北区域的行业发展都将再上一个新台阶。值此有利时机，新亚金融控股集团适时抓住机遇，力求实现对东北三省的影响，全面打造以沈阳为核心的全新东北经济战略格局。集团计划凭借内部深厚的实力与外部强大的战略合作，发展成为整个东北市场的领头羊。
建立大都市圈，构造区域共同的市场，打破行业壁垒是一个逐步实现的过程，拥有东北地区稳固的战略支撑之后，新亚金融控股集团将逐步打开全国市场，向全国各个地区扩张，加入公牛资本正是基于这样的考虑。在双方遵守统一的规则和相互协调的监督机制的前提下，新亚金融控股集团将突破发展的区域性，彰显集团专注市场发展的决心，努力为投资人和融资机构提供专业、优质的服务。
唐博说，股权投资对于正处于经济转型发展的中国而言，是最具价值的资本运作模式之一。工商企业的盈利是股权投资的基本保障，“只有盈利的企业才是对股东负责，对员工有保障的企业，企业才对社会产生价值，所以盈利是考量一家企业是否具有价值的基本标准。”他认为，资本最终的价值是帮助实体经济盈利并获取超额收益。“未来资本市场的财富积累能够迅速超越传统行业。”思路决定出路，在唐博看来，今天的抉择影响未来的结局，而这一切只有行动才能真正改变。
未来，唐博会把新亚金融控股集团的优势与公牛资本的优势结合，在中国的资本市场中拼得一席之地。新亚金融控股集团是一家多金融牌照、跨区域经营、业务品种齐全、颇具影响力的全国综合性金融服务平台。目前集团旗下的子公司包括新亚财富、新亚阳光、新亚弘信、新亚纵横、新亚泰和、新亚股权投资基金、资信融资担保、上海鑫弈、浦东小额贷款等。
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什么是创业资本?在一个公司的融资阶段中,它是处于公司创业阶段的一种投资,恐怕大家都不否定,不管是在西方资本市场,还是在中国的资本市场,作为创业资本的需求者和投资者,都有不理性的情绪。那么作为投资者来讲,是需要回报,但是这种回报更多的是看在二级市场的退出或者套现,当然这对于风险资本来讲,是至关重要的。但是,资本市场的发展本身更需要创业资本追求这种价值实现的一种理性的过程,可以讲,资本市场发展的根本在于创业资本。创业资本市场的形成,对我国金融和证券市场正在产生着深刻的冲击,在这个意义上讲,创业资本应该是生产力发展从某种程度上的一种创业资源,创业资本是一种有利的推动力。
那么,作为创业资本来讲,它的投资既要体现公司的质量,但是问题的另外一个方面,创业资本的价格还在于它培育公司的价值。那么在资本市场上,对公司价值面的分析和理性的价值评估,应该讲是资本市场现在最重要的一个方面,那么对于一个公司的质量怎么看,可以讲,从投资者和监管部门、资本市场来看,有一致的地方,也有不一致的地方,不同的投资者,包括风险投资者、投资家来看,他当然要看公司业务的进展和所处的阶段,这个公司经营的概念,它的商业模式,资产的盈利性,公司的成长性和持续性,还有公司的管理层,还有公司其他的投资计划和发展规划,等等这些因素。但是,作为公司的质量来讲,从培育资本市场的角度来讲,又要满足资本市场对于公司质量的全方面的要求,除了刚才投资者所看重的这些质量的方面以外,所要关注的是公司的规范运作,或者叫合理性、规范性,这应该是公司质量一个很重要的方面。而我想公司质量和投资者追求的价值也应该是不矛盾的。
风险资本参与公司价值的培育,从中国的实际情况来看,很重要的一个方面,是参与公司IPO的改制重组和公司治理的改善重组,那么公司要进入资本市场,必须要公司化,进行公司化改造,基本上的企业,包括民营企业为背景的或者是国有企业为背景的,都需要进行规范的改制重组,规范的改制重组是公司进入资本市场实现它的价值的一个前提。我们发行上市所关注、所审核的,大部分是要求公司进行IPO的改制和重组,改制当然是建立起公司规范运作的这种机制和良好的公司治理结构,那么重组主要是涉及到公司的业务、资产、人员、机构、财务五个方面的一些有效的组合。那么改制重组,它要遵循的应该是这么一些目标,主要是公司要形成一个清晰的发展战略目标和导向,积极的进行资源的合理的重组和配制。第二个原则,公司要通过改制重组起来起直接面向市场,自主经营、独立承担责任和风险的这么一个主体,公司还要建立公司治理的规范基础,促进公司治理结构的规范运作,再一个公司要有效的避免同业竞争,尽量减少规范关联交易,再有需要规范的就是突出主营业务,形成核心竞争力。
我想公司治理结构的建立,在我们国家现在,不管是从监管当局来讲,还是从市场投资的需要来看,都是现在我们整个市场的一个核心问题,公司治理大家都清楚,它反映了市场经济最本质的内涵,是公司作为一种特殊的资合结构的一种运行和保障,也是包括各种监管在内的,工商、税务等等监管为基础,公司治理是市场文化的一种微观反映,可以讲它是由股份有限公司这种有限原则、有限的特征所引申出来的市场经济的民主、协作、信用、自律、开放、法制精神等等这些内涵,而这些内涵可以讲是公司长远发展的基础,也是整个资本市场健康运行、赖以生存的基础。因此,现在的公司治理联同投资者教育是现在证券监管当局抓的两项主要的工作。
公司治理的内涵非常丰富,我想作为创业投资资本家来讲,不管是来自境外的风险资本,还是境内的风险资本,我想维护公司的治理,促进公司治理的持续改善,这应该是风险资本参与公司价值创造最重要的一个方面。
那么企业的创业投资及其价值的实现,往往是离不开中介,特别是在公众公司要进入资本市场,离不开中介,那么可以讲,由创业资本与包括投资银行、律师、注册会计师、评估师等等中介机构,共同的来辅导、培育、促进公司改善治理结构这方面,它们应该发挥更大的作用。
那么我想着重把我的讲题引到下面一个部分,创业资本的价值实现,这个大家都清楚,我们特别关注的是资本市场,特别是在我们国家来讲,主要是二板市场,联系更紧密。可以讲中国证券市场发展了十年,我们现在正在推行资本市场的发行制度的改革和创新,可以讲,为我们创业资本价值的实现创造了前所未有的机遇,我们国家的证券市场经过十余年的发展,现在已经成为社会资源配制、结构调整的一个重要舞台。资本市场的发展无疑为创业资本与整个社会生产力,与我们的企业家,与高新技术、与具有创新的经营的理念、与整个生产力发展最先进的部分,可以说这种结合已经提供了一个重要的市场的基础。那么,我们国家资本市场的功能,现在不光是在资源配制的方面,可以讲在整个资源的运作方面,正在起着重要的作用,它影响着我们整个资本市场的运行,影响我们整个货币市场的运行,影响乃至我们的消费。因此,证券市场的发展,可以讲现在已经处在一个新的历史阶段,根据这样的发展阶段的需要,现在我们国家正在经历着一场整个证券法人制度的根本性的改革,这场改革,一方面促进证券市场的规范化发展,另一方面,也为创业投资价值的实现创造了历史性的机遇。
大家都知道,我们国家的证券市场发展是在改革的过程中,是作为改革的产物发展起来的。但是,由于我们的环境和我们发展阶段所限,我们过去的证券法人制度基本上还是一种政府推荐和行政审批这一套制度,我们希望这套制度在资源配制方面和选择好企业方面发挥作用,但是这种作用它的局限性越来越大,并且市场上由于这样的制度,积累了大量的风险。为了适应市场的发展需要,必须对制度进行改革,那么我们现在报章、媒介上说的比较多的是核准制,核准制就是在明确标准和规则的基础下,或者在游戏规则非常清晰的情况下,使参与市场的各个主体各自对自己的言行负责,各自做到敬业、专业,从而保证各个市场的创新和效率,同时分散风险,强化责任,这么一个制度的改革,它的本质就是走向规范,让市场发挥更大的作用。刚才讲了核准制各自对自己的言行负责的这么一套制度,具体讲的话,我们提倡是在明确标准和规则的基础下,或者在游戏规则非常清晰的情况下,使市场的主体做到各负其责、各尽其能,各担风险,就是由企业的董事在市场、在证券市场、在监管部门都能够各自做好自己事情,那么这样就各自做好各自的事情,这样就监管明确,各有责任,那么核准制说到底是由过去行政本位的股票发行制度转向以市场为本位的发行制度,刚才讲了,它有利于明确责任,分散风险,同时增加整个市场的透明度,最终这个市场是能逐步实现进一步的市场化、规范化和国际化,那么这样一个制度,我想它的特征是全面的市场化。
现在我们要回答一个问题,这恐怕也是所有投资者所关心的问题,特别是风险投资者关心的问题,即怎么保障优秀企业优先进入资本市场,如何把一些虚假、由重大溢漏的企业拒绝在门外,同时提高效率,降低风险,为了解决这样三个问题,为此,现在的发行制度可以讲打破了过去客观上形成有利于国有企业融资和改制需求的一套制度,而体现了市场的公平,包括国有企业、私有企业、三资企业,都具有进入资本市场的资格,然后进行准备,可以进入现在的资本市场。在受理这些企业的发行申请的时候,我们建立了一个买方市场,或者是叫周转通道的这么一个制度,也就是由市场主体,也就是由主承销商和他进行配合,与进行工作的会计师、评估师、律师来对发行申请单位进行判断,那么判断之后让这些优秀的企业进入审核,再进入发行市场。那么这样的话,过去的审核制度就被废除了。
这个制度有两点重要的创新:第一,推荐人必须得要经过真正的勤廉尽责,真正的做了IPO的工作才能把这个企业推荐上来,具体讲,主承销商要对发行人进行辅导,要对发行人是不是具备发行条件,进行实质性的审核判断,然后他们才能提出推荐,这样就在市场、中介机构和发行人之间,实现了有效的制约;再把这个企业推荐上来。另外一个重要的创新方面,适应了我们现在证券市场一个特殊的矛盾,这个矛盾就是想要布票的发行人特别多,市场也特别旺,就是在供方和需方都比较旺盛、市场容量比较小的情况下,在发行中间来让他们完成的过程。
在证券市场上,不管是主板市场,或者是创业板市场,谁对发行人的质量负责?这当然是投资者所关心的问题,现在,我希望通过这样的发行制度的改革,有可能形成一种发行市场中介品牌的效应,因为发行证券和制造、销售别的产品不一样,发行证券这个产品有它的特殊性,在销售的过程当中,中小投资者是弱者,中小投资者在投资的过程中,有可能不能对发行人进行准确的评估和判断,那么他往往会看是谁在为发行人做评估和判断,那么他可能和信誉比较好的发行人其管理人相结合,这样市场就会形成一种差别化的价值结构,这样我们资源的配制有可能与中介品牌实行一种配合。在这个意义上讲,就像前面讲的,我们的创业资本的投资者,恐怕是和一个好的中介的配合,和一个好的管理者的配合这个是至关重要的。
篇13
从我国现实情况看，由于股票市场发展很不规范，股票价格波动经常脱离宏观经济基本面，目前没有真正成为国民经济的"晴雨表"，因此目前金融资产价格还不宜成为货币政策的调控目标。但是，随着股票市场规模的扩大、品种的丰富、结构的优化、功能的发挥，股票市场对经济的影响会越来越大，因此，应该将以股票价格为代表的金融资产价格纳入货币政策的视野，作为辅助的监测指标，建立相关的指标体系，并根据市场走向和金融资产价格的变化做出相应的判断，进而实施必要的调控行动。就目前我国的价格指数来说，由于没有涵盖新形势下产业结构变动和资本市场发展的影响，这使得货币政策对价格水平控制力减弱。因此，我国应适应新形势下第三产业快速发展和资本市场发展的要求，增大如服务产品、信息产品、房地产产品等所占比重，并适度考虑资产价格水平(如美国广义价格指数中资产价格权重为5％)。根据各生产要素在经济结构中的比例赋予其相应的权重，编制新的广义价格指数，并逐步将广义价格指数的稳定作为央行的货币政策最终目标。
把证券投资需求作为货币供应量调控目标的重要因素
多年来，央行在确定货币供应量调控目标时，一直按照货币流通规律所提示的一定时期内待实现的商品价格总额与货币需要量的关系，以国家确定的计划年度经济增长率、物价变动率为基础，并考虑货币流通速度可能的变化情况，来确定计划年度的货币供应量增长率。在我国金融生活已发生重要变化，证券投资需求已经成为制约货币需求重要变量的情况下，不能再忽视证券投资需求了。应该对货币供应量统计口径进行调整，增加M3层次。这一方面有利于央行通过对计划年度内资本市场走势的预测，尽可能准确地评估资本市场发展变化对货币供应量的影响，以使确定的货币供应量调控目标值切近实际，具有较为充分的可行性；另一方面，全面反映社会资金的运行状况，有利于央行正确判断实体经济运行状况与资本市场运行的差异及其对信用规模的影响，从而准确把握货币政策调控的方向和力度。
建立信贷资金进入股票市场的合规渠道
由于金融体系的分割和防范银行体系的风险，央行至今还不允许信贷资金进入股票交易市场，变动"保证金比例"还不能成为我国管理层调控股市的重要手段。因此，管理层调控方式的主要特征是：当股价指数大幅上扬，管理层希望股市降温时，便重申信贷资金不准流入股市，并对违规的银行机构进行处罚；反之当股市低迷时，对违规资金的处罚案例就明显减少，重申严禁的宣传力度就明显下降。在较长的时间内，我国股市调节信贷资金流入股市规模的手段，除货币供应量政策、利率政策外，就是行政色彩的强制手段和因时而异的处罚措施。
随着资本市场的发展，资本市场将逐步成为货币政策的一个重要传导渠道，银行信贷资金将必须"适时"与股票市场之间建立一种"合规"的联系。为此，首先应进一步完善股票质押贷款管理办法，对质押率、平仓线等予以弹性控制；其次，对企业尤其是上市公司持有的证券资产数量实行比例限制，对其交易和投资收益加大征税力度等；第三，在适当的时候，打通信贷资金合规进入股票市场的渠道；最后，要完善市场体系建设，为货币政策工具发挥作用创造必要条件。
提高利率变化对金融资产价格传导效应
金融全球化趋势和资本市场的发展，使央行不易对货币总量进行控制，并且货币总量作为经济变量只能作事后统计。而利率不但稳定，还有其可测性、可控性和即时性，利率作为资金价格，能够通过资金供求双方不断变化的交易及时反映出来，利率的变化从根本上说能反映经济的动态，也易被央行观察到，因而利率能作为中央银行货币政策的最佳操作目标，完全由央行控制。货币政策影响资本市场主要是借助于利率工具的作用。由于我国利率尚未市场化，央行不能通过货币政策工具影响短期利率进而影响整个利率结构，合理的利率风险结构、期限结构也没有生成，因而利率变动对证券价格的影响尚不十分灵敏和充分。所以，应加快利率市场化改革的步伐，提高利率变化对金融资产价格变化的传导效应。货币政策还应保持连续性和相对稳定性，因为这不仅有助于维持金融资产价格和市场的稳定，而且也为进一步提高央行公信力和声誉所必需。随着利率市场化的推进和利率弹性的增大，央行应适时把市场利率作为货币政策中介目标。当然，货币供应量仍应作为重要的宏观经济指标。
大力发展货币市场加大公开市场操作力度
