引论：我们为您整理了13篇资本市场线的含义范文，供您借鉴以丰富您的创作。它们是您写作时的宝贵资源，期望它们能够激发您的创作灵感，让您的文章更具深度。
篇1
----我在其中只感到有些滑稽。
----资本市场最大的特点是不长记性。昨天刚刚吃了一哄而起的亏，今天又要掀起新一轮的一哄而起。反过来再一想，又觉得是自己没想清楚。没有一哄而起就没有跌宕沉浮，没有跌宕沉浮就不会有赢家，没有赢家也就没有资本市场。如此说来，资本市场的不长记性可能正是它的魅力所在。
----但这并不能证明新一轮的一哄而起是理性的。
----都说要做基础设施。可是到底什么是基础设施？基础设施是什么人都可以做的吗？
----都说无线上网是未来，可是无线的商业化模式到底是什么？其中哪一层将会成为最终的利益获得者？
----都说明天是宽频的世界，可是铺设宽频的费用将由谁来支付？宽频的接入什么时候才能真正到来？
----都说我要投技术，可是放眼望去，这些机构投资者的团队中又有几个真正懂得技术、做过技术？
----所有这一切，似乎都在预示着一件事：正如网络泡沫最终会破灭，同网络相关的其它泡沫同样会破灭。为了远离一种泡沫，我们正在制造另外一种泡沫。
----所以我们有必要倡导回到投资和融资的本源。投资和融资的本源应该不是时装大赛，不是赶场和赶时髦。投资和融资的本源只有一个：赚钱。
----赚钱来自对有利润空间的市场需求的确认和有效满足。
----因此，面对众多斗志弥坚的创业者，我们一直在提醒他们：与其把精力花在热追下一个资本市场的兴奋点上，不如掉过头来从满足有利润空间的市场需求入手。
----请注意，这里说的是“有利润空间”的市场需求。之所以特别强调这一点，是因为市场里有很多事虽然有需求但却没有足够的获利空间。
----所谓利润空间，主要有两个方面的含义。潜在的市场广度是一方面。譬如说做某一个领域的B2B，假如这个领域的整个市场才只有几亿美元，假如再以平台模式收取1％到2％的佣金，那么即使你的毛利再高，利润空间从绝对值上看也将十分有限。这样的项目是很难引起投资者关注的。利润的分布结构是另一方面。又譬如说，做统一留言系统的ASP（Application Service Provider，应用服务提供商），上有亚信等应用基础设施提供商的挤压，下有诸如新浪、网易等ICP的围堵，利润空间则有结构性的缺陷。
----找到了拥有利润空间的市场需求，接下来最重要的不是对商务模式精雕细刻，更不是对商务计划反复打磨，而是团队和产业资源的组合和贯通。人是最重要的资源，操作比想法重要一百倍，这些都是资本市场在伤痕累累之后悟出的真谛。有了好的人，就一定能产生好的想法；相反，再天才的想法在平庸的团队手中也会变得一文不值。
篇2
自2011年来，国际会计准则理事会先后、修订了公允价值计量、合并财务报表等一系列准则，发起了国际财务报告准则的新一轮变革。为保持我国会计准则与国际财务报告准则的持续趋同，财政部在2012年了一系列准则征求意见稿后，于2014年正式修订了五项、新增了三项企业会计准则，了一项准则解释，并修改了《企业会计准则――基本准则》中关于公允价值计量的表述，并增添了《企业会计准则第39号――公允价值计量》。
在资本市场发展过程中，资产评估是广为人知的，而评估主要为交易、抵押、税收和诉讼等服务。从西方的历史发展来看，公允价值评估已经在计量方法中占有重要地位。国际会计准则指出，基于市场证据所做出的，对于土地和建筑物的公允价值，一般是由合格的专业估价人员通过搜集证据进行评估确定的，而厂房和设备项目的公允价值通常是通过评估确定的市场价值。因此评估业和相关业界的关系正变得日趋密切，正是这种业界合作的最大推动力，指引着我国不断修订会计准则，将公允价值计量列为第39号。与此同时，我国的评估业已开始突破传统的业务范围，开始着重加强与会计等行业的合作，逐渐发展以财务报告或会计用途为目的的评估领域，寻求业务新的生命线。这对评估专业性提出了更高的要求，如果能够在市场不充分的情况下，解决公允价值这一难题，为其计量的客观真实提供强有力的技术支持，则是我国会计变革中的一大创新。
二、公允价值评估的含义
所谓公允价值，是指市场参与者在计量日发生的有序交易中，出售一项资产所能收到或者转移一项负债所需支付的价格。而所谓的公允价值评估，是指评估主体的各方在一个不受限制的市场中自愿进行公平交换的价值，以及在受限制市场条件下以交换价值为基础的价值变形。在国际评估准则体系中，市场价值是买卖双方自愿在评估基准日，在进行了正常的市场营销之后达成的某项公平交易中，当事人双方就某项资产应当进行交易的价值的估计数额。因此，市场价值便被认为是资产的“公允价值”。
当某种资产的市场价值不存在或者难以估量时，近似和模拟市价则有可能成为可接受的公允价值。在这种情况下，独立、合格、有权威的专业评估机构的评估价值便会发挥重要作用。所以，就此种情况而言，公允价值并不能根据某个人的直觉去判定，而更多的是在对资产真实价值进行分析之后，做出的一种近似估计。在公允价值这一概念没形成时，历史成本作为计量属性比较公允，则公允价值就是历史成本;重置成本能够反映资产的真实价值，则重置成本就可以看作是公允价值。如今公允价值被人们广为认可，其计量和评估成为了重中之重。这就需要对那些未满足公允价值层级第一层级的报价之外的资产或负债的可观察输入值和不可观察输入值进行统一认证和评估，因此在这里提出了公允价值评估师这一概念。
三、公允价值评估方法
2003年6月，FASB展开了对公允价值的相关研究;2006年3月，就公允价值计量问题召开会议，在进行了24次会议之后，最终确定了以三个层级的划分作为公允价值估值技术的输入方法。如下页图1和图2所示。
在第一层级输入值中，需要同时满足以下六个条件：（1）基准日是否为计量日：企业主体必须在计量日当天参照资产或负债的报价，否则市场条件的其他变化会影响到评估值。（2）是否进入市场交易：企业主体在转让和销售时，未受到政府管制或者其他来源限制的，方可进入;即便是进入了，但是也不一定发生实际交易，只要是大家认定的一个“脱手价格”即可。（3）是否为活跃市场：一般从以下几个方面来判定，包括市场主体的数量、交易价格的公平性、交易信息披露的及时性和充分性、资产或负债交易的规模和频率。只有这些都符合时，才被认为是活跃市场。（4）相同的资产或负债：在市场上存在着与被计量资产或负债类似的参照物。（5）有无报价：只要是在交易市场中有序进行的，不用主体花费额外成本就能得到的价格。（6）报价是否进行调整：一旦报价进行了调整，就不属于这一层级了。例如，企业主体在股票交易市场中获得了相同报价，但是闭市后又有新的交易发生，一旦由于出现了新的信息进行了调整，就是较低层级。
在第一层级中，只要根据客观环境，严格审定资产或者是负债是否满足以上所述的六个标准即可，这对公允价值评估师的专业要求还不是很高。在不能全部满足的情况下，则需要进入第二层级的评判。
除了第一层级的报价之外的资产或负债的可观察输入值，在此情况下，可观察性便成为了重要标准，例如：可观察的折现率和合同现金流量、违约率、信用利差、隐含波动率、损失的严重性等;通过市场证实的利率、收益率、提前回收率、价格波动指数、资产损失程度、信用率和违约风险等输入值作为间接观察数据。公允价值评估师通过综合运用市场法、成本法和收益法，帮助企业将可观察数值界定在第二层级。
其他那些不可观察的数据，则作为第三层级输入值输入。此时，这会给各个企业主体的计量带来了较大的麻烦，没有一个统一的标准，导致企业主体在确认和核算过程中存在诸多难以把握的风险。鉴于此种情况，如何做出公平公正的评估，是需要公允价值评估机构的存在，这也正是本文所要提出的公允价值评估。因为市场信息吸收得越多，公允价值估计的可靠性就越大，从而对从事公允价值评估行业人员的要求也更加苛刻。
四、公允价值评估的作用
市场上之所以会出现评估这一职业，说明评估在市场中还是发挥着很重要的作用。通过对公允价值进行评估，其专业独特属性可以为公允价值计量的客观真实提供强有力的技术支持，主要表现在几个方面：（1）在评估过程中，评估师如果在比较了解企业的财务状况、经营状况的前提下，资产评估从事的相关服务，对企业来说是可以节约一定成本的。（2）将公允价值作为一种计量标准，对公允价值进行评估，通过不同层级输入值的优先顺序，在一定程度上降低了信息不对称的程度，改善了信息不对称的现象。（3）提高了评估意见的公正性，专业的评估人员是独立于任何企业而存在的，是服务于资产业务的需要，而不是服务于某一方当事人的需要，专业评估一般都能保证公允价值计价的客观性，为当事人的资产交易提供的估价提出参考;国家一旦建立起比较完善的法律法规，便在很大程度上增强了评估的公平和公正性。（4）通过评估所确定的价值往往能够比较合理真实地反映企业的财务状况，提高企业财务信息的相关性，提供更加有效的会计信息，比较真实地反映资本市场中企业的保全状态，有助于“决策有用观”的实现，信息使用者对相关的估计技术和输入值等信息有所了解，帮助他们做出决策，识别报告主体的财务中存在的优劣。同时有了对公允价值的评估，在一定程度上使得信息的可靠性大大提高。（5）公允价值评估可以将评估业与会计等相关业界紧密联系起来。在为公允价值的估计带来统一的标准的同时，可以带来对传统的以成本法、收益法和市场法为主的计算方法的进一步延伸和发展。评估业的发展离不开相关业界的发展，而评估业在发展的同时也会反哺其他相关业界，为相关行业排除障碍。评估业对公允价值的研究可以借鉴相关业界的理论，同样也可以为相关学界提供参考。
虽然目前相关公允价值的评估更多的着眼于不动产领域，相信随着经济的发展，评估行业的作用会日益重要，尤其是在会计行业中，可预见的涉及到公允价值评估的范围的扩大，再加上企业主体对评估结论依赖加大，以财务报告为目的的评估业务会随着资本市场的壮大而不断发展，对公允价值评估提出了更高要求。
五、公允价值评估的要求
公允价值评估人员队伍作为对公允价值进行评估的主体，如何组建便成为最核心、最重要的任务。毕竟评估人员对公允价值进行评估需要客观公正，不能靠凭空想象，也不是即兴发挥的。在坚持《企业会计准则第39号――公允价值计量》的基础上，坚持评估人员的职业道德底线和公平公正的原则，根据搜集到的相关数据和资料，对市场上不符合公允价值前两个层级的相关资产或负债，最有可能实现的市场价值的估计和判断活动，最终评估结论的确定会影响到整个资本市场的运作，因此对公允价值评估人员提出了更高的要求：（1）评估人员要提高实务操作水平，不断积累经验，促进其他行业部门对公允价值评估结果的认可，提高其他准则和评估准则的质量和公信力。（2）通过资格认证和相关培训考试评定评估专业人员，毕竟并不是每个人都有能力去胜任的，而同时专业人员的道德素养的重要性也是毋庸置疑的，这是每个行业对其从业人员所做的一致要求，因此独立性是专业评估的基本特征，也是专业评估的灵魂。（3）对业已的会计及审计准则和指导意见及时跟进研究，对行业有重大影响和行业急需解决的专业技术共性问题，及现行准则和规范实施过程中存在的专业技术问题进行研究。（4）积极配合其他主管部门的工作，加强信息采纳、共享和工作协调。（5）加强自我要求，从理论和实务两个方面加强学习，全面提升，加强与相关行业的合作，保持良好的互动，才能将评估行业的脚步在会计行业不断延伸。
评估报告结果已经在各个行业领域广泛使用，很多行业在自身得不到有效测量时，往往会选择评估机构帮助自己解决诸多问题，从而为评估师提供了一个比较好的契机，为他们创造了更大的市场。这就决定了评估人员需要综合考虑自身的能力，并不断提升自己，进一步细化市场评估，提供精益求精的服务，才能更好地迎接市场的挑战，保证评估行业的长期存在和长远发展。
随着我国资本市场的国际化，给我国评估业提供了重大机遇，同时也带来了严峻的挑战。不仅仅对评估人员提出了严格的要求，国家更应该在制度和规定上为评估行业提供有力保障，并不断壮大评估行业的发展。（1）国家要完善相关的法律法规，使评估工作透明有效;（2）建立高水准的职业准则，落实协调有序、运转高效、上下衔接的工作程序;（3）明确公允价值确定的方法，出台相关的操作细则，根据我国国情，深入研究社会主义市场经济中评估行业的发展规律;（4）吸取国外的相关经验，加快评估业与相关行业的合作，保障各方合法权益;（5）加强对相关行业的监管，努力维护和促进资产评估和会计行业协调发展的局面，以进一步提高财务报告透明度与可靠性，促进资源的有效配置，维护资本市场的稳定，推动经济的发展，增强、提升社会公众的信心。
六、问题与展望
任何行业的发展并不是一帆风顺的。对于专业评估行业而言，面对资本市场上的挑战是任重而道远的。在评估时，相关业界可能将相应的风险和压力直接转嫁给评估业。而评估人员能否顶住这一压力，如何化险为夷，是一个值得思考的问题。评估人员在对公允价值的认识和运用方面，是否能非常娴熟地处理业务中的各种问题，机智巧妙的去分析，也是一个值得深思的问题。目前，评估业在专业评估理论的研究方面相对落后，市场法下亟待修正的体系，成本法评估下的结果是否能经受得起市场的考验，缺乏足够基础信息支持的收益法，都是目前在评估中面临的难题。因此，公允价值评估师更需要在相对较短的时间加深对公允价值评估的理论研究以适应资本市场的要求。
在我国，资本市场有了很大的发展，我国在公允价值的引入方面也有了新的发展，并逐渐与国际趋同。但是由于我国的市场经济发育程度不够，公允价值会计的执行还存在一定的问题，估计价格存在的一些偏差，会随着估值技术的发展和公允价值评估的确定进一步改进，因此这些问题都是有待思考和研究的。
黄晓芝（2014）《公允价值会计信息的资本市场定价效率》一文的研究表明，资本市场上的股价与公允价值信息存在着相关关系，公允价值损益信息具有较强的资本市场定价作用，如果上市公司可以增加对公允价值计量相关信息的内容披露，提供较为真实的信息，会提高会计信息使用者做出正确决策的效率。而评估技术的改良和发展的最终目的也是为能更加体现评估的公允而服务。通过创建一些有效的公允价值评估模型，不断适应资本的市场化，从而更加提高资本市场的定价效率。
七、结论
公允价值是资本市场的产物，通过公允价值将专业评估行业引入资本市场，会为资本市场的发展带来强有力的支持，最终的受益者还是资本市场。相反，如果没有充分发挥评估业的作用，资本市场的发展会严重受阻。
通过对以上内容的论述，本文认为公允价值为资本市场的发展注入了新的活力和生机，同时也为公允价值评估师带来了新的挑战和机遇。加强公允价值评估建设，在相对较短的时间加深对公允价值评估理论研究，最终为资本市场的发展提供强有力的保证。J
参考文献：
1.刘勇.资本市场中评估师对公允价值的再认识[J].国际股价论坛论文集，2007，（10）.
2.刘萍.从经济学角度分析公允价值与市场价值[J].中国注册会计师，2002，（12）.
篇3
中图分类号：F270
文献标识码：A
一、引言
在过去的几十年中，企业社会责任（CSR， Corporate Social Responsibility）从无到有，从一开始偶尔的企业家个人慈善之心，到逐渐融合为企业战略的一部分，最终成为所有企业必须要面对的问题[1]，在这一变迁中，无论是学界还是实务界，都经历了一个漫长的认识过程。
在这一过程中，关于企业社会责任的理论研究也经历了多个阶段，并演化出不同的研究方向和热点。这些研究方向和热点时间跨度逾30余年，从较早期的企业社会责任定义与评价模型，[2][3]到被长久讨论的企业社会责任与财务绩效的关系，[4][5][6] 再到近些年来被重点关注的企业社会责任与资本市场关系，[7][8][9]以及最近的企业社会责任与公司决策过程关系，[10]这些林林总总的研究经历了怎样的演化历程，繁杂的理论之间又存在什么样的逻辑联系呢？厘清这些问题及其渊源，既是对以往文献的回顾总结，更是后续研究的必要起点。
为了展现企业社会责任的“前因后果”①①本文的“前因后果”有两重含义：一重是从时间和研究历程上看，企业社会责任研究前后所经历的重要阶段（本文从点、线、面的演化角度分为三阶段）；另一重含义是从研究的逻辑上看，以企业社会责任为中心，“前因”是指企业社会责任的动因和前置因素，“后果”是指企业社会责任的经济后果。 ，在学术发展的维度上，我们将基于“点、线、面”的结构演化逻辑梳理企业社会责任研究的历史脉络，并分析各个方向间的内在逻辑关系；在每一个阶段的内在逻辑维度上，我们以企业社会责任的定义界定为起点，一部分研究向上推演影响企业履行社会责任的动因，另一部分向下分析由于社会责任及其信息披露而产生的相关经济后果，以及延伸出的信息传递的相关现象。
二、“点”――企业社会责任概念界定
（一）企业社会责任定义的困难
自从Clark提出企业社会责任相关思想，[11]以及Bowen里程碑式的正式提出“企业社会责任”[12]概念以来，定义企业的社会责任及其边界，一直是有争议的话题[13]。究其原因主要有三个：一是企业社会责任因“时”而变。企业社会责任的提出至今已有近一个世纪，期间世界发生了巨大的改变，而企业社会责任又是一个动态的概念[14]，这使企业社会责任的定义在时间轴上无法固定。二是企业社会责任因“地”而变。同样的企业行为，基于不同国家的文化和制度环境会产生不同的认定[15]，这也增加了企业社会责任定义的复杂性。三是企业社会责任因 “人”而变。企业社会责任可以被认为是企业对社会中各类利益相关者的责任[16]，不同的人群秉持不同的价值观，对企业社会责任的看法也自然不同。除此以外，诸如企业社会责任概念内涵的重叠[17]，以及概念内核的复杂性[18]，也都被认为是企业社会责任难以简单定义的重要原因。
（二）企业社会责任的评价
由于以上原因，简单定义企业社会责任被认为是很难实现的，于是在学术实践中，学者更倾向于采用“评价模型”方式来构建企业社会责任概念的边界。
Carroll给出了一个三维的概念模型，在这个模型中，企业的社会责任被定义为由经济、法律、道德和慈善四个方面组成的社会行为。[2]“虽然关于企业社会责任的定义一直都存在争议，但Carroll的这个定义是最为被广泛接受的一个”。[7]由于模型化的企业社会责任概念构建易于与共生理论、利益相关者理论等新兴理论相结合，因此，国内也有很多学者构建了企业社会责任模型。徐光华等基于共生理论，在企业经营业绩评价指标的基础上嵌入企业社会责任因素，构建了包含经营绩效、财务绩效和社会绩效的“时钟模型”，从企业的微观经营角度刻画了企业社会责任行为。[19]李正等从信息披露的角度，界定了我国企业社会责任的六大类共十七小类内容，认为企业社会责任是企业在谋求股东利益最大化之外的额外义务，是对股东利益最大化这一传统原则的修正和补充。[20]最近，肖等则从经济价值创造、环境价值创造，社会价值创造以及透明运营四个维度出发，结合战略理念与管理制度，构建了评价企业社会责任行为的“钻石模型”。[21]
（三）企业社会责任概念界定的进一步讨论
综上，通过对企业社会责任概念及评价的回顾，我们可以看到两个主要的特征，一是企业社会责任概念界定的复杂性和模糊性；二是虽然在具体的概念界定上很难有简单一致的结论，但是其核心思想都是反映了企业对社会必要的反哺以及相应的社会效用[15]，因此，企业社会责任具有一定的道德倾向。从复杂性和道德性两方面看，企业的行为可以总结如图1。
图1左侧象限中的行为指企业违反商业伦理而意图获益的行为：这类行为中，复杂的有利用法律法规的灰色地带进行的违反商业伦理的行为（例如过度避税）；简单的则如商业欺诈等行为。左边象限中企业的行为一般不在企业社会责任讨论范围之内。图1右边象限中，都属于企业符合商业道德和伦理的行为：这类行为中，简单的如企业履行符合经营与财务责任的行为，这类行为在具体执行中可能是复杂事件，但在商业逻辑上是简单事件，这是因为不履行这些责任会明确的得到相应的、可预期的惩罚，对应的损失也容易估计；而复杂的则如我们讨论的企业社会责任，履行该责任后，成本不好估计，收益也不确定。
企业社会责任同时具有的复杂性和道德性特征，让学者从一开始就有意无意地从“推动企业完成社会责任”的角度去看待这一行为①①利益和投入简单相关的行为，企业会自发地完成或者规避，并不需要学者的“鼓动”。 ，这也导致了企业社会责任与财务绩效之间的关系得到了广泛的关注。
三、“线”――企业社会责任与财务绩效的相关关系
财务绩效和企业社会责任之间的关系获得了广泛而又持久的学术关注，从推动企业社会责任的角度看，有两方面的原因：一是良好的前期财务绩效是企业履行社会责任的物质保障；二是后期良好的企业财务绩效也是企业履行社会责任的一个重要理由。
（一）财务绩效影响企业社会责任
把财务绩效作为企业履行社会责任的动因或者前置因素，认为企业资源与企业社会责任成正相关关系的主要理论依据是资源松弛理论（Resource Slack Theory）。[4][22]该理论认为，企业投入社会责任行为的多少取决于企业资源的丰裕程度，有充沛物质资源的企业相对于资源枯竭的企业更可能履行社会责任。这一理论假说由于符合一般直观和常识判断，因而从一开始就得到了较多实证研究的支持，例如McGuire等就基于财富杂志的企业声誉评级数据，经验性地支持了这一理论。[23]然而这一理论也并非完全没有争议，比如，Aupperle等就认为，企业社会责任是复杂的概念，采用不同的变量表征企业社会责任会对实证结果造成直接的影响。[24]也正是因为这些原因，Orlitzky等回顾了以往的52个研究，综合33，878个观察值，发现财务绩效与企业社会责任呈现较弱的正相关关系，这至少说明资源不是影响企业社会责任的唯一重要因素。[6]
在这一支线上，最近的理论趋向于认为财务绩效与企业社会责任之间并没有直接的联系，而是在当中有一些中间体承担了中间变量的角色，企业的财务绩效推动了中间变量，中间变量再推动了企业社会责任的履行。[22]我们认为，这一中间变量的理论从根本上说依然是沿袭了资源松弛理论的逻辑，只是在资源的种类和产生作用的机理上有了新的拓展。具体而言，Surroca 等认为，企业的财务绩效会推动企业四类无形资产（研发、人力、企业声誉以及公司文化）的增长，而这些无形资产又推动了企业社会责任的进步，进而形成一个“良性循环”。[22]
（二）企业社会责任影响财务绩效
前述财务绩效对企业社会责任影响的研究中，虽然存在一定的理论分歧，但是“资源松弛理论”依然占据主流，实证的结果也相对较为一致。然而，在问题的另一侧，企业社会责任对财务绩效的影响，则有较大的争议。这一方向的研究可以分为两大类：一类以利益相关者理论（Stakeholder Theory）为基础，认为企业由于完成了社会责任，因此可以得到更多的社会利益相关者的支持以及随之而来的多样资源，进而对企业财务绩效有正向的推动作用，在这一理论中，由于企业社会责任概念与利益相关者概念吻合度较高，因此得到了广泛的认同；[25][26][27][28][29]另一类以理论（Agency Theory）为基础，认为企业社会责任是经理人出于自身利益的考虑（例如建立经理人自身的名誉等）而让股东“买单”的行为，因此最终会导致企业财务绩效下降[30][31]。基于上述两个理论分支的实证研究得到的结果也差异很大：既有得到正相关结果的，也有负相关的；有正二次曲线相关的，甚至还有负二次曲线相关的。[31]由此也可以看到，企业社会责任对财务绩效的影响路径可能比较间接。
这一支线上最近的文献进展也大都围绕“间接影响”这一思路展开。Cheng等认为，融资约束程度是企业社会责任影响财务绩效的中间因素。[9]这是因为：一方面，企业财务绩效和融资约束有直接的关系，融资约束较低的公司在遇到有合理利润的项目时，才有可能有足够的资源投入，进而改善企业的财务绩效；[9]另一方面，企业社会责任与融资约束也有直接的关系，这样融资约束就搭建了链接企业社会责任和财务绩效之间的桥梁。这一中间变量作用也可以从利益相关者理论的角度得到解释：企业社会责任的履行能够加强与利益相关者的信任程度，进而降低融资的成本；[32]同时，更好的社会责任行为会导致更良好的社会责任信息披露，而这又能有效地降低企业和资本市场之间的不对称性，进而降低资本成本。[8][33]这样，融资约束就成了企业社会责任和财务绩效之间的中间传导因素。在国内，刘计等基于中国上市公司数据也得到了类似的经验结论。[34]最近，Eccles等又找到证据表明，有良好社会责任记录的公司，相比其他公司有更好的公司治理流程，同时也有更好的财务绩效。[10]
（三）企业社会责任与财务绩效线性关系的进一步讨论
企业财务绩效既是企业社会责任的“因”又是企业社会责任的“果”（如图2所示），这一互为因果的复杂关系加上企业社会责任在度量上的模糊性，是两者线性关系很难在计量层面找到一致证据的重要原因；另一个重要原因，是企业社会责任与财务绩效之间可能存在着间接关系，[9]也导致计量上很难达成一致结论。
更进一步的考虑两者关系，我们至少还会产生两个疑问：一是企业财务绩效所代表的资源松弛程度是推动企业社会责任的唯一重要因素吗；二是企业社会责任除了能对企业财务绩效产生正相关或者负相关的影响之外，还会有别的“溢出效应”吗？为了进一步回顾现有文献对以上两个问题的回答，我们将从企业社会责任和财务绩效的线性关系进一步扩展，回顾一个包含了多种线性关系的“面”的逻辑结构。
四、“面”――多维的企业社会责任动因与经济后果
在企业社会责任的动因方面，财务绩效虽然反映了公司的资源松弛程度，在很大程度上解释了企业社会责任的动因，但不是全部重要原因；在经济后果方面，由于中间变量的存在，其溢出效应导致财务绩效显然不会是唯一的经济后果。
（一）多维的企业社会责任动因
除了经济资源以外，制度环境也被认为是一个重要的影响因素，认为企业资源与社会责任的正相关关系会受到企业所在地制度环境的影响，这被称为企业社会责任的制度差异猜想（IDH， Institutional Difference Hypothesis）或者制度理论（IT， Institutional Theory）。在这一支线上，首先是由Campbell正式提出了理论框架，构建了以国家法律、行业自律、独立第三方监督、社会道德水平、工会组织以及交流通畅程度为要件的制度影响框架；[35]在此之后，Matten等着重从国家的维度分析了不同国家间企业社会责任的行为差异及其理论原因；[15]最近，一些着眼于发展中国家以及跨国界的研究，则为这一制度差异理论提供了检验性的证据。例如：Julian等分析了加纳的制度环境，认为相对于欧美发达国家，加纳由于制度的不健全，可能导致越是有财务资源的公司越可以通过贿赂等非法渠道获得所需的商业利益，而无需通过社会责任的履行来“讨好”利益相关者，进而合法地获得商业利益，因此，在加纳，资源约束理论所得出的企业财务绩效与企业社会责任正相关的结论会由于其制度环境而变为负相关，而最终的经验证据也支持了这一点；[36]类似的，Muthuri等考察了在肯尼亚的跨国公司履行企业社会责任的情况，研究发现，总部在海外的肯尼亚跨国公司相对于本土公司收到更多其母国制度压力，进而更有履行社会责任的倾向。[37]
如果上述制度环境被认为是影响企业社会责任行为的外部环境，那么公司治理和管理环境就是相应的内部环境。已有研究表明，公司的治理环境影响企业的社会责任行为。Hillman等认为， 董事会的多样性有助于增强公司与外界交流的通畅性，以便对外部利益相关者的诉求作出更及时和准确的反馈。[38]在管理层面，Joshi等也观察到，多样性较高的管理团队更容易产生创新的解决方案。[39]以上证据也支持了Bear等的结论，即多样性的人员组成能够有效地提高企业对外部利益相关者的反馈质量，以提高企业社会责任履行的质量。[40]Walls等基于环境绩效，做了一个包含所有权性质、董事会构成以及管理层特征的综合测试，构建了一个较为全面的治理环境影响的框架。[41]
（二）多维企业社会责任经济后果
由于中间因素影响以及多个市场的交互影响，企业社会责任的经济后果较为多样，但基本可以分为资本市场的经济后果和商品市场的经济后果两个大类。
1.企业社会责任在资本市场的经济后果
同企业的经营行为通过财务报告进行披露一样，企业社会责任行为主要通过社会责任报告披露而作用于资本市场。在资本市场对社会责任信息披露的反馈方面，研究主要以社会责任披露为自变量，而因变量主要集中在资本成本和公司市场价值变动这两个方面。
在资本成本方面，遵循着信息不对称理论的逻辑，大部分研究都认为企业社会责任信息的披露能够缓解企业和资本市场之间的信息不对称情况，进而降低企业的资本成本。Dhaliwal 等实证了企业社会责任信息披露与权益资本成本的关系，研究发现：前期权益资本成本较高的公司在当期倾向于披露企业社会责任信息；而在本行业中较好地完成社会责任的公司，在首次自愿披露企业社会责任信息后能显著地降低权益资本成本。[8]由此可见，公司较好的企业社会责任信息是会受到资本市场认可的，并会被看成是公司诚信与责任感的一种表现，从而降低公司随后的资本成本。
在公司市场价值方面，基于不同市场的研究结论并不一致。陈玉清等基于中国上市公司经审计的财务报告信息，构建了企业社会贡献的评价指标，并通过实证研究发现，我国上市公司披露的社会责任贡献对股价的解释力较弱。[42]此外，也有研究发现不同的社会责任会对公司价值有不同的影响。[43]而基于发达国家市场的研究大都表明企业社会责任信息对股东财富有正相关的影响。例如：Godfrey发现慈善能够有效增加公司在资本市场的可信度，进而增加股东财富；[44]Al-Tuwaijri等曾对企业社会责任披露以及资本市场反应做过一个综合的实证研究，该研究以企业社会责任行为作为内生变量，发现企业社会责任行为与披露程度以及相应的资本市场反应三者间有相互交错的正相关关系。[45]
导致上述不一致结论的原因可能有很多，比如不同的体制制度、文化取向以及资本市场成熟度等等，但有一个是直接原因，那就是信息质量的差异。国内企业社会责任信息质量不高是资本市场反馈不明显的直接原因。例如，宋献中等基于上海证券交易所的数据，向专业学者就会计年报中的社会责任信息质量进行了问卷调查，就发现企业会计年报中的社会责任信息的决策价值和公共关系价值都不高。可见高质量的企业社会责任信息是资本市场给予对应反馈的一个必要前提。[46]
2.企业社会责任在商品市场的经济后果
企业的社会责任行为通过宣传与反馈而作用于商品市场，并产生经济后果。相对于企业社会责任与资本市场的研究而言，企业社会责任与商品市场的研究成果则较少。目前大部分研究认为企业履行社会责任能为一个企业构建某种无形资产，进而带来经济利益。例如Surroca等基于资源驱动的视角，综合考察了企业履行社会责任之后的经济后果，并识别出人力资源、创新和研发、公司声誉以及公司文化这四类最终能为公司带来经济利益的无形资产。[22]此外，也有研究表明，社会责任的履行能为企业构建社会合法性（Social Legitimacy），并最终带来经济利益。[47]
在研究方式上，除了基于跨年度大样本数据以外，考虑到商品市场受到较多因素干扰的特点，也有研究者借助某些特殊事件的偶然影响来考察企业的应对行为，以及相应的经济后果。例如，山立威以2008中国汶川地震作为特定考察事件，通过对汶川地震后我国A 股上市公司捐款数据的实证分析，发现公司捐赠行为存在提高声誉以获取广告效用的经济动机。[48]除了借助某些特殊事项以外，构建实验也是一种常被采用的研究途径。例如，Balakrishnan 等基于实验发现，当企业福利上升时，受雇员工对企业的反馈也会增加，并且，反馈行为无论是否直接影响相应员工福利，这类反馈行为都会显著增加。[49]由此可见，至少在企业内部的劳务市场中，企业社会责任行为与经营效果有着正相关关系。
3.多维企业社会责任动因与经济后果的进一步讨论
上述呈现多维“面”结构的企业社会责任动因与经济后果整体框架可由图3表示。在资本市场及其经济后果这一侧，如何测度企业社会责任信息的质量是后续研究的一个重要议题。在这方面，无论是国内还是国外学者，在进行信息质量判断时主要还是从信息有用性方面进行考虑，而忽视了可靠性以及其他特性。例如，Abbott等基于财富500强企业年报内容分析，建立了一个企业社会责任的测度方式，而该
研究是基于资本市场的反馈而做的，因此只反映了信息对投资人的有用性。[50]宋献中等基于内容分析的方法，对我国上市公司的会计年报中披露的社会责任信息的质量和决策价值进行了整体评价的研究；[51]该研究虽然照顾到了信息的有用性和可靠性，但依然是建立在默认企业披露的社会责任信息为真，或者至少公允的基础之上的。在商品市场及其经济后果这一侧，企业社会责任行为和相应经济后果的关系更为复杂：一方面，企业社会责任行为因其天然的基于商品市场的“付出”性质（社会责任行为本身，例如捐赠等，一般是基于商品市场发生的），企业社会责任行为本身必然对当期经济后果有着直接的负作用；另一方面，企业社会责任行为也可能通过各类不同的商品市场间接地导致正向的经济后果（也就是中间变量）。我们认为，由于前一类负相关的作用是当期并且直接的，而后一类作用是延期并且间接的，这导致两者作用后，企业社会责任行为与企业的财务绩效之间的关系事实上是多重因素的叠加，这也是两者关系统计显著性不高的原因之一。
此外，商品市场与资本市场的影响也并非完全独立，他们之间存在相互影响的可能性。就像财务报告不是投资者获得信息的唯一渠道，从其他渠道获得的信息也对投资者有重要作用一样，依附于企业年报的社会责任信息以及单独的社会责任报告也不是投资人获取企业社会责任信息的唯一渠道，透过商品市场，投资人同样也有可能得到相关的信息。也就是说，资本市场的反应可能是来自于商品市场的某个信息，而不是社会责任报告，即商品市场的社会责任信息溢出。类似的，基于资本市场披露的信息也可能影响到该公司在商品市场中的行为和境遇。
五、思考与展望
综上，首先我们通过一个“点”，即企业社会责任概念的回顾得出“点”（如图1所示）的复杂性与道德性，进而由此引出“线”（如图2所示），即企业社会责任与财务绩效的线性关系。在回顾线性关系时，我们又借此看到单独并直接讨论线性关系的缺陷，进而引出“面”（如图3所示），即以企业社会责任为中心，多维度的因果联系框架，最终基于现有文献刻画了企业社会责任的“前因”与“后果”。
基于以上思考，我们认为未来企业社会责任的研究空间将主要集中在以下几个方面：
1.从研究内容观察。目前的研究主要集中在企业社会责任信息披露以及相应的资本市场反应方面，而且，在这条线上的研究也主要集中在资本市场的股价反馈一侧。而基于目前的经验研究，企业社会责任及其披露作为一个直接反映管理团队道德水平的信号[7]，在资本市场上可能与融资成本有着更直接的关系，而与股价以及公司的财务表现的关系则是相对间接的。因此，我们认为，后续研究一方面可以向上游拓展，在管理团队道德的形成以及决定因素中探寻驱动、关联企业社会责任行为的更深层次的因素；另一方面，向下游延伸，对于社会责任与资本成本方面的结合，无论从结合时间方面还是从资本结构等方面都还有更细化的空间；此外，企业的社会责任与企业所在的社会、经济以及文化均有密切的关联，因此，跨国对比研究以及针对新兴市场的研究都有助于我们从各个维度更好地认识企业社会责任行为。
2.从研究对象所处领域观察。相对于资本市场，基于商品市场的研究则显然不足。并且我们认为，基于商品市场的研究相对于资本市场而言具有更基础的性质，这是因为从根本上说，一个企业在资本市场上的表现是市场对其在商品市场表现的一种评价与预期，如果说资本市场对企业社会责任行为持有肯定态度，那从根本上是因为资本市场预期企业社会责任行为在商品市场能为企业带来正向的经济利益流入。我们认为，在商品市场上，企业社会责任行为基于什么途径和机理转化为经营绩效（经济后果），而这些途径和机理又是否受到时间、地域、文化等等外部因素的影响，目前依然缺乏足够的经验性研究，这类问题在后续研究中依然具有广泛的探讨空间。
3.从研究范式观察。国内对企业社会责任的研究更多还是集中在规范和理念的探讨上，而将社会责任绩效指数化，并将其作为一个类似利润一样的反映企业经营的某一方面效果的指标，进而研究指标与其他企业经济指标之间关系与机理的实证研究还相对较少；此外，基于商品市场研究偏少的一个客观原因是基于商品市场的企业行为信息大部分属于企业内部信息，相关数据采集困难，进而在客观上很难进行大规模的数据分析。在这一情况下，我们认为实验研究和案例研究的方法能帮助研究人员暂时摆脱目前数据缺乏的困扰。其中，实验的方法能有效控制实际环境中的复杂因素，帮助研究者在混沌的环境中逐步打开企业社会责任与企业经营绩效之间关系的黑匣子；而案例研究能够将研究对象焦距在某一特定范围内，帮助研究者从企业内部角度理解社会责任在企业中的作用以及对企业的意义。
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Abstract：
篇4
海峡西岸经济区，简称“海西”，是指台湾海峡西岸，以福建为主体包括周边地区，南北与珠三角、长三角两个经济区衔接，东与台湾岛、西与江西的广大内陆腹地贯通，具有对台工作、统一祖国，并进一步带动全国经济走向世界的特点和独特优势的地域经济综合体。它是一个涵盖经济、政治、文化、社会等各个领域的综合性概念。经济区以福建为主体涵盖浙江、广东、江西3省的部分地区，人口约为6000～8000万人，预计建成后的经济区年经济规模在17000亿元以上。它面对台湾，毗邻台湾海峡，地处海峡西岸，是一个肩任促进祖国统一大业历史使命的特殊地域经济综合体，因此海峡西岸经济区的建设有着重要的意义。
二、海西建设对福建经济发展的积极影响
福建处于海峡经济区的地理中心，具有山海人文优势，又有丰富的港口资源，还有广阔的腹地，发展潜力很大。这几年来，经济快速发展，基础设施逐步完善，社会事业发展较快，城市布局趋于合理，是一个相对独立的经济区域。随着海西建设步伐的前进，在各方面都取得了不错的成果。
（一）外贸增长的可持续力
今年初以来福建省外经贸在保持较快增长的同时，加快结构调整步伐，进一步带动了外经贸各项指标的快速增长。拉动出口增长的动力不仅来自于传统商品和传统市场，也来自于新兴市场和高新技术产品。在传统市场方面，除了对美国、欧盟出口同比增长33.1%和42.1%外，更抓住中国—东盟自贸区建成带来的零关税机遇，对东盟国家出口同比增长了50.7%，高于全国平均增幅4个百分点。在新兴市场方面，对拉美、中东、非洲、南亚、独联体、澳新等新兴市场总体出口33.39亿美元，同比增长59.2%。
（二）外商投资步伐快
随着海西影响力的不断扩大，国外资本在后危机时代看好这块热土，加速在福建省投资布局的步伐。来自省外经贸厅的统计数据表明，一季度，全省共新批外商投资项目250项，同比增长33.7%；合同外资按历史可比口径为27.1亿美元，同比增长66.2%，按验资口径为17.3亿美元，同比增长87%。
今年初以来福建省各地引进外资形势喜人，不少地方合同外资同比实现了3位数的增长，有的地方一季度就已超额完成全年计划任务。福建省外资的迅速增长，主要得益于海西建设的扎实推进，海西效应的不断拓展。福建省各级各部门抓住国家鼓励东部地区率先发展、支持海西建设和国际经济回升向好的有利契机，完善招商引资奖惩机制，创新招商引资工作，强化专业招商队伍，加大招商引资力度。
（三）加宽金融服务的范围
福建将积极引进台湾金融机构来闽设立分支机构或参股福建企业，推动福建地方性金融机构赴台设立分支机构，促进两地金融机构互设。推动设立两岸合资的海峡投资基金和两岸股权柜台交易市场。争取扩大两岸货币双向兑换范围，从原有沿海一线5市扩大到全省。推动两岸银联卡联网和通用，积极开办新台币离岸金融业务。
三、海西建设对福建经济发展的消极影响
（一）经济转变发展方式的缓慢
长期以来，基于经济发展所处的历史阶段及整体技术水平的限制，福建经济增长主要依靠增加生产要素的投入和物质消耗来推动，经济的发展也因此一贯呈现出高投入、高增长、低效益、高污染的典型粗放式增长特征。随着海西建设步伐的前进，对于经济发展方式的转变已刻不容缓，遗憾的是，尽管福建在转变发展方式上也做过不少努力，也取得了一些成就，但由于海西建设破在眉睫，正处于工业化和城市化加快的经济发展阶段，有些政府和企业求好心切，往往顾虑不周，和以往一样，想通过高投入、高消耗、高污染来换取高增长的发展惯性依然严重，从思想上忽视经济增长质量、忽视生态环境成本，经济增长过度依赖投资、出口，过度依赖工业特别是重化工业发展，过度依赖物质投入的问题还十分突出。从投入和消耗来看，投入大、消耗多仍是当今福建经济增长的主要特征。
（二）资本市场利用的不足
福建省在利用资本市场方面，与加快建设海峡西岸经济区的大开发、大战略、大格局相比，与上海、广东等省市资本市场的发展态势相比，仍然相对薄弱。突出表现在：一是项目储备和融资能力有待提高。二是控股地位和竞争力有待加强。三是资本运作能力较弱，对外扩张能力有待提高。我省企业上市多年，除紫金矿业、兴业银行、厦门建发、永安林业、龙溪股份等公司进行资本运作并取得较好的收益外，大部分公司特别是国有企业偏居一偶，基本没有对外扩张的案例，不利于企业整合有效资源和做大做强。
（三）闽台经贸失衡
对于“海西”能否吸引台商形成群聚效应、蔚为风潮，台湾有人并不乐观或持保守看法。他们认为，尽管福建省相对于长三角和珠三角在地理位置上更接近台湾，亲族关系也更密切和普遍，但始终受限于腹地纵深、交通和基础建设相对落后等因素。福建一向是战备最前线，故在基建和城市化等各方面都落后于长三角、珠三角，除了生产领域配套不足外，还缺乏广大腹地和市场。此外，从台商目前的投资取向和趋势，以及对在大陆的角色与布局的转变，“海西”对广大台商的诱因并不突出；随著大陆工资水平和购买力提升，除了高科技产业之外，许多台商的市场主攻点已逐渐转移至大陆内部，而非在国际市场竞争，尤其是民生用品制造业、服务业和零售业，因而闽台经贸交流合作在两岸经贸发展的全局上看，难以取得显著的优势。
四、如何进一步加快福建经济的影响
（一）加快转变经济发展方式
加快经济发展方式转变是抵御国际市场风险、保持福建省经济平稳较快发展的迫切要求，是谋求后危机时期增强我省发展竞争力的迫切要求，是突破资源环境制约、提高可持续发展水平的迫切要求，也是建设海峡西岸经济区，使之更好更快发展的迫切需要。
（二）区域经济共同发展
进一步推进山海协作，加快山区发展步伐，缩小山海发展差距，利于沿海和内地山区按照生产力合理布局的要求；有利于冲破旧体制的束缚，克服条块分割、地区封锁的弊端，发展大生产、促进大流通，使山区和沿海各种生产要素顺畅流动，不断调整优化山海经济结构，拓展山海经济发展空间；有利于从整体上提高小康建设水平，加快海西建设进程，同时促进福建经济的进一步发展。
1、积极调整、优化山区经济结构
利用海西建设现阶段中福建对于经济体制改革的机会，要加快山区结构调整步伐，努力改造传统产业，继续淘汰落后生产能力，着力培育、扶持、壮大优势产业，提高山区企业的竞争能力。加强基础产业开发。根据国家对于海西经济区建设的产业政策，加大对山区矿产资源调查评价、勘查、开发、保护与合理利用的政策支持力度。大力发展高产、优质、高效农业，省级各项涉农资金要重点扶持农业结构调整并向山区倾斜。
2、切实加快山区基础设施建设
在海西建设规划中要优先安排山区基础设施建设项目，提高山区基础设施项目在全省项目规划中的比重。加大对山区项目前期工作的指导和投资力度。省级海西建设投资前期工作经费优先对符合条件的山区基础设施项目予以支持。公路建设要以高速公路、省级干线公路网和国防入闽通道建设为重点，全面提高山区交通运输能力。
3、扩大山区对外开放
在海西“热效应”中，趁机进一步加大山区对外招商引资力度，鼓励外商向山区投资。对外商在山区投资生产性企业项目建设用地，可采取协议出让方式提供土地使用权，并在出让价格上给予优惠，但出让价格在政府公布的基准价格浮动幅度内按低限确定。
（三）大力发展资本市场
福建经济社会发展战略向更高层次、更广范围的转变客观上要求福建资本市场在定位上的相应提升，即上升为海西资本市场。只有这样福建资本市场才能在更大范围内实现资源配置，更好地为海西经济区建设服务。
篇5
所谓“金融脱媒”就是指在分业管理和分业经营的制度背景下，资金盈余者也就是储蓄者和资金短缺者也就是融资者，不通过银行等金融中介机构而直接进行资金交易的现象。这种现象将增加央行实施货币政策的难度，其原因如下：一是从居民角度说，在收入不断提高的情况下，倾向于更高的回报率和更为多样化的资产形式，从而影响居民定期存款比率，通过货币乘数的作用最后影响央行的货币供给量；二是企业为寻求更为便利的融资渠道和更低廉的融资成本，通过债券、股票、融资票据等证券直接筹措资金，从而影响商业银行的信贷规模，而信贷规模是央行实施货币政策的中介目标之一；三是各类理财机构如基金等，在传统的直接和间接基础上发展多种形式的金融产品和金融方式以赚取收益，这会影响央行货币供给量的统计口径。本文试从货币政策中介目标角度分析金融脱媒现象对我国货币政策的影响。
一、货币政策中介目标的含义及选择
货币政策中介目标是中央银行为实现货币政策最终目标而设置的可供观测和调整的中间性或传导性的金融变量。一个有效的货币政策操作框架中，中介目标的选择至关重要，通常需要遵循相关性、可测性和可控性三原则。因而本文主要围绕三个基本问题来评价金融脱媒现象对货币政策中介目标的影响：一是货币政策的中介目标在金融脱媒现象的冲击下能否正确定义与计量；二是货币当局能否有强有力的手段来控制货币政策的中介目标；三是受金融脱媒现象的影响，货币政策的中介目标与最终目标之间是否存在长期稳定的相关或均衡关系。
二、金融脱媒现象破坏了中介目标的可测性
1.货币结构。在新的金融工具不断涌现之前，货币层次的内涵是比较明确的，作为交易余额的货币和作为投资手段的流动性资产之间的界线清晰，特征分明，货币存量的统计也相对容易。然而由于金融脱媒现象的出现，各种新型货币性金融工具大量涌现，增强了金融资产之间的可替代性，改变了作为交易媒介的资产和高度流动性资产的构成，引起经济主体资产组合发生变化，不同层次的货币供给发生改变。
2.货币性能。金融脱媒产生了多种新型金融工具，大多金融工具具有高度流动性和再造能力，只是风险不同而已。按照现行货币定义，它们具有货币的某些特性，甚至可以成为新的货币成分，从而使货币的性能和特征产生变化。比如，网络货币、基金凭证、股票保证金存款、投资连结保险、分红保险、保险信用卡等都在不同程度上与已有的货币成分相近似，但是，它们基本上不属于通常的货币统计范围，这种货币性能的变化使得货币当局更加难以清晰地区分广义货币和狭义货币以及M1、M2、M3 等货币层次的内涵。
3.货币供应数量。就货币供应量而言，尽管一定时点上社会财富和货币数量相对确定，而且货币供应统计口径比较稳定，但当社会财富从已有的货币定义形式转化为其他形式之后，货币创造的机能也随之发生变化，比如有的货币变成基金凭证、股票保证金存款、投资连结保险等，这样，原有货币供应统计的覆盖面变得相对狭窄，产生货币统计上的“遗漏”现象。从动态来看，货币结构的变化会抑制货币的创造能力，货币替代现象可以更好地得到解释。比如，在储蓄资产转化为其他形式金融资产之后，货币结构随之发生变化，相应的货币创造能力也会有所减弱，这便相当于财富从货币形式转化为其他金融资产形式。因此，金融脱媒的出现，会产生货币替代现象。
三、金融脱媒现象降低了货币政策中介目标的可控性
金融脱媒促进了资本市场的发展，提升了金融资产的证券化率，众多介于资本市场和货币市场之间的新型金融工具涌现。这些金融工具大多既具有资本市场工具的高收益特征，通过各种避险操作组合，又呈现出货币市场工具的短期限高流动性的特征，符合安全性、流动性和盈利性三性原则。如货币市场基金、银证转账、银证通等等，这些货币性极强的信用工具和存款种类能够在很大程度上满足人们的流动性需要，从而减弱了人们的流动性偏好，导致货币需求总量下降。而且由于货币(狭义货币)不生息或很少生息，既然其他资产可以带来更高的回报，于是人们开始在其资产组合中尽量减少货币的持有量，增加非货币性的金融资产，其结果直接导致交易性货币需求减少和投资性货币需求的增加，从而货币结构发生变化。
四、金融脱媒现象削弱了中介目标的相关性理论及实证分析
本文运用1999年1月至2007年8月的月度数据，比较检验贷款总量与货币供给总量之间的因果关系以及股票市场融资额与货币供给总量之间的因果关系。这里之所以选择股票市场融资额这一变量，是因为我们无法获得企业债券发行融资的季度或月度数据，故而无法获得资本市场全部证券发行融资额的季度或月度数据。考虑到目前我国企业债券市场不发达，发行量一直不大，股票市场融资可以近似代表资本市场的融资。进一步需要说明的是，这里股票市场融资额包含股票首发融资、配股融资以及可转债融资。选取的三个变量：贷款总量（ALLLOAN）、货币供给总量（M2）以及股票市场融资额（SECFUND），其数据来源于中国人民银行网站、中国证券监督管理委员会网站以及历年《中国金融年鉴》。
（一）检验模型说明
（1）时间序列平稳性检验模型。DF平稳性检验就是以回归模型：Yt=α+β×Yt-1+ ut和Yt=α+ρ×Yt-1+ut进行估计，公式中Yt为时间序列，α、β为常数，ρ=β-1为随机误差项。备择假设H0为：ρ=0，说明观测的时间序列存在单位根，是非平稳时间序列。否则，该序列的统计量绝对值大于DF临界值的绝对值，认为该序列是平稳时间序列。Dickey和Fuller在检验过程中发现，在DF检验中不能保证回归模型中μt为白噪声，于是对DF 检验进行了修正，提出了ADF检验模型。回归模型为：Yt=α1+α2×t+ρ×Yt-1+βi×∑Yt-i+ut，等式中α1、α2、ρ、βi为参数，m为最优滞后项，ut为残差项，t是线性时间趋势项。
（2）最优滞后阶数m的确定。由于检验结论对滞后阶较为敏感，不恰当的滞后阶数将可能产生错误的结论，本文采用AIC定阶准则：AIC(k)=－2L/n+2 k/n (7) 来确定最优滞后阶数，其中L=-n/2×ln2π-n/2×lnσ2-n/2,式中n为估计方程的有效观测值数，k 为回归解释变量的个数(即滞后阶数)，σ2 为方差的极大似然估计值。AIC 的大小取决于L和k，k取值越小，AIC 值越小；L 取值越大，AIC 值越小。滞后阶数k小表明模型简洁，L 大表明模型精确。满足AIC(m)=min{AIC(k)k=1,2,3...}的m就是最优滞后阶数。
（3）格兰杰因果关系检验。1）检验“股票市场融资额不是导致M2变化的原因”的零假设，需要对无条件限制模型：M2=c+∑αiM2t-i+∑βiSECFUND和有条件限制模型：M2=c+∑αiM2t-I进行估计。2）用各个回归方程的残差平方和计算F统计量。3）检验零假设：H。：βJ= 0(J=1,2,3,...,n)，若其中至少有一个显著地不为零，则拒绝“股票市场融资额不是导致M2变化的原因”，的零假设，接受股票市场融资额是导致M2变化的原因；反之亦然。检验“贷款总量不是导致M2变化的原因”的零假设，仅需对模型M2=c+∑αiM2t-i+∑βiALLLOAN的有条件及无条件限制模型做类似上面的回归估计和统计检验即可。
（二）实证检验及结果分析
（1）经济变量的平稳性检验。三个经济变量的平稳性检验采用ADF方法，确定滞后阶数的原则为AIC最小准则，差分序列的检验类型按相应原则确定。检验结果如下表：
（2）经济变量之间的格兰杰因果关系检验。运用经济计量软件Eviews3.1，分别对贷款总量ALLLOAN以及股票市场融资SECFUND 是否显著地影响货币供给总量M2的检验结果如下表，确定滞后阶数的原则AIC最小准则。
表2
表2说明，股票市场融资额SECFUND在96.06％的显著性水平上是货币供给总量M2的格兰杰原因，贷款总量ALLLOAN在8.41%的显著性水平上是货币供给总量M2的格兰杰原因。综合两个Granger检验的结果，可以认为自上世纪90年代以后，由于金融脱媒的深化，作为货币政策传统中介目标变量的贷款总量不再能显著地影响货币供给总量的变化，从而与货币政策的最终目标也就不再具有显著的相关性。
参考文献：
[1] 李扬.脱媒――中国金融改革和发展的新挑战[N].中国证券报,2008-01.
篇6
金融市场的未来发展，以及这一发展对会计业、会计教育及会计研究的含义是什么P今天，我愿意就此发表一些个人的看法。
我认为广义的财务会计是运转良好的金融市场，尤其是股权市场的核心。但是对财务会计的需求正在发生变化。本文拟探讨将会发生重大变革的五个方面。会计准则的国际化。虽然多年来会计一直存在着跨国界的影g向，如德国对日本、英国对新加坡和澳大利亚、美国对加拿大，但是现在却有一股强劲的推动力，促使各国制定一套为各国管理者所接受的会计准则，用于管理在主多人也会感受到这些变革的力量，其中包括税收当局、证券交易所、以及公司立法者与管理者，但是对他们，我们只是一提而过。我们主要是对会计问题感兴趣，我们对这些需求的变化作何反应，也将反过来对金融市场的功效产生影响，事实上还将影响到某些地区性市场是否能充分发掘其潜力。最终，未来的会计将与今天的大多数做法不同。因此对会计教育工作者和研究人员来说，其前景是光明的。这一前景实现的程度如何，则直接取决于那些需要我们提供服务的人，取决于那些决定对高等教育与研究的资助以及其他一些重要事项的人，取决于这些人是否具有远见卓识，它也取决于我们自己。
二、金融市场与财务会计的联系
1．金融市场为方便起见，我们可将金融市场划分为三种主要类型：
第一是股权市场。此处，我主要指有组织的、公开挂牌的一级和二级股票市场·而非更专业的风险资本市场。
第二是从事诸如期权和期货合同这类金融衍生产品交易的公开挂牌的市场，这些市场自70年代期权定价模型成型以后就问世了。
第三类市场由其他“市场”组成，如债务和场外交易市场(OTC)。虽然财务会计中许多以资本市场为基础的研究都集中于二级股票市场，我们还是应该承认，所有这些市场的参与者都会对会计准则的形成产生影响。
2．财务会计
正如其日常工作所涉及的那样，会计是一个非常广泛的领域，例如，它包括专门用于内部管理的报告与分析：一般用途的对外财务报告、审计、会计信息系统以及税务等.此外?几家主要的专业会计师事务所为了寻求发展机会而不断扩大其经营范围。从而也扩大了“会计”的疆界。有些变革是内部的，如上述事务所对其国内业务进行重组：以便更好地为全球客户提供服务。另一些变革则涉及拓展其鉴证服务。或管理咨询、公司理财以及其他一些咨询业务。最近，这些会计师事务所或者收购或者建立附属的法律事务所。所以，“会计师”的业务也不是一成不变的。同样。有许多不同的财务会计‘信息使用者。他们可能是企业“内部人员”、将财务会计信息用于管理；或是“外部使用者’：包括股东、债权人、雇员组织、金融与产品市场的管理者，以及税务当局。今天，我着重讨论资本供应方(投资者和金融家们)对信息的需要。以及资本需求方(企业)是如何满足这些需要的。因此，我对财务会计的界定是狭义的，即为在外部金融市场使用而准备的会计信息，而且我要强调的是会计的控制过程。财务会计在企业内部的使用将被排除在外，理由是业务经理们对信息的需求因环境而异，而且随意性较大。同样，非市场使用也将被排除在外，理由是，它们源自不同的激励结构，而且不是有很大的随意性就是可能处于不同制度的控制之下。’这样做的一个后果便是我的说明和预计会不充分：因为在为不同的使用者提供会计信息时会产生共同的成本与共享的利益。
3．金融市场与财务会计的未来为什么是相关联的
这两者并非是一直相关联的。被许多人视为财务会计精要的借贷记帐法，早在最古老的证券交易所成立前就为商界所接受和使用了。‘但是：就本文的目的而言，认为早期的财务会计一直是受业主对信息的需要所驱使的，这似乎更恰当些，这些业主并未以此身份从事所有权的交易。在如英国和美国那样拥有发达的股权市场的习惯法系国家，这两者之间现在有着紧密的关联。这些关联非常重要，因为会计准则以及这一准则的制定与控制过程，就如我们今天所知道的那样，主要是20世纪发达的二级股权市场发展的产物。股权市场的发展一直基于社会的一种期望，即产权将受到保护，合同将得到执行。作为这种关联的一种持续表现，金融市场的全球化正推动着各种会计准则朝着一个同化的方向发展。在目前这个阶段，以英美会计准则为基础的那么一套东西像是在成为全世界的“会计货币”。由于国与国，譬如英国和美国的会计准则有着重要的差异，还需要更多的妥协。9虽然国际会计准则委员会设在伦敦，美国的准则制定者和管理者却仍然对此发展进程具有高度影响力，因为他们监管着世界上规模最大、流动性最强的股权市场；而且流动性会变得越来越强。”最终的问题并非是否会出现一套为各国所接受的会计准则。而是何时出现、如何出现的问题?R卮鸬钠渌恍┪侍馐牵耗切荚蚧岵捎檬裁葱问剑伤贫ǎ伤馐停侨绾卧诟鞲龉一竦煤戏ㄐ浴び伤凳?这些都是难题，例如它们提出了的问题。所以，不会在一夜之间找到问题的答案。在会计研究人员中，自60年代初在芝加哥大学会计和财务学术界出现实证研究传统后，金融市场和财务会计就紧密地联系在一起了：”自那以后，这一传统一直在发展，在金融工具会计方面尤为突出。这种联系往往通过以外部金融市场的需求为导向的公认会计准则(GAAP)而得以建立。而且，在拥有发达的公开股权市场的国家里。这些做法往往会以一套统一的会计准则的形式，而不是一套适用于每一家公司的信息披露惯例的形式出现的。要理解其中的缘由，我们应该探讨一下会计准则本身的作用。
三、会计准则的作用”
在一个发达的股权市场，会计准则是极其重要的，因为它们有助于解决严重的问题。什么是问题?泛泛而论，对企业的投资机会、管理人员的工作努力程度与薪酬、企业的业务状况等，内部人员——他们被称为企业的经理一企业家，或简称“经理”——比外部人员都要知情得多。但是，为了维持公司的业务，经理们需要掌握生产要素，特别是资本，而资本是由他人——外部人员控制的。通常，外部人员对公司的投资机会的了解不及经理们，他们不知道经理们工作有多努力，也不知道经理拿多少薪水。但他们肯定知道经理们也有人的弱点，他们会按自己的利益行事，在这个问题上，他们有时会是机会主义的。掌握了这些情况，外部人员仍然会提供资本，但要求得到十L偿，这个补偿要反映出他们对自己的资金前景如何不如经理们知情而承担的成本。问题就在这里：经理们可以做些什么来降低企业的资本成本，从而增加他们的财富7这不可避免地反映出金融家们在信息上的劣势。有一件事是经理们可以做的，那就是同意提供信息，同意让其业绩受到监督，让其对外部人员的报告由专业审计人员独立地审核。从理论上说，同意这样一种监督和报告的方法，经理们就可以与他们的金融家们签订一对一的合同，确保为每一个
人提供有特别针对性的?⒕蠹频谋ǜ妗5窃诜⒋锏囊患队攵蹲时臼谐。源蠊纠此担庋欢砸坏暮贤氖渴率瞪鲜俏耷钗蘧〉摹K裕芏砸桓鼍砝此狄患队攵蹲时臼谐∈侵匾模腔故悄苷业酵骋坏幕峒朴肷蠹票曜迹蛭馐墙饩鱿嗟毖现氐拇砦侍獾某杀窘系偷姆椒ā1绕鹪诿恳桓鲎时竟φ?每个投资者、每个贷款人)和每个资本需求者(每家公司)之间签订单独的合同来，成本低得多。我们在什么地方看到用这样的方法解决问题7这里有一个现成的例子：公司给股东的年度报告是按适用的会计准则编制的。第二个例子是报酬合同，在这样的合同中，经理的报酬是按某些与会计相关的业绩标准发放的，如销售额不低于1亿美元，资产报酬率不低于20％。或下两年每股收益增长率高于15％。业绩标准可能不同，但它们通常是按适用的会计准则计算(并审计)的财务数据。”第三，债务合同可能事先规定一个最高的资产负债率，如果超过了，会违背借款协议。“一个基本事实可以说是这样的：在一个复杂的金融市场，会计准则如果不是关键的，也是非常重要的，因为它们是决定如何分配资本及如何监督业绩的基础。15这就是目前许多国家，如澳大利亚在辩论是否采用国际会计准则时的一个难点。各国的会计准则各不相同，这是因为在不同国家中有许多相互作用的经济与社会力量，这些力量决定了这些国家今天的会计准则。正如Brown和clinch(1998，第2l页)所观察到的、“(不同国家会计准则的)多样化在很大程度上源于这些国家在法律制度、企业与其资金提供者之间的关系、所税体系、通货膨胀率、(政治与经济的)历史关系、经济发展水平以及社区教育水平等方面深层次的差异。”1()更为重要的是，这些差异中有许多是根深蒂固的，而且是普遍存在的。它们不会仅仅因为我们想要编制可进行国际比较的财务报表而迅速消失。论据推断的必然结果是，由国际会计准则委员会提出的国际会计准则受到英美会计准则的极大影响。它们源自以习惯法保护产权的国家，那里特别注重保护少数股权股东的权利不受大股东侵犯，股东的权利不受管理人员的侵犯。具有其他传统的国家不加区另31地照搬冈际会计准则。这样的做法本身不会自动来相同的市场结果，因为公司治理的其他许多方面仍然存在问题。通向会计共同语言的道路可能是漫长曲折的。如果我们是明智的，．那么，我们在这条道路上的行进既会受到观念、也会受到实证的引导。至少，有一些实证可能是由以资本市场为基础所作的财务会计研究来提供的。以资本市场为基础的研究在制定财务会计准则时其作用是什么呢？)本文下一部分将对此进行讨论。然而，在进入正式讨论前，应该提一下由前面的分析提出的两个问题。
第一，要使会计准则获得有效远作所必须的合法性，采甲么样的政治方法是最好的?例如，在美国和澳大利亚，会计准则制定的历史盛衰无常，只能设想前面还有更多的动荡不定。
第二，强制性披露与自愿披露的分界线在哪里？“换言之，为什么有些问题成为会计准则的主题而另外一些却不是呢？
四、以资本市场为基础的研究在确定财务会计准则中的作用
Brown和Howieson与其他人一样，也考虑了该问题。他们观察到(Brown和Howieson，1998，第6页)：以资本市场为基础的财务会计研究有30年之久了，而又它完全有理由进一步发展。一般地说，以资本市场55基础的会计研究探讨会计信息与资本市场主要变量之间的关系，这些变量有目标公司的股价，或一段时间内股票的报酬率，或它们的系统风险。与权益法相比，投资的会计处理中用成本法计算的EPS(每股收益)预测的每股报酬率有多准确，便是可考察的一例。尽管Brown和Howie50n对以资本市场为基础的研究在财务会计准则制定中的作用是乐观的(他们自己的话)、但他们同时也指出这种作用是有限的。其中的一个原因就是作为该研究基础的预测能力标准、它本身带有与生俱来的局限性。这种标准背后的基本观念是。不同的会计准则就如不同的理论，可以通过评价它们预测某些有关事件的准确性来对其进行评估，例如预测股价的准确性。Beaver，Kennelly和Vo5s(1968)阐明了这种标准，他们预见了实施中的几项困难?例如，选择要预测的事件。今天这些困难依然存在，而且限制了预测能力方法的有用性。另一个限制是因为管理人员与研灾人员激励的差异引起的(SchiPPer，1994)。对管理者所关注的问题、研究人员所作的反应不一定符合管理者的要求。管理者需要在作出法规是否变更的决定之前得到答案，而研究人员常常直到变更作出之后才会去研究这个问题。到研究人员真正完成研究时，他们有时会更多地强调方法而不是答案、而且对答案闪烁其词，在管理者看来，这项研究的相关性就值得怀疑了。尽管有这些以及Brown和Howieson提及的其他一些局限性，但正如他们说明的那样，对以资本市场为基础所作的研灾对准则制定过程的潜在贡献，还是有充分的理由持乐观态度。例如，尽管会计的历史悠久，却不会缺少研究的问题：还有，现在的研究过程得益于更高质量的投入：有受过良好训练的研究人员，数据也更容易得到。此外，对研究的发现，也不乏发表的渠道。例如，从l992年到1996年，在世界主要会计学术刊物之一的《会计与经济学杂志JournalofEconomicsandFinance》上发表的文章、有三分之一以上是资本市场实证研究的。”除了传统的研究杂志外，出版界还向其他方向扩展，譬如通过迅速发展的电子出版物增加发表渠道。
五、金融市场的发展方向及其对财务会计(研究)的意义
前面，我提出了五项相互关联的重大变革：全球性、市价法、“持续披露”制度、前瞻性披露、以及风险的管理与报告。现在让我们将注意力转向上面的每一项，以及它会带来的研究机会。
1．金融市场的全球化
金融市场的全球化或全球一体化不是最近这一两年所发生的事，但是，直到最近本地区的某些国家才被迫去感受它所带来的一些不太受欢迎的后果。尽管在货币与资本市场的动荡之后各方面都要求对国际金融市场多加管制，然而，总的来说，来自专业交易人员的压力从长期看，总是减少而不是增加市场磨擦，因为磨擦会提高交易成本。而且事情还不会就此了结，因为交易成本会提高企业的资本成本，减少经济中的实际投资水平，并最终对整体经济福利造成消极影0向。有各种理由来说明向全球化市场发展的这种长期趋势。”有些理由反映了在股权市场上买方和卖方的利益。从供应方来看，力图规避风险的投资者寻求在国际上分散风险，因为这样会改进风险一收益平衡状况。从需求方来看，只要有机会，企业就要寻‘求以最有利的条件得到贷款。那些市场经营者(例如，证券交易所)也为一体化施加了压力。他们的经营产生了规模经济，特别是依靠电子市场，经营更是如此。而且对有些交易所来说，公司化意味着他们自己必须面对竞争性资本市场对效率的更高要求。”在流动性较强的地方，资本市场的规模经济是显而易见的；加强流动性能降低投资风险，因此也降低了企业的资本成本。对证券交易所来说，全球化的趋势既是好消息，也是环消息。?邓腔废ⅲ且蛭车慕灰姿拷蟠蠹跎佟rown和C1inch(1998)指出，推动国际会计准则的统一会进一步减少证券交易所的“
进入障碍”，在某些情况下能引发证券交易所的跨国界兼并和收购，而在另一些情况下，则会导致国内交易所的萎缩直至最终消失。”说它是好消息，是因为其他中介机构将有机会满足不同类型投资者的特殊要求。尽管有时也会反复、但是今后十年将不可避免地朝着资本市场一体化的方向进一步推进。因此，也会更加强调减少会计准则在制定、解释和实施中的差另fJ。23这一推进使对不同国家会计准则中许多悬而未决的问题的研究变得更加紧迫了。这样，在国际会计准则制定者们寻—求最有效的会计方法时，对国际会计准则多样性感兴趣的学者们就有了内容丰富且满满当当的日程安排了。在这方面，最丰富的研究数据一直就是“证券交易委员会20—F表”、该表由外国驻美企业填制，美国证券法要求它们按美国公认会计准则调节其本国公认会计准则的财务指标。”有些人对20—F表格本身是否向投资者提供了信息提出疑问，”要进一步研究的两个相关问题是：调节中有多少是可预计的、以及预测在什么时候做?更笼统地说，在形式的一致性(各国会计准则之间的——致程度)和实质的一致性(各?笠邓捎玫幕峒剖导涞囊恢鲁潭?之间已划出界线(vander丁a5，988)。不同的公司有不同的做法，原因有很多。第一个原因就是各国的准则不一致。例如在美国，对长期财产重新估价(高于成本)是被禁止的，但是澳大利亚却提倡这种做法。准则制定者协调会计准则的目标就是为了消除这些不一致性。第二个原因是，会计准则允许存在各种选择，而不同企业可能作出不同的选择。大量的文献资料介绍了英美国家的企业所作的各种会计政策选择。第三个原因是，企业的实践各不相同，因为有些企业无意中偏离准则，有些企业会故意偏离准则。有关出现偏离的频率，为什么会发生偏离，以及它们对资本市场的影响，我们知之甚少。
2．市价法
股权市场是这样一个地方，对股票的“基本”价值持有不同信念的人们(我们称这些人为知情的交易者或是糟糕的交易者)和流动易者(那些希望买卖股权米使自己的收入与消费需求相当的人)聚在这里，根据自己的“期望报酬”买卖股票。在金融经济学的语言中，投资者的保留价格，即他们愿意进行交易的价格，是他们按自己的主观概率分布计算的股票未来报酬的现值。会计信息有助于发现证券的价格。这一说法是财务会计准则委员会有关财务报告宗旨的陈述中最重要的，26也是有关会计信息与证券价格和报酬之间关系的大量文献资料中最关键的。但是，由于采用历史成本架构，财务报告的预洲性质受到了严重的制约，尤其是在美国。美国一直明文禁止高于成本的重新估价。”财务会计准则第2条要求也间接表明了上述约束，它规定研究与开发费用应在发生时就立即注销。巧合的是，该项要求引起了公司购并会计中的创新，即自此以后就禁止确认并立即注销“正在发生的研究与升发费用”，据称是为了避免当时将此项费用资本化，而在以后像购入商誉那样再记入费用帐。”历史成本在其他国家约束力较弱，在那些国家，对某些资产的重新估价是允许的，甚至还受到鼓励；较高的通胀率是可接受的现实。”除了历史成本法，另一种方法?褪鞘屑鄯ā8梅椒ㄒ蔡岢隽诵矶嘌芯课侍狻T诠?5年时间里，对美国之外国家的会计惯例所作的研究发现，尽管有可能产生管理上的机会主义，长期资产的重新估价能使财务报表为股东提供更多的信息。”按照美国管理者对资产价值重估的态度，这方面的文献要增加。有关历史成本与现时市场价值之间的差异，有两个相关的研究问题，它们是：如何对它作最恰当的计量，如何对它作最恰当的报告。例如，是在财务报表中确认这种差异还是在脚注中进行披露P如果确认它，是应该通过收益确认，还是绕过‘收益，直接对业益作调整7“如同人们对金融工具是否应该按市场价值计量的争论一样、对这些问题的讨论也将热火朝天。32；年以前的财务会计准则第l33条是有关衍生工具和套期保值业务的，它反映出财务会计准则委员会要求在资产负债表中按其公允价值确认所有的衍生工具的决定是个困难的决策。同时。财务会计准则委员会表达了它的信念：“在解决所有的概念问题和计量问题时，所有的金融工具都应该按其公允价值计入财务报表。”(财务会计准则(FA5〕第133条第334段)有些人：也包括我自己，把金融工具会计视力潜在的会计转折点。除了按市场价值计值，用其他任何方法对用于风险管理的衍生工具进行估价很可能是毫?抟庖宓摹6摇⑷绻环矫婊谑屑鄯ǘ匝苌ぞ呓泄兰郏硪环矫嬉灿闷渌椒ā⑷缋烦杀痉āざ酝ü苌ぞ呓蟹缦展芾淼幕咀什敫赫楹献鞴兰邸⒄庖蛔龇ㄊ窍嗷ッ艿摹?/P>
3。持续性披露
由于今天的股价反映厂明天的现金流，来自投资者的、要求早一些而不是晚一些了解未来境况的历力就会越来越大。其中的一个例子就是证券分析人员正在给管理者不断施加压力：要求他们在自己偏离目标时修正其利润预测。分析人员自己已成为大量研究的课题，如：准确的预测取决于什么因素，什么因素导致预测偏于乐观；他们的激励结构；在处理公升信息时的反应不充分、过分反应以及效益；他们公开哪些预测；以及他们选择和注意哪些股票。在拥有不同文化的不同国家、所有这些是否也会各不相同，如果是的话，又是如何不同的，关于这个问题。目前还知之甚少。但是再回到持续披露。我会参考澳大利亚立法的发展来说明这个问题。1994年9月，澳大利亚的公司法作了修正、要求所有上市公司只要一发生价格敏感事件，须立即通知澳大利亚证券交易委员会。这项旨在改进澳大利亚金融市场效率的法规，只规定了极少几个例外可以不遵循“持续性披露”要求。Brown，TaYlor和Walter所作的一项有关法规效力的研究(CA5AC，l996)从各种市场指标中寻找市场效率得到改进的证据，包括：有关价格敏感事件的宣布更频繁；分析人员对利润的预测变得更准确：意见不一致的情况较少；股价反映新闻更为迅速：股票市场?拇蟆耙馔狻苯仙伲汗杉鄄ǘ冉闲U业降闹ぞ菸寤ò嗣拧⒖赡芩亲餮芯康氖奔浠固蹋净估床患岸孕碌呐吨贫茸鞒龀浞值牡髡5撬堑淖楹戏椒?六个不同的、但不是相互独立的标准)值得一提，因为在研究其他金融市场法规的经济后果，如会计准则变化的后果时，也可能完全适用。当然，公司还有另一种互补的方法可使股票市场得到信息。按照它们的信息系统，只要它们愿意，原则上大多数公司都可以向外部各方提供金融市场主要指标的最新数字，尽管不会按照年未财务报表常用的全球合并形式来报告这些指标。将来也许会有实时报告，但是为什么现在没有呢?是因为管理人员的诉讼风险吗7是因为证券法太过僵硬吗?是因为市场管理人员不顾实际情况，坚持所有投资者都有同样的机会获得信息吗7还是因为公司考虑到信息的所有权成本而没看到净效益?几乎没有必要向会计从业者和审计人员指出开发出外部财务报告系统的含义，以及它们会带来一些什么样的研究问题。
4．前瞻性披露
与刚刚讨论过的发展(持续性披露制度)相关的，而且是为了相同的原因，我期望财务报表更重视管理的前瞻性披露。期待更重视前瞻性披露的另一个原因是发达经济的基础结构的变化。这一变化反映出服务业与高科技产业对国民生产总值的贡献比制造业更大。例如高科技公司的核心“资产”在表外，因为只要费用一发生马上就注销了。3
3这一变化可能加速前文已提到的另两个变化，即财务报表更依赖市价法，以及更重视持续性披露。澳大利亚的购并文件中已要求以收益预测的形式进行前瞻性披露，“而且澳大利亚大多数首次公开招股书中也包含了前赡性披露。”自1997年以后，美国证券交易委员会也已允许以收益罚市场主要比率和价格的敏感性这一形式进行信息披露RajgoPal和Venkatachalam，1998)；一些澳大利亚公司的年度报告中也含有类似的披露。但是在他们可以更广泛地用未来现金流贴现后的现值证实财务报表中的数额以前，前瞻性披露可能还需要法律的大力支持，因为作这样披露的经理们面临着诉讼风险。“可以给予法律援助，对以善意所作而且有合理依据的披露，给予安全港规则，由原告承担举证的责任。在未来几年中，前瞻性披露会提供很多研究机会。举三个例子：从这样的披露中出现的管理偏见的程度和性质；资本市场变量是否反映用贴现未来现金流估价的资产和负债在可靠性上的差异；补充的前瞻性披露是否会由于在年度报告的其他地方提供了更及时的信息，而使损益表和资产负债表对投资者的相关性减弱。
5．风险管理与报告
这样说可能太过简单化：股权市场是投资者从事预期收益的交易场所，而衍生工具市场则是他们为收益的变化无常作交易的地方。也就是说，之所以存在衍生工具市场是因为在投资者对风险的评估和他们对风险的态度之间常常会不相称。它们现在是金融风景中一个永恒的亮点、尽管人们在经历长期资本管理公司事件和其他一些“对冲”基金的活动后开始关注系统风险。3’衍生工具市场将继续存在，因为衍生工具为管理利率和汇率的波动，管理股权和商品价格提供了一种有用的工具，对有些企业来说，还是一种高效的工具。而且，尽管期权市场不必为期望报酬率的各种想法去交易：它们仍然会有发展前途、因为某些交易商认为它们比起基本市场来，更有成本效益(Manaster和Rendleman，1982)。人们对衍生工具会计一直是有争议的。l993年，当财务会计准则委员会提出把职工认股权的公允价值确认为收益性支出时，热锅终于炸开了(Zeff，l997)。随后，它又被迫放弃这一提议oALoody(1996)找到的证据表明，授予职工认股权对股东来说是值得的，而且股价确实反映出认股权的公允价值。对银行使用衍生工具来管理其资产和负债暴露，还有其他研究(Barth，Beaver和Land5man，l 996；Eccher，Rame5h和Thi；garajan，1996)，证据表明，公允市价比传统会计数字与银行的股价与风险关系更密切。研究人员特别感兴趣的是，把某些衍生工具划入“对冲”：然后采用与其他衍生工具不同的会计方法，对投资界来说，这样的分类方法是否有用。
总之，衍生工具市场将进一步鼓励引入市价法会计，为风险管理披露更多的信息。目前，对以资本市场为基础的会计研究来说，衍生工具方面的研究机会看来是方兴未艾。
六、对会计高等教育系统的启示
有关今后几十年时间内财务会计的研究机会，我已作了一些评论。在结束本文之前，我应该为那些在高等教育体系中负责拨款和其他重要事项的人士归纳几点启示。
一个经济体的力量以及它向公民提供经济利益的能力，除了许多其他事物外，取决于它的管理人员接受培训的质量，取决于他们和资本提供者对自己所作的决策以及所取得的进展等信息掌握的多少。而这些，又取决于会计界的力量，取决于教育体系如何为会计界提供服务。教育体系的毕业生终将塑造会计业的未来。就在身边的组织纷纷向国际金融市场寻求至少部分解决其资本需求时，人们不禁为本地区对会计教育服务出现的需求之巨感到惊异。如果那些公司的会计与报告业务不能跟上国际投资界的需求，资本还是能提供的，但价格就要高许多，而为公民提供的净利益就要相应地减少。因此，在“谷种”上，也就是说，在教育者身上多一点、早一点投资，就可以培养足够多的专业人士，以满足蓄势已久的需求。对会计教育体系进行巨额投资，用于对教师和研究人员这样的教育者的培训，用于对教育者来说是最重要的研究基础设施的建设，这一切是会得到真正的回报的。作正确的教育投资，自然需要会计教育者们的远见卓识，但它同样需要资深教育管理者们在考虑全局问题时做到深谋远虑。恕我冒昧，我认为研究基础设施中有两个领域需要作早期的投资，这样的投资会有极高的效益。第一是建立与金融市场相关会计问题研究相适应的集中的财务数据库。研究这些问题的人员必须能够得到大量有关金融市场交易的高质量的数据，以及那些有证券在市场上交易的机构的财务报告和其他报告。研究基础设施一旦建成，可供各地的研究人员随时使用，可能是在计算机网络上使用。第二是促进研究成果的发表。与此次会议有关的《中国会计与财务研究》杂志的创刊，是一个极好的开端。地区性工作论文的电子出版物也许会是一种有用的补充。
篇7
一、引言
市政交通基础设施是在市场失灵的领域由政府来提供和管理的一种公共产品或服务。市政交通基础设施投资的纯公共产品性质决定了项目本身无法通过收费来进行市场化运作。此外,由于城市交通基础设施具有投资规模大、建设周期较长、项目本身的回报率不高、资本流动性差等特点,因此主要依靠政府财政直接或政府融资投资建设。近年来,城市化带动了强大的交通基础设施投资需求,成为未来推动城市经济发展的巨大动力。长沙市在市政交通基础设施建设方面取得了巨大的成就。长沙市二环工程作为长沙市总体规划的道路网路骨架,对疏通市区交通、分离过境车辆、解决城区交通拥挤堵塞将起到至关重要的作用。长沙二环线建设项目于1994年年初动工建设,至2006年年底竣工,历时12年,总投资达70多个亿,全长48.9公里,设跨江跨河大桥7座,互通式立交桥30座,高架桥6座,桥梁总面积86万平方米。环线全路段覆盖有给排水、电力、电信、煤气等管网,其建设过程不仅是城市道路而且是各种城市管网的建设过程,同时也是城市扩张的过程。现有的融资方式已经难以满足市政交通基础设施的资金需求量。如何利用多种现代化的融资渠道为项目建设进行融资,一直以来都是关乎项目成败的关键性问题。资产证券化作为一种创新型金融工具在市政交通基础设施建设中将发挥有效的融资作用。
二、ABS:市政交通基础设施资产融资的新途径
(一)资产证券化(ABS)的含义及条件
ABS(Asset—BackedSecurities)))是以项目所属的全部或部分资产为基础,以该项目资产所能带来的稳定的预期收益为保证,经过信用评级和增级,在资本市场上发行证券来募集资金的一种项目融资方式。通过资产证券化融资,将流动性差但能够产生可预见的、稳定的现金净流量的资产,通过一定法律和融资结构安排,对资产中的风险和收益要素进行分离和重组,将其转变成可以在金融市场上出售的证券据以融通资金的过程。这种融资方式是由原始权益人将其特定资产产生的、未来一定时期内稳定的可预期收入转让给特殊目的机构(SPV),由SPV将这部分可预期的收入证券化后,在国际或国内资本市场上进行融资。由于资产证券化的方式隔断了项目原始权益人自身的风险和项目资产未来现金收入的风险,使其清偿债券本息的资金仅与项目资产的未来现金收入有关,加之由证券市场发行的债券由众多的投资者购买,从而分散了投资风险。资产证券化应具备资产、制度和市场三方面基本条件。资产条件包括基础资产必须能够产生稳定可测的现金流,具有低违约率、低损失率的历史纪录,本息的偿还能够合理分摊在一定的时间区间,具有一定同质性和分散性,具有广泛的地区分布等。制度条件主要是指资产证券化的过程是通过一系列交易过程实现的,交易过程是在现行的法律和规定的基础上进行的。市场条件主要是指现阶段的市场必须具备能够履行职能的相关主体,如投资者、信用增级机构、评级机构、资产证券化产品有可以发行和交易的市场等。资产证券化实质是对证券化资产的风险与收益要素在发起人、发行人、信用担保机构、投资者等主体之间进行分离与重组,保证证券化资产能产生预期稳定的现金流,并按时支付给投资者。资产证券化这种融资方式对基础设施项目来说具有许多超越传统融资方式的优越性。
(二)资产证券化的操作流程
资产证券化融资的首要任务是根据资产重组原理构建资产池。原始权益人(发起人)根据自身融资需求和现有金融资产情况,选择在未来可产生可预见的稳定现金流、具有一定的同质性的资产作为基础资产,汇集组成资产池。其次,根据项目融资的需要设立SPV。原始权益人把基础资产真实出售给SPV,资产从资产负债表“资产”栏目中剥离,从而实现受托资产与发起机构破产风险的隔离,这是资产证券化融资的核心所在。原始权益人与新成立的SPV签订销售合同或协议,将资产池中的部分资产出售给SPV。根据合同或协议的规定,如果原始权益人发生破产清算,被证券化的资产将不作为清算对象,从而用破产隔离的办法实现证券化资产的“真实出售”。此外,为增加基础资产的信用度,SPV必须对整个资产证券化交易进行信用增级,以提高所发行证券的信用级别。完成上述步骤后,特别目的机构聘请信用评级机构对将要发行的证券进行正式的发行评级,然后由证券承销商负责向机构投资者发行证券,并将募集的资金用于项目建设或购买被证券化的金融资产。
三、市政交通基础设施资产证券化的基本模式
(一)政府分期回购的资产证券化模式
政府分期回购是指由政府为某项基础设施提供建设特许权,获得建设特许权的投资方通过合同方式组建政府性项目开发建设公司,组织整个项目的融资与建设。在工程达到预定可使用状态并验收后,将所建项目移交政府。项目开发建设公司不能取得项目的经营权,一般通过政府分期回购的方式收回投资成本并获取合理利润。政府分期回购资产证券化模式操作的核心是利用合同回购款的分期支付方式来创造未来稳定的现金流,并将这部分现金流作为基础资产,形成证券化的“资产池”。项目开发建设公司将其与政府签订的回购合同中的分期债权真实出售给SPV,从而获得资金的快速回笼。而SPV将获得的债权作为基础资产发行债券,募集的资金用于收回购买投资方债权的成本,并在以后的债券存续期内,委托服务人或者管理人将政府每期回购的现金流支付给债券投资者,作为对债券投资者本息的偿付。采用该模式可以缓解财政的即期支付压力。同时,项目公司将其对政府的债权打包出售给SPV后,有利于将未来的回购资金转化为即期的建设资金,也为其开展多个投资项目准备必要的建设资金。
(二)政府分期采购的资产证券化模式
政府分期采购是指政府通过招标的方式将城市基础设施项目发包给非政府性的投资公司,并与投资公司签订分期政府采购合同。根据合同规定,政府承诺在一段时期内利用财政收入作为合同期内应付款的担保,采取分期付款的形式将市政基础设施项目的建设款项拨付给非政府性的投资公司,投资公司因此获取合同期限内对政府未来的分期流入的长期应收账款债权。政府分期采购资产证券化模式操作的核心是利用对政府采购资金在时间上的合理配置,产生出可预期的未来现金流,构建“资产池”,从而达到对市政基础设施资产证券化融资的目的。其操作流程是投资公司将这些应收账款出售给SPV(或专项资产管理计划),获得必要的建设资金。在得到这些应收账款的债权后,SPV就对“资产池”进行相应的资产组合、信用增级、风险控制等一系列证券化操作,最后在资本市场上出售不同风险和收益率的市政资产支持证券,从而达到证券化融资的目的。在合同期内,SPV将长期应收账款的债权委托给服务人或受托管理人,由服务人或受托管理人接受政府的分期采购资金,并将收到的应收账款作为已发行证券的本息偿付,满足证券投资者的预期收益。政府分期采购资产证券化模式的运用,在一定程度上减轻财政的即期支付压力,使得政府可以在短期内将有限的财政资金运用于多个城市基础设施的建设。同时,项目投资公司在建设初期就获得了必要的建设资金,有利于市政交通基础设施项目的如期完成。四、长沙市二环线资产证券化融资的构想
(一)长沙市二环线资产证券化效应分析
近年来,长沙市政建设坚持以经营城市为手段,以市场融资为方向,探索多元化融资方式,创新城市经营机制,逐步走出了一条“政府引导、财政支持、社会参与、市场运作”的多层次、多元化、多渠道的投融资渠道,为新长沙的建设提供了资金保障。在此背景下,长沙市二环线资产证券化融资应运而生。它将环线公司对政府的应收款债权资产打包,合理引入政府信用,在资本市场上发行以政府采购价款为支持的资产支持证券的过程。其核心在于引入政府信用,实现资金与资产的平衡,不增加政府的额外财政负担,又不对项目开发建设公司的资产规模产生影响,充分引入机构投资者包括民间资本进入基础设施建设领域。一方面,机构投资者凭借其对本地政府信用水平及地方经济状况的最直接的了解,从而对资产证券化项目投资价值作出准确判断,获取投资收益。市政交通基础设施资产证券化不但可以为市政交通基础设施筹集必需的建设资金,而且可以减轻政府财政的即期支付压力和商业银行的信贷压力。同时,还在一定程度上吸引了大量的社会资本进入城市基础设施建设领域,间接降低城市基础设施的融资成本,进而加快城市化进程。此外,政府采购应收款由于有政府信用做保障,现金流稳定,受市场影响小,体现了基础设施资产的特征;由这一资产支持证券可在资本市场发行与交易,增强了资产支持证券的流动性,盘活了二环线建设项目的存量资产,为新建项目融通了低成本的建设资金。现阶段,长沙市市政建设正处于加速扩张阶段,未来将具有很强的成长性,资产证券化的融资成本与市政建设所能带来的财政增量相比微乎其微。长沙市未来的市政建设存在着巨大的资金缺口,尽快开辟资产证券化等新融资渠道,对长沙市的经济增长和长远发展具有很强的现实意义。
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Kenen（1983）指出货币国际化是指一种货币的使用超出国界，在发行国境外可以同时被本国居民或者非居民使用和持有。Chinn等（2005）认为国际化货币应该能够给居民或者非居民提供价值储藏、交易媒介和记账单位的功能。人民币现在已经逐渐开始成为金融的载体和计价货币，但是范围仍然比较小。
人民币国际化能给中国的发展带来十分多的好处，高海红和余永定（2010）认为主要为以下几点：降低中国企业面临的汇率风险；提高中国金融机构的融资效率；推动跨境交易；有助于中国货币当局向外部世界收取铸币税；维持其外汇储备的价值。这些好处都有利于中国整体经济实力的发展，有利于中国综合国力的提升。
因此，如何推动人民币国际化显得尤为重要，对中国未来的经济和在金融体系中的地位起着十分重大的影响。通过文献回顾发现，对人民币国际化的影响条件的研究主要是定性的研究，对现在已经高度国际化的货币，如美元、欧元和日元的国际化条件的定量研究较多，但是缺乏对于人民币国际化影响条件的直接研究。
一、货币国际化程度的衡量
货币国际化程度主要可以通过以下三个方面来衡量，国际储备货币份额、国际债券市场货币份额以及国际贸易中计价货币份额。由于版面问题，本部分只说明国际储备货币份额。
Chinn和Franke（2008）认为影响国际储备货币的因素是：出口和贸易额、国家的金融市场规模、货币价值稳定性和网络经济外部性。
Eichengreen（2005）从历史的角度出发，认为国家政策，经济规模等因素是决定国际储备货币地位的主要原因。
Eichengreen和Mathieson（2000）认为国家选择货币作为国际储备收到汇率、储备货币发行国的金融商业因素与自身发展因素影响。
二、人民币国际化基本条件
为了下文对人民币国际化的实证分析，本章节将就人民币国际化的基本条件进行论述。
（一）经济实力
货币国际化程度根本上取决于一个国家的经济实力。货币是一国经济国际化的体现，只有具有强大的经济实力，才能够为货币国际化打下好的基础，以此承担货币国际化的成本和抵御货币国际化的风险。
（二）国际贸易
一国的全球化的重要标志是一国的国际贸易情况。一国的全球化水平很大程度上取决于该国的进出口和对外投资，如果进出口及对外投资多，则证明参与全球化的水平高。另外，出口量大也可以反映出一国的生产效率高，拥有高的比较优势。而高的对外投资则证明国家的资本充足。曹勇（2007）的是实证研究表明，一国在国际贸易中出口越多，出口时以本币计价比重越高。
另一方面，结算币种的选择也会影响到一国的货币国际化。在贸易中，往往汇率比较稳定，货币发行国通胀比较低的货币比较受欢迎，因为这样的货币汇率风险低。如果一国对外贸易十分活跃，直接使用本国货币作为结算工具可以降低汇率风险，如果货币币值波动较大，会给买卖双方带来损失，人们不会选择使用该货币作为结算工具。
（三）金融市场
1. 货币市场与资本市场
金融市场主要包括货币市场和资本市场。发达的货币市场和资本市场有利于一国货币的流通，是本国货币国际化的基础，并且能够对利率提供保障机制。
货币市场是货币国际化的重要基础。良好的货币市场能够保证利率走向市场化，而且完善的货币市场可以使资金在经济主题中合理配置，使得资产在货币市场和资本市场中合理流动。
资本市场对货币也可以起到促进作用。资本市场的完善可以改变货币存量内部结构，为国内外投资者提供多种投资工具，有利于扩大本国货币在海外的使用。
因此，发达的货币市场与资本市场是一国货币国际化的重要条件。
2. 金融市场自由化程度
金融市场自由化是一国金融市场对外开房的过程。如果一国对本国金融市场和外汇管制严格，会使得金融市场产生扭曲，导致金融市场的资源配置无效率，产生政府腐败，使得资金的实际报酬率低于有形资产的报酬率，产生通货膨胀。而当自由化程度高时，这些问题则不会产生，这样才能使得一国的金融市场更加稳定，最终促进一国的货币国际化。
3. 汇率水平适当且汇率制度合理
汇率是不同国家货币购买力及其他因素的综合反映，是一国宏观经济的重要变量。在开放的经济中，汇率作为价格信号影响经济的运行，并且与国际贸易息息相关。因此，当一种货币成为国际货币时，在合理的汇率制度下，应当保持适当的汇率水平，只有稳定的汇率才能组织投机者冲击，使得金融市场能够有效地运行。
4. 网络外部性
货币的网络外部性意味着随着某种货币的使用人数增加，会使得现有的使用者增加，使得该货币效用的提升，吸引更多的使用者，形成良性循环。英国在失去海上霸权地位后仍然是国际的主导地位，这证明了货币国际化存在这网络外部性，只有在1956年爆发苏伊士运河危机时，英镑大幅度贬值，此时美国故意抛售英镑使其贬值15%，否决了英国向国际货币基金组织的贷款申请，这才取代了英镑，成为国际货币。
三、实证分析
（一）变量设计与数据来源
本文将从第三部分中的因素对人民币国际化的条件进行实证分析，在Chinn和Frankel（2008）的模型上对中国的数据进行分析。
1. 样本
中国在2001年加入了WTO，因此，本文数据尽量选取在此时间段之后。本文选取的数据样本为2003-2012年的数据，数据的主要来源是IMF的COFER数据库、WB的WDI数据库和中国的国泰安CSMAR数据库，另外，对于一国金融业的开放程度则选取了Chinn-Ito指标。
2. 变量与数据
需要强调的是，对于金融市场的开放程度，选择了资本账户开放程度指标（KAOPEN），该指标在Chinn-Ito官方网站中有公开；在货币稳定性方面，本文对于人民币汇率才用了季度有效汇率指数的年度标准差，另外还采用了中国通货膨胀率来衡量货币的稳定性。
（二）研究模型与假设
文章的研究模型如下：
Logshare=β1GDP_Ratio+β2Export_
atio+β3Stk_Ratio+β4Kaopen+β5Volatility+ β6Inflation+β7L_Logshare+ζ
本文的研究假设如下：
假设一：经济实力、贸易程度、金融市场发展程度、金融市场开放性和网络外部性与国际储备货币份额呈正相关。
假设二：货币波动和通货膨胀率与国际储备货币份额呈负相关。
（三）研究方法
文章使用STATA 11对数据进行分析，首先通过散点图的方法对各变量之间的关系进行初步分析，再对数据进行多元线性回归，如果有的变量不显著，则通过逐项排除得出显著变量，最后进行一元回归分析。
（四）散点图分析
图1分别是经济实力、贸易程度以及货币惯性（网络外部性）与货币国际化程度的散点图与线性回归线。经济实力、贸易程度以及货币惯性（网络外部性）的线性拟合效果十分明显，呈正相关关系。
（五）多元线性回归分析与逐步回归分析
根据模型，使用Stata 11 对变量进行多元线性回归的结果如下（排除Kaopen，从散点图中可以看出没有线性相关关系）
表2为多元线性回归分析的结果，可以看出，只有货币惯性对于在多元回归分析中是显著的，在符号方面，除了GDP_Ratio衡量的国家经济实力，其余都符合假设。但是，在多元线性回归分析的结果与散点图显示的情况来看，这是有十分明显的差别的，因此可以看出变量之间的自相关对多元线性回归的结果有不可忽略的影响。
由于大多变量不显著，本人使用逐步回归法排除不显著变量，但是无论如何逐步排除，变量系数仍然不显著。
（六）一元回归法
从散点图可以看出在控制其他变量不变的情况下，人民币的国际储备货币份额与其他自变量之间仍然有很强的线性关系，因此笔者对各自变量与因变量依次进行一元回归。回归结果如表3所示。
控制其他变量不变的情况下，一国经济实力、贸易程度、金融市场发展程度以及货币惯性对一国的货币国际化的影响都是显著的，而且符合假设。
四、结论
颜超等（2011）和庄永婷（2012）对通过对已国际化的美元、欧元、日元和英镑进行多元回归得出回归方程，庄永婷（2012）通过回归方程对人民币的国际化进行预测。但是通过本文直接使用相关数据进行多元回归时，发现中国的自变量在多元回归下不能显著地解释因变量，原因是因为变量之间存在着显著的相互影响，因此使用多元回归的方程并不可以很好地对中国的人民币国际化进行预测。
从散点图和一元回归的结果可以看出，以中国的经济实力、贸易程度、金融市场的规模以及货币惯性作为单一自变量时是可以显著解释因变量的，并且与结论与原假设相符。
这次研究证明了对国外的货币国际化的条件并不完全适用于中国的情况，但是在单个因素方面基本与国际上的情况符合。
本次研究也存在不足，主要体现在只选用了国际储备货币份额作为货币国际化的因变量，但是实际上国币国际化的衡量指标可以是国际债券市场货币份额或者国际贸易中计价货币。
参考文献：
[1]Chinn M， Frankel J. Why the Euro Will Rival the Dollar[J].International Finance，2008，（01）.
[2]Chinn M， Frankel J A. Will the euro eventually surpass the dollar as leading international reserve currency[M].Current account imbalances： sustainability and adjustment. University of Chicago Press，2007.
[3]Eichengreen B. Sterling's past， dollar's future： Historical perspectives on reserve currency competition[R]. National Bureau of Economic Research， 2005.
[4]Peter K. The Role of the Dollar as an International Currency[J]. Group of Thirty，Occasional Paper，1983（13）.
[5]曹勇.国际贸易计价货币的选择――兼论人民币国际化[J].国际商务――对外经济贸易大学学报，2007（06）.
[6]高海红，余永定.人民币国际化的含义与条件[J].国际经济评论，2010（10）.
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在当前与未来的竞争中，相比中资银行，特别是我国四大国有商业银行，这些外资银行的主要经营和竞争优势在于它们的混业经营，它们能够提供广泛的金融服务和金融产品，号称“金融超市”。近年来，我国政府开始放宽银行业的业务范围，但与混业经营相比，差距仍然很大，其金融产品和服务仍集中在狭窄的传统商业银行业务上。
尽管外资银行在我国的经营要遵守我国的法律，业务范围不可能超过中资银行，但这只是表面上的限制，这种限制并不能从根本上削弱其混业经营优势，因为它们可以透过中国之外的分布于全球的经营机构来提供其它金融产品和服务。这种优势在争夺那些国际化经营和国际化融资的大型企业客户时更为明显，因为外资银行更能满足它们全球资金结算、全球融资、全球并购的需要。其实，这种优势也会体现在对成长性好的中小企业客户的争夺上，因为它们能够根据这些企业的需要量身定做一揽子金融服务。此外，我们也不能忽视外资银行混业经营在争夺高端个人客户方面的优势。高端个人客户能够承担的风险大，要求的回报自然也高。当前我国商业银行为了争夺这部分客户，也推出了众多理财产品，试图吸引或留住这些优质个人客户。但是，一方面限于在境内投资的产品和渠道，不可能为客户提供很高的收益率：另一方面，投资于国际金融市场时，由于人才不足、国际分支机构不发达，只能与国际大型金融机构合作，利润的大头被它们拿去，也不能够为客户提供高收益。我国大约30多万高端个人客户成为外资银行争夺的目标对象，这早已是不争的事实。
中资银行局限于传统商业银行业务不仅会受到外资银行的挤压，也会受到中国金融市场自身发展的挤压。随着中国金融市场的发展和完善，直接融资的比重将会提高，势必分流客户，减少信贷需求。当前，中资银行的收入主要来源是利差。中资银行，特别是四大国有银行的贷款客户集中在大中型企业。随着中国资本市场的发展完善，企业的融资手段将趋向多元化，特别是大型企业和资信良好的中型企业，它们会更趋向于透过资本市场直接融资。始于2005年5月的股权分置改革已经基本结束，制约中国资本市场发展的制度性因素已经消除，资本市场的融资功能更加显著。据统计，2006年前11个月A股市场的首发融资规模就达到1112亿元，考虑到增发等，全年中国股票市场融资规模将在2000亿元左右。此外，我国政府愈加放宽了公司债、可转债、短期融资等直接融资形式。这样，一些优质企业客户一定会转向直接融资，从而降低对银行信贷的需求。如果中资银行在混业经营上不能迈出实质性步伐，在外资银行和中国资本市场的两方面夹击下，生存空间将大大恶化。
无论是从应对外资银行竞争、还是从中国银行业的长远发展来看，中资银行迫切需要新的利润增长点。这个新的利润增长点不是别的，正是混业经营。
中资银行的混业经营：不仅需要形似，更需要神似
中资银行的混业经营不仅是应对外资银行竞争的需要，更是稳定盈利能力的需要。当前中资银行的主要收入来源和利润点是利差收入。据2005年中国建设银行年报显示，利差之外的收入只占经营收入的6.6％。其它中资银行的情况大体如此，中国银行的非利差较高，但也不超过20％。这种特别倚重利差收入的盈利模式，将会受到越来越多的挑战。除了上面已经提到的直接融资分流优质客户外，随着利率市场化改革的推进和深化，存贷利差有缩小的可能。而对比外资银行，它们的收入来源已经实现了多元化。例如，2005年度花旗集团的盈利来源于四大块业务，分别为：全球消费金融业务53％，企业金融及投资银行34％，全球财富管理业务6％，另类投资业务7％。同样，美洲银行2005年的盈利也主要来自四大块业务，其中：全球消费者和小企业银行业务43％，全球商业和金融服务业务28％，全球财富和投资管理业务14％，全球资本市场和投资银行业务11％，其它4％。盈利来源的高度多元化，能够保证它们在即使市场状况不佳时亦能获得稳定的收益。
混业经营能否真正发挥各业务条线之间的协同效应，曾作为金融界的一个世界性难题而广被讨论，近年来学术上的争论虽然少了，但是这个问题好像并没有被完全解决，其中一个最好例证就是一些国际知名大型金融集团仍在不断调整内部组织结构，有的甚至将几年前并购进的新业务板块又重新出售。
当前，我国金融机构混业经营的协同效应问题特别需要引起重视。也许，我国并不缺乏混业经营的金融机构。中信、光大等旗下，不仅有商业银行，还有证券公司、保险公司、基金管理公司等，从拥有的业务条线来说，绝不比欧美国家的大型金融集团少，但它们在客户开发上的协同效应基本上没有发挥出来。除了中信和光大外，我国几家大型银行在混业经营上也有了一些突破，具备提供多元化金融服务的功能，例如保险、信托产品和基金销售、部分投资银行业务等，但在银行内部这些业务往往各自为战，相互割裂，一个客户通过一个渠道很难获得全面的金融服务，更不用提个性化服务了，协同效应基本上不存在。以资产管理业务为例，2005年，主管部门批准了几家银行试点设立基金管理公司，但是从当前实际运行来看，作为母公司或控股公司的银行与基金管理公司之间的关系，除了股权关系外，在业务上与没有股权关系的基金管
理公司并没有什么不同，并没有根本上改变银行在财富管理业务上的不足。因此，中资银行的混业经营不仅需要形似，需要具备多元化的业务条线，更需要神似，要能够真正发挥出混业经营所应有的协同效应。
目前，对于中资银行来说，如何充分发挥好现有资源的协同效用已经到了至关重要的时刻，绝不能等到在政策上完全允许混业经营后才来解决。
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1引言
期货市场是现代金融体系的重要组成部分，也是资本市场不断发展和完善的重要内容。国际期货市场自1848年在美国出现以来，经历了由商品期货到金融期货、交易品种不断增加、交易规模不断扩大的过程，逐渐成为全球金融体系的重要组成部分。世界上主要期货交易所有芝加哥期货交易所、伦敦金属交易所、芝加哥商业交易所和东京工业品交易所等。
我国期货市场的发展对完善国内资本市场结构和促进资本市场的开放都起着非常重要的作用，同时也将为企业风险管理和维护国家经济安全发挥更大的作用。
自1990年郑州商品交易所成立至今，我国期货市场经过近二十年的发展，已经形成了一个在基本法律法规框架监管下、在中国证监会统一监管下、由四家期货交易所（上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所和中国金融期货交易所）和180多家期货公司组成的、由市场各主体参与的、能顺应新形势下社会主义市场经济发展要求的期货市场体系。随着我国市场经济的不断发展扩大，我国期货市场将进入一个质变式发展阶段。本文就目前期货市场的情况和发展前景以及金融危机下的启示等方面谈谈自己的看法。
2期货市场的由来及发展历程
期货的英文为Futures，是由“未来”一词演化而来，其含义是：交易双方不必在买卖发生的初期就交收实货，而是共同约定在未来的某一时候交收实货，因此中国人就称其为“期货”。世界第一家商品远期合同交易所是1570年伦敦开设的皇家交易所。为了适应商品经济的不断发展，1985年芝加哥谷物交易所推出了一种被称为“期货合约”的标准化协议，取代原先沿用的远期合同。使用这种标准化合约，允许合约转手买卖，并逐步完善了保证金制度，于是一种专门买卖标准化合约的期货市场形成了，期货成为投资者的一种投资理财工具。期货市场发展到今天，已成为市场经济不可或缺的重要组成部分。曾获诺贝尔经济学奖的美国著名经济学家米勒说过：“真正的市场经济是不能缺少期货市场的经济体系”.没有期货市场的市场经济，不是健全完善的市场经济。我国经济体制改革的市场化趋向必须要有与之相适应的风险管理的场所和工具。因此，一个健全的现代市场经济体系离不开以风险管理为核心的期货市场。期货市场最早萌芽于欧洲，是买卖期货合约的市场。这种买卖是由转移价格波动风险的生产经营者和承受价格风险而获利的风险投资者参加的，在交易所内依法公平竞争而进行的，并且有保证金制度为保障。随着我国市场经济改革和对外开放的不断深入，期货市场发展的内外环境正在发生着巨大的变化。
3金融危机中期货市场角色分析
期货市场的不完善特别是金融衍生品市场的不完善是这次金融危机爆发的重要原因。
金融衍生品是风险对冲或转移的有效工具，但同时也具有高风险的特质。这次金融危机原因之一是由美国次贷危机引起的，他通过“蝴蝶效应”引发了全球金融市场共振,其影响还在扩散和深化中。这场危机使人们意识到,以资产证券化为代表的现代金融创新在促进风险分散渠道多元化、提高市场效率的同时,也扩大了金融风险,引起了全球性的危机。次贷危机给金融机构造成巨大损失被发现得很晚,这是因为新的金融产品已经达到了相关机构风险评估的极限。一些评估机构对于新的、复杂的金融产品没有经验,它们不知道该怎么办。由于次贷危机的严重性不亚于1998年的东南亚金融危机,人们开始从各个方面对这场危机进行反思,其中最受关注的是现代金融创新的“双刃剑效应”。金融创新在促进风险分散渠道多元化、提高市场效率方面卓有成效,但创新背后所隐藏的错综复杂的各种风险因素不容忽视。因此,在金融创新日益频繁的今天,如何有效地防范金融风险,如何有效地监管金融市场已经成为严峻的课题。
4在全球金融风暴中反思我国期货市场发展
4.1加强期货市场的风险控制。
风险控制的核心是有效的风险管理，期货市场的风险管理主要应从以下几个方面进行管理：一是市场制度的稳定性。二是市场交易的公正性。三是市场运作的规范性。四是投资者合法权益的保障性。上述四个条件的形成和确立，首先取决于对风险处理的能力。如果市场本身缺乏风险管理体系，显然谈不上市场的稳定性，市场不稳定，就难以正常有序的运作，市场公正性也必然会受到影响，更保障不了投资者的合法权益，市场就会风险不断，失去可持续发展的动力和保障。
4.2期货市场应实行法制化管理，用发展的思维统领监管工作
2003年以来，仅仅北京地区先后出台《期货公司法人治理结构建设指导意见》、《公司经营管理风险防范指导意见》等，充分兼顾了规范和发展两方面，深受北京地区期货业欢迎。
4.3走稳健发展之路
我们看到，近年来，证监会积极推进期货市场的对外开放和稳步发展，进一步明确了监管部门的角色定位，更新监管理念和改进监管方式，加强了期货交易所的一线监管，强化了期货业协会的自律机制，为期货市场的下一步发展奠定了良好的基础。在这次金融风暴下，我国期货市场之所以运行正常，是有许多期货市场发展和监管的经验值得全球借鉴，比如我国期货公司防火墙的设计更为坚固、我国对衍生品的推出更为谨慎、我国期货市场在对外开放问题上采取的逐步渐进策略。相信在中国证监会的热心服务和正确监管下，期货市场的明天会更美好。
参考文献:
[1]李启亚.金融衍生产品与中国资本市场的发展.《经济研究》.2002年第2期
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市政交通基础设施是在市场失灵的领域由政府来提供和管理的一种公共产品或服务。市政交通基础设施投资的纯公共产品性质决定了项目本身无法通过收费来进行市场化运作。此外,由于城市交通基础设施具有投资规模大、建设周期较长、项目本身的回报率不高、资本流动性差等特点,因此主要依靠政府财政直接或政府融资投资建设。近年来,城市化带动了强大的交通基础设施投资需求,成为未来推动城市经济发展的巨大动力。长沙市在市政交通基础设施建设方面取得了巨大的成就。长沙市二环工程作为长沙市总体规划的道路网路骨架,对疏通市区交通、分离过境车辆、解决城区交通拥挤堵塞将起到至关重要的作用。长沙二环线建设项目于1994年年初动工建设,至2006年年底竣工,历时12年,总投资达70多个亿,全长48.9公里,设跨江跨河大桥7座,互通式立交桥30座,高架桥6座,桥梁总面积86万平方米。环线全路段覆盖有给排水、电力、电信、煤气等管网,其建设过程不仅是城市道路而且是各种城市管网的建设过程,同时也是城市扩张的过程。现有的融资方式已经难以满足市政交通基础设施的资金需求量。如何利用多种现代化的融资渠道为项目建设进行融资,一直以来都是关乎项目成败的关键性问题。资产证券化作为一种创新型金融工具在市政交通基础设施建设中将发挥有效的融资作用。
二、ABS:市政交通基础设施资产融资的新途径
(一)资产证券化(ABS)的含义及条件
ABS(Asset―Backed Securities) ) )是以项目所属的全部或部分资产为基础,以该项目资产所能带来的稳定的预期收益为保证,经过信用评级和增级,在资本市场上发行证券来募集资金的一种项目融资方式。通过资产证券化融资,将流动性差但能够产生可预见的、稳定的现金净流量的资产, 通过一定法律和融资结构安排,对资产中的风险和收益要素进行分离和重组,将其转变成可以在金融市场上出售的证券据以融通资金的过程。这种融资方式是由原始权益人将其特定资产产生的、未来一定时期内稳定的可预期收入转让给特殊目的机构(SPV),由SPV将这部分可预期的收入证券化后, 在国际或国内资本市场上进行融资。由于资产证券化的方式隔断了项目原始权益人自身的风险和项目资产未来现金收入的风险, 使其清偿债券本息的资金仅与项目资产的未来现金收入有关,加之由证券市场发行的债券由众多的投资者购买,从而分散了投资风险。资产证券化应具备资产、制度和市场三方面基本条件。资产条件包括基础资产必须能够产生稳定可测的现金流,具有低违约率、低损失率的历史纪录,本息的偿还能够合理分摊在一定的时间区间,具有一定同质性和分散性,具有广泛的地区分布等。制度条件主要是指资产证券化的过程是通过一系列交易过程实现的,交易过程是在现行的法律和规定的基础上进行的。市场条件主要是指现阶段的市场必须具备能够履行职能的相关主体,如投资者、信用增级机构、评级机构、资产证券化产品有可以发行和交易的市场等。资产证券化实质是对证券化资产的风险与收益要素在发起人、发行人、信用担保机构、投资者等主体之间进行分离与重组,保证证券化资产能产生预期稳定的现金流,并按时支付给投资者。资产证券化这种融资方式对基础设施项目来说具有许多超越传统融资方式的优越性。
(二)资产证券化的操作流程
资产证券化融资的首要任务是根据资产重组原理构建资产池。原始权益人(发起人)根据自身融资需求和现有金融资产情况,选择在未来可产生可预见的稳定现金流、具有一定的同质性的资产作为基础资产,汇集组成资产池。其次,根据项目融资的需要设立SPV。原始权益人把基础资产真实出售给SPV,资产从资产负债表“资产”栏目中剥离,从而实现受托资产与发起机构破产风险的隔离,这是资产证券化融资的核心所在。原始权益人与新成立的SPV签订销售合同或协议,将资产池中的部分资产出售给SPV。根据合同或协议的规定,如果原始权益人发生破产清算,被证券化的资产将不作为清算对象,从而用破产隔离的办法实现证券化资产的“真实出售”。此外,为增加基础资产的信用度,SPV必须对整个资产证券化交易进行信用增级,以提高所发行证券的信用级别。完成上述步骤后,特别目的机构聘请信用评级机构对将要发行的证券进行正式的发行评级,然后由证券承销商负责向机构投资者发行证券,并将募集的资金用于项目建设或购买被证券化的金融资产。
三、市政交通基础设施资产证券化的基本模式
(一)政府分期回购的资产证券化模式
政府分期回购是指由政府为某项基础设施提供建设特许权,获得建设特许权的投资方通过合同方式组建政府性项目开发建设公司,组织整个项目的融资与建设。在工程达到预定可使用状态并验收后,将所建项目移交政府。项目开发建设公司不能取得项目的经营权,一般通过政府分期回购的方式收回投资成本并获取合理利润。政府分期回购资产证券化模式操作的核心是利用合同回购款的分期支付方式来创造未来稳定的现金流,并将这部分现金流作为基础资产,形成证券化的“资产池”。项目开发建设公司将其与政府签订的回购合同中的分期债权真实出售给SPV,从而获得资金的快速回笼。而 SPV 将获得的债权作为基础资产发行债券,募集的资金用于收回购买投资方债权的成本,并在以后的债券存续期内,委托服务人或者管理人将政府每期回购的现金流支付给债券投资者,作为对债券投资者本息的偿付。采用该模式可以缓解财政的即期支付压力。同时,项目公司将其对政府的债权打包出售给SPV后,有利于将未来的回购资金转化为即期的建设资金,也为其开展多个投资项目准备必要的建设资金。
(二)政府分期采购的资产证券化模式
政府分期采购是指政府通过招标的方式将城市基础设施项目发包给非政府性的投资公司,并与投资公司签订分期政府采购合同。根据合同规定,政府承诺在一段时期内利用财政收入作为合同期内应付款的担保,采取分期付款的形式将市政基础设施项目的建设款项拨付给非政府性的投资公司,投资公司因此获取合同期限内对政府未来的分期流入的长期应收账款债权。政府分期采购资产证券化模式操作的核心是利用对政府采购资金在时间上的合理配置,产生出可预期的未来现金流,构建“资产池”,从而达到对市政基础设施资产证券化融资的目的。其操作流程是投资公司将这些应收账款出售给SPV(或专项资产管理计划),获得必要的建设资金。在得到这些应收账款的债权后,SPV就对“资产池”进行相应的资产组合、信用增级、风险控制等一系列证券化操作,最后在资本市场上出售不同风险和收益率的市政资产支持证券,从而达到证券化融资的目的。在合同期内,SPV将长期应收账款的债权委托给服务人或受托管理人,由服务人或受托管理人接受政府的分期采购资金,并将收到的应收账款作为已发行证券的本息偿付,满足证券投资者的预期收益。政府分期采购资产证券化模式的运用,在一定程度上减轻财政的即期支付压力,使得政府可以在短期内将有限的财政资金运用于多个城市基础设施的建设。同时,项目投资公司在建设初期就获得了必要的建设资金,有利于市政交通基础设施项目的如期完成。
四、长沙市二环线资产证券化融资的构想
(一)长沙市二环线资产证券化效应分析
近年来,长沙市政建设坚持以经营城市为手段,以市场融资为方向,探索多元化融资方式,创新城市经营机制,逐步走出了一条“政府引导、财政支持、社会参与、市场运作”的多层次、多元化、多渠道的投融资渠道,为新长沙的建设提供了资金保障。在此背景下,长沙市二环线资产证券化融资应运而生。它将环线公司对政府的应收款债权资产打包,合理引入政府信用,在资本市场上发行以政府采购价款为支持的资产支持证券的过程。其核心在于引入政府信用,实现资金与资产的平衡,不增加政府的额外财政负担,又不对项目开发建设公司的资产规模产生影响,充分引入机构投资者包括民间资本进入基础设施建设领域。一方面,机构投资者凭借其对本地政府信用水平及地方经济状况的最直接的了解,从而对资产证券化项目投资价值作出准确判断,获取投资收益。市政交通基础设施资产证券化不但可以为市政交通基础设施筹集必需的建设资金,而且可以减轻政府财政的即期支付压力和商业银行的信贷压力。同时,还在一定程度上吸引了大量的社会资本进入城市基础设施建设领域,间接降低城市基础设施的融资成本,进而加快城市化进程。此外,政府采购应收款由于有政府信用做保障,现金流稳定,受市场影响小,体现了基础设施资产的特征;由这一资产支持证券可在资本市场发行与交易,增强了资产支持证券的流动性,盘活了二环线建设项目的存量资产,为新建项目融通了低成本的建设资金。现阶段,长沙市市政建设正处于加速扩张阶段,未来将具有很强的成长性,资产证券化的融资成本与市政建设所能带来的财政增量相比微乎其微。长沙市未来的市政建设存在着巨大的资金缺口,尽快开辟资产证券化等新融资渠道,对长沙市的经济增长和长远发展具有很强的现实意义。
(二)政府分期回购模式在二环线资产证券化的运用
由于长沙市二环线项目属于公共产品的投资,不能像三环线项目通过收费回收投资。该项目的融资与建设主体为长沙市政府授权的环线建设开发有限公司。由于环线公司属于国有独资公司,且二环线主体项目已于2006年年底竣工,其资产证券化适宜采用政府分期回购模式。环线公司拟将作为二环线项目的原始权益人(发起人),长沙市政府在取得长沙市人大对于项目采购资金支出的核准的基础上,与发起人签署政府采购合同采购已完工的二环线约定项目,市政府在未来若干年之内分年度支付购买二环线项目的财政采购资金,形成稳定的现金流。随后,发起人将政府采购应收款“真实出售”给由证券公司设立并管理的专项资产管理计划(相当于SPV)。将政府采购应收款作为基础资产,形成长沙市二环项目专项管理计划,以该基础资产为支持发行受益凭证募集资金,对拟发行的受益凭证进行信用评级、信用增级、流通性支持、凭证承销上市等工作。受益凭证的信用初始评级和跟踪评级都需要聘请信用评级机构,而信用增级则需要银行、保险公司等第三方提供担保,凭证的承销发行则需要证券公司的参与。依据政府采购合同,由长沙市政府提供的政府采购资金则证券公司委托商业银行等托管机构设立专户保管,独立于计划管理人的资产,并由该托管机构监管该账户资产的使用。凭证持有人在一级市场认购凭证后,可以进入二级市场进行交易,由专门的登记结算机构负责办理受益凭证的登记结算业务并发放投资收益。证券公司以该专项管理计划募集的资金来购买政府采购应收款。具体操作流程图如下图1:
长沙市二环线项目建设是湖南省的重点工程,为了促使二环线资产证券化工作的顺利推进,应构建优秀的资产证券化融资团队,作好部分工程资产在环线指挥部与环线公司之间的无偿划转工作,保持与律师事务所、证券公司、资产评估公司、会计师事务所等中介机构的有效沟通。二环线资产证券化将有效引入地方政府信用,发挥财政资金的杠杆作用,盘活存量非经营性基础设施资产,促使民间资本进入基础设施投资领域,开创湖南省市政基础设施项目融资的新模式。
【参考文献】
[1] 夏江敬.基建项目资产证券化风险与控制[J].研究理论与实践,2007(6).
篇12
在没有现成的英文法律词语与之对应下,应如何英译“金融法”这一概念?对此,我国金融法学界并没有达成一致。归纳起来,主要有两种,一种是将“金融法”翻译为FinanceLaw。如,朱崇实主编、法律出版社2005年1月出版的《金融法教程》(第二版),将书名译为ACourseinFinanceLaw;强力著、法律出版社2004年8月出版的《金融法》,直接译为FinanceLaw;另一种翻译是Fi-nancialLaw。例如,朱大旗著、中国人民大学出版社2000年3月出版的《金融法》,在英文目录中使用了FinancialLaw;刘次邦、郑曙光主编、人民法院出版社与中国社会科学出版社2004年9月联合出版的《金融法》,使用的也是FinancialLaw;在我国台湾地区,一般也用FinancialLaw。
笔者认为,应当遵循如下方法:
1.金融法是随着金融活动而产生的,从最初的习惯,到后来的银行法,到现代的金融法,经历了一个发展演变的过程。因此,传统上的金融法,就是指银行法,所以有时候用bankinglaw来指称金融法是恰当的。
2.当金融法是指包括银行法、票据法、证券法、保险法、信托法、基金法等在内的自成一类规范或“一个法群”(abodyoflaw)时,应使用finan-ciallaw的翻译方法。这可以从“金融(finance)”一词的中英文词源进行分析。
3.时至今日,在世界范围内银行仍是金融体系的核心,银行法是金融法的基本法,所以当“金融法”主要是指银行法时,可以翻译为bankinglaw;但当“金融法”作为广义的金融类法律使用时,必须使用FinancialLaw。
4.关于我国金融法规体系中几个部门法的翻译,基本上不存在分歧,分别是:银行法bankinglaw,证券法securitieslaw,保险法insurancelaw,信托法trustlaw,票据法negotiableinstrumentslaw,等等。
5.值得注意的是,在英美、欧洲等发达国家和地区,笼统使用“金融法”这个名词并不多见;而是在不同的场合分别直接使用bankinglaw,secur-itieslaw,insurancelaw等,或者从金融机构角度讲“银行与金融机构法”(bankingandfinancialinsti-tutionslaw)、金融监管(financialregulation),以及金融服务(贸易)法,即lawoftradeinfinancialservices或者financialservicesact等。
(二)关于英文finance的理解、应用与翻译finance是个多义词,在法律翻译实践中,在对其理解、使用与翻译常引起歧义。
1.现在各种工具书中都把“金融”与英语fi-nance对应,但作为经济范畴加以研究时,二者并不完全等同。以英文注解中文的金融,用fi-nance;以中文注解英文的finance,也用金融。
(1)“金融”在中国并非古已有之。古文字中有“金”,有“融”,但未见“金融”连在一起。《康熙字典》及其之前的工具书均无“金”“融”连用的词。中国最早列入“金融”条目的工具书是:1915年初版的《辞源》和1937年开始刊行的《辞海》。《辞源》金融条的释文是:“今谓金钱之融通状态曰金融,旧称银根。各种银行、票号、钱庄,曰金融机构……”。《辞海》1936年版金融条的释文是“谓资金融通之形态也,旧称银根”[2]。
(2)《企鹅经济学词典》对Finance的解释是:“Finance.Theprovisionofmoneywhenandwhererequired.Financemaybeshort-term(usuallyuptooneyear),medium-term(usuallyoveroneyearanduptofivetosevenyears)andlong-term.Fi-nancemayberequiredforconsumptionorforinvest-men.tForthelatterwhenprovideditbecomescap-ita.l”[3]
2.根据《牛津高阶英汉双解词典(第六版)》
对Finance的解释,我们认为,Finance作为名词包括以下三个义项:
(1)finance(forsth.):moneyusedtorunabusiness,anactivityoraprojec;t资金,经费。例如:Financeforeducationcomesfromtaxpayers.教育经费来自纳税人。
(2)finance:theactivityofmanagingmoney,especiallybyagovernmentorcommercialorganiza-tion;财政,金融,财务。例如:theMinisterofFi-nance财政部长;thefinancedirector/department财务主任/财务科;adiplomainbankingandfinance银行学与金融学文凭。
(3)finances:themoneyavailabletoaperson,anorganizationoracountry;thewaythismoneyismanaged;(个人、组织、国家的)财力,财源,财务管理。例如:government/public/personalfinances政府/公共/个人财力;It’sabouttimeyousortedoutyourfinances.现在是你整顿财务状况的时候了;Movinghouseputaseverestrainonourfi-nances.搬家使我们的经济十分紧张。
二、“金融集团”及相关法律术语的翻译和使用
在英文中,集团有两种表达方法,即group和conglomerate。但是,关于“金融集团”,既有用fi-nancialgroup的,又有用financialconglomerate的。到底哪个更好呢?
(一)权威工具书对group和conglomerate的解释
1.group的含义:《牛津高阶英汉双解词典》关于的group的解释有3项,其中第2项解释是:group(business商),即anumberofcompaniesthatareownedbythesamepersonororganization集团。在有关的法律专业词典中,没有关于group作为集团含义的解释,或者干脆没有group这个词条;想来,也许是词典编撰者认为group作为集团的含义是清楚的、确定的,根本不需要另做解释。
2.conglomerate的含义:《牛津高阶英汉双解词典》关于的conglomerate的解释有3项,其中第1项解释是:conglomerate(business商),即alargecompanyformedbyjoiningtogetherdifferentfirms联合大公司,企业集团[4]。最新版《布莱克法律辞典》将conglomerate解释为acorporationthatownsunrelatedenterprisesinawidevarietyofindus-tries[5];《元照英美法词典》对其解释是,“联合大企业;集团公司”,指跨行业、多元化经营的大公司,通常由一单一法人实体控制[6]。
(二)各国金融立法实践对group和conglom-erate的使用及分析
1.在法律实务和翻译实践中,有人倾向于使用group来指称金融集团,并建议用group来替代conglomerate。因为,在经济学中,conglomerate这个术语是与企业集团(industrialconglomerate)相关联的,给人的感觉是诸多并无实际联系的事物所形成的一种无组织的框架;而且,这一表述方式目前在德国也还不为人所知。
2.值得注意的是,近年来若干重要国际组织特别是欧盟和联合论坛,在有法律关文件中更多地使用了conglomerate。如,巴塞尔银行监管委员会、国际证券业监管者组织及国际保险业监管者组织三方组成的联合论坛,于1999年的关于金融企业集团监管的最终文件中,使用了con-glomerate。欧盟在其2001年4月26日的金融企业集团补充监管指令建议案中,使用的也是这个词。
3.根据上述分析,笔者认为,group和con-glomerate两个词并无本质上的区别,但从近几年的法律实践和习惯出发,应该使用conglomerate。而且,在一般地指金融集团时,我们仍然可以使用group;但是在正式的、规范的、书面的场合,以使用conglomerate为宜。
三、“证券法”及相关法律英语术语的翻译
(一)证券(securities)[7]股票(stocks)的比较分析
1.股票是证券的一种。一提起“证券(securi-ties)”,许多人首先想到的是“股票(stocks)”。股票当然属于证券,但它只是证券的一个品种。在美国,“股票”也被明确包含在其1933年《证券法》第2节(a)(1)和1934年《证券交易法》第3(10)条中对“证券”定义之中。我国2006年《证券法》规定,其所调整和规定的证券范围是资本证券(investmentsecurities),包括股票、债券和证券投资基金等[8]。而且,我国上海、深圳证交所依法上市交易品种,也主要是这三个证券品种。
2.证券交易所一般翻译为“股票交易所”。在世界范围内,绝大多数国家和地区把“证券交易所”称为“stockexchange”,也就是“股票交易所”。比如,纽约证券交易所是NewYorkStockExchange,新加坡证券交易所是StockExchangeofSingapore。只有极少数国家或地区将证交所称为“securitiesexchange”,如南非的约翰内斯堡证交所英文名字是JSESecuritiesExchange。但是,在stockexchange中,买卖交易的不仅仅是stock,而是包括stock在内的各种securities;很多情况下,还包括股指期货、利率期货和外汇期货在内的金融期货(financialfutures),以及其他金融衍生产品(financialderivatives)的交易。
(二)证券(securities)、股份(share)与股票(stock)词义与用法辨析
1.关于securities一词,如前所述,其含义广泛,它是“证券,有价证券”,指代表对公司或政府的股东权或债权的股票、债券、票据、可转换债券、认股权证或其他文件[9]。因此,在范围上,securi-ties包括了share和stock。
2.关于share和stock,它们都有股份和股票的意思,只是前者主要是英国英语的用法,而后者主要是美国英语的用法。因此,在英国英语中,普通股和优先股分别是ordinaryshares和preferenceshares;而在美语中,普通股和优先股则分别是commonstock和preference(preferred)stock[10]。同时,美语stock还有“股本”即“企业的股份总额”的含义,所以有时用ashare(shares)ofstock来表达具体数量的股份、股票。比如,Thestockisin1000shares.全部股份分为一千股。
3.equity与equities的含义与用法。equity的一般含义是股权、所有者权益,其单数形式equi-ty,是指(公司的)股本、所有者权益、资产净值,即thevalueofacompany’sshares;thevalueofapropertyafterallchargesanddebtshavebeenpaid;而其复数形式equities,则有“(公司的)普通股”之义,即sharesinacompanywhichdonotpayafixedamountofinterest。其常用搭配有:(1)equitysecurities(shares,stock),意思都是“股本证券”,具体的翻译应该根据上下文语言环境进行分析、确定。(2)equityfi-nancing,即募股融资或股权融资,指企业通过发行股票筹集资金的做法,相对于通过发行债券或借贷以筹集资金的“债务融资”(debtfinancing)。(3)stockholder’sequity,意指股东权益,股东产权,股东股本。其他词组还有equitycapital权益资本,equityearnings股权投资赢利,equityincome股本收入,equityinvestment股权投资,equitymort-gage股本抵押,equitynotes股本债券[11]。
(三)证券法与证券监管机构的英文翻译
1.世界各国的证券法,一般都称为securitieslaw或securitiesact。比如,我国的证券法,译成英文应该是TheSecuritiesLawofthePeople’sRe-publicofChina;在美国,既有证券法,又有证券交易法,分别是SecuritiesActof1933和SecuritiesExchangeActof1934。在其他国家和地区,情况都大致如此。
篇13
“会计国际化”是一个泛意词，它的原意不过是指：会计实务从一国的范围内跨越国界而走向国际；这当然也导致对会计实务和理论的研究在视野上超越国界而放眼于世界。然而，直至20世纪70年代，在跨国公司向东道国投资或在国际经济合作中面对的，却是各国相当凸显的会计差异，所以，从某种意义上说，国际会计的开拓和发展，是从国别会计的比较研究开始的。当时对跨国公司的经理人员就曾明确提出，要求他们必须具备驾驭多种会计准则和多种货币计量的能力。在60年代，许多会计学家对国际会计的理解，基本上属于“多国会计观”，较典型的如Kollarich和Mahon对国际会计所下的定义：“国际会计是对所有国家的会计原则、方法和准则进行研究和分析。”被誉为国际会计大师的Mueller也认为：国际会计阐述的是不同国家会计之间的相互关系。
与此同时，一些有远见的国际会计学者，却发纾了对开拓国际会计研究的热忱、抱负和较高的期望,如Jenninp在1962年就认为，要有一套在国际上公认的会计和审计准则，作为使国际会计和审计实务标准化和规范化的棕要步骤。Zimmennan也指出，“国际会计是最高层次的会计抽象，其目的在于打破国界,发展世界性的会计理论，并在任何一个国家的会计（实务）中加以应用”。遗憾的是，上述“多国会计观”和“全球会计观”，一方务实却缺乏远见，一方更多是一种冀求而不去设想如何做起，这也许是新兴学科在创始阶段难以避免的过程。可以说，这一时期，两种学派的分野是“会计国际化”和“会计国别化”，“协调化”的概念还不明确。
由此引出了较深层次的“会计国际化”和“会计国家化”之争。持会计国家化观点的学者和会计界人士认为，会计是与各国的政治经济体制、经济发展战略和政策、历史文化和意识形态背景等密切联系的，会计的国家特色是无法磨灭的；持会计国际化观点的学者和会计界人士则认为，会计是一种“国际商业语言”，会计无国界，不应保持国家特色，在经济全球化的进程中，应该通过多方努力，减少直至消灭国别差异。这两种观点之争，是有益的。引发出“存异求同”的协调概念。无论是主张“国家化”还是“国际化”的学者，都从环境因素对会计的影响人手，研究“存异”的依据和“求同”的途径，结果却使这两种对立的观点，找到了“嵌人”点。要言之，主张“国际化”的学者认可了不同的环境因素组合，形成了各国不同的会计，在环境因素没有转变之前，各国的会计是很难趋同的，而经济全球化的进程则是促使各国环境因素趋同的强大动力；而主张“国家化”的学者则认同了国际商贸活动把会计向世界传播的历史事实，特别是中世纪以来主要的殖民帝国家把它们的商贸活动和会计拓展和传播到殖民地及势力范围内的国家和地区的史实。
第二次世界大战后，以发达国家为母国的跨国公司向世界各地“进军”，也在发达国家之间相互渗透；各国的资本市场向国际开放，推动了金融资本的国际流动。正是这种国际环境的变化，促使研究国别会计的学者把视野扩大到对各国会计实务体系的全球性比较和分类研究，并归纳出若干有代表性的“会计模式”，20世纪70年代这种研究亟盛一时（常勋，2003)，就是佐证。不同会计模式凸显了它们的“异”，同一会计模式又凸显出其“同”，但在内部又存在不同程度的“异”。随着环境因素的演变，“同”与“异”不是静态的而是动态的，是互有消长变化的。在70年代纷纷登上历史舞台的推动这种“存异求同”的各种性质的国际组织，正是顺应历史潮流，顺应客观环境的需要；另一方面，这些组织也不断地发挥了它们的主观能动作用。正是在这样的时代背景下，“会计（的）国际协调化”概念才正式在国际论坛上亮相，其时间比“会计国际化”概念要滞后得多，可见它们并不是同义词；可以这样看，会计的“国际协调化”概念源于“国际化”概念，后来，则甚至以“协调化”来描绘“国际化”了；至于为什么较多地使用“国际（的）会计协调化”（internationalaccountingharmonization)这个词而少用“会计（的）国际协调化”（internationalharmonizationofaccounting)这个词，也许只是个习惯冋题，没有必要加以深究了。
二、国际会计协调化
是一个富有弹性的概念，迄今还没有严谨的定义，协调化与标准化、统一性、可比性被认为是相关但不同的概念，当前的发展趋向又如何呢？
纵观20世纪70至80年代主要的国际会计著作中对国际会计协调化所下的定义,®可以归纳出两个最基本的共同点：首先，协调是指限制、缩小和减少会计差异的举措；其次是协调的过程观，即它不可能是一蹴而就的，我们把它简略地表述为“存异求同”的过程。至于协调的结果或目的，有的学者提出要“形成一套严密的可接受的标准和惯例”（Aipan和Radebaugh),有的学者提出要增加会计惯例或财务信息的可比性（如Nobes和Parker,Choi、Frost和Meek),这里就导出了与协调化相关的标准化和可比性概念。而Samuels和Piper则指出：“可比性、标准化或统一性与协调化是不同的概念。”有必要探究这四个概念间的关联和区别。
人们在习惯上会交替地使用“标准化”和“协调化”这两个概念。协调的结果就是要导致通用的规范化的标准或准则，制定国际会计准则就是最好的例证。然而，标准化常常意味着要求执行严密的、备选范围很小的规定和方法，其极限正是在所有情况下执行单一的规定或方法，所以“标准化”又往往与“统一性”连在一起。在当时的国际环境条件下，要把国别差异限止和缩小到什么样的水平，才达到标准化的要求，还是很难界定的，更不用说“统一性”了。而使用“协调化”这个概念，则富有弹性和开放性，它只是一个调节国别差异的过程，但随着协调化的进展，国别差异将不断缩小，甚至在某些特定的领域消失。因此也可以说，“协调化”是实现“标准化”乃至“统一性”的进程。
会计惯例或财务报表所提供的财务信息的“可比性”，是比“协调化”更明确的概念，只要财务报表的使用者能在不致导向错误决策的前提下分析和利用这些信息，这些信息就是可比的。可比性允许一定限度的差异存在，只是要求对这些差异进行适当的调节而使信息可比，因此，信息的可比性常用来说明会计协调化。反过来说，会计协调化的结果最直接的表现就是所提供的财务信息的可比性，对国际会计协调化的最直接的要求就是国际财务报告的可比性，这正是国际资本市场和货币市场所要求的。
根据以上的评述，可以认定，在当时，标准化、统一性和可比性与协调化是不同的但相关的概念。这种论断不是绝对的和一成不变的，协调化的概念之所以富有弹性，正是因为在不同时期的不同国际环境条件下，协调化可以有不同的含义，回顾过去30年间国际会计准则的开发过程，将是最具说服力的例证。国际会计准则委员会成立初期，在其《前言》中就表明了它的立场：国际会计准则委员会的准则“不能取代各国规范财务报表的国内规定”，当时提出的准则制定的三原则为：1.制定的只是“有助于提高跨国公司财务报表的质量和可比性”的“基本的准则”；2.要“根据各国经济活动的实际情况”，“把统一性、灵活性恰当地结合起来”；3.“内容要力求简短、正确、不复杂、可以适用于各种情况”。
根据这样的原则制定出来的国际会计准则，不可避免地只是把主要国家（特别是美、英）的会计准则“兼容并包”，只作些原则规定或规定了多种备选会计方法，徒有“协调”之名，而无“协调”之实。但这却是国际会计准则委员会面对当时各国的会计差异凸显，所在国资本市场尚在向国际开放，国际货币市场尚待发展，而跨国公司关注的更多是母国和东道国的国别会计这样的历史背景下，不得不采取的“务实之举”。
作者一向赞誉国际会计准则委员会采取的顺应潮流、审时度势，不失时机地调整它的立场和政策，不断提高国际会计准则的权威性的策略。针对国际会计界对初期的准则的批评，国际会计准则委员会于20世纪80年代末至90年代初启动了它的“可比性与改进计划”，于1995年1月完成了对列人改进计划的10个国际会计准则的修订工作；接着，又在1995年与证券委员会国际组织（IOSCO)签订了关于“使国际会计准则形成一个会计准则核心体系”的协作计划，并于1998年底完成，IOSCO已于2000年5月正式宣布通过了对30份2000年准则连同11份解释公告的评审，并向包括美国在内的全世界各主要资本市场推荐使用。在这段期间，国际会计准则所体现的国际协调作用显然不能与初期相提并论，人们对国际会计协调化的理解，也显然不同于初期。这也正是20世纪80年代以来国际资本市场和货币市场的不断壮大，公司的跨国筹资、融资、投资活动的不断发展及跨国合并浪潮的兴起，经济全球化使各国的对外开放程度和国际经济、文化合作交流活动的不断深化和扩大，以及致力于国际会计协调化的各种国际组织的努力及其成果等促成的。
引用国际会计准则委员会1992年《章程》中对其目标的表述，可以看到，当时国际会计准则委员会已希望通过国际会计准则的制定，“实现相似的交易事项在全球范围内应作出相似的会计处理”，也就是巳经把建立“全球会计”作为工作的方向了，但《章程》中对所确立的两项目标，只是提出要“推动这些准则在世界范围内的接受和遵循”；要“为改进和协调有关财务报表列报的法规、会计准则和程序，广泛地开展工作”。这两项目标在当时还只是个期望值，只是指明方向的指路标而已。然而，到了世纪之交，国际会计准则委员会根据“重塑未来”计划，完成了结构性的全面重组。在新的体制下，重组后的国际会计准则委员会管理委员会于2001年1月1日启用的新《章程》及国际会计准则理事会（IASB)于2002年4月的改写了的《国际财务报告准则前言》中,③又重新表述了IASC的目标：1.要制定一套高质量、可理解和可实施的全球性会计准则”，“以帮助世界资本市场的参与者和其他使用者进行经济决策；2.促使这些会计准则得到使用和严格的运用；3.促使各国会计准则与国际会计准则（IAS)和国际财务报告准则（IFRS)的趋同，并得到高质量的解决。这三项目标已成为新IASC当前的行动纲领了。
以上的简括评述向我们展示：“协调化”已经开始体现为准则化（标准化），国际会计协调化的列车将通过国际准则的制定、和实施而驶向目的地，“协调化”基本上可以与“标准化”（“准则化”）划上等号，在新国际会计准则委员会的《章程》和《国际财务报告准则前言》中，巳明确地提出要促使各国会计准则与国际准则的趋同。这样的快速发展趋向,也许是国际会计学者们在20世纪80年代尚未意料到的。
三、国际会计协调化的近期目标和远期目标：前者是国际财务报告的趋同化，这实际上已成为世界资本市场的现实需要；后者是国际准则与各国会计准则的趋同化，国际会计准则委员会的重组对此创建了可望实现的机制。
国际财务报告（跨国财务报告）的编报者和使用者，主要是国际资本市场（和国际货币市场）的参与者，即筹（融）资者和投资者。一套根据公认的具有高度权威性和实施效力的国际准则编制的财务报告，将有利于向国际资本市场的投资者提供据以进行经济决策的可比信息，国际会计准则委员会现在已把这种“可比性”提高到国际财务报告的“趋同化”，“趋同化”是近期才被广泛运用的、标志着“高度可比”的概念，它已经是全球化的国际资本市场（和货币市场）顺利运作的现实需要，是跨国投资者和筹（融）资者的共同需求，是在近期完全可以实现的目标。但在当前各国的会计实务存在差异的情况下，这样的国际财务报告与国内使用（比如说在国内资本市场筹资）的财务报告还不可能是一致的，至少是需要在国内财务报告的基础上进行调整才能编成的。因此，如果能促使各国会计准则与国际准则的“高质量趋同”，就可以逐步减少在国内财务报告的基础上调整改编的工作量，但要实现各国会计准则与国际准则的趋同化，毕竟需要一个（也许为期还不很短的）过程，目前还应该肯定这只是协调化的远期目标。国际会计准则委员会的全面重组，创建了一个可望实现国际准则与国家准则趋同化的机制：
1. 重组后的国际会计准则委员会改而采取了与各国准则制定机构合作的策略，把协调工作启动于准则制定的过程之中，而不再是在准则制定之后。④国际会计准则理事会在进行准则的规划和制定工作时，会将具体的研究或其他工作委派给国家准则机构或其他组织，特别是与美、英、加、澳、德、法、日等7国的准则制定机构建立了战略协作伙伴关系，国际会计准则理事会的专职成员中有7名负有与相应国家准则制定机构正式联络的责任。这种实质性的合作机制，可望形成一个国际会计准则理事会与主要国家的准则制定机构共同致力于制定国际财务报告准则的新格局。
2. 在作者看来，这种趋同化将是全球会计模式的两大模块中欧洲大陆会计模式向美英会计模式的靠拢。其依据并不是重组后的IASC基本上是由美、英主导，而主要是由于欧洲单一市场和欧元推动了金融业和其他产业在全欧范围内的整合，欧洲跨国公司向世界进军和欧洲资本市场国际化规模的扩展。在20世纪末的全球性公司购并中，德、法、荷公司的跨国购并加在一起，超过了美、英两国,©欧洲大陆各国资本市场日趋发达，势必向“公众投资者利益至上”的架构逐步转化,⑥对财务报告的要求以“合法性”为第一势必逐步让位于以“公允性”为第一，而这正是美英会计模式的主导思想。欧盟之所以在2000年6月和2001年2月声明和重申至迟在2005年采纳国际会计准则的决心（它应该意识到国际准则是偏向美英模式的），®其主要背景正在于此。
3. 如果说，这种机制可望在较短时期内实现国际准则与发达国家的国家准则的“高质量趋同”，那么，在国际准则中充分体现发展中国家的要求，则是需要倍加关注的问题。发展中国家所关切的，一是
对主要以发达国家为基地的跨国公司的财务报告披露要求能否充分体现主要作为东道国的发展中国家的公众利益；二是担心从发达国家的角度制定的高质量准则，对发展中国家能否有效地适用。按照重组后的国际会计准则委员会组织架构，在国际会计准则理事会成员中占绝对多数的，是来自美、英等发达国家的专家，我们希望专家们能恪守国际会计准则委员会新《章程》中关于增强独立性和公开性的要求，摆脱本国利益的阴影，公正地为全世界公众服务，公开地接受全世界公众的监督；国际会计准则理事会则要十分重视来自准则咨询委员会中的发展中国家成员的呼声。国际会计准则理事会今后制定的国际财务报告准则能否稳妥地解决这个矛盾，奠定其全球性准则的高度权威，对此，我们将寄予厚望。
